El FOLCLORE de las FINANZAS...lograr el verdadero éxito. Es difícil influir directamente sobre el folclore. Sin embargo, la concentración de la industria en actividades puede cambiarse

i • EL FOLCLORE DE LAS FINANZAS: DE CÓMO LAS CREENCIAS Y LOS COMPORTAMIENTOS SABOTEAN EL ÉXITO EN LA INDUSTRIA DE GESTIÓN DE INVERSIONES

Center for Applied Research

FOLCLORE FINANZAS

De cómo las Creencias y losComportamientos sabotean el éxito

en la Industria deGestión de Inversiones

El

de las

¿Qué es el Center for Applied Research?

El Center for Applied Research — Centro de Investigación Aplicada (CAR, por sus siglas en

inglés) — es un laboratorio de ideas independiente que realiza investigaciones para aportar

una visión estratégica en temas que moldean el futuro de la industria de gestión

de inversiones.

El Center for Applied Research consta de un equipo internacional de investigadores y

elige sus temas de investigación con base en información aportada por profesionales de la

industria de gestión de inversiones. Ello incluye la investigación primaria — impulsada por

entrevistas y encuestas personales — e investigación secundaria que abarca las Américas,

Europa, el Medio Oriente, África y la región Asia-Pacífico.

Las áreas de interés incluyen:

• Cambios en el comportamiento de los inversionistas

• Análisis a nivel de país de activos en los que se puede invertir

• Patrones de distribución de activos

• Implicaciones de los cambios regulatorios

• Evaluación de honorarios versus el coeficiente alfa

El Center for Applied Research hace presentaciones en conferencias y suministra informes

ejecutivos a sus clientes y sus juntas directivas como un servicio de valor agregado.

En caso que desee recibir mayor información acerca de los estudios del Center for Applied

Research, por favor póngase en contacto con los autores o envíe un correo electrónico a

[email protected].

1 • EL FOLCLORE DE LAS FINANZAS: DE CÓMO LAS CREENCIAS Y LOS COMPORTAMIENTOS SABOTEAN EL ÉXITO EN LA INDUSTRIA DE GESTIÓN DE INVERSIONES

RESUMEN EJECUTIVO

Los modelos del éxito en la industria de gestión de inversiones no funcionan. Eso puede parecer sorprendente dado que los activos internacionales bajo gestión, los ingresos netos, y los márgenes de ganancias todos se han incrementado a medida que la economía internacional ha repuntado tras la reciente crisis financiera. Efectivamente la industria sigue estando entre las más rentables.

Pero el solo hecho de que la industria sea rentable no significa que es exitosa.

Siempre se ha considerado que el logro del coeficiente alfa es la medida normal del éxito para los profesionales de la inversión. Debido a su naturaleza de suma cero, por supuesto que no es realista esperar que la industria como un todo logre el coeficiente alfa. Pero a medida que la eficiencia de la información y la competencia han aumentado, hasta los profesionales experimentados están encontrando más difícil lograr el coeficiente alfa.

Aun cuando el coeficiente alfa fuera fácil de lograr para profesionales de inversión experimentados, todavía no sería suficiente.

El verdadero éxito incluye no solo el logro del coeficiente alfa —tal vez más importante es que también exige ayudar a los inversionistas a lograr sus metas a largo plazo, de manera sostenida, a través del tiempo. Desafortunadamente, los inversionistas no están logrando sus metas a largo plazo y los profesionales de la inversión están fallando en estas dos dimensione.

La industria enfrenta una nueva crisis; pero más que financiera, es una crisis de fe, impulsada por las siglas “3Ds”. Los inversionistas comparten una profunda desconfianza de la industria que los lleva a su descontento, lo cual impulsa una creciente desintermediación, en la que un creciente número de inversionistas creen que ellos mismos pueden hacer el trabajo de los profesionales de inversión —mejor y por menos dinero. Desafortunadamente, esta desintermediación puede ser contraria a los intereses a largo plazo de los inversionista.

¿Qué está detrás del fracaso de la industria? Irónicamente, la búsqueda del éxito en las inversiones ha dado pie a su mayor impedimento: el “Folclore de las Finanzas”. Este folclore refleja las creencias compartidas, basadas en el prejuicio humano, que rigen tanto el comportamiento de los profesionales de inversión como el de los inversionistas. A pesar de que a menudo detrás de estos comportamientos yacen motivaciones positivas, sus efectos frecuentemente impiden que se tomen buenas decisiones.

Las creencias que constituyen el Folclore de las Finanzas caen en tres categorías. Las primera dos: el Folclore del Tiempo y el Folclore de la Falsa Comodidad existen como resultado de decisiones conscientes. Los profesionales de inversión saben, por ejemplo, que invertir sobre la base de resultados pasados o imitando a sus pares no contribuye a lograr el éxito… y sin embargo estas dos prácticas persisten. De igual manera, los inversionistas saben que la razón por la que hacen inversiones es para lograr objetivos a largo plazo, pero sin embargo a menudo fallan en definir el éxito con estas metas en mente. Mientras tanto, el Folclore del Conocimiento está basado en el pensamiento inconsciente. Por ejemplo, sin darse cuenta, los profesionales de inversión se asignan el crédito cuando tienen éxito, mientras que atribuyen culpa a factores externos cuando fallan. Igualmente de manera inconsciente los inversionistas muestran un exceso importante de confianza en sus propias capacidades. Obviamente, los tres folclores son perjudiciales para el éxito.

Los efectos del folclore son más evidentes en las actividades cotidianas de la industria. Aun cuando existen dos dimensiones que constituyen el verdadero éxito para la industria —el coeficiente alfa y las metas a largo plazo de los inversionistas— solo necesitamos fijarnos en la cantidad de tiempo, dinero y energía que la industria le dedica a cada una de estas áreas para ver una importante asignación inadecuada en juego. Los profesionales de inversión le prestan más atención a aquellas actividades que ellos consideran van a contribuir valor al coeficiente alfa; algunas son útiles, pero muchas son de un valor limitado. Mientras tanto, ellos frecuentemente subvaloran actividades que tienen un alto potencial para ayudar a los inversionistas a lograr sus metas, aun cuando muchas de ellas pueden también ayudar en el logro del coeficiente alfa.

A pesar de que el motivo por el que muchos profesionales de inversión están fallando en lograr el verdadero éxito es el Folclore de las Finanzas, éste es también la solución. La industria tiene la necesidad de generar un nuevo Folclore de las Finanzas que refuerce los valores necesarios para lograr el verdadero éxito. Es difícil influir directamente sobre el folclore. Sin embargo, la concentración de la industria en actividades puede cambiarse. Al fomentar las actividades correctas los participantes de la industria pronto traerán cambios positivos duraderos. Estos cambios ocasionarán una reconsideración de las creencias, y un nuevo Folclore comenzará a tomar forma.

Nuevos comportamientos conducen a nuevas creencias, y con el tiempo, un nuevo Folclore de las Finanzas deberá surgir y surgirá. El verdadero éxito depende de ello.


METODOLOGÍA

investigación primaria

Center for Applied Research obtuvo información para este estudio a través de encuestas realizadas a 3.744 inversionistas, proveedores de inversión, funcionarios del gobierno y de regulación, en 19 países. Las respuestas fueron recolectadas en entrevistas telefónicas o través de una plataforma en línea de CoreData en nombre de State Street. Además, realizamos entrevistas personales a más de 200 ejecutivos y funcionarios de gobierno de todo el mundo para obtener impresiones cualitativas para nuestra investigación. La investigación se llevó a cabo durante un período de 18 meses.

Nuestro análisis se concentró en miembros seleccionados de la comunidad de inversión que representaban un amplio rango de perspectivas:

• inversionistas institucionales — Aportes definidos, planes de beneficios definidos, fundos de riqueza soberanos, bancos centrales, compañías de seguros, legados, oficinas de fundaciones y de familias

• inversionistas minoristas — Mercado masivo, personas con alto poder adquisitivo y de alto valor patrimonial

• Gestores de activos — Gestores de activos tradicionales y alternativos con clientes institucionales, minoristas, o ambos

• intermediarios — Asesores financieros y consultores de inversión

• Entes reguladores y funcionarios gubernamentales

• Otros — Académicos, laboratorios de ideas y asociaciones industriales

Clasificación geográfica

Se incluyó un amplio rango de áreas geográficas:

• inversionistas Minoristas — se seleccionaron 16 países para que participaran; 3 en las Américas; 7 en Europa, Oriente Medio y África; y 6 en la región Asia-Pacífico. De un total de 2.880 personas que respondieron, el 19% provenía de las Américas, el 37% de Europa, Oriente Medio y África, y el 44% de Asia-Pacífico.

• inversionistas institucionales y Reguladores — Se seleccionaron 19 países para que participaran; 3 en las Américas; 10 en Europa, Oriente Medio y África, y 6 en la región Asia-Pacífico. De un total de 864 participantes que respondieron, el 33% provenía de las Américas, el 34% de Europa, Oriente Medio y África, y el 33% de Asia-Pacífico.

investigación Secundaria

La investigación secundaria se ensambla tanto a partir de la literatura académica como de fuentes expertas en la industria. Utilizamos esto o bien para apoyar o para refutar los resultados de la investigación primaria.

Porcentajes y ponderaciones

Todos los porcentajes fueron redondeados.

Los resultados son ponderados equitativamente por región geográfica.

Dentro de los resultados de los inversionistas minoristas, las visiones de poder adquisitivo básico, alto poder adquisitivo y alto valor patrimonial han sido ponderadas equitativamente.

Los resultados globales de los inversionistas también están igualmente ponderados para dar la misma voz a los inversionistas minoristas y a los inversionistas institucionales.

Los resultados de la industria también están ponderados entre categorías para darles igual voz a los participantes de la industria.


Introducción

Cuando el Coeficiente Alfa no es Suficiente. La historia de Michael Burry, renombrado gestor de fondos de cobertura, es una leyenda en la industria de gestión de inversiones. Autodidacta, inició su carrera de manera poco ortodoxa: redactando un blog de inversión mucho antes que ese tipo de medio se hiciera popular. Allí, su perspicaz entendimiento de inversiones basadas en valor, desarrolladas durante la burbuja de las punto com, rápidamente atrajo atención — y dinero.

Pocos inversionistas han creado una trayectoria tan estelar de records en tan poco tiempo. Sólo un año después de fundar su firma, Scion Capital, las carteras de los clientes de Burry habían subido un 55% a pesar de que las empresas S&P 500 se habían desplomado casi un 12%. Desde el nacimiento de Scion Capital en el año 2000 hasta su cierre en 2008, sus inversiones retornaron más de un 470% — neto de tarifas y gastos. En resumen, Michael Burry era un inversionista excepcional. Logró el coeficiente alfa de manera verdaderamente notable. Pero, ¿fue exitoso?

En el año 2005, cuando Burry se propuso realizar otra apuesta pasada de moda — la compra de permutas de incumplimiento crediticio para venderlas en descubierto en el mercado de valores respaldados por hipotecas subprime — sus clientes no lo acompañaron. En retrospectiva era una inversión que hubiera rendido resultados positivos importantes a largo plazo. Sin embargo, debido a que Burry no entendió las limitaciones de sus clientes y no explicó de manera efectiva su estrategia de inversión, sus clientes perdieron fe en sus habilidades.

Reprochándole a Burry su cambio de estrategia, los clientes de Scion exigieron que regresara a la selección de acciones — o que les devolviera su capital. De manera que, en el año 2007 Burry


liquidó casi $750 millones de dólares en permutas y para el año 2008, desmoralizado, cerró su firma. A pesar de los increíbles retornos, y su propio juego de habilidades únicas, su fondo fracasó. De manera que, de nuevo la pregunta: ¿Tuvo éxito Michael Burry? Nosotros argumentaríamos que no. No lo tuvo.

Como se ilustrará este documento, el verdadero éxito de los profesionales de la inversión y de los inversionistas está más allá de lo que la industria anteriormente ha aceptado como tal. El verdadero éxito incluye no sólo la producción del coeficiente alfa — tal vez más importante que eso, requiere ayudar a los inversionistas a lograr sus metas a largo plazo, a través del tiempo.

LA DEFINICIÓN DEL COEFICIENTE ALFA

El coeficiente alfa, como se define corrientemente en la industria de gestión de inversiones es un retorno por encima de un

índice de referencia dado, ajustado por exposición al índice de referencia, según lo define un modelo dado. Los modelos

pueden variar desde el enfoque tradicional del Modelo de Fijación de Precios de Activos de Capital (CAPM) hasta enfoques

basados en factores.

Por ejemplo, imaginemos una cartera de acciones que está expuesta a los mismos riesgos que su índice de referencia. Si la

cartera retorna un 10% mientras que el índice de referencia retorna un 9%, el gestor de cartera habrá generado un coeficiente

alfa de 1% (10% menos 9%), simplemente por escoger activamente los títulos de valores correctos.

Esta definición cuantitativa del coeficiente alfa tiene una debilidad inherente en que la correcta evaluación del coeficiente alfa

claramente depende de la elección correcta del índice de referencia. A pesar de que se pudiera escoger un índice de referencia

con base en el grupo de oportunidades de inversiones disponibles, el rendimiento de este índice de referencia puede tener muy

poca relación con el cumplimiento de las verdaderas necesidades del inversionista. Se puede argumentar que el cumplimiento

de las necesidades del inversionista, neto de tarifas y en el largo plazo, debería ser el verdadero índice del éxito. (Encontrará

más detalles en nuestro documento de investigación titulado The influential investor: How Investor Behavior is Redefining

Performance [El inversionista influyente: Cómo el Comportamiento del inversionista está redefiniendo el Rendimiento], que

está disponible en http://statestreet.com/centerforappliedresearch/doc/the-influential-investor.pdf)

Es posible por lo tanto que los inversionistas y la industria de gestión de inversiones pudieran comenzar a redefinir los índices

de referencias con el tiempo para reflejar mejor los requerimientos financieros reales de los inversionistas. Como efecto

secundario, esto también puede resultar en una ampliación de la definición del coeficiente alfa.

A lo largo de todo este documento, el coeficiente alfa es tratado desde la perspectiva actual, con el reconocimiento de que es

posible que se redefina el término en el futuro.


PARTE I

Los Modelos del Éxito no Funcionan

La economía global se ha estabilizado desde la crisis financiera de 2008. El sector de gestión de inversiones ha visto que los activos bajo gestión, ingresos netos y los fondos de utilidades crecen de manera constante. Verdaderamente, cuando se compara con otras industrias, la gestión de inversiones continúa siendo categorizada entre las más rentables.1 De manera que, de la misma manera que lo hicimos con Michael Burry, hacemos la pregunta:

¿Es exitosa la industria?

Una vez más la respuesta es no. El solo hecho de que la industria es rentable no significa que es exitosa.

El verdadero éxito de los profesionales de la inversión no puede existir sin el verdadero éxito de los inversionistas que la industria está diseñada para servir. Hasta los profesionales experimentados de inversión están encontrando más difícil lograr el coeficiente alfa —a pesar de una devoción para con él— y tampoco están entregando resultados consistentes con las metas a largo plazo de los inversionistas.

Hay una ruptura fundamental entre cómo la industria y los inversionistas juzgan el éxito. La visión de ninguno de esos grupos es totalmente exacta; de hecho, ambas pueden beneficiarse de una reevaluación de sus definiciones del éxito.

Pero echemos un vistazo más de cerca a la medida actual de éxito de la industria.

EL ENCANTO DEL COEFICIENTE ALFA

El coeficiente alfa domina como la medida principal del éxito de la industria, y sin embargo el coeficiente alfa extraordinario es extremadamente raro. Los pocos elegidos que lo logran son inducidos en un panteón no oficial de la inversión: Warren Buffett2 de Berkshire Hathaway. Peter Lynch de Fidelity. David Swensen en la Fundación Yale. Aun estos vástagos de la industria han tenido su porción de mal desempeño.

Debido a su naturaleza de suma cero, por supuesto que no es realista esperar que la industria como un todo logre el coeficiente alfa. Sin embargo, existen razones claras, prácticas, para tener en gran estima al coeficiente alfa. Enfrentándose a un amplio juego de necesidades financieras —tales como el cumplimiento de la misión de su institución, la seguridad al retirarse y la educación de los niños— los inversionistas institucionales e individuales seguirán buscando gestores de activos con el “toque mágico”.

No hay duda de que la industria está dedicada a producir el coeficiente alfa para los inversionistas. Gasta más del 60%4 de su capital en la búsqueda del coeficiente alfa, que es recompensada espléndidamente si se logra. De hecho, los inversionistas que respondieron a nuestra encuesta dicen que, en promedio, están dispuestos a pagar 19 centavos por cada dólar de rendimiento superior.5 En total, la industria genera aproximadamente $600 millardos6 en tarifas activas cada año.

Sin embargo, el problema es que las oportunidades de lograr el coeficiente alfa se están tornando cada vez más escasas.

LA DEVOCIÓN DE LA INDUSTRIA HACIA EL

COEFICIENTE ALFA HACE RECORDAR LA

INVESTIGACIÓN DE LOS PROFESORES TAFFLER

Y TUCKETT, QUIENES DEFINIERON OBJETOS

“FANTÁSTICOS”: “OBJETOS ATRACTIVOS

QUE ESTIMULAN UN GRAN ENTUSIASMO Y

UNA CASI AUTOMÁTICA IDEALIZACIÓN Y ASÍ, UN

PODEROSO DESEO DE POSEER.”3


El Coeficiente Alfa es Escurridizo

A pesar de la dedicación de la industria para con el coeficiente, el verdadero coeficiente alfa se ha vuelto cada vez más difícil de lograr.

FIGURA 1.

La industria gasta más para conseguir menos

Fuente: Barras, Laurent, Olivier Scaillet, y Russ Wermers. “Falsos descubrimientos en el Desempeño de los Fondos Mutuales: Midiendo la Suerte en los Coeficientes Alfa Estimados”.

La información anterior tiene fines ilustrativos únicamente.

De acuerdo con investigadores de la Universidad de Maryland, antes de 1990 el 14% de los fondos mutuales en títulos valores domésticos en los Estados Unidos estaban entregando el coeficiente alfa “verdadero”. En este caso el coeficiente alfa “verdadero” era identificado utilizando métodos estadísticos para escoger fondos en los cuales el rendimiento por encima de sus respectivos índices de referencia no podía ser explicado solamente por la probabilidad. Sin embargo, ya en 2006 el porcentaje de fondos que estaban produciendo el “verdadero” coeficiente alfa se había reducido a solo el 0,6%, mientras que el número total de fondos gestionados activamente se había incrementado (ver la Figura 1). Esto no es solo un fenómeno de los Estados Unidos. La producción del coeficiente alfa neta de comisiones es difícil en todo el mundo.7,8,9

60%MÁS DEL DEL CAPITAL DE LA

INDUSTRIA SE GASTA EN LA BÚSQUEDA DEL COEFICIENTE ALFA

LOS INVERSIONISTAS PAGAN APROXIMADAMENTE $600 MILLARDOS ANUALES EN TARIFAS ACTIVAS, LO QUE ES IGUAL AL PRODUCTO INTERNO BRUTO DE UN PAÍS COMO SUIZA.

2000

número de fondos

1500

1000

500

0

15%

HOY

Porcentaje de fondos que producen el verdadero coeficiente alfa

12%

9%

6%

3%

0

14%

4000,6%

2000

ANTES DE 1990


Coeficiente Alfa y Destreza

Existen dos impulsores importantes detrás de este incremento en la dificultad: la eficiencia de la información y la competencia.

El noventa por ciento de los datos del mundo ha sido producido en los últimos dos años,10 y los profesionales de la inversión y los inversionistas por igual tienen un rápido y fácil acceso a ellos. La capacidad de tener la “ventaja” de la información se ha erosionado, y con ella las oportunidades de arbitraje y de mala fijación de precio que hicieron que el coeficiente alfa pudiera alcanzarse en el pasado.

El segundo factor que inhibe la producción del coeficiente alfa es, irónicamente, la experticia mejorada de los profesionales de inversión. La destreza absoluta se ha incrementado, pero la desviación estándar de la destreza ha bajado.

La destreza absoluta sube, pero la destreza relativa baja, dejando más a la suerte11 — un fenómeno conocido como la “Paradoja de la Destreza”.12 Esto se deriva de la investigación realizada por Stephen Jay Gould acerca del deporte del béisbol. Estadísticamente, uno de los mejores bateadores de la historia es Ted Williams, que se retiró en 1960. Pero mientras la destreza absoluta de los bateadores se ha incrementado de manera significativa desde los días de Ted Williams, nadie ha bateado más efectivamente que él desde entonces. Esto se debe a que la destreza absoluta de los lanzadores también se ha incrementado resultando en una menor varianza de destreza relativa, y dejando el resultado de los careos entre lanzador y bateador más a la suerte que nunca antes.13

De igual forma, dentro de la industria de gestión de inversiones, la destreza absoluta se ha incrementado dramáticamente, pero la destreza relativa ha convergido.

Esto no es un problema teórico nada más. Hay importantes corrientes ocultas de escepticismo dentro del sector en torno al papel de la destreza en la producción del coeficiente alfa.

Solamente el 53% de los inversionistas individuales creen que el coeficiente alfa se basa principalmente en la destreza. Aún más preocupante, aun menos profesionales de la inversión (42%) piensan que la destreza es el primer impulsor de un desempeño superior.14

Esta es nuestra conclusión: A pesar de la evidencia abrumadora de que el coeficiente alfa es cada vez más difícil de alcanzar, la industria de gestión de inversiones sigue manteniendo al coeficiente alfa como su principal medida de éxito — a su propio riesgo.15

Aun si el coeficiente alfa fuera fácil de producir para los profesionales de inversión, todavía no sería suficiente. Esto es porque los profesionales de inversión no pueden verdaderamente triunfar si los inversionistas a quienes sirven no triunfan también. Hay dos dimensiones del éxito — y los profesionales de la inversión tienen que cumplir ambas.

42%

53%

DE LOS PROFESIONALES DE INVERSIÓN CREEN QUE LA DESTREZA

ES EL PRINCIPAL IMPULSOR DE UN DESEMPEÑO SUPERIOR

DE LOS INVERSIONISTAS INDIVIDUALES CREEN QUE

EL COEFICIENTE ALFA ESTÁ IMPULSADO PRINCIPALMENTE

POR LA DESTREZA

“ESTAMOS FELICES DE PAGAR POR DESTREZA. NO NOS

ENTUSIASMA PAGAR POR AZAR.”

— Funcionario Principal de inversiones de un plan

de pensiones estatal grande en los Estados Unidos

SOLAMENTE EL

SOLO EL


LAS DIMENSIONES DUALES DEL VERDADERO ÉXITO

Coeficiente Alfa

En vista de la dominación del coeficiente alfa, casi no es necesario expresar por qué es un componente del éxito verdadero: claramente es un objetivo clave buscado por los inversionistas, independientemente de la dificultad de lograrlo. Si la industria de gestión de inversiones dejara de buscar oportunidades de lograr el coeficiente alfa, no habría descubrimiento de precios y los mercados pudieran dejar de funcionar.16

Metas a Largo Plazo de los inversionistas

La segunda dimensión comprende todo lo necesario para ayudar a los inversionistas a lograr metas financieras a largo plazo.

Esto está íntimamente relacionado con la conclusión de nuestros esfuerzos anteriores de investigación: La propuesta de valor de la industria debe evolucionar para definir el éxito como personal, y únicamente en relación con las metas del inversionista.17 También incluye áreas importantes aunque a menudo pasadas por alto tales como la comunicación efectiva con los clientes y la adecuada educación de estos últimos.

Los inversionistas institucionales y minoristas requieren desesperadamente de sus proveedores de inversión más que solamente la asignación de activos y la selección de títulos valores. Necesitan ayuda para crear una estrategia significativa relativa a las metas y necesitan ayuda para entender cómo es el éxito al lograr esta estrategia. Tal vez lo más importante, necesitan orientación cuando se trata de apegarse a esta estrategia con el tiempo.

“UN BUEN DOCTOR ECHA UN VISTAZO A LA CONDICIÓN DE

SALUD DEL PACIENTE Y ENTIENDE LOS PROBLEMAS — UN BUEN GESTOR DE ACTIVOS DEBERÍA

HACER LO MISMO. SOLAMENTE CONOCER LA MEDICINA (LOS

PRODUCTOS) NO ES SUFICIENTE, TENEMOS QUE ARRANCAR PRIMERO CON EL PACIENTE

(EL CLIENTE).”— Presidente de una gestoría y consultora japonesa que maneja

miles de millones de dólares18

“LOS CLIENTES DESEAN MÁS DE SUS PROVEEDORES DE INVERSIÓN

APARTE DE SÓLO MANEJAR SUS CARTERAS. ESO REPRESENTA UN

GRAN CAMBIO EN EL NEGOCIO.”— Funcionario principal de

inversión de una gestoría de activos estadounidenses

que maneja miles de millones de dólares19


NO SE ESTÁN CUMPLIENDO LAS METAS

Los inversionistas consideran que el logro de las metas a largo plazo es increíblemente importante. Casi el 80% de los inversionistas institucionales se dan cuenta de la importancia de lograr las metas a largo plazo. A pesar de ello, existe una brecha entre la importancia que ellos perciben de lograr las metas a largo plazo y su habilidad para lograrlas (ver la Figura 2).20

FIGURA 2.


Posiblemente debido a esta brecha de habilidad muchos inversionistas institucionales están luchando por lograr sus metas. Para dar un ejemplo, en el año 2013, los 100 mayores fondos de pensión de los Estados Unidos estaban en promedio financiados en menos del 70%, y los pasivos sin financiación totalizaban $1,3 billones de dólares.21

El cuadro no luce mejor para los inversionistas individuales. Cuando se les preguntó acerca de su principal motivo para invertir, el 73% citó metas a largo plazo como poder retirarse cómodamente (el 44% de las respuestas), comprar una casa (el 15% de las respuestas), o dejar una herencia (el 14% de las respuestas). Sin embargo, cuando se les preguntó si estaban preparados para cumplir sus metas de inversión, sólo el 12 por ciento de los inversionistas individuales pudo decir con seguridad que sí lo estaban.22

Coeficiente Alfa

Coeficiente Beta

Protección en caso de Caídas del

Precio de los Títulos

Gestiónde Pasivos

Gestiónde Ingresos

14%

22%

13%

10%

15%

4%

19%

5%

15%

BRECHA EN IMPORTANCIA VS. HABILIDAD

Brecha del Entendimientovs.

la Comunicación

Brecha de la Importancia vs.

el Propio Entendimiento

Brecha de la Importanciavs.

la Comunicación

Brecha de la Importancia vs.

el Entendimiento del Proveedor

Ausencia de brecha de habilidad


Parcialmente, esto se relaciona con la manera como los inversionistas estructuran sus metas. En nuestro estudio del “Inversionista Influyente” introdujimos el concepto de desempeño personal. Los inversionistas deberían estructurar sus metas con una visión hacia cuatro componentes clave: la búsqueda del coeficiente alfa/la generación del coeficiente beta, protección en caso de caídas de los precios de los títulos, gestión de pasivos y gestión de ingresos.

Los primeros dos componentes están relacionados con el mercado. Inicialmente los inversionistas deben decidir cuánta exposición al mercado debe tener su cartera, y cuán importante es el coeficiente alfa para ellos. Luego, y muy estrechamente relacionado, los inversionistas tienen que identificar cuánta protección desean en caso de caídas de los precios de los títulos. Esto significa que deben establecer el valor máximo que están dispuestos a perder en varios espacios de tiempo.

Los segundos dos componentes están más estrechamente relacionados con las necesidades específicas de los inversionistas. La gestión de pasivos es una consideración importante para los inversionistas institucionales o los inversionistas individuales con obligaciones específicas, bien sean inmediatas o a futuro. El componente final es la gestión de ingresos. Especialmente para aquellos inversionistas que tienen la necesidad de cuotas periódicas de efectivo, frecuentemente la gestión de ingresos es una consideración extremadamente importante..

En vez de tomar este enfoque holístico, los profesionales de la inversión y los inversionistas en muchos casos tienen una fijación únicamente en el coeficiente alfa, el cual están luchando por lograr.

ENFRENTANDO UNA NUEVA CRISIS

Sin éxito en ambas dimensiones (la entrega de valor al coeficiente alfa y la entrega de valor a resultados a largo plazo), la industria enfrenta una nueva crisis. Sin embargo, en vez de una crisis financiera esta crisis es de fe.

Alimentando esta nueva crisis están “las tres D”: una profunda desconfianza de la industria que estimula el descontento, lo que al final lleva a la desintermediación.

La desintermediación, muy simplemente quiere decir que los inversionistas piensan que ellos pueden hacer mejor el trabajo de los profesionales de inversión, y por menos dinero.

Los profesionales de inversión han sido constantemente calificados de último en relación con otros profesionales de servicios financieros en términos de mediciones de confiabilidad tales como ética y honestidad.23 Y la industria de servicios financieros como un todo tampoco está bien vista. En el año 2013 el CFA Institute and Edelman (Instituto de Analistas Financieros Colegiados y Edelman) publicaron su Estudio de Confianza del Inversionista (Investor Trust Study24), que mostró que los servicios financieros son la industria en la que menos confianza se tiene (ver la Figura 3).

12% de los inversionistas, globalmente, piensan que están totalmente preparados para lograr sus metas de inversión.

“ESTAMOS TOMANDO EL CONTROL DE NUESTRO DESTINO.”25

— Mark Redman, jefe de OMERS Europa, describiendo la

atracción a la gestión interna, que proporciona un ahorro en tarifas26

ESCONFIANZAESCONTENTOESINTERMEDIACIÓND

El


FIGURA 3.

Fuente: Estudio de la Confianza del Inversionista 2013, CFA Institute and Edelman.


Confirmando los bajos niveles de confianza, nuestra investigación más reciente encontró que sólo el 48% de los inversionistas creen que su proveedor está actuando con sus mejores intereses en mente.27

Esa desconfianza conduce de forma inexorable hacia el descontento, y los clientes descontentos son desleales. De hecho, de acuerdo con nuestra investigación, el 65% de los inversionistas no son especialmente fieles a su principal proveedor de inversiones.28

Los inversionistas institucionales y los inversionistas minoristas por igual están comenzando a desintermediar a la comunidad de profesionales de gestión del capital de maneras importantes, en tipos de activos tales como los mercados privados y efectivo, en productos sustitutivos como los fondos de índice y los Fondos Negociables en el Mercado (ETF) y, más profundamente, a través del uso de personal interno (insourcing) de gestión de activos.

Un ejemplo específico de la utilización del personal interno se notó en un reciente estudio de inversionistas institucionales en América del Norte, la región Europa Oriente Medio y África, y Asia. En un espacio de dos décadas el capital total que invirtieron en inversiones directas, y específicamente en capital-riesgo, se incrementó casi ocho veces, de 2,6 millardos en el período 1991-2000 a $19,6 millardos en el período 2001-2010.

Los inversionistas individuales también están encontrando maneras creativas de desintermediar. Por ejemplo, los inversionistas cada vez están más tomando sus inversiones en sus propias manos en Australia, donde aportar a planes de retiro individuales conocidos como fondos de pensión, es obligatoria. Los fondos de pensión autogestionados, introducidos originalmente como una idea legislativa de último momento,30 ahora constituyen el mayor segmento de planes de retiro. En promedio más de 50.000 inversionistas han establecido fondos autogestionados cada año durante los últimos cinco años, con activos autogestionados que ahora totalizan más de $500 millardos en activos.31

67%TECNOLOGÍA

60%

56%

52%

FARMACÉUTICA

SERVICIOS FINANCIEROS

TELECOMUNICACIONES

AUTOMOTRIZ

57%

OCHO VECESMÁSCAPITAL INVERTIDO EN TRANS-ACCIONES DIRECTAS1991 – 2000

2001 – 201029

Aun entre los inversionistas, el sector de servicios financieros es el que genera menos confianza.


Un sorprendente 93% de inversionistas individuales piensan que ellos mismos deberían tomar sus propias decisiones de inversión. Y dos tercios piensan que su mejor inversión a la fecha fue totalmente su decisión. Adicionalmente, un 65% de inversionistas individuales piensan que la tecnología hará un mejor trabajo satisfaciendo sus necesidades que los seres humanos.

Quedan importantes interrogantes con respecto a si la desintermediación es realmente una buena idea para todos o para la mayoría de los inversionistas, especialmente cuando se consideran los grandes recursos que se necesitan para ello. Después de todo, cuando uno tiene un dolor de muelas la mayoría de las personas consultarían a un odontólogo para obtener el mejor consejo de todos. No deberían autodiagnosticarse o intentar complicados procedimientos por sí mismos — y eso es exactamente lo que los inversionistas están haciendo cuando se acogen a la desintermediación. En vez de usar la sofisticada caja de herramientas del profesional de inversión, los inversionistas abrieron sus propias cajas de herramientas y están acometiendo sus decisiones de inversión con el equivalente de un alicate doméstico.

En lugar de enfrentar estos problemas directamente, la industria está utilizando parches temporales para contrarrestar el daño que la desintermediación está empezando a ocasionar. Muchos gestores de activos se concentran implacablemente en lanzamientos de nuevos productos para hacer crecer sus activos bajo gestión y base de comisiones asociada.35 De manera similar, concentrándose en mantener sus cuentas, algunos asesores financieros tratan de proteger a sus clientes de las malas noticias diciéndoles lo que quieren escuchar, no lo que necesitan escuchar. Esto sólo empeora la desconfianza y el descontento.

Ninguna de esas acciones resolverá el problema fundamental de la industria: A pesar de la rentabilidad de la industria, ésta no está alcanzado el éxito.

¿Por qué se fracasa en alcanzar el verdadero éxito? Debido a la penetrante influencia del folclore.

65%DE LOS INVERSIONISTAS MINORISTAS PIENSAN QUE LA TECNOLOGÍA HARÁ UN MEJOR TRABAJO SATISFACIENDO SUS NECESIDADES QUE LOS SERES HUMANOS34

93%DE LOS INVERSIONISTAS INDIVIDUALES PIENSAN QUE ELLOS DEBERÍAN TOMAR SUS PROPIAS DECISIONES DE INVERSIÓN32

66%DE LOS INVERSIONISTAS INDIVIDUALES PIENSAN QUE SU MEJOR INVERSIÓN HASTA LA FECHA FUE TOTALMENTE SU PROPIA DECISIÓN33

EL

EL

EL


PARTE II

El Folclore Domina la Toma de Decisiones

A través del tiempo la industria de gestión de inversiones ha establecido una serie de tradiciones y costumbres que poco a poco se han consolidado en sabiduría de inversión. Esta sabiduría también puede ser descrita como folclore.

LOS FUNDAMENTOS DEL FOLCLORE

El “Folclore” es la literatura, el conocimiento, el arte y la práctica difundida a través de ejemplos de conducta y la comunicación oral.37

Lo más importante para esta discusión es la función que cumple el folclore: Como constituye “lecciones aprendidas” recolectadas de todo lo que ha pasado antes, el folclore provee una heurística, un atajo mental, para las “mejores” formas de pensar o de comportarse. El folclore enseña lecciones en la más básica de las necesidades humanas: el control, la seguridad y la aprobación.

¿Me ayudará esto a lograr el resultado que deseo? ¿Esto minimiza el riesgo? ¿Esto mejorará mi reputación?

El problema es que el folclore a menudo está viciado. Por ejemplo, muchos norteamericanos y algunos europeos crecieron con padres que inspeccionaban rigurosamente los botines de las visitas de Halloween de los niños solicitando dulces u ofreciendo travesuras buscando evidencias de hojillas escondidas en las manzanas. Pero los sociólogos que estudian esa parte particular del folclore establecieron que ningún niño ha muerto nunca como resultado de que algún extraño haya manipulado sus tesoros de Halloween.38

Esta historia transmite una poderosa lección. Las creencias, a pesar de estar viciadas, influyen poderosamente en el comportamiento.

“EL CEREBRO ES TERRIBLEMENTE ADEPTO A SUSTITUIR EMOCIONES

POR HECHOS CON EL FIN DE TOMAR UNA DECISIÓN FINAL

QUE SE SIENTE BIEN.”36 — Cabot Research


ENCONTRANDO EL FOLCLORE EN LAS FINANZAS

El Folclore es un concepto familiar. Sin embargo, su aplicación a la industria de gestión de inversiones necesita ser explicada en mayor detalle. El folclore se manifiesta en tres grandes categorías en nuestra industria. Dos de ellas pueden ser descritas como conscientes; constituyen la punta del iceberg. La última categoría del folclore es inconsciente, y está escondida debajo de la superficie.

El Folclore que Vemos…

Los profesionales de inversión y los inversionistas utilizan el folklore consciente como una pauta fácilmente expresada, pero a menudo incorrecta, para tomar y justificar decisiones: Saben que están utilizando esas pautas, aunque puede que no estén conscientes de sus consecuencias no deseadas.

Existen dos tipos principales de folclore consciente: el Folclore del Tiempo y el Folclore de la Falsa Comodidad.

Como sería de esperar, el Folclore del Tiempo describe las creencias y comportamientos relacionados con lo que ha ocurrido en el pasado y lo que podría ocurrir en el futuro. Por ejemplo, los profesionales de inversión y los inversionistas dependen en gran medida de los pronósticos de los analistas (a pesar de que sus tasas de exactitud son tan bajas como entre el 5% al 10%).39 También tienden de confiar en el desempeño pasado cuando toman decisiones de inversión a pesar del hecho de que el desempeño pasado no es un buen indicador de resultados futuros.

Este truismo está corroborado por la investigación. Por ejemplo, los investigadores hicieron el seguimiento de los retornos de 715 fondos mutuales de títulos valores estadounidenses que habían presentado un desempeño en el cuartil superior a marzo de 2010. Solamente dos de los fondos continuaron en el 25% superior durante todo el período siguiente de cuatro años (marzo de 2010 a marzo de 2014).40 Esta falta de persistencia de los retornos puede crear una situación donde los gestores que han tenido un bajo desempeño son despedidos, y sustituidos con gestores que han tenido

FOLCLORECONSCIENTE

FOLCLOREINCONSCIENTE

El Folclore del Conocimiento

El Folclore de la Falsa Comodidad

El Folclore del Tiempo


un desempeño superior. Posteriormente los gestores despedidos a menudo tienen un desempeño superior y viceversa.41

Otro síntoma importante del Folclore del Tiempo es el foco poco saludable de nuestra industria en el corto plazo. Los resultados del corto plazo a menudo dominan sobre los intereses a largo plazo, parcialmente porque son más fáciles de medir e incentivar. En el lado institucional, el 50% de los inversionistas institucionales e intermediarios utilizan un marco de tiempo de uno a tres años para evaluar el desempeño de los proveedores. Como resultado, casi el 60% de los proveedores de inversión utiliza el mismo marco de tiempo para medir el desempeño de sus gestores de cartera. Y no es ninguna sorpresa que el 72% de los gestores de cartera creen que sus organizaciones utilizan un marco de tiempo de uno a tres años para medir su desempeño.42

El cortoplacismo también afecta a los inversionistas individuales. Más del 60% de los inversionistas que encuestamos dicen que considerarían cambiar a una estrategia de inversión más conservadora si su cartera se redujera en más de un 20% en un año; ¡más del 90% de esos inversionistas harían el cambio en menos de tres meses!44

Acompañando al Folclore del Tiempo está el Folclore de la Falsa Comodidad, que se revela de cuatro maneras importantes.

La primera se relaciona con la tendencia de la industria a confiar en innumerables aunque crucialmente tangibles formas de clasificar, medir y documentar las opciones de inversión. A menudo esto se hace con respecto a si estos sistemas de medición añaden valor genuino. Específicamente, existe una tendencia a confiar en exceso en “artefactos” tales como los índices de referencia [benchmarks], clases de activos, índices ponderados por capitalización de mercado, modelos de valor en riesgo (VAR), calificaciones de fondos, agencias de calificación, y modelos para medir el estilo de inversión (style boxes), entre otros.

La segunda aparición del Folclore de la Falsa Comodidad ocurre cuando los inversionistas institucionales utilizan en exceso a consultores en su proceso de selección de inversión. Los investigadores en la Escuela de Negocios Saïd de Oxford han encontrado que la selección del gestor es uno de los servicios más altamente valorados ofrecidos por los consultores; esta delegación de responsabilidad ayuda a los inversionistas institucionales a dormir más tranquilos. Sin embargo, los investigadores también encontraron que no había ninguna evidencia que los fondos recomendados por los consultores superaran en desempeño a los productos no recomendados.45 Los consultores también son culpables de perpetuar el uso de los “artefactos” que se discuten arriba. Esto no quiere decir que los consultores no añadan valor —su asesoría relativa al proceso y la colocación de activos puede ser esencial. El problema está en que los inversionistas institucionales contratan a consultores en un intento de tercerizar la responsabilidad.

El tercero se relaciona con los reguladores y los departamentos de vigilancia de cumplimiento, que encuentran una falsa complacencia en la idea de que las revelaciones y las declaraciones de denegación de responsabilidad son medios efectivos de incrementar la transparencia. Los inversionistas no están leyendo esas revelaciones. De hecho, la mitad de los inversionistas individuales en los Estados Unidos y Canadá dicen que pasan más tiempo leyendo catálogos gratis que revisando los estados de cuenta de sus inversiones.46 Aunque estas iniciativas de reforma financiera tienen el propósito de crear transparencia, pueden bien resultar en la consecuencia no buscada de opacidad.

“NO TODO LO QUE SE PUEDE CONTAR CUENTA Y NO

TODO LO QUE CUENTA SE PUEDE CONTAR.”

— Willliam Bruce Cameron (aunque a través del folclore

generalmente se atribuye a Albert Einstein)43


El cuarto, y el más dañino, la materialización del Folclore de la Falsa Comodidad es su distorsión de cómo los inversionistas miden el éxito. Anteriormente establecimos la importancia de las metas a largo plazo para los inversionistas institucionales. Sin embargo, solamente el 22% de ellos define su éxito sobre la base de lograr estas metas. La gran mayoría (el 63 por ciento) indicaron retornos ajustados por riesgo en relación con un índice de referencia dado como su principal medida del éxito.47

De manera similar, los inversionistas sufren de una desconexión entre sus motivos para invertir y su definición de éxito. El veintinueve por ciento de los inversionistas minoristas definen el éxito como el logro de metas a largo plazo. En lugar de ello, eligen sistemas de medición imposibles o irrelevantes tales como hacer ganancias y ninguna pérdida, superar el desempeño del mercado y lograr metas de inversión a corto plazo.48

Los inversionistas institucionales y los inversionistas individuales toman falsa complacencia en estos índices de referencia de éxito en el corto plazo porque son más fáciles de medir que el progreso hacia una meta a largo plazo.

Aun cuando los profesionales de inversión y los inversionistas notan de manera consciente el folclore en acción, éste todavía persiste. Esto sugiere que el folclore inconsciente puede ser mucho más difícil de abordar.

…Y el Folclore que No Vemos

Como seres humanos nuestros pensamientos y creencias inconscientes influyen sobre nosotros de manera importante. Un estudio reciente que analizó las decisiones motoras ha demostrado que el cerebro inconsciente llega a las decisiones de 7 a 10 segundos antes de que siquiera estemos conscientes de que se haya tomado alguna decisión. Aún más sorprendente, el estudio demostró que las decisiones conscientes de los participantes podían predecirse — con el 70% de exactitud — estudiando su actividad cerebral inconsciente. Juntos, estos resultados resaltan el hecho de que el procesamiento inconsciente es mucho más rápido que el procesamiento consciente, y tal vez más influyente también.49

Esto nos introduce al Folclore del Conocimiento. Es un conocimiento inconsciente porque abarca lo que los profesionales de la inversión y los inversionistas no saben pero creen que sí saben.

Por ejemplo, con base en retroalimentación de gestores de carteras, encontramos que la mayoría de estos profesionales muestran un prejuicio inconsciente de “auto-atribución”. Sin darse cuenta, se dan crédito a sí mismos por sus éxitos, pero culpan a factores externos de sus fracasos.

Cuando les pedimos a los gestores de activos y a los intermediadores que respondieran a la pregunta “¿cuáles son las principales razones por la que tiene un rendimiento superior?” su respuesta más frecuente (77% y 47% respectivamente) era “la experiencia y el proceso analítico” — en otras palabras, sus propias capacidades. Cuando llegó el momento de explicar el desempeño inferior, sin embargo, los que respondieron minimizaron su papel. En lugar de ello, era más probable que culparan las condiciones del mercado, las expectativas de sus clientes o a la alta gerencia de las compañías en las que invirtieron.

“DOS DATOS IMPORTANTES ACERCA DE NUESTRAS

MENTES: PODEMOS SER CIEGOS A LO OBVIO Y

TAMBIÉN CIEGOS A LA CEGUERA.”

— Daniel Kahneman, Thinking, Fast and Slow50


¿Cómo pueden los profesionales sofisticados de inversión ser inconscientes de esta dicotomía? Sencillamente porque creen que ambas situaciones son ciertas. Y ellos necesitan que lo sean.

Los profesionales de inversión están atrapados en un dilema. Necesitan sentir convicción en sus elecciones de inversión con el fin de dar seguridad a sus clientes. Al mismo tiempo, es irrazonablemente lógico tener una alta convicción debido a la incertidumbre intrínseca de invertir. Para contrarrestar esto, se cuentan historias a sí mismos para explicar el éxito y el fracaso. Estas narrativas son tan convincentes — ya sea que estén representando el papel del héroe o de víctima — que la historia se convierte en realidad. Y lo hace también para sus organizaciones y sus clientes.51

Los inversionistas individuales también están afectados por el Folclore del Conocimiento, lo cual es revelado por su exceso de confianza. En un reciente esfuerzo de investigación, les preguntamos a los inversionistas acerca de su nivel de sofisticación financiera. Casi dos tercios de los inversionistas individuales calificaron su nivel actual de sofisticación financiera como avanzado.52 Este resultado parecía demasiado optimista. Por lo tanto, en el Folclore del Conocimiento, les pedimos a los inversionistas que se sometieran a un examen de conocimientos financieros, que evaluaba su conocimiento de conceptos tales como diversificación, inflación y productos básicos de inversión. Los resultados indicaban que, en conjunto, los inversionistas tienen un exceso de confianza en sus capacidades; ciertamente, la calificación promedio de conocimientos financieros globales fue de apenas el 61%, apenas por encima de una nota reprobatoria, y lejos de ser avanzada.53

CUANDO EL DESEMPEÑO ES ALTO CUANDO EL DESEMPEÑO ES BAJO

Atribuido aFactores Externos

Atribuido a Factores Internos

La alta gerencia delas compañías/losfondos en los queinvierto

Las expectativasde mis clientes

El desempeño delmercado en general

Mi salud psicológica y física

El proceso de inversiónde mi patrono

Las emociones y el valorpara ir contra los mercados

La experiencia yel proceso

analítico

TERCIOSde los inversionistas, globalmente, califican su nivel de sofisticación financiera como “avanzado”.

CASi DOS

61%Resultados de las Calificaciones Promedio de Conocimientos Financieros Globales 60%

Reprobado

100%Excelente

90%Bueno

70%Malo

80%Mediocre



LA IRONÍA DEL FOLCLORE

¿Por qué dependemos del folclore cuando éste nos lleva a los tipos de decisiones malsanas que más tememos?

Una dependencia de los comportamientos destructivos del folclore se incrementa en situaciones caracterizadas por la incertidumbre (el opuesto de control), el dinero (sinónimo de seguridad en la mente de muchos inversionistas) y un ambiente de suma cero donde las apuestas son altas — todos los cuales son los sellos distintivos de la industria de gestión de inversiones.

El mayor temor de los profesionales de la inversión es por sus carreras. De hecho, el 54% de los inversionistas institucionales que gestionan dinero creen que su seguridad laboral estaría en riesgo si su desempeño estuviese por debajo del de sus pares. El cuarenta y cinco por ciento de los que respondieron que son responsables de gestionar dinero en firmas de gestión de activos piensan lo mismo. De las personas que respondieron de ambos grupos que se preocupaban por su seguridad laboral, en promedio ellos creen que serían despedidos (perderían sus trabajos a causa de su pobre desempeño) después de un período de apenas 18 meses.54

1

Meses antes de enfrentar consecuencias adversas a la seguridad laboral

2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18

EL PELIGRO DE UN POBRE DESEMPEÑO



Mientras tanto, los inversionistas tienen más miedo de las pérdidas y de sentimientos de arrepentimiento. Son extremadamente sensibles a evitar el remordimiento —especialmente cuando sus ahorros de toda una vida están en juego. En vista de esto, la dependencia de los profesionales de la inversión y de los inversionistas del Folclore de las Finanzas tiene sentido… excepto que esta sólo enmascara la incertidumbre, y a menudo es la causa directa de las malas decisiones a las que ambos les tienen más miedo.

La “Aversión a las pérdidas” explica la renuencia de la gente a apostar a un lance imparcial de una moneda cuando los resultados tienen la misma posibilidad: El atractivo de la posible ganancia no es suficiente para compensar el fuerte rechazo que sienten por una posible pérdida.55 Las dos preguntas de la Figura 4 presentan escenarios idénticos pero inversos. Desde la perspectiva de la probabilidad matemática, ambas opciones tiene el mismo resultado esperado. Por lo tanto una computadora siempre escogerá asegurar la ganancia o asegurar la pérdida porque estas opciones tienen la menor incertidumbre. Apartándose de esta lógica el 81% de los inversionistas en todo el mundo prefieren arriesgar una pérdida mayor con la esperanza de evitar perder nada.56

FIGURA 4.

21%

79%

Una probabilidad de 100% de ganar $80.000

Una probabilidad del 80% de ganar $100.000 y un 20% de probabilidad de no ganar nada

GANANCIA

81%

19%

PÉRDIDA

Una probabilidad del 100% de perder $80.000

Una probabilidad del 80% de perder $100.000 y una probabilidad del 20% de no perder nada

CUANDO LA PREGUNTA SE FORMULÓ EN TÉRMINOS DE GANANCIAS, LA MAYORÍA PREFIRIÓ EL RESULTADO CIERTO DE GANAR $80.000 QUE JUGAR A LA POSIBILIDAD DE GANAR $100.000.

SIN EMBARGO, CUANDO LA CONVERSACIÓN SE FORMULÓ COMO UNA PÉRDIDA, UNA MAYORÍA ESTABA DISPUESTA A JUGARSE LA POSIBILIDAD ANTES QUE AMARRARSE A UNA PÉRDIDA SEGURA.

“PUEDO CALCULAR EL DESPLAZAMIENTO DE LOS

CUERPOS CELESTES, PERO NO LA LOCURA

DE LA GENTE…” — Sir Isaac Newton



Lo que nos queda es esto: las creencias inspiradas por el Folclore de la Finanzas han creado un grupo de comportamientos (algunos de los cuales son útiles, otros menos). Como veremos, esos comportamientos conducen a las personas a dedicarse a actividades que a menudo son contrarias a sus propios mejores intereses.

El problema crítico, sin embargo, es que esos comportamientos individuales rápidamente se convierten en comportamientos de la industria, lo cual pone a todo el mundo en riesgo. Aun cuando mucho del Folclore de las Finanzas es invisible, o tan conocido que parece invisible, sus efectos negativos dentro de la industria no lo son.

EL FOLCLORE IMPULSA UNA ASIGNACIÓN EQUIVOCADA DE TIEMPO, DINERO Y ENERGÍA

Hemos argumentado que dos dimensiones — valor para el coeficiente alfa y valor para las metas a largo plazo de los inversionistas — constituyen el verdadero éxito. Debido a los efectos del folclore, la industria de gestión de inversiones no está asignando sus recursos de manera efectiva.

Comenzamos nuestro análisis identificando un amplio juego de “actividades” a las que se dedica la industria. Cada actividad está asociada a uno de los tres folclores, y también está ligada a un juego específico de prejuicios conductuales. Por ejemplo, la actividad del “foco en el desempeño pasado” cae bajo el Folclore del Tiempo, y está asociado con la distorsión retrospectiva, la distorsión de exceso de confianza y la ilusión de control. La lista completa de definiciones de actividades, el folclore asociado y los prejuicios conductuales está disponible en el apéndice.

Luego, diseñamos un “mapa de actividades” (ver la Figura 5), que registra de manera gráfica las actividades con base en su valor potencial para el coeficiente alfa en un eje y su valor potencial para las metas a largo plazo de los inversionistas en el otro. Las actividades son trazadas en el mapa con base en nuestra visión educada (apoyada por entrevistas e investigación secundaria). Es importante notar que la ubicación de cada actividad está relacionada con su valor potencial tanto para el coeficiente alfa como para las metas a largo plazo de los inversionistas. Por ejemplo, el “Foco en la Modelación y la Valoración”, si se hace excepcionalmente bien, potencialmente puede resultar en la generación del coeficiente alfa. Entretanto, esta actividad es menos útil para el logro de las metas a largo plazo de los inversionistas, resultando en su colocación en el cuadrante superior izquierdo: “Misión Imposible”.

El componente final del mapa de actividades es el tamaño de las burbujas. El tamaño de las burbujas se correlaciona libremente con la cantidad de recursos (tiempo, dinero y energía) que la industria le dedica actualmente a cada actividad.

Como hemos explorando en todo este documento, y como lo demuestran los tamaños de las burbujas, muchos profesionales de inversión le prestan significativamente más atención a actividades que ellos piensan contribuyen valor al coeficiente alfa. Desafortunadamente, las actividades específicas en que ellos hacen énfasis tienden a tener muy poco impacto sobre el valor de las metas de los inversionistas (cuadrante superior izquierdo: “Misión Imposible”). Lo que está claro también es que se dirige un foco desproporcionado hacia actividades que no contribuyen de manera significativa a la producción del coeficiente alfa o valor para el inversionista, aunque son actividades “tradicionales” (cuadrante inferior izquierdo: “Titanic”). Ambos muestran el Folclore de las Finanzas en acción.

FOLCLORE

ACTIVIDADES COMPORTAMIENT

OS


Finalmente, el Folclore de las Finanzas impulsa que se dediquen pocos recursos a las actividades que contribuyen valor a las metas a largo plazo de los inversionistas, algo que de otra manera parecería sorprendente en vista de que muchas de esas actividades también contribuyen de manera importante al coeficiente alfa (cuadrante superior derecho: “James Bond”). De igual forma, se valoran poco actividades que aportan un alto beneficio a las metas de los inversionistas pero un valor limitado para el coeficiente alfa (cuadrante inferior derecho: “La Vida es Maravillosa”).57

Lo que el gráfico demuestra en última instancia es que la actual asignación de recursos de la industria no está maximizando el valor, ni para el coeficiente alfa ni para las metas a largo plazo de los inversionistas. Esto es el efecto del Folclore de las Finanzas y las distorsiones que lo producen.

Para alcanzar el éxito, debemos romper el ciclo.

FIGURA 5.

Distribución Actual de Tiempo, Dinero y Energía

Foco en la Modelación y la Valuación

Foco en el Desempeño Pasado

Proceso Efectivo de Toma de Decisiones

Autoevaluación Realista

Comunicación EmpáticaTolerancia al Dolor

Priorización de Metas

Foco Tradicional en Índices de Referencia Dependencia de Fuentes Externas

ALT

AB

AJA

ALTA

Valor Potencial para las Metas a Largo Plazo de los Inversionistas

Valo

r P

oten

cial

par

a el

Coe

ficie

nte

Alf

a

BAJA

MISIÓN IMPOSIBLEUna Tarea Ardua

TITANICEl Barco que se Hunde

JAMES BONDSofisticado y Efectivo

LA VIDA ES MARAVILLOSALa Gente Importa

Tamaño de la Burbuja = Nivel Actual de Foco de la IndustriaUbicación de la Burbuja = Valor Potencial de la Actividad

Marco Conductual (Presente)



PARTE III

Rompiendo el Ciclo: Hacia un Nuevo Folclore

Necesitamos un Nuevo Folclore de las Finanzas: uno que materialice las creencias que impulsarán las conductas y las actividades necesarias para lograr el verdadero éxito. Los profesionales de la inversión y los inversionistas necesitan expandir su foco más allá de las mediciones cuantitativas del éxito que se miden y se explican fácilmente. Tienen que aprender también a valorar aquellos factores conductuales principalmente cualitativos que constituyen la segunda, aunque igualmente crítica, dimensión del éxito.

“EL BÚMERAN CONDUCTUAL”

El gráfico que se muestra más abajo aporta un contraste al gráfico anterior y demuestra una propuesta de reequilibrar las actividades de la industria. Nos hemos tomado la libertad de crear este estado propuesto en base a una síntesis de nuestra investigación y entrevistas en persona. El cambio en el tamaño de la burbuja debe ser interpretado como direccional, más que optimizado.

FIGURA 6.

Futura Distribución del Tiempo, Dinero y Energía

BÚMERAN CONDUCTUAL

Tamaños de la Burbuja = Nivel Actual del Foco de la IndustriaUbicaciones de la Burbuja = Valor Potencial de la Actividad

Marco Conductual (Presente) Marco Conductual (Futuro)

Foco en la Modelación y la Valuación

Foco en el Desempeño Pasado

Foco Tradicional en Índices de Referencia Dependencia de Fuentes Externas

ALT

AB

AJA

ALTA

Valor Potencial para las Metas a Largo Plazo de los Inversionistas

Valo

r P

oten

cial

par

a el

Coe

ficie

nte

Alf

a

BAJA

MISIÓN IMPOSIBLEUna Tarea Ardua

TITANICEl Barco que se Hunde

JAMES BONDSofisticado y Efectivo

LA VIDA ES MARAVILLOSALa Gente Importa

Proceso Efectivo de Toma de Decisiones

Autoevaluación Realista

Comunicaciones EmpáticasTolerancia al Dolor

Priorización de Metas



La industria de gestión de inversiones debería reasignar recursos con la mira en lo que llamamos el “búmeran conductual” — esto garantiza cobertura suficiente, pero no excesiva, de los cuadrantes superior izquierdo “Misión Imposible” e inferior derecho “La Vida es Maravillosa”, y le presta significativamente mayor atención a aquellas actividades más estrechamente asociadas con las dimensiones duales del verdadero éxito. Entretanto, la industria también se beneficiaría si apartara su foco de las actividades del cuadrante “Titanic”, dado que éstas añaden muy poco valor potencial al logro de tanto el coeficiente alfa como de las metas a largo plazo.

Comportándose de manera coherente con las necesidades de los inversionistas, los profesionales de la inversión pueden encarar, y en última instancia, superar, la desconfianza y el descontento de los inversionistas, y detener la marea de desintermediación. Lo que es más, un nuevo folclore ayudará a los profesionales de la inversión en su búsqueda del coeficiente alfa, ya que algunas actividades actualmente poco apreciadas pueden ayudar en este esfuerzo.

Un ejemplo de una firma que ha hecho grandes esfuerzos para abordar los prejuicios conductuales es Bridgewater Associates. Con la meta de mejorar la producción del coeficiente alfa, ellos han instituido procedimientos destinados a crear una “cultura de aprendizaje”58 En el centro de su filosofía está la idea de que la “información válida” es crítica para tomar mejores decisiones de inversión. Ellos creen que, en la práctica, a menudo ello es dejado de lado por otras prioridades tales como ganar una discusión, obtener poder o evitar situaciones embarazosas. Para contrarrestar esto, los empleados son abiertamente confrontados con sus errores y debilidades con la intención de crear un ambiente que minimice la actitud defensiva y estimule la evaluación constructiva.

El proceso de infundir nuevas creencias y dar forma a un nuevo Folclore de la Finanzas no es ni cómodo ni fácil. Pero sí es posible, y es la manera más efectiva para que la industria logre el verdadero éxito.

Para llegar allá, hemos esbozado tácticas específicas que iniciarán el proceso de cambiar las conductas — y en última instancia las creencias — necesarias para lograr el verdadero éxito. Esta lista no es exhaustiva pero representa algunos de los pasos que hemos identificado que pueden contribuir a la creación de un folclore nuevo y efectivo.


PLANIFICANDO UN NUEVO FOLCLORE DE FINANZAS

Mientras algunas de estas tácticas se explican por sí mismas, otras necesitan clarificación. Aquí definiremos cada táctica y, cuando sea necesario, ofreceremos comentarios adicionales. También hemos categorizado libremente las tácticas con base en el tiempo que pueda ser necesario para implementarlas. Esto no quiere decir que deba tomarse literalmente, sino que pueda ser utilizado como una pauta. Subraya nuestra creencia de que algunas de estas tácticas son fáciles de implementar mientras que otras requieren mayor inversión o recursos.

Establecer un circuito efectivo de retroalimentación

Cuidarse de los sesgos conductuales

incorporar la segmentación de clientes

incrementar la participación activa

integrar la disciplina del comercio

Contratar en base al coeficiente emocional (CE)

Ofrecer un número manejable de opciones de inversión

Hacer comparaciones

Utilizar listas de chequeo

Revisar la estructura de incentivos

Medir el riesgo de muchas maneras

Dar un buen desempeño personal

Promover conocimientos financieros

Mejorar la cultura interna

Utilizar el mecanismo de desafío

Mantener registros de las decisiones

Utilizar la distribución de activos modificada conductualmente

1TRIMESTRE

1SEMANA

CRONOLOGIA PARA UNNUEVO FOLCLORE DELAS FINANZAS1

AÑO



Tácticas que pueden ser implementadas en una semana:

Utilizar el mecanismo de desafío: Nombrar un abogado del diablo que tendrá el papel de cuestionar opiniones ampliamente aceptadas.

Los lectores pueden estar familiarizados con los estudios sobre el conformismo del psicólogo Solomon Asch, quien encontró que cuando las personas eran colocadas en una situación de grupo, tenían la tendencia a estar de acuerdo con el grupo a pesar de la evidente falta de exactitud de las conclusiones del grupo.59 Asch también encontró que la existencia de un disidente estimulaba al participante en el estudio a hablar e identificar correctamente la decisión correcta60 Esta presión social afecta a todos los seres humanos, incluyendo a los profesionales de la inversión. La existencia de un abogado del diablo puede ayudar a mitigar este problema.

Mantener registros de las decisiones: Utilice herramientas tales como diarios de decisiones y declaraciones de políticas de inversión para ayudar a mantener un registro exacto de decisiones anteriores.

Los diarios de decisiones han sido utilizados desde los días del famoso operador Jess Livermore61 con la meta de contrarrestar la distorsión retrospectiva. Las declaraciones de política de inversión, que plasman los planes y la estrategia de inversión de los inversionistas por adelantado, son herramientas clave para ayudar a mantener a los inversionistas enfocados en las metas a largo plazo.

Utilizar la asignación de activos modificada conductualmente: Cambiar una cartera “racional” optimizada para adaptarla a las tendencias psicológicas de los clientes.

El enfoque tradicional de asignación de activos, que está afianzado en la teoría moderna de cartera, requiere el uso de software de optimización para construir carteras. Teóricamente, estas carteras deberían presentar las mejores compensaciones de riesgo/retorno disponibles. Sin embargo, los inversionistas individuales pueden encontrar difícil mantener una asignación estratégica en esas carteras a través de todo un ciclo del mercado. Para algunos inversionistas, especialmente los que muestran una fuerte aversión a las pérdidas, puede tener sentido reducir o eliminar la exposición a ciertas inversiones que son particularmente volátiles, aun cuando esto resulte en una cartera subóptima. Esto es debido a que la volatilidad puede hacer que los inversionistas compren y vendan en momentos inoportunos, socavando a causa de ello el desempeño a largo plazo.

Tácticas que pueden ser implementadas en un trimestre:

Establecer un circuito efectivo de retroalimentación: Implementar un proceso que incluya tanto la “conciencia de patrones de reacción defensiva” por parte del empleado y la destreza de retroalimentación del gerente (la Cultura del Aprendizaje).

De acuerdo con un estudio académico de 2014,62 la retroalimentación es necesaria para reconocer y ocuparse de los errores. Esto ayuda en el proceso de aprendizaje. Con el fin de facilitar la retroalimentación constructiva, los gerentes necesitan tener fuertes destrezas de comunicación y proveer contexto cuando dan asesoría. Al mismo tiempo, la persona que recibe la retroalimentación debería esforzarse en crear “distancia de la reacción emocional… para dar espacio a la reflexión lógica”. Esta táctica es más efectiva cuando las partes involucradas tienen una alta inteligencia emocional. Por último, una reacción de confianza entre el gerente y el empleado es un prerrequisito importante para crear un circuito de retroalimentación exitoso.


Cuidado de los sesgos conductuales: Adopte un sistema de autoevaluación para detectar sesgos cognitivos y emocionales (p.ej. herramienta de diagnóstico).

Estar consciente de los sesgos conductuales es algo que se dice fácil pero que no es tan fácil de hacer. Es crucialmente importante que los profesionales de inversión y los inversionistas no sólo entiendan estos sesgos, sino también su propia susceptibilidad personal hacia ellos. Una prueba diagnóstica para ayudar a identificar sesgos conductuales puede ser un buen sitio donde comenzar. Adicionalmente, los profesionales de inversión pueden buscar identificar puntos específicos en su proceso de toma de decisiones en los que son especialmente vulnerables a la influencia de sesgos conductuales. Utilizando otras tácticas, tales como listas de chequeo, mecanismos de desafío y una disciplina comercial, deberían abordar estos momentos fundamentales con especial cuidado.

incorporar la segmentación de clientes: Utilice métodos analíticos avanzados para obtener una percepción más profunda del comportamiento de los clientes.

Métodos estadísticos tales como el algoritmo de agrupamiento pueden ayudar a la industria de gestión de inversiones a desarrollar un mejor entendimiento de las características y las necesidades de los clientes. La segmentación de clientes es común en otras industrias. Las empresas de menudeo en línea en particular utilizan su riqueza en datos de clientes para atender mejor las necesidades de sus clientes. Entre los primeros en adoptar la segmentación en la industria de inversión se incluye QSuper, un fondo de pensiones australiano que ha aplicado la segmentación de clientes a sus 440.000 miembros por defecto del fondo.63

incrementar la participación activa: Aumentar la proporción de valores en cartera que son diferentes del índice de referencia de una cartera.

Esta táctica es más aplicable a gestores de activos con mandatos activos de inversión. La participación activa mide la diferencia entre los pesos de los valores en cartera en comparación con los valores de su índice de referencia. Algunos gestores pudieran estar tentados a evitar sentimientos de remordimiento reflejando sus índices de referencia. Sin embargo, investigaciones académicas han demostrado que los fondos con una mayor participación activa tienden a rendir mejor que sus pares.64 En casos extremos, una participación activa baja ha llevado a que los clientes ejerzan acciones legales argumentando que han pagado tarifas activas para que se haga seguimiento de índices.65

integrar disciplina comercial: Cree reglas para provocar decisiones de compra, clasificación y venta.

Los profesionales de inversión deberían analizar la efectividad de sus decisiones de compra, venta y clasificación. Con base en el horizonte y estilo de tiempo de su inversión, pueden crear reglas para ayudar a garantizar que se tomen las decisiones correctas en el momento correcto. Por ejemplo, un gestor pudiera crear una regla de que se revise un valor en cartera en caso de un bajo desempeño por un monto dado, o si ha estado en la cartera durante un período de tiempo dado.66

Contratar sobre la base del coeficiente emocional (CE): Diseñe las entrevistas para determinar la inteligencia emocional y aplique pruebas psicométricas.

La investigación sugiere que es muy difícil entrenar a las personas para que tengan coeficientes más altos de inteligencia emocional.67 Esto incrementa la importancia de


someter a los candidatos potenciales a pruebas por adelantado. Después de revisar esta táctica, un psicólogo en una importante universidad estadounidense sugirió que, para empezar, las personas deberían considerar tomar pruebas sencillas, como la prueba en línea de “la Mente en los Ojos”68 para ayudar a evaluar su nivel base de inteligencia emocional.

A la par que contratar en base al Coeficiente Emocional, es importante contratar a personas con opiniones y antecedentes diversos. Esto hará que tácticas como el mecanismo de desafío sean más efectivas.

Ofrecer un número manejable de opciones de inversión: Reduzca la complejidad y evite la parálisis del análisis limitando las opciones de inversión.

Esta estrategia es particularmente útil en relación con inversionistas individuales. Aunque digan que quieren opciones, es muy probable que los inversionistas elijan opciones de inversión por defecto.69 Dar opciones a los inversionistas tiene su valor y es necesario. Sin embargo, demasiadas opciones de inversión convierten la tarea de evaluar estas opciones en difícil de remontar, y a menudo lleva a los inversionistas a no tomar ninguna decisión,70 especialmente cuando tienen un conocimiento limitado de un tema en particular.71

A los profesionales de inversión se les debería obviamente permitir un mayor rango de opciones. Sin embargo, ellos también pueden beneficiarse de un análisis previo de las opciones disponibles, reduciendo su número de valores en cartera a un nivel más manejable y concentrándose en las decisiones que son más cruciales para obtener resultados positivos.

Haga comparaciones: Haga conexiones entre una tesis actual de inversión y ejemplos históricos y contemporáneos similares para determinar si las expectativas actuales son realistas.

El exceso de confianza y una ilusión de control pueden conducir tanto a los profesionales de inversión como a los inversionistas individuales a sobreestimar la precisión y la exactitud de sus pronósticos.72 Una forma de abordar este problema es comparar los resultados de ejemplos históricos y contemporáneos a una tesis específica de inversión. Por ejemplo, un inversionista de crecimiento pudiera hacer comparaciones entre la tesis detrás de un valor tecnológico actual en cartera y otras acciones tecnológicas que han tenido características similares.

Utilice listas de chequeo: Utilice listas de chequeo para comprobar cada decisión de inversión contra el proceso de inversión que se quiere.

El punto de un proceso de inversión es crear repetitividad. Esto solo puede ocurrir si el proceso es aplicado a todas las decisiones relativas a inversiones. Una lista de chequeo ayuda a garantizar que se han cubierto todos los ángulos antes de tomar una decisión.


Tácticas que pueden implementarse en un año:

Revisar la estructura de incentivos: Establezca una estructura de compensación equilibrada ligada al logro de metas a largo plazo individuales o institucionales.

Esto es por supuesto uno de los problemas más difíciles de abordar, aunque es uno de los más importantes. Las soluciones varían dependiendo de la situación. En general, se debe hacer el esfuerzo de conectar la compensación a incentivos a largo plazo, y alinear intereses tanto como sea posible. Las organizaciones deberían considerar hacer la transición de dejar de pagar sobre la base de activos bajo gestión o de desempeño. En vez de ello, pueden elegir dar incentivos a conductas sanas que operan hacia el logro de las metas de la organización. Deben evitarse las estructuras de compensación que por naturaleza son cortoplacistas, o que recompensan la toma de riesgos en exceso.

Mida el riesgo de múltiples maneras: Reconozca las variadas características de riesgo de títulos valores dentro de una sola clase de activo, y a través de clases de activos, utilizando modelos de factores y medios analíticos avanzados de riesgo.

El uso de las clases de activos tradicionales puede ser útil, pero un exceso de confianza en ellos puede introducir riesgos no intencionales en una cartera. Los títulos valores dentro de clases de activos a menudo tienen características de riesgo distintas. Los gestores de activos, los inversionistas institucionales y aun los inversionistas individuales se beneficiarían de recortar las características de riesgo de sus carteras de muchas maneras, con el fin de entender mejor su exposición.

Dar un buen rendimiento personal: Utilice el modelo de desempeño de cuatro componentes, concentrado en la generación del coeficiente alfa/beta, protección en caso de tendencias bajistas en los precios de los títulos, gestión de ingresos y de pasivos.

Las soluciones de inversión deberían ser adaptadas a cada inversionista institucional o individual con base en sus necesidades específicas de estos cuatro componentes clave del desempeño. Esta materia se discute en detalle en nuestro estudio “Influential Investor” [El inversionista influyente.]

Promover el conocimiento financiero: Desarrollar programas para ayudar a establecer un nivel “umbral” de conocimiento financiero.

A pesar de que la industria de la inversión se beneficiaría de inversionistas mejor educados, este tema hace surgir la pregunta de quién tiene la responsabilidad de hacerlo realidad en un nivel macro. Como los niveles actuales de educación del inversionista son bajos en la mayor parte del mundo, los participantes individuales de la industria necesitan actuar primero en un nivel micro. Específicamente, las firmas pueden elegir establecer un nivel base de educación que ellos creen ayudará a sus clientes a entender mejor sus opciones de inversión. Los exámenes de conocimiento financiero pueden hacer mucho para diagnosticar el nivel actual de educación de los clientes.


Mejorar la cultura interna: Promueva una cultura que valore las metas de la organización por encima de las metas individuales.

Cambiar la cultura de una compañía es una tarea monumental que puede no ser bienvenida en ciertas organizaciones. Sin embargo, las organizaciones deberían generalmente buscar apartarse de una filosofía en la cual “salvaguardar y proteger la imagen de uno mismo es una influencia más fuerte que alcanzar la meta de la organización”.73 En vez de eso deberían esforzarse para reconocer rápidamente y encarar los errores, viéndolos como oportunidades de mejora. Este proceso debería ayudar a las organizaciones a estar más cerca de lograr el verdadero éxito.

CONCLUSIÓN

En su forma actual, el Folclore de la Finanzas resulta en el fracaso. Pero un nuevo folclore pavimentará el camino hacia el verdadero éxito. Los profesionales de inversión y los inversionistas deben desarrollar nuevas conductas, con el propósito de añadir valor al coeficiente alfa y valor a las metas de los inversionistas.

Utilizando tácticas prácticas y reenfocando sus actividades, los participantes de la industria tienen la oportunidad de mejorar sus oportunidades de lograr el verdadero éxito. A medida que las personas cambian sus propias conductas, la industria en conjunto también cambiará.

Los nuevos comportamientos conducen a nuevas creencias y, con el tiempo, surgirá un nuevo Folclore y deberá surgir. El verdadero éxito depende de ello.


ApéndiceActividad Definición Categoría del Folclore Causas y Distorsiones Asociadas

Foco en la Modelación y la Valuación Dependencia en modelos y

valuaciones para tomar decisiones

de inversión

Folclore del Tiempo Retrospectiva, Ilusión de Control,

Gregarismo, Exceso de Confianza,

Objetos Fantásticos

Priorización de Metas Énfasis en metas a largo plazo sobre

los retornos a corto plazo

Folclore del Tiempo Cortoplacismo, Status Quo,

Autocontrol, Aversión a las Pérdidas,

Fatiga Decisoria

Foco en el Desempeño Pasado Confianza en el desempeño pasado

para tomar decisiones de inversión y

contratar proveedores de inversión

Folclore del Tiempo Retrospectiva, Ilusión de Control,

Gregarismo

Procesamiento Efectivo

de la Información

Capacidad de reunir, procesar

y utilizar objetivamente toda la

información pertinente (incluyendo

información nueva) para tomar

decisiones

Folclore del Conocimiento Conservadurismo, Confirmación,

Representatividad, Anclaje, Encuadre,

Disponibilidad, Sesgo Doméstico,

Contabilidad Mental, Efecto de

Legado, Aversión al Remordimiento,

Heurística, Efecto de Disposición,

Disonancia Cognitiva

Autoevaluación Realista Capacidad de reconocer los límites

de conocimiento y capacidades

personales

Folclore del Conocimiento Autoatribución, Exceso de confianza,

Retrospectiva, Ilusión de Control

Comunicación Empática Capacidad para relacionarse

efectivamente y comunicarse con

clientes y colegas

Folclore del Conocimiento Atribución de Valor, Exceso

de Confianza

Tolerancia al Dolor Conciencia de la tendencia natural

para evitar inquietud

Folclore de la Falsa Comodidad Riesgo de la Carrera, Aversión a las

Pérdidas, Aversión al Remordimiento,

Disonancia Cognitiva

Foco Tradicional en Índices

de Referencia

Utilización de índices de referencia

irrelevantes para medir el

desempeño; tendencia a abrazar los

índices de referencia

Folclore de la Falsa Comodidad Gregarismo, Ilusión de Control,

Aversión al Remordimiento,

Riesgo de la Carrera

Dependencia de Fuentes Externas Utilización de consultores, agencias

de calificación y modelos de inversión

style box; comparación con los pares

Folclore de la Falsa Comodidad Riesgo de la Carrera, Gregarismo,

Aversión al Remordimiento


Sesgos ConductualesAtribución de Valor — imbuir en alguien o algo ciertas cualidades con base

en el valor percibido, antes que sobre datos objetivos. (Brafman 2008)

Aversión a las Pérdidas — permitir que las pérdidas y las desventajas den

forma a preferencias de manera diferente que las ganancias o las ventajas.

La utilidad derivada de una ganancia es mucho menor que la utilidad a la que

se renuncia por una pérdida equivalente. (Tversky 1991)

Aversión al Remordimiento — evitar una acción por temor a hacer una mala

elección. (Humphrey 2004)

Coeficiente Emocional — el nivel de la propia capacidad de entender a

otras personas, lo que las motiva y cómo trabajar en cooperación con ellas.

(Gardner 1983)

Cortoplacismo — evitar inversiones que son necesarias para el futuro pero

que requieren un sacrificio de los beneficios a corto plazo. (Laverty 1996)

Disonancia Cognitiva — Incomodidad mental que resulta cuando uno es

confrontado con información nueva que entra en conflicto con creencias o

ideas existentes. (Festinger 1962)

Efecto de Disposición — vender apresuradamente activos cuyo precio ha

aumentado a la par que mantener por demasiado tiempo acciones que han

perdido valor. (Shefrin 1985)

Efecto de Legado — valorar un activo más (por encima de su valor objetivo)

cuando se tiene. (Kahneman 1991)

Fatiga Decisoria — deterioro de la calidad de las decisiones tomadas por

una persona después de tomar un número de decisiones. Resulta en una

inadecuada consideración de la información y en un juicio precoz.

(Tierney 2011)

Heurística — simples reglas utilizadas para formar juicios para tomar

decisiones, que consisten en “atajos mentales” que se enfocan en ciertos

aspectos de una decisión e ignoran otros. (Nielsen 1994)

La Falacia del Jugador — creer que la probabilidad de un evento se

reduce cuando el evento ha ocurrido recientemente, aun cuando se conoce

objetivamente que la probabilidad del evento es independiente de una

instancia a la siguiente. (Clotfelter 1993)

Objeto Fantástico — una representación mental en la cual una escena

imaginada satisface los deseos de una persona de tener exactamente lo que

quiere. La imaginación impulsa a los inversionistas a ver lo que ellos quieren

ver en una inversión. (Tuckett 2008)

Riesgo de Carrera — ocurre cuando la remuneración y la decisión de sustituir

o mantener un gestor de inversión dependen directamente del desempeño

del gestor, impulsando al gestor al cortoplacismo y al comportamiento

irracional. (Dasgupta 2006)

Sesgo de Anclaje — comenzar un análisis con un número en mente por

defecto y ajustar hacia arriba y hacia abajo a partir de ese número.

El número “ancla” a menudo influye indebidamente en la conclusión última.

(Bunn 1975)

Sesgo de Autocontrol — dejar de actuar en búsqueda de las metas a largo

plazo debido a una falta de autodisciplina. La satisfacción a corto plazo

interfiere con el logro de los objetivos a largo plazo. (Pompian 2006)

Sesgo de Autoservicio (Autoatribución) — la tendencia de las personas a

atribuir eventos positivos a su propio carácter y atribuir eventos negativos a

factores externos. (Boyes 2013)

Sesgo de Confirmación — buscar, sobrevaluar o malinterpretar información

que confirma creencias previas e ignorando información contradictoria.

(Nickerson 1998)

Sesgo de Conservadurismo — mantener visiones o pronósticos previos

al incorporar información nueva de manera inadecuada. Esto hace que

las personas den un mayor peso a las creencias iniciales y reaccionen

débilmente a información nueva. (Ritter 2003)

Sesgo de Contabilidad Mental — tratar una suma de dinero de manera

distinta que otra suma de igual monto en base a como el dinero está

categorizado. Las personas agrupan mentalmente sus activos en cuentas

mentales no intercambiables, cuando en realidad el dinero es inherentemente

intercambiable. (Thaler 1980)

Sesgo de Disponibilidad — dar un mayor peso a información fácilmente

recordable y reciente que a información que es menos recordable o más

difícil de entender. (Taylor 1982)

Sesgo de Encuadre — llegar a una decisión distinta en base a cómo están

expresadas las opciones. (Tversky 1981)

Sesgo de ilusión de Control — creer que uno puede controlar e influir sobre

resultados sobre los cuales uno en realidad no tiene ningún control.

(Langer 1975)

Sesgo del Exceso de Confianza — demostrar fe o confianza no justificada

en los propios criterios en mayor medida de lo que la exactitud objetiva de la

decisión requiere. (Gerry 2002)

Sesgo del Gregarismo — operar del mismo lado del mercado con los mismos

títulos valores, ignorando información contradictoria a favor de actuar como

los otros inversionistas, a menudo por seguridad y comodidad. (Grinblatt

1995)

Sesgo del Status Quo — no hacer nada o mantener una decisión anterior

cuando en vez de ello se debería hacer un cambio. (Kahneman 1991)

Sesgo de Representatividad — clasificar información nueva en base a

experiencias y clasificaciones pasadas; utilizando especialmente esas

clasificaciones aun cuando la información nueva no necesariamente calce.

(Kahneman 1972)

Sesgo Doméstico — mantener una alta proporción de inversiones en títulos

valores cotizados en bolsa en el país de uno en contraste con diversificarse

internacionalmente. (Coval 1999)

Sesgo Retrospectivo — ver los eventos pasados como predecibles y

razonables de esperar antes de que ocurrieran. (Fischhoff 1975)


Autores

Suzanne L. Duncan; Sean D. Fullerton, CFA; Samuel Humbert; Mirtha D. Kastrapeli;

Kelly J. McKenna; and Nidhi V. Shandilya, CFA

Reconocimientos

Queremos expresar nuestro profundo agradecimiento a nuestros 200 entrevistados y

a cada una de las personas que respondió nuestra encuesta por participar en nuestra

investigación.

Estamos agradecidos a cada uno de nuestros revisores internos y externos.

Su retroalimentación fue una valiosa contribución a esta investigación.

También queremos agradecer a Emil Chan, David Haarmeyer, Brian Hawko,

Samir Gupta, Mimmi Kheddache-Jendeby, Elizabeth McCann, Tim Pollard,

Ravi Prakash, Nicola Roemer, Kathy Savage, Graham Sinclair, Gaurav Tiwari,

Tamsen Webster, State Street Global Marketing y Core Data.

Nuestras gracias a Robert McDowall y The Folklore Society www.folklore-society.com.


La fuente de todos los datos que aparecen a lo largo de este documento que no hayan sido citados específicamente es el Estudio 2014 de Center for Applied Research — “Folklore de las Finanzas; Cómo las Creencias y los Comportamientos Sabotean el Éxito en la Industria de Gestión de Inversiones”.

1 Shub et al. “Gestión de Activos Globales 2014: Dirigiendo el Curso hacia el Crecimiento.” BCG Perspectives. 16 de Julio de 2014. Internet. <https://www.bcgperspectives.com/content/articles/financial_institutions_global_asset_management_2014_steering_course_growth/#chapter1>.

2 El estilo de inversión de Warren Buffett no tiene su foco principal en el logro del coeficiente alfa, y él invierte a través de su compañía en vez de a través de una cartera de inversiones tradicional. Sin embargo, su fama obliga a incluirlo.

3 Ervolini, Michael. Managing Equity Portfolios: A Behavioral Approach to Improving Skills and Investment Processes. Cambridge: MIT, 2014.

4 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: ¿Qué porcentaje de los gastos de la industria cree Ud. que va hacia la consecución del coeficiente alfa vs. otros costos? Las personas que respondieron incluyen inversionistas institucionales y gestores de activos.

5 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: Independientemente del tipo de activo, ¿qué consideraría Ud. un precio justo (como porcentaje de desempeño superior) a pagar por el coeficiente alfa? Las personas que respondieron incluyen inversionistas institucionales.

6 Boston Consulting Group: Gestión Global de Activos: Dirigiendo el Curso hacia el Crecimiento <https://www.bcgperspectives.com/content/articles/financial_institutions_global_asset_management_2014_steering_course_growth/?chapter=2> provee evidencia sobre el tamaño de activos globales bajo gestión y el porcentaje de mandatos de activos. Este número se aproxima multiplicando activos bajo gestión ($68 billones) por los niveles estimados de honorarios, incluyendo honorarios de asesoría y consultoría (1%) por el porcentaje de mandatos que están activos (85%).

7 En un análisis de más de 1.179 fondos daneses, europeos y estadounidenses, se encontró que los fondos activos no tenían un desempeño significativamente mejor que los fondos mutuales gestionados pasivamente y los fondos negociables en el mercado (ETF). Fuente: Friedrichsen, Otto. “¿Valen Realmente la Pena Los Fondos Mutuales Gestionados Activamente?”, 2013. <http://pure.au.dk/portal-asb-student/files/52840410/Are_Actively_Managed_Mutual_Funds_Really_Worth_It_A_Study_On_Performance_of_ETFs_Active_and_Passive_Mutual_Funds_in_Denmark_Europe_and_USA.pdf>.

8 “Para los gestores de mercados internacionales desarrollados y emergentes, el fracaso en igualar o exceder los índices de referencia ha sido del 85% y del 86% respectivamente. Para los gestores de bonos, las tasas de fracaso han promediado 78% (incluyendo 93% para bonos de alto rendimiento y 86% para bonos hipotecarios) en un horizonte de tiempo de más de cinco años”. Fuente: S&P’s SPIVA Scorecard 2012.

9 “Específicamente, observamos que la proporción de fondos con gestores expertos desciende del 14,4 por ciento al principio de los 90 al 0,6% al final de 2006, mientras que la proporción de fondos con gestores no expertos aumentó de 9,2 % al 24%. Así, aunque el número de fondos gestionados activamente aumentó en este período, los gestores expertos (los que son capaces de escoger acciones lo suficientemente bien en el largo plazo para superar sus costos y gastos de transacción) se han vuelto excepcionalmente escasos.” Fuente: Barras, Laurent, Olivier Scaillet and Russ Wermers. “Falsos Descubrimientos en el Desempeño de los Fondos Mutuales: Midiendo la Suerte en los Coeficientes Alfa Estimados”. The Journal of Finance 65.1 (2010): 179-216.

10 A partir de los datos disponibles más recientemente: “¿Está lista su Infraestructura para los Grandes Datos?” IBM. Internet. <http://www-03.ibm.com/systems/storage/infographic/storwize-data.html>.

11 “La diferencia entre el mejor gerente y el gerente promedio (fondos mutuales estadounidenses de alta capitalización) se está estrechando, de manera que los resultados se estrechan. Lo vimos en las Olimpíadas: el medallista de oro no era mucho más rápido que los atletas que ganaron plata y bronce. Eso también está ocurriendo en la inversión”. Segal, Julie. “¿Está muerto el Coeficiente Alfa?” Institutional Investor. 9 Sept. 2013. Internet. <http://www.institutionalinvestor.com/media/3252491/Is-Alpha-Dead.html#.VC7swildVvQ>.

12 Grant, Adam. “Michael Mauboussin acerca de la <Ecuación del Éxito>.” Knowledge @ Wharton. Universidad de Pensilvania, 6 de marzo de 2013. Internet. <http://knowledge.wharton.upenn.edu/article/michael-mauboussin-on-the-success-equation/>.

13 Gould, Stephen. Triumph and Tragedy in Mudville: A Lifelong Passion for Baseball. New York: W.W. Norton, 2004. 151-172. Impreso.

14 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada a inversionistas individuales: Si los proveedores financieros logran retornos de inversión superiores a un índice (p.ej. S&P 500, DAX, FTSE) ¿cree Ud. que eso es suerte o habilidad? Pregunta formulada a profesionales de inversión: ¿Qué porcentaje del coeficiente alfa de la industria se basa en la habilidad (vs. Suerte)?

15 El análisis de IBM muestra que, en los últimos veinte años la industria de mercados financieros se ha beneficiado capitalizando en “los bolsillos de la opacidad” —es decir, creando, comprando y vendiendo productos complejos, a menudo a través de entidades poco reguladas. Sin embargo, esto no produce valor sustancial. Los ingresos globales de los tradicionales “bolsillos de la opacidad” han caído de forma dramática. Fuente: Duncan, Suzanne, Daniel Latimore y Shanker Ramamurthy. “Hacia la Transparencia y la Sostenibilidad.” IBM. 1 de abril de 2009. Internet. <https://www.ibm.com/smarterplanet/global/files/us__en_us__banking__gbe03214-usen_financialorder.pdf>.

Notas y Referencias


16 TEsto da lugar a la pregunta de cuánta inversión activa es necesaria para apoyar el descubrimiento de precio. Con base en nuestras conversaciones con académicos y profesionales de inversión, la opinión más expresada es que alrededor del 15-30% de los activos de toda la industria deben estar gestionados activamente. Esto levanta un contraste intrigante dado que el porcentaje actual de inversiones gestionadas activamente es aproximadamente el 85% de los activos globales bajo gestión. Por supuesto, el punto de equilibrio actual es imposible de saber, pero de todas formas es interesante opinar.

17 Estudio 2012 de State Street Center for Applied Research — “El Inversionista Influyente: Como el Comportamiento del Inversionista está Impulsando el Desempeño”.

18 State Street Center for Applied Research Entrevista Anónima. 2014.

19 Michael Roberge, Presidente y Director Principal de Inversiones de MFS Investment Management ($420 millardos en Activos Bajo Gestión), tomado de: Comtois, James. “Los Inversionistas Más Conocedores Están Tomando un Papel Mayor con los Gestores.” Pensions & Investments. 26 de mayo de 2014. Internet. <http://www.pionline.com/article/20140526/PRINT/305269979/savvier-investors-taking-bigger-role-with-managers>.

20 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Preguntas formuladas: ¿En qué medida está Ud. de acuerdo con las siguientes declaraciones? La generación del coeficiente Alfa es importante para las metas de inversión de mi organización; Mi organización entiende sus metas de generación del coeficiente alfa; Mi organización comunica bien las metas de generación del coeficiente alfa a sus proveedores; Mi(s) proveedor(es) entiende(n) las metas de generación del coeficiente alfa de mi organización; La generación del coeficiente beta es importante para las metas de inversión de mi organización; Mi organización entiende sus metas de generación del coeficiente beta; Mi organización comunica bien las metas de generación del coeficiente beta a sus proveedores; Mi(s) proveedor(es) entiende(n) las metas de generación del coeficiente beta de mi organización; La protección en caso de caídas en el precio de los títulos es importante para las metas de inversión de mi organización; Mi organización entiende sus metas de protección en caso de caídas en el precio de los títulos; Mi organización comunica bien las metas de protección en caso de caídas en el precio de los títulos; Mi(s) proveedor(es) entiende(n) las metas de protección en caso de caídas en el precio de los títulos de mi organización; La gestión de pasivos es importante para mi organización; La gestión de pasivos es importante para las metas de inversión de mi organización; Mi organización comunica bien las metas de gestión de pasivos a sus proveedores; Mi(s) proveedor(es) entiende(n) las metas de gestión de pasivos de mi organización; La gestión de ingresos es importante para las metas de inversión de mi organización; Mi organización entiende sus metas de gestión de ingresos; Mi organización comunica bien sus metas de gestión de ingresos a sus proveedores; Mi(s) proveedor(es) entienden las metas de gestión de ingresos de mi organización.

21 Perry, Alan; Ehrhardt, John; y Wadia, Zorast. “Estudio de Financiación de Pensiones de 2013”. Milliman. 25 de marzo de 2013. Internet. <http://www.milliman.com/insight/eb/2013-Pension-Funding-Study/>.

22 Análisis de Encuestas 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: ¿Cuáles de los siguientes le permitiría

mejor lograr sus metas de inversión? Elija dos: Si yo tuviera una mejor educación en inversiones; Si le dedicara más tiempo a mis metas de inversión; Si las tarifas de productos fueran más bajas; Si tuviera buena / mejor asesoría de un asesor financiero o alguien en quien yo confíe; Si la asesoría financiera fuera más económica; Nada — yo logro mis metas de inversión; No sé; Otro.

23 Ver por ejemplo, Graham Hand, “¿Nos odia el Público?” Cuffelinks, 17 de Julio de 2014, que hace referencia a datos que muestran a los corredores de bolsa y corredores de seguros (y más recientemente los planificadores financieros) calificados muy por debajo de los contadores y gerentes de bancos desde 1985.

24 Estudio de la Confianza del Inversionista de CFA Institute & Edelman. CFA Institute. Internet. <http://www.cfainstitute.org/learning/future/getinvolved/Pages/investor_trust_study.aspx?PageName=searchresults&ResultsPage=1>.

25 “Capital Inversión: ¿Notablemente Fácil?” Chief Investment Officer. 30 de junio de 2014. Internet. <http://www.ai-cio.com/channel/NEWSMAKERS/Private_Equity__Remarkably_Easy_.html>.

26 Ejemplos adicionales incluyen los Fondos de Pensión Australianos (Fuente: “Subcontratar, o no Subcontratar — Esa es la Pregunta Australiana”. Chief Investment Officer. 29 de mayo de 2013. Internet. <http://www.ai-cio.com/channel/manager_selection/to_outsource,_or_not_to_outsource_–_that_is_the_australian_question.html>.); Abu Dhabi Investment Authority (Fuente: “Abu Dhabi se Aleja de los Gestores Externos de Fondos….” Chief Investment Officer. 28 de mayo de 2013. Internet. <http://www.ai-cio.com/channel/NEWSMAKERS/Abu_Dhabi_Moves_Further_from_External_Fund_Managers….html>.); y Pensiones de los Estados Unidos (Fuente: Williamson, Christine. “«Uso de Personal Interno» Una Tendencia Creciente entre los Grandes Inversionistas Institucionales.” Pensions & Investments. 13 de mayo de 2013. Internet. <http://www.pionline.com/article/20130513/PRINT/305139976/insourcing-trend-growing-among-big-institutional-investors>.)

27 Análisis de Encuesta de 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: ¿En qué medida estaría Ud. de acuerdo o en desacuerdo con las siguientes declaraciones en el ambiente actual? (Es más probable que las instituciones financieras ofrezcan productos y servicios que sirvan mejor los propios intereses de la firma de inversión — Es más probable que las instituciones financieras ofrezcan productos y servicios que sirvan mejor los intereses de los clientes).

28 Estudio 2012 de State Street Center for Applied Research — “El Inversionista Influyente: Cómo el Comportamiento del Inversionista está Impulsando el Desempeño”.

29 Fang, Lily; Ivashina, Victoria y Lerner, Josh. The Disintermediation of Financial Markets: Direct Investing in Private Equity. No. w19299. National Bureau of Economic Research, 2013.

30 Keating, Paul John, ex Primer Ministro de Australia. “¿De dónde provienen los Fondos de Pensión Autogestionados (SMSF), y Adónde Van?” Cuffelinks. 14 de febrero de 2013. Internet. <http://cuffelinks.com.au/where-did-smsfs-come-from-and-where-are-they-going/>.

31 “Fondos de Pensión Autogestionados”. Australian Taxation Office. 1 de junio de 2014. Internet. <https://www.ato.gov.au/Super/Self-managed-super-funds/In-detail/Statistics/Quarterly-reports/Self-managed-super-fund-statistical-report---June-2014/?page=2#SMSF_population_table___annual_data>.


32 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: Yo creo que es bueno que yo tome la decisión de inversión por mí mismo (vs. alguien más, por ejemplo mi patrono). De acuerdo. En desacuerdo. Fíjese que esta pregunta se refiere específicamente a las actitudes de los inversionistas con respecto a planes de aportes definidos.

33 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: ¿Cuál ha sido su mejor inversión a la fecha? ¿Fue totalmente su decisión de inversión o alguien influyó significativamente en su decisión? Totalmente mi decisión; Influenciado por un miembro de mi familia / amigo; Influenciado por un asesor afiliado a un banco; Influenciado por un asesor financiero independiente; Influenciado por un asesor afiliado al área de seguros; Influenciado por mi plan de retiro; Influenciado por mi abogado; Otro. Fíjese que esta pregunta se refiere específicamente a las actitudes de los inversionistas con respecto a planes de aportes definidos. “Nuestra filosofía es bastante simple”, dice el Sr. Mock, presidente y Director Ejecutivo Principal de OTPP, a quien le pagaron $2,9 millones de dólares el año pasado. “Si desea desempeño en el cuartil superior, necesita gente del cuartil superior…tenemos que empezar a pagar precios de mercado, tenemos que empezar a pagar por desempeño. Y así, hoy en día nuestros gestores de cartera pueden ganar entre $700.000 a $900.000, mientras que nuestros vicepresidentes pueden ganar $2 millones. Esa no es la compensación normal de un plan de pensiones”. Chris Newlands, “Lección Dura de Fondos de Cobertura del Zar de Pensiones de Ontario”, Financial Times, 3 de agosto de 2014.

34 Análisis de Encuestas 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: En el futuro, ¿Cree Ud. que los avances tecnológicos para dar asesoría financiera le servirán mejor a las personas con respecto a valor y costo que los asesores financieros? Sí; No.

35 Los proveedores de inversión citaron “el desarrollo de nuevos productos” como su prioridad estratégica No. 1 en la próxima década. Fuente: Análisis 2012 de Center for Applied Research Analysis. Pregunta formulada: ¿Cuáles son sus principales prioridades estratégicas de negocios para los próximos 10 años? Escoger hasta dos. Fusiones y adquisiciones; desinversiones; desarrollo de nuevos productos; desarrollo de nuevas soluciones; capacidades expandidas de gestión de riesgo; planificación de la inversión del talento/gestión del talento; cambios en el modelo de gobernanza; métodos de análisis de clientes/segmentación; estructuras de compensación; capacidades expandidas de cumplimiento regulatorio. <https://www.cabotresearch.com/issue17.php>.

36 “Cuidado con las Inversiones Fantásticas”. Cabot Research. 6 de enero de 2010. Internet<https://www.cabotresearch.com/issue17.php>.

37 http://www.afsnet.org/?page=WhatIsFolklore. 2014.

38 Heath, Chip, y Heath, Dan. Made to Stick: Why Some Ideas Survive and Others Die. Random House LLC, 2007.

39 En los Estados Unidos, el error promedio de pronóstico de 24 meses es del 93%, y el error promedio de pronóstico de 12 meses es de 47% para el período 2001-2006. Los datos para Europa no son menos desconcertantes. El error promedio de pronóstico de 24 meses es de 95% y el error promedio de

pronóstico 12 meses es de 43%. Fuente: James Montier et al. La Mente Importa: Los peligros del Flujo de Fondos Descontados (DCF). Societe Generale Investigación Cruzada de Activos. 9 de septiembre de 2008: 2-4. <http://csinvesting.org/wp-content/uploads/2012/06/dangers-of-dcf.pdf>.

40 Soe, Aye. “¿Importa el Desempeño Pasado? La tarjeta de anotaciones de la persistencia”. S&P Dow Jones Indices. McGraw Hill Financial, 1 de junio de 2014. Internet. <http://www.spindices.com/documents/spiva/persistence-scorecard-june-2014.pdf>.

41 Whitehead, Marcus. “Los Verdaderos Gestores de Activos Pueden Añadir Valor”. Financial Times. 10 de enero de 2010. Internet. <http://www.ft.com/cms/s/0/b4cb4ed2-fdc6-11de-9340-00144feab49a.html#ixzz3E0RJx3J8>. Investigación sobre decisiones tomadas por más de 2.000 planes de pensiones británicos en un período de 20 años realizada por Blake, Timmermann, Tonks y Wermers en el año 2009 sugiere que típicamente se despidieron gestores después de haber tenido un desempeño inferior contra un índice de referencia de acciones del Reino Unido, se nombraron gestores que habían recientemente tenido un desempeño superior al índice de referencia, y que tanto los gestores de inversión despedidos como los contratados produjeron retornos ampliamente consistentes con el índice de referencia después del cambio —es decir, que ambos tuvieron un desempeño en línea con un fondo índice. Un estudio de Goyal and Wahal de 2008 revisó decisiones similares de contratar y despedir por parte de patrocinadores de planes en los Estados Unidos. El estudio mostró que los gestores de capital riesgo (private equity) en Estados Unidos eran despedidos típicamente por mal desempeño y contratados después de un desempeño superior importante. Como en el Reino Unido, el gestor de desempeño superior, una vez nombrado, típicamente producía retornos ampliamente en línea con el índice. El gestor despedido procedía a tener un desempeño superior sobre el índice de referencia en el período después de su despido.

42 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: ¿Qué período de tiempo utiliza su organización para medir el desempeño del proveedor / el desempeño de inversión de los gestores de cartera? 2) ¿Qué período de tiempo utiliza su organización para medir el desempeño de inversión de los gestores de cartera? 1-3 meses; 4-6 meses; 7-11 meses; 1-3 años; 4-9 años; 10-20 años 3) ¿Qué período de tiempo utiliza su organización para medir el desempeño de gestores de inversión como usted? 1-3 meses; 4-6 meses; 7-11 meses; 1-3 años; 4-9 años; 10-20 años.

43 “No todo lo que Cuenta puede Contarse”. Quote Investigator. 26 de mayo de 2010. Internet. <http://quoteinvestigator.com/2010/05/26/everything-counts-einstein/>.

44 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research Survey; Preguntas formuladas: Si su cartera se redujera en un 20% en un año, ¿consideraría Ud. cambiarse a una estrategia de inversión más conservadora? Sí; No.

45 Jenkinson, Tim; Jones, Howard y Martinez, Jose Vicente. Picking Winners?: Investment Consultants’ Recommendations of Fund Managers. University of Oxford, 2013.

46 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research — “El Inversionista Olvidado: Los inversionistas afinan reformas financieras contra un telón de fondo de desconfianza”.


47 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research: Pregunta formulada: ¿Cuál es la principal forma de medir el éxito de su organización? Retornos ajustados por riesgo en relación con un índice dado de referencia; Retornos ajustados por riesgo en relación con las metas de mi organización; Retornos ajustados por riesgo en relación con mis pares.

48 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: ¿Cómo define usted personalmente el éxito cuando invierte? Estar en el camino para lograr mis metas de inversión a largo plazo; Solamente hacer ganancias sin pérdidas; Superando en desempeño al mercado; Logrando mis metas de inversión de corto plazo; Superando en desempeño a mis amigos/familia/colegas; Otros.

49 Soon, Chun Siong, et al. “Determinantes Inconscientes de Decisiones Libres en el Cerebro Humano”. Nature Neuroscience 11.5 (2008): 543-545.

50 Kahneman, Daniel. Thinking, Fast and Slow. New York: Farrar, Straus and Giroux, 2011. Impreso.

51 Falacia Narrativa — cómo las historias defectuosas determinan nuestras visiones y cómo frecuentemente somos engañados viendo patrones que no significan nada. Fuente: Taleb, Nassim Nicholas. The Black Swan: The Impact of the Highly Improbable Fragility. Random House LLC, 2010.

52 Estudio 2012 de State Street Center for Applied Research— “El Inversionista Influyente: Cómo el Comportamiento del Inversionista está Impulsando el Desempeño”.

53 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Basado en las respuestas agrupadas a 13 preguntas de conocimientos financieros.

54 Análisis de Encuesta 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: Si Ud. siguiera el proceso de inversión de su firma pero tuviera un desempeño por debajo de sus pares, ¿cree que habría consecuencias negativas para su seguridad laboral? Sí, supongo que me despedirían después de ___ meses con bajo desempeño; No, independientemente de cuantos períodos de desempeño bajo.

55 El trabajo más antiguo en esta área fue realizado por Daniel Bernoulli en 1738, y el mismo fue utilizado por Kahneman y Tversky para construir su teoría de las perspectivas (a partir de la cual se originaron la mayoría de los términos, incluyendo el efecto de legado).

56 Estudio 2014 de State Street Center for Applied Research; Pregunta formulada: En cada una de las siguientes proposiciones, ¿cuál escenario preferiría Ud.? Una probabilidad del 100% de ganar $80.000; una probabilidad del 80% de ganar $100.000 y una probabilidad del 20% de no ganar nada. En cada una de las siguientes proposiciones, ¿cuál escenario preferiría? Una probabilidad del 80% de perder $100.000 y una probabilidad de 20% de no perder nada; Una probabilidad de 100% de perder $80.000.

57 Este gráfico no tiene el propósito de hacer ningún juicio entre la importancia relativa del coeficiente alfa en comparación con el logro de metas a largo plazo, sino más bien identificar actividades que son vitales para el logro de uno o de ambos.

58 Jendeby, Mimmi K. Descifrando el Código Psicológico del Coeficiente Alfa — Aprendizaje Mejorado en las Organizaciones de Gestión de Activos. Disertación. Universidad de Gotemburgo. Departamento de Psicología. 2014.

59 Asch, Solomon E. “Efectos de la Presión de Grupo en la Modificación y Distorsión de Decisiones”. Groups, Leadership, and Men (1951): 222-236.

60 Asch, Solomon E. “Opiniones y Presión Social”. Readings About the Social Animal (1955): 17-26.

61 Lefevre, Edwin. Reminiscences of a Stock Operator. Vol. 176. John Wiley & Sons, 2012.


63 White, Amanda. “Reacción Internacional a la Innovación del Fondo de Pensiones QSuper”. Top1000funds.com. 9 de mayo de 2014. Internet. <http://www.top1000funds.com/news/2014/05/09/international-reaction-to-qsupers-innovation/>.

64 Petajisto, Antti. “Desempeño de las Acciones Activas y de Fondos Mutuales”. Financial Analysts Journal 69.4 (2013).

65 “La asociación de accionistas de Suecia anunció que estaba interponiendo una demanda, aduciendo que se había obligado a los ahorristas a pagar por algo — gestión activa y una oportunidad de ganarle al índice — que no recibieron”. Authers, John. “Los Gestores Activos de Fondos se Aferran a los Índices Encubiertos”. Financial Times. 12 de marzo de 2014.

66 Ervolini, Michael. Managing Equity Portfolios: A Behavioral Approach to Improving Skills and Investment Processes. Cambridge: MIT, 2014. Impreso.

67 Clarke, Nicholas. “Entrenamiento en Inteligencia Emocional: Un caso de Caveat Emptor”. Human Resource Development Review 5.4 (2006): 422-441.

68 http://kgajos.eecs.harvard.edu/mite/. 2014.

69 Beshears et al. “La importancia de las Opciones por Defecto para los Resultados de Ahorros para el Retiro: Evidencia de los Estados Unidos”. Social Security Policy in a Changing Environment. University of Chicago Press, 2009. 167-195.

70 Iyengar, Sheena S.; Huberman, Gur; and Jiang, Wei. “¿Cuántas Opciones son Demasiadas? Aportes a los Planes de Retiro 401k”. Pension Design and Structure: New Lessons from Behavioral Finance (2004): 83-95.

71 Greifeneder, Rainer; Scheibehenne, Benjamin y Kleber, Nina. “Menos Puede ser Más Cuando la Elección es Difícil: Complejidad de las Opciones y Demasiadas Opciones”. Acta psychologica 133.1 (2010): 45-50.

72 Biais et al. “Exceso de Confianza Sentencioso, Automonitoreo, y Desempeño Comercial en un Mercado Financiero Experimental”. The Review of Economic Studies 72.2 (2005): 287-312.



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