costodecapital- (4).ppt

8/18/2019 costodecapital- (4).ppt

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Costo de Capital

UNIVERSIDAD NACIONAL JORGE BASADREGROHMANN

ADMINISTRACION FINANCIERA



Estructura de Capital• Análisis del Nivel de Endeudamiento

100%

VL=VD + DE

30% 0%!0%"0%

#atrimonio

#atrimonio

Deuda DeudaDeuda

#atrimonio





L COSTO D CAPITAL

• Es importante entender el costo de capital como elprimer paso para incrementar el valor corporativo2 Esto es la tasa de retorno esperada por los accionistas ,la renta-ilidad.

130

30

100

80

100 20

Utilidad Costo deCapital

Creaciónde Valor

Utilidad Costo de Capital

DESTRUCCIONDE VALOR

COMPAÑIA ACOMPAÑÍA



C 45 DEL CA#$5AL& 6 *END$7$EN5 78N$7 6 C 45 DE # *59N$DAD&,C :. 6 E45;NDA* <$NANC$E*

6 5A4A DE C 45 EC N 7$C & 5CE 6 5A4A DE4EADA 6 C 45 #* 7ED$ CA#$5AL& C#C 6 5A4A DE C *5E& 5c

6 5asa de descuento 6 Costo de Capital Medio Ponderado=CCMP 6 Calculo del Costo #romedio #onderado de Capital

,>ei? ted Avera?e Costo o/ Capital. ,>ACC.

%



ESTADO DE SITUACION FINANCIERAEL BALANCE

•Dinero•Caja Ban!os

•C"entas # !o$rar •Materias pri as•Prod"!tos ter inados•Ma&"inaria•E&"ipos•'e()!"los•M"e$les

•Lo!ales* et!++

•Presta os $an!arios•Cr,dito de pro-eedores

•Pa.os adelantados•CTS a/n no depositado

Aporte de los so!ioso propietarios

Lo &"e posee Lo &"e de$e

ACTI'O

PASI'O

PATRIMONIO



Administraci n /inanciera•

ESTRUCTURA FINANCIERA Deudas a largo plazo Utilidades retenidas Capital preferente Capital común

EMPRESA: Valor Contable Valor económico

Presupuesto deCapital:

WACC O CCMP

Evaluación de Pro ectos: Rentabilidad Costo de Deudas

T!CNICAS "#ERRAMIENTAS

$E AN%&ISIS

TOMA $E$ECISIONES



>ACC• El cálculo de esta tasa se puede ver

desde 3 perspectivas& 6 de los activos de la /irma& es la tasa @ue se

de-e usar para descontar el /lu o de ca aesperadoB 6 de los pasivos& es el costo econ mico para la

/irma de atraer capital a la industriaB 6 de los inversores& es el retorno @ue estos

esperan al invertir en deuda o patrimonio netode una /irma



Se tiene elCapital

No se tieneel Capital

Estainvertida aciertarentabilidad

Se solicita préstamo

Se tiene una parte propia

tra parte sesolicita por

préstamo

C S! DE" R!UN#D$D

C S! DEC$"#!$%

TASA $E

$ESCUENTO

CostodelCapital"ropio C S!

"R &ED#DE%C$"#!$%'C"C(

Costode

laDeuda

'

(

)

Se tiene elCapital

No se tieneel Capital

Estainvertida aciertarentabilidad

Se solicita préstamo

Se tiene una parte propia

tra parte sesolicita por

préstamo

C S! DE" R!UN#D$D

C S! DEC$"#!$%

TASA $E

$ESCUENTO

CostodelCapital"ropio C S!

"R &ED#DE%C$"#!$%'C"C(

Costode

laDeuda

'

(

)

&a tasa de descuento de la *ir+a o CCPP oWACC



Costo deOportunidad,CO-.

Costo deCapital ,CPC.

WACC

Costo de la $euda

Costo de losrecursos propios

Tasa deTasa de

$escuento$escuento

En "na e presaEn "na e presa

Costo de oportunidad de lasinversiones de la *ir+a/

)$ntes de impuestos)Después de impuestos

)"romedios "onderados

)Combinación de *lu+os

)R E, Return on E-uit.

)/ordon

)C$"&, Capital $sset

"ricing &odel



• La Estr"!t"ra de !apital es una de las áreasmas comple as de la toma de decisiones/inancieras) de-ido a la interpelaci n @ue ?uarda

con otras varia-les de las decisiones/inancieras Es por ello @ue con el /in dealcan ar la meta de la empresa) de ma imi ar lainversi n de los propietarios el Administrador<inanciero o Ferente de-erá ser capa deevaluar la estructura de capital de comprenderla relaci n de Gsta con el *$E4F )*END$7$EN5 H VAL *



Costo de Capital• El costo de capital de una empresa es su costo

de oportunidad• El costo de capital es un concepto econ mico)

esta -asado en el costo de oportunidad delcapital invertido

• #ara el /inancista ) el costo del aporte de losaccionistas es real como el de la deuda representa uno de los costos mas si?ni/icativosantes de llevar a ca-o una inversi n



Costo de capital• El costo de capital es la tasa de

rendi iento &"e de$e .anarse para&"e el -alor de la e presa 0 el pre!iode er!ado de las a!!iones!o "nes no dis in"0a

IEs un promedio ponderado de loscostos de las distintas /uentes de/inanciamiento utili adas por la empresa



• El !osto de !apital es el res"ltado de los!ostos de !ada "no de s"s !o ponente#ara su cálculo) se de-e ponderar el costode cada /uente de /inanciamiento respectoa su participaci n en el !apital total ) sinolvidar a@uellas /uentes @ue si están

a/ectas al impuesto ,aparecen en el Estadode *esultados Antes de calcular losimpuestos. como la deuda

EL C 45 DE CA#$5AL



EL COSTO DE CAPITAL A1RUPA LOS DIFERENTESCOSTOS DE OPORTUNIDAD DEL CAPITAL DELAS DIFERENTES ALTERNATI'AS DEFINANCIAMIENTO COMO2

Finan!ia iento E3terno 6 PR4STAMOS BANCARIOS ,5asas Activas. 6 BONOS ,$ntereses.

Finan!ia iento Interno 6 ACCIONES ,Dividendos. 6 UTILIDADES RETENIDAS ,*endimientos.



DE9DA

CA#$5AL



TIPOS DE CAPITAL2• El termino Capital de nota los /ondos a lar?o

pla o de la empresa& todas las partidas en laparte derec a del Jalance Feneral de la

Empresa) e cepto los #asivos a corto pla oconstitu en /uentes De $nversi n a lar?o pla o A continuaci n se muestra el Capital en sus

• Dos componentes &el #asivo a lar?o #la o o$nversi n de deuda ,CA#$5AL DE DE9DA. lainversi n de los propietarios ,CA#$5AL DE

A# *5AC$ N.



2La In-ersi5n de de"da6Pasi-o a lar.oPla7o

• $nclu e los prestamos a lar?o pla o en @ueincurre la empresa el cual es mas costoso @ueel de Corto #la o) toda ve @ue estos Kltimostienen menor ries?o por@ue&

• a. tienen ma or prioridad de reclamo so-recual@uier utilidad o activos disponi-les parapa?o)

• -. poseen ma or apo o le?al en contra de laempresa para reci-ir pa?os de la misma @uelos accionistas comunes o pre/erentes H

• c. la deducti-ilidad <iscal de los pa?os deintereses disminu e sustancial) el costo de ladeuda para la empresa



La In-ersi5n de los propietarios6Capitalde aporta!i5n8

• Consiste en los /ondos a lar?o pla oprovistos por los due os de la empresa)es decir los accionistas Las dos /uentes-ásicas del capital son &

• 1 2Las Acciones Comunes las Acciones#re/erenciales

• 2Las aportaciones de comunes) @ueinclu e a las acciones comunes lasutilidades retenidas



ESTRUCTURA OPTIMA2

• 4e dice @ue la Estructura de Capitalte ricamente optima de$e estar Basadaen el e&"ili$rio de las -entas 0 los!ostos de 9inan!ia iento del pasi-o• 5am-iGn se dice @ue la estructura ptimaes a@uella @ue e@uili-ra los /actores de

*endimiento *ies?o de manera @uema imice el Valor de 7ercado,la inversi ndel propietarios.



FACTORES IMPORTANTES :UE ;AN DECONSIDERARSE EN LA TOMA DE DECISIONES D

ESTRUCTURA DE CAPITAL2





EL Costo de Capital MedioPonderado 2CCMP

• CC7#=Costo de Capital 7edio #onderado • >ACC=,Mei? ted avera?e capital cost.• ,>ACC .=>ei? ted Avera?e Costo o/ Capital• WACC consiste en un promedio ponderado del

costo de las diferentes fuentes definanciamiento, debido a que el flujo de efectivo

corresponde a todos los que aportaron capital ala empresa

El d i l d l



El costo de capital de laor?ani aci n

• 9na or?ani aci n o-tiene /ondos de diversas/uentes Los socios) proveedores) empleados)Jancos) acreedores) Estado e incluso la

misma entidad a travGs de reservas)amorti aciones) no distri-uci n de dividendos)etc @ue an provisto los /ondos @ue utili anpara su actividad econ mica Esta canasta de/ondos tiene un costo) @ue reci-e el nom-rede costo promedio de capital,C#C.







• Al?unas decisiones @ue dependen del costo

de capital ,además del valor de la empresa .son &I Decisiones so-re arrendamiento) o compra

I #recio de mercado de las accionescomunes)I *eem-olso ,recompra. de -onos)I #olPtica de capital de tra-a o ,aumento o

disminuci n.) etc



$mportancia del >ACC&• La importancia del costo de capital se

resume en dos puntos&

6 27ide la tasa de renta-ilidad a la @ue tra-a ala empresa

6 2#ermite tomar como re/erencia para evaluarpro ectos relacionados con esta empresa



• >ACC = >s :s + >d , :d,12t. .

Renta$ilidadE3i.ida por los

a!!ionistas

Renta$ilidad e3i.ida por los:"e aportan el

Finan!ia iento6a!reedores8

Peso delAporte de losA!!ionistaspatri onio

Peso delAporte de la

de"da

I p"esto a las"tilidades



In-ersi5n 2 >?*???*???

D e"da 6@d8Patri onio 6@s8

6Aporte de los A!!ionistas8



In-ersi5n 2 >?*???*???

D e"da6@d8

%

Patri onio6@s8

> %

U+S+ *???*??? •U+S+ *???*???

U+S+ >*???*???9 4' ()000)000

AL5E*NA5$VA4&& QAR



Calculo del Costo #romedio #onderado deCapital ,Macc.

• ACC = s 3 @s d 3 6 @d6> t88• A8+ Para2 !apital ?% 0 de"da ?%

• >ACC= S0% ,1T%. + S0% , "% ,120 30..• >ACC= 11 S %• B8+ Para !apital >?% 0 de"da ?%

• >ACC= 10% ,1T%. + (0% , "% ,1 20 30..• >ACC= !) 1%



GC"ando "naE presa !rea-alorH

C"ando el ROI s"pera al ACC

ROI =NOPAT = Utilidad Operati-a I p"estos Capital In-ertido Capital In-ertido Pro edio

ROI = > % ACC = >? %

ROI = >?% ACC = > %



Rentabilidad sobre capitales invertidos(ROI) &

• * $ = 9tilidad Neta•

Capital $nvertido• U

• * $= 9tilidad Neta,N #A5., Activo Corriente 6#asivo Corriente.+ $nversiones

<inancieras+$nversiones $nmo-iliarias+ 7a@uinarias ee@uipos+ $ntan?i-les+ tras cuentas por Co-rar.





Ejer!i!ios2

E emplo&@s = > + % Peso = %@$ = J % Peso = K + %Costo de Capital 6 ACC8= > + ?+ J 6> ?+ ?8 ?+K = +

Pasi-os

+00 #roveedores 0300 Ban!o !orto pla7o

00 Janco Lar?o pla o +0100 #atrimonio ST0

>??? >???



Calculo del 0$CC '0eited $verage Cost of Capital(

Cuenta Valor ,a.

Costo,-.

#roporci n,c.

#onderaci n,- c.

#asivo '100 30% !"% 0 00%

#atrimonio 'S0 3S% 33% 11 !"%

Total > ? >??% >+J %>+J %

WACCWACC Antes de impuestos



La <ormula para encontrar el !osto de !apital deestas alternativas de <inanciamiento es&

ACC para di-ersos Pro-eedoresde Finan!ia iento

WACC 0 CP1 2WACC 0 CP1 2 MPMP 3 CE1 23 CE1 2 ME1ME1 3 CEA 23 CEA 2MEAMEA 3 C UR23 C UR2MUR MUR 3 COA 23 COA 2MOAMOA MTMT MT MT MTMT MT MT MT MT

WACCWACC 00 Costo de CapitalCosto de CapitalCP1CP1 00 Costo de Pr4sta+o 1ancarioCosto de Pr4sta+o 1ancarioCE1CE1 00 Costo de la E+isión de 1onosCosto de la E+isión de 1onosCEACEA 00 Costo de la E+isión de AccionesCosto de la E+isión de AccionesCURCUR 00 Costo de las Utilidades Retenidas/Costo de las Utilidades Retenidas/COACOA 00 Costo de otras alternativasCosto de otras alternativasMTMT 00 Monto Total del Financia+iento,'556./Monto Total del Financia+iento,'556./

MPMP 00 Monto del Pr4sta+oMonto del Pr4sta+o



Caso de Costo de CapitalLa E presa EL DORADO presenta la si."iente estr"!t"ra de!apital2Ori.en de 9ondos I porte 6US 8 Costo An"al66%8

Pa.ar, Ban!ario ??*??? >K%De"da de Lar.o Pla7o 6Bonos8 K??*??? > %E isi5n de A!!iones Co "nes ??*??? >J%Utilidades retenidas ??*??? >J%

La Tasa del i p"esto a la Renta -i.ente es del ?%

Deter inar El Costo Pro edio Ponderado de Capital de la E presa

Ejer!i!ios2



I porte Estr"!+ % Costo an"al Cos to de @+ Costo 6> t 8#rGstamo Jancario ,#a?arG. +00)000 00 1! !"% 1 00% + 33% 1 !3%Deuda de L # ,Jonos. 00)000 00 33 33% 1+ 00% 00% + T0%

Ac ciones #re/erentes 2 0 00% 0 00% 0 00% 0 00% Ac ciones Comunes 00)000 00 33 33% 1! 00% S 33% S 33%9tilidades *etenidas +00)000 00 1! !"% 1! 00% + !"% + !"%

5otal >* ??*???+?? 100 00% > +KM%

Costo de Capital

COSTO DE CAPITAL

Total del Monto deTotal del Monto deFinancia+ientoFinancia+iento

Costo despu4s deCosto despu4s deI+puestosI+ puestos

C- 0 (/)) ,'7 5/)5.C- 0 (/)) ,'7 5/)5.C- 0 '/8)6C- 0 '/8)6

Estructura deEstructura deFinancia+ientoFinancia+iento

Pa9ar4 0Pa9ar4 0 (55 555(55 555 ';(55 555';(55 555 Estruc/ 0 5/'88<Estruc/ 0 5/'88<

Costo de CapitalCosto de CapitalPro+edio Ponderado0Pro+edio Ponderado0

5/'88<2'80(/88<5/'88<2'80(/88<Costo de - Costo de -

U/ R/ 0 '8/8<6 ,'86.U/ R/ 0 '8/8<6 ,'86.U/R/ 0 (/8<6U/R/ 0 (/8<6



Eje plo2

Una empresa mantiene en su estructurafnanciera : activos totales de US$/. 250000.Deudas por US$/. 150000 a costo de 12% TE !" patrimonio de US$/.100000! con costo deoportunidad de 1#%. Determinar el dela empresa.

Soluci&n:Utili'ando la ecuaci&n de ! tenemos : 123452156

278888588888

(984851'52:278888578888

=+−=WACC



E ercicios&

>ACC = 0 "S,0 1S%.,120 30%. + S, 0%. = 1 T"%

La Empresa # asume el /inanciamiento de sus Activos con dos /uentesprincipales& (0)000 d lares mediante prGstamo del 4istema <inanciero auna tasa del 1S% 30)000 d lares asumido por los Accionistas 4e deseadeterminar cual es el costo #romedio de Capital de la Empresa) si el Costode portunidad del Accionista,C :. es del 0%&

Sol"!i5n2

(0)000 Propor!i5n2 (0000W1 0)000 = "S% = 0 "S

30)000 30)000W1 0)000 = S% = 0 S

1 0)000 100% 100%

ACC = d 3 rd 3 6> T8 s 3 r!





27E5 D L F$A& >ACC

• Pro edio Ponderado6 ACC8 & La7etodolo?Pa utili ada para calcular elcosto ponderado de capital se llamasimplemente pro edio ponderado de!osto de !apital tam-iGn conocida porsus si?las en in?lGs ACC ,Mei? tedavera?e capital cost.



GA &"e tasades!"ento los9l"josH

Al !osto de !apital pro edioponderado 6CCPP8

ACC

wd ) peso de la deuda *+racci&n dedeuda en la estructura de capital dela empresa,

wc ) peso del patrimonioosto de la deuda creedor

:d despuGs de impuestos = r d , 1 6 tasa de impuesto.

osto del -atrimonio ccionista) s) rs) r e =r / + β ,r m 2 r / . + ries?o paPs

Donde r /= 5asa li-re de ries?oβ= Jeta de la empresar m= *etorno de mercado

WACC = wd x (costo deuda) + wc x (costo patrimonio )PNC

%

PAT%



>ACC = r d ,12t. DW,D+C.. + r c CW,D+C.

• >ACC= es el costo de capital de la /irma despuGs deimpuesto)

• t = es la alPcuota del impuesto a las ?anancias pa?adopor las empresas)

• r d =es el costo de endeudamiento de la empresa)• r c =es el costo de capital propio)• C =es el valor del capital propio

• D =es el valor de la deuda• D+C= es el valor total deuda mas capital



El costo de endeudamiento& r d=Xd

El costo de endeudamiento es i?ual al costo deendeudamiento a mediano lar?o pla o) con

terceros) en el @ue incurre la empresa para

o-tener /ondos para /inanciar sus pro ectosE emplo& deuda con la Janca



COSTO DE DEUDAEl Costo de la De"da desp",s dei p"estos @d 6> T8* Se "sa para!al!"lar el pro edio ponderado del !osto

de !apital* 0 es la tasa de inter,s so$re lade"da @d* enos los a(orros 9is!ales &"eres"ltan de$ido a &"e el inter,s esded"!i$le+ Este es el is o &"e el @d

"ltipli!ado por 6> T8 donde T es latasa de i p"esto a la renta de la e presa+



El costo de capital propio& r c =:s

5e ricamente e isten varias apro imaciones alpro-lema de la estimaci n del costo de capitalpropio&• Capital Asset #ricin? 7odel ,CA#7.&7odelo de

determinaci n de costo de capital.• Ar-itra?e #ricin? 5 eor ,A#5.&5eorPa ar-itra e de precios• Dividend FroMt 7odel ,DF7.&7odelo de crecimiento de

dividendos

El CA#7 es el modelo más utili ado enla práctica re?ulatoria



,:s. *enta-ilidad e i?ida por el Accionista

• >ACC = >s :s + >d , :d,12t..

<lu o deCa adescontado

CA#7 Ar-itra e tros

* E&Roe=;ist5ri!o

pro edio* -alor!onta$le o li$ros

Pro edio de'alor de Mer!ado

* =*enta-ilidadpromedio deEmpresas

similares

*enta-ilidaddel 4ector



β - ) * m 3 ,

Capital Asset Princing Model * - ,

Tasa Librede Riesgo

Rentabilidad delmercado

TasaLibre deRiesgo

Beta delActivo

Prima deriesgo

Capital Asset #ricin? 7odel CA#7



Capital Asset #ricin? 7odel ,CA#7.

• r / = es la tasa li-re de ries?o• r m =*enta-ilidad de 7ercado = es el

retorno de una cartera diversi/icada deacciones

• - =Jeta es el coe/iciente de ries?oespecP/ico

• ,r m 6 r / .= #rima de ries?o promedio del mercado

@s=r! = r9 $ 6r r98





El ries?o paPs& r paPs

• Es el spread entre un -ono emitido por el?o-ierno nacional un -ono de similar pla oemitido por el ?o-ierno de los EE99 ,o paPssimilar.

• 4i am-os -onos se encuentran emitidos en lamisma moneda) la di/erencia de rendimientosserá s lo ries?o de default.( no pago )

• 4i el -ono nacional se encuentra emitido enmoneda domGstica) el spread estaráinclu endo) además) el ries?o devaluatorio

El i ? P &



El ries?o paPs& r paPs

• Indice denominado Emerging Markets Bond IndexPlus (Plus Índice de Obligación de Mercados emergentes ) (EMBI+). Mide el grado de " eligro" !ue entra a un a#s aralas in$ersiones extran%eras.

• El E7J$+ es ela-orado por el Ban!o de In-ersiones <+P+ Mor.an ) de Estados 9nidos) @ue posee /iliales envarios paPses latinoamericanosYZuG varia-les /inancieras se toman en cuenta[

• \ # 7or?an anali a el rendimiento de los instrumentosde la deuda de un paPs) principalmente el dinero en/orma de -onos) por los cuales se a-ona unadeterminada tasa de interGs en los mercados

• El riesgo a#s es& t'cnicamente ablando& la sobretasa !ue se aga en relación con los intereses de losBonos del esoro de Estados *nidos& a#sconsiderado el m s sol$ente del mundo



• #or e emplo) si el " de A-ril del 00T losJonos de EE 99 rendPan S) % deinterGs anual el E7J$ de #eru marc1(0 puntos ,e@uivalentes a 1)(%.) la tasamPnima @ue e i?irPa un inversionista parainvertir en ese paPs de-erPa ser& S +

1 (0 = ")1 % o) de lo contrario) optarPapor inversiones alternativas

YD nde encontramos la tasa li-re de



YD nde encontramos la tasa li re deries?o& r/[

*eporte semanal del 4cotia-anX

r/ C *5 #LAO & Letras 52Jill

LA*F #LAO & Jonos 52JondDa odara

+$ondsonline+!o



MMM damodaramon line

G0 el $eta del se!torH

http://www.damodaram/

http://www.damodaram/



G0 el $eta del se!torHAr!(i-o Betas As at( Da odaran(ttp2 pa.es+stern+n0"+ed" ada odar Ne V;o eVPa.e data9ile Betas+(t l

=Beta apalan!ado





YD nde encontramos la tasa de



YD nde encontramos la tasa demercado & rm [

ttp&WWMMM marXetreturn-enc marX comW



GD5nde en!ontra os elries.o pa)sH

*eporte semanal del JC# AL 1 1 0T = S1 #9N5 4& S

YC mo calculo el CC##=Macc[



YC mo calculo el CC##=Macc[1 >ACC = Md ,costo deuda.,125. + Ms ,costo patrimonio.

:s = :r/ + β ,:m 2 :r/. + ries?o paPs

CA#7 = :s= ! + ?+ ,13 1! 2 !. + 1 =1 !T %

>ACC= ,S" 0S 1 !T. + (S,11 S0. => +> %

http://www2.standardandpoors.com/servlet/Satellite?pagename=sp/Page/HomePg&r=1&l=EN



Índice compuesto Standard and PoorS&P 500

4nclu"e las acciones de las 500 empresas m s6randes! es

un 7ndice m s amplio

ide el resultado de una cartera compuesta poracciones de cada empresa en proporci&n al n8mero deacciones 9ue an sido emitidas

http://www2.standardandpoors.com/servlet/Satellite?pagename=sp/Page/HomePg&r=1&l=EN



L

uβ

= Beta apalan!ado para el patri onio de "na e presa

= Beta no apalan!ado para el patri onio de "na e presa 6 e presa sin de"da8t = Tasa i positi-a 6es!"do tri$"tario del pa.o de intereses de la de"da8D = De"daP = Patri onio

L ( )

−+

P

Dt u 55β 0

;eta apalancado

Intuitivamente, se espera que un incremento de apalancamiento, elriesgo de mercado del patrimonio se incrementará y esto levará abetas mayores



El Beta apalancado !ue es el Beta para lasinversiones en el patrimonio de una empresaest" determinado por el riesgo de los negociosen la cual opera # por el monto de riesgo del

apalancamiento $nanciero

L ( )

−+

P

Dt u 55β 0

Beta Apalancado



Beta no apalancado

;eta no apalancado ) ;eta orriente 1 < *13 t , * -romedio Deuda /-atrimonio,=

β )



;oein6 por re6resi&n de periodo 1>>? @ 1>>#! tiene un;eta ist&rico de 0.>A! oBtenido de los precios de lasacciones

Su promedio de ratio deuda / patrimonio >? @ ># )

1C.##%El ;eta del periodo 1>>? @ 1>># re e a el promedio delapalancamiento

;eta no apalancado ) ;eta orriente

1 < *13 t , *-romedioDeuda/-atrimonio,=

) 0.>A

1 < *130.?5, *0.1C##,=

;eta no apalancado

β )

β )

β )





•FIN

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