Analisis de la estructura

ANALISIS DE LA ESTRUCTURA FINANCIERA DE LAS EMPRESAS DEL SECTOR TURISMO, TEXTIL, LITOGRAFICO, METALMECANICO Y QUIMICO EN COLOMBIA

fundacion universidad del norte

ANALISIS DE LA ESTRUCTURA FINANCIERA DE LAS EMPRESAS DEL SECTOR TURISMO, TEXTIL, LITOGRAFICO, METALMECANICO Y QUIMICO EN COLOMBIA

2000 - 2009

Maria Josefina Royo Burbano

Octubre de 2011

Este documento busca realizar un anlisis de las fuentes de financiacin internas y externas disponibles en Colombia y como afectan la estructura financiera de las empresas del sector turismo, textil, litogrfico, metalmecnico y qumico en Colombia.

TABLA DE CONTENIDO51. PROBLEMA, OBJETIVOS Y JUSTIFICACION DE LA INVESTIGACION

51.1 PROBLEMA DE INVESTIGACION

1.1.1 5PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA

1.1.2 10FORMULACION DEL PROBLEMA

1.1.3 10SISTEMATIZACION DEL PROBLEMA

1.2 11OBJETIVOS

1.2.1.11OBJETIVO GENERAL

1.2.2 11OBJETIVOS ESPECFICOS

1.3 12JUSTIFICACION DE LA INVESTIGACION

142. MARCO TEORICO

142.1 ARGUMENTOS TEORICOS

142.1.1TEORIA DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL

152.1.2TEORIA DEL EQUILIBRIO (TRADE OFF THEORY)

172.1.3TEORIA DE LA JERARQUIA FINANCIERA (PECKING ORDER)

182.1.4TEORIA DE LAS DOS CARAS DE LA HOLGURA FINANCIERA

192.1.5LA PLANIFICACION FINANCIERA

243. MARCO LEGAL

264. METODOLOGIA DE LA INVESTIGACION

264.1 METODO DE ANALISIS DE CONTENIDO

274.2 OPERACIONALIZACION DE VARIABLES

274.2.1VARIABLE DEPENDIENTE

274.2.2VARIABLES INDEPENDIENTES

284.2.3HIPTESIS

284.3 RECOLECCION DE LA INFORMACION

295. ESTADO DEL ARTE

306. SISTEMAS DE FINANCIACION PARA EL SECTOR PRODUCTIVO

306.1 FUENTES AUTOGENERADORAS DE RECURSOS

316.1.1GASTOS ACUMULADOS

316.1.2IMPUESTOS RETENIDOS

326.1.3UTILIDADES RETENIDAS

346.2 FUENTES INTERNAS DE FINANCIACION

376.2.1CAPITAL SOCIAL COMUN

386.2.2CAPITAL SOCIAL PREFERENTE

396.3 FINANCIAMIENTO OPERATIVO

396.3.1PLAZOS DE PROVEEDORES

406.3.2REDUCCION DE INVENTARIOS

406.3.3DESINVERSIONES

416.4 FUENTES EXTERNAS DE FINANCIACION

426.4.1EMISION DE TITULOS DE DEUDA (BONOS CORPORATIVOS)

466.4.2SISTEMA BANCARIO

546.4.3BANCA DE FOMENTO

626.5 FINANCIACION DESDE EL CAPITAL

626.5.1CAPITAL PRIVADO DE RIESGO

656.5.2CAPITAL SOCIAL POR OFERTA PBLICA DE ACCIONES

666.5.3OPERACIONES DE LEASING

736.5.4OPERACIONES DE FACTORING

797. RESULTADOS DEL ANALISIS

867.1 SECTOR TURISMO

887.1.1RESULTADOS OBTENIDOS

937.2 SECTOR TEXTIL


997.3 SECTOR LITOGRAFICO


1077.4 SECTOR METALMECANICO


1137.5 SECTOR QUIMICO


1207.6 RESULTADOS COMPARATIVOS

1207.6.1COMPARATIVO GENERAL

1217.6.2COMPARATIVO POR TAMAO

1257.6.3COMPARATIVO POR CIUDAD

1308. CONCLUSIONES

1319. INDICE DE TABLAS

13310. INDICE DE ILUSTRACIONES

13911. BIBLIOGRAFA

1. PROBLEMA, OBJETIVOS Y JUSTIFICACION DE LA INVESTIGACION

1.1 PROBLEMA DE INVESTIGACION

1.1.1 PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA

Las empresas no solo tienen que desempearse adecuadamente en el sector econmico en el que se desarrollan, tambin tienen que hacerlo en la vertiente financiera de su actividad, esto quiere decir que deben tomar adecuadas decisiones de inversin y de financiacin que puedan darle una ventaja frente a sus competidores. Por el contrario, las malas decisiones de inversin y financiamiento pueden hacerle mucho dao a una organizacin. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007) La decisin de inversin comienza con la identificacin de las oportunidades de inversin, normalmente relacionadas con los proyectos de inversin de capital. A la decisin de inversin tambin se le denomina decisin de presupuesto de capital. El alcance de estas decisiones inicialmente estaba enfocado nicamente a las inversiones en activos fijos. Hoy en da, estas decisiones incluyen las inversiones en activos inmateriales, como por ejemplo Investigacin & Desarrollo, en publicidad y marketing de nuevos productos o la adquisicin de patentes y marcas registradas. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007) En lo que a inversin se refiere, la decisin trascendental que se toma en una empresa es la referente a la determinacin de su tamao, es decir, del volumen total de activos que se utilizarn para mantener una operacin eficiente, que igualmente sea rentable y genere valor agregado para los accionistas. Las decisiones de inversin se encuentran relacionados con aspectos tan importantes como:

El volumen de activos fijos que se desea mantener: Planta Fsica

El plazo que se le conceder a los clientes para las ventas a crdito

El crecimiento de la empresa que va relacionado con: Expectativas de crecimiento de la economa y del sector industrial en el que se desenvuelve, la reinversin de las utilidades y la rentabilidad futura que ofrece la empresa

La proporcin que maneja la empresa entre activos fijos y corrientes

La adquisicin de activos fijos a travs de medios de financiacin como Leasing

Estas decisiones llevan a la determinacin del capital de trabajo neto operativo que requiere la empresa para su operacin (GARCIA S., 2009). Aqu empieza a desplegarse la segunda decisin crtica de la empresa: La decisin de financiacin.

La decisin de financiacin consiste en conseguir los recursos financieros que las empresas necesitan para desarrollar las inversiones y realizar sus operaciones. Cuando una empresa necesita recursos puede hacerlo a travs de acciones con las que compromete beneficios futuros, o la devolucin del dinero invertido ms una tasa de inters determinada. En el primer caso, los inversores recibiran acciones y se convertirn en accionistas de una parte de la empresa. A los inversores, en este caso, se les denominan Inversores de Capital Social. En el segundo caso, los inversores son prestamistas, es decir Inversores de Deuda. A la decisin de optar por entre financiar la deuda o el capital social se le denomina decisin sobre la estructura de capital. Para la decisin de Financiacin es trascendental la determinacin de la estructura financiera, que se define como la proporcin entre pasivos y patrimonio que se utiliza para financiar sus activos. Esta decisin tiene dos aspectos importantes: Utilidades: Mientras mayor sea la proporcin de deuda con respecto al patrimonio, mayor ser tambin la cantidad de intereses a pagarse y por tanto habr una mayor presin sobre las utilidades operativas, en la medida en que una disminucin de stas podra implicar incapacidad para atender el pago de intereses. Costo de Capital: Es el costo que la empresa le implica poseer activos, y se calcula como el costo promedio ponderado de las diferentes fuentes que la empresa utiliza para financiarlos. Es la rentabilidad mnima que deben producir los activos de la empresa. (GARCIA S., 2009). La estructura de capital de una compaa es un elemento importante que puede impactar el valor de la misma. Obtener la relacin deuda / patrimonio ptima es una tarea que en cada momento debe ser evaluada por los departamentos financieros de las empresas y por sus administradores. Es cierto que no existe una teora nica que ayude a definir los criterios para obtener la mejor estructura de capital, si existe un amplio consenso acerca de que el valor de una empresa si puede variar como consecuencia de endeudamiento por el efecto fiscal que genera y sus costos directos e indirectos. Dicho nivel de deuda debe analizarse en contexto, teniendo en cuenta no slo las condiciones internas de la empresa y sus necesidades de caja, sino el mercado en el cual opera, su planeacin estratgica y el ciclo de vida de la empresa y la industria, para poder contar a futuro con la flexibilidad financiera suficiente para tener un crecimiento sostenible (BANCA DE INVERSION BANCOLOMBIA, 2011). Los recursos que las empresas invierten en sus proyectos provienen en ltimas de los ahorros de los inversores. Pero en sta va que va desde el ahorro hasta las inversiones corporativas hay muchas estaciones. La va puede pasar por los mercados financieros, por los intermediarios financieros o por ambos. Los mercados financieros son aquellos en los que se emiten y se negocian ttulos, por ejemplo: las acciones y los ttulos de deuda. A estos mercados tambin se le denominan Mercados de Capitales. Los intermediarios financieros son organizaciones que obtienen dinero de los inversores y que proporcionan financiacin a las personas, a las empresas y a otras organizaciones. Entre stos intermediarios se encuentran:

Fondos de Inversin: Acumulan dinero vendiendo ttulos a los inversores. Estos fondos ofrecen a los inversionistas diversificacin a un bajo costo y una gestin profesional. Instituciones Financieras: Captan recursos de los inversores y los coloca en el sector productivo, actuando como intermediario de los recursos.

Ilustracin 1. Flujo de recursos hacia una empresa. Fuente: Brealey, Myers & Stewart (2007). Elaboracin propia. Con lo anterior, se puede deducir que las empresas disponen de dos grandes fuentes de fondos. Pueden captar dinero de fuentes externas (acciones, emitiendo deuda o adquiriendo deuda con el sector financiero) o reinvirtiendo parte de sus utilidades. Con sta ltima, surgen ciertas ventajas, se evitan los gastos de la emisin de nuevas emisiones, la disminucin de la utilidad por accin, los costos financieros de adquirir compromisos y el aumento del apalancamiento financiero de la empresa. Pero como no siempre las empresas tienen fondos suficientes en sus recursos internos para satisfacer sus necesidades de inversin, ste dficit financiero se debe compensar con las fuentes externas ya mencionadas. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007). Para recurrir a estas fuentes hay que tener en cuenta otros aspectos que estn relacionados con las decisiones de financiacin:

Combinacin entre deuda de corto o largo plazo A que fuentes especficas se recurrir y que tipos de garantas se van a ofrecer Adquisicin de activos fijos por la figura de arrendamiento Vender las cuentas por cobrar antes de su vencimiento Recurrir a intermediarios financieros a travs de la figura de crdito Reestructuraciones financieras. (GARCIA S., 2009)1.1.2 FORMULACION DEL PROBLEMA

Cmo ha sido el comportamiento de las Decisiones de Financiacin de las empresas de los sectores qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia durante el perodo 2000 2009?1.1.3 SISTEMATIZACION DEL PROBLEMA Cules son los diferentes recursos de financiacin con que cuentan las empresas en Colombia?

Cul ha sido la dinmica del pasivo y del patrimonio de las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia durante el perodo 2000 2009?

Cmo ha sido el comportamiento del pasivo y del patrimonio de las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia desde la ptica de su composicin?

1.2 OBJETIVOS

1.2.1 OBJETIVO GENERAL Determinar el comportamiento de la estructura financiera del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia durante el perodo 2000 20091.2.2 OBJETIVOS ESPECFICOS Analizar los diferentes recursos de capital con que cuentan las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia para financiarse.

Hacer un seguimiento de la dinmica del pasivo y del patrimonio de las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia durante el perodo analizado

Determinar a partir de los principales rubros del pasivo de las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia, una clasificacin de la deuda financiera y comercial por plazo durante el perodo analizado.

Determinar a partir de los principales rubros del patrimonio de las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia, una clasificacin de financiacin con capital o con reinversin de utilidades en el perodo analizado.

1.3 JUSTIFICACION DE LA INVESTIGACION La decisin de financiacin de una empresa, independiente de hacia dnde se dirijan los recursos (nuevo proyecto, incremento del capital de trabajo, reestructuracin financiera, etc.) hay dos preguntas crticas que deben hacerse los empresarios:

Tomar o no tomar deuda? Si se toma deuda, cuanta? Cul es el nivel adecuado de endeudamiento que debera tener una empresa?

Con respecto a la primera, la decisin se concentra en si financiarse con capital (emisin de acciones, aportes de socios), lo que implica un menor riesgo financiero en caso de disminucin de las ventas. Esto eleva el costo de capital ya que los recursos de capital son ms costosos que a deuda, ya que el accionista espera un retorno mayor al que se le reconoce al acreedor en trminos de la tasa de inters. Por otro lado, recurrir al endeudamiento, supone un costo de oportunidad financiero menor que los aportes de capital, pero incrementa el riesgo de insolvencia de la empresa en caso de una disminucin en las ventas, por la incapacidad de la empresa de atender sus obligaciones. El tema central de sta discusin es Cul es el nivel adecuado de endeudamiento? Este trabajo busca reflexionar sobre las alternativas que tienen hoy en da las empresas para tomar la decisin de financiacin para su operacin, crear la discusin de que tan disponibles estn estas alternativas para las empresas en Colombia, y as mismo identificar si existe un patrn comn de comportamiento de estas dos decisiones en las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia.

2. MARCO TEORAICO1.4 ARGUMENTOS TEORICOS2.1.1 TEORIA DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL La teora desarrollada por Modigliani & Miller, se basa en los siguientes supuestos (MARTINEZ ALDANA, HERAZO CUETO, & CORREDOR, 2007):

En primer lugar, empresas con lados izquierdos de los balances idnticos, valen lo mismo independiente de cmo han sido financiados estos activos del lado derecho del balance. Dado que las decisiones de financiacin no afectan el valor de la empresa, se puede afirmar que stas son independientes de las decisiones de inversin. Formalmente, el valor de una empresa est dado por el valor presente neto de sus activos descontados a una tasa apropiada. Este supuesto se desarrolla bajo las siguientes condiciones: No hay impuestos Los individuos pueden pedir cantidades ilimitadas de prstamos a la misma tasa que las empresas, y esta se mantiene constante Todos los agentes econmicos comparten la misma informacin No hay fricciones en el mercado de capitales. No hay costos de transaccin Las decisiones de inversin no afectan el precio de los ttulos Todos los flujos de caja son perpetuidades sin crecimiento Los gerentes maximizan la utilidad de los inversionistas Cada empresa pertenece a un nivel de riesgoEn segundo lugar, a mayor endeudamiento, mayor riesgo corren los accionistas y ms grande debe ser el rendimiento esperado sobre su inversin. En este supuesto el costo de capital se presume igual para las empresas que tienen el mismo nivel de riesgo. Es tambin la tasa mnima requerida para cualquier proyecto de inversin, siempre y cuando su riesgo sea igual al de la empresa. En conclusin, en un mundo libre de informacin asimtrica, costos de transaccin e impuestos, la ganancia esperada de la empresa es independiente de la forma en que se financie. Esto quiere decir, que la empresa debe preocuparse por hallar las mejores oportunidades de inversin productiva, ya que el costo de financiamiento es el mismo, independiente de donde provengan los recursos. (BEBCZUK, 2000).2.1.2 TEORIA DEL EQUILIBRIO (TRADE OFF THEORY) Es muy comn en las empresas considerar que la decisin entre deuda y capital propio se resuelve equilibrando los ahorros fiscales por intereses y los costos de una insolvencia financiera. La teora del equilibrio predice que el nivel de endeudamiento objetivo vara entre una empresa y otra. Las empresas con activos seguros y tangibles y con grandes beneficios impositivos deben tener niveles elevados de endeudamiento. Las empresas no rentables, con activos intangibles y arriesgados deben buscar ante todo la financiacin con capital propio. Esta teora logra explicar muchas diferencias que existen en la estructura de capital de las empresas. Segn sta teora, el nivel de endeudamiento se incrementa con los beneficios o con los flujos de caja debido a tres factores importantes: La posibilidad de insolvencia financiera se reduce cuando aumenta el beneficio; Un mayor beneficio implica mayores impuestos y un exceso de flujo de caja es la primera fuente de costos de agencia. Otra prediccin de sta teora es que la tasa de endeudamiento vara negativamente con el ritmo de inversiones. Si la empresa realiza mayores inversiones, dispondr de menos flujo de caja disponible y tendr menos necesidad de deuda para limitar los intereses de los directivos (ORTEGA DE LA POZA, 2007). Por ejemplo, las empresas de tecnologa se endeudan relativamente poco, ya que posee activos intangibles y arriesgados, mientras que las empresas de comercio minoristas se endeudan ms porque sus activos son tangibles y relativamente seguros. En la realidad, el comportamiento de las compaas es diferente, generalmente las empresas ms rentables son las que menos se endeudan. Aqu la teora del equilibrio fracasa porque predice exactamente lo contrario, indica que ante beneficios elevados, hay una mayor capacidad de endeudamiento, ms base impositiva que proteger e impuestos a pagar por disminuir y por tanto se debe buscar un nivel de endeudamiento mayor. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007). 2.1.3 TEORIA DE LA JERARQUIA FINANCIERA (PECKING ORDER) Existe otra teora que podra explicar porqu las empresas rentables se endeudan menos. Desarrollada por Myers y Majluf en 1984, esta teora se basa en la informacin asimtrica, segn la cual las empresas saben ms que los inversionistas externos sobre la rentabilidad y la perspectiva de los negocios. Esto hace posible que los inversores no puedan evaluar el verdadero valor de las nuevas emisiones de acciones o de ttulos de deuda. Los inversionistas pueden tener recelo a comprar acciones o ttulos de deuda recin emitidos, porque temen que terminen siendo sobrevalorados. La teora de la jerarqua financiera de la estructura de capital se expresa del modo siguiente:

Las empresas prefieren la financiacin interna, porque estos fondos se obtienen sin emitir seales negativas, capaces de reducir el precio de las acciones. Cuando se necesita financiacin externa, las empresas emiten primero deuda, y solo en ltimo recurso apelan a la emisin de capital propio. Aparece as un orden jerrquico, porque las emisiones de deuda tienen menos probabilidades que las de capital propio, de ser interpretadas como una seal negativa por los inversionistas.

La jerarqua financiera explica porque las empresas ms rentables suelen endeudarse menos; ello no ocurre porque tengan como objetivos niveles bajos de endeudamiento, sino porque no necesitan dinero externo. Las empresas menos rentables emiten deuda puesto que no tienen suficientes fondos internos para dedicar a sus procesos de inversin y porque la deuda ocupa el primer lugar en el orden jerrquico de la financiacin externa. Esta teora no desprecia a los impuestos ni a la insolvencia financiera, pero afirma que estos factores son menos importantes que la preferencia que muestran los directivos por los fondos internos, y no por los externos, y por la financiacin de la deuda, y no por la nueva emisin de acciones. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007) En conclusin, las empresas tienen un orden jerrquico frente a las fuentes de financiacin: Ganancias retenidas, deudas y acciones. El empresario siempre busca minimizar el costo de capital de las nuevas inversiones. Un proyecto de alta rentabilidad y bajo riesgo preferir los fondos propios a la deuda con riesgo, y esta a las acciones. (BEBCZUK, 2000)2.1.4 TEORIA DE LAS DOS CARAS DE LA HOLGURA FINANCIERA

Las empresas que han agotado el orden jerrquico y necesitan capital propio exterior, pueden terminar excesivamente endeudadas o dejando pasar buenas inversiones porque no se pueden vender a un precio que los directivos consideran bueno. En otras palabras, la holgura financiera es buena. Tener holgura financiera significa poseer suficiente dinero, obligaciones negociables, activos reales fcilmente vendibles y acceso fcil a los mercados de deuda o a la financiacin bancaria. El acceso fcil a los mercados y a la banca, exige ante todo una financiacin prudente, de modo que el prestamista considere que la deuda es una inversin segura. A largo plazo, el valor de las empresas depende ms de sus inversiones de capital y de sus decisiones operativas que de la financiacin. Por lo tanto, las empresas deben tener suficiente holgura financiera, que les permita conseguir financiacin rpida para realizar buenas inversiones.

La holgura financiera tambin tiene un aspecto negativo. Su exceso puede llevar a los directivos de la empresa a tomarlo todo con calma, a aumentar sus prerrogativas o a jugar con el dinero con que se paga a los inversionistas. Cuando se dispone de un amplio flujo de caja, existe la tendencia a reinvertir demasiado dinero en empresas maduras o en adquisiciones inoportunas. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007)2.1.5 LA PLANIFICACION FINANCIERA Las decisiones de financiacin hacen parte de la planificacin financiera de las empresas. Esta planeacin puede ser de corto (1 ao) o de largo plazo (de 1 a 5 aos). La planificacin de corto plazo se centra en tener la liquidez suficiente para pagar sus cuentas y atender sus obligaciones financieras. Por su parte, la planificacin financiera de largo plazo se centra en los objetivos de la empresa, las necesidades de inversin para alcanzarlos y la financiacin que se tiene que obtener. Los planes financieros ayudan a las empresas a mantener la coherencia en sus objetivos sobre el crecimiento, las inversiones y la financiacin. En los modelos financieros se pueden obtener los datos bsicos para la toma de decisiones de financiacin. No existe un modelo nico para implementar en las empresas, por tanto la planeacin financiera se vuelve un mtodo de ensayo y error, que permite prever las consecuencias financieras de las decisiones planteadas para determinada situacin. Dentro de la informacin que se obtiene de estos modelos, una de las ms importantes, y que se relaciona con las fuentes de financiacin, es establecer la relacin entre la tasa de crecimiento de la empresa y la necesidad de recursos. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007)

Esta ecuacin nos revela que la cantidad de financiacin externa depende del crecimiento previsto de la empresa. Cuanto ms rpidamente crezca la empresa, ms necesitar invertir, y por tanto ms capital externo va a tener que conseguir. Cuando la empresa crece con toda la rapidez posible sin recurrir a fuentes de financiacin externa se dice que la empres tiene una tasa de crecimiento interna. Esta tasa es la que iguala la financiacin externa a cero.

Esta ecuacin permite obtener dos conclusiones: Una empresa no necesitar financiacin externa a medida que: Reinvierten una proporcin elevada de las utilidades

Si tienen una alta rentabilidad del capital

Si tienen una baja tasa de deuda entre activos

Otro enfoque se obtiene, cuando las empresas desean no solo saber cul es la tasa mxima que pueden crecer sin recurrir a fuentes externas, sino tambin conocer la tasa de crecimiento mxima que pueden tener con emisin de deuda sin tener que emitir acciones que le afecten su capital propio. Si la empresa tiene capacidad para emitir deuda, es posible financiar cualquier tasa de crecimiento, pero es ms real hablar sobre la estructura ptima de deuda que ha determinado la empresa para su correcto funcionamiento. En ste enfoque se utiliza la Tasa de Crecimiento Sostenible. Esta es la mayor tasa de crecimiento que puede mantener la empresa sin incrementar su apalancamiento financiero, ya que sta tasa depende del nivel de reinversin de las utilidades y de la rentabilidad del capital.

Determinar la cantidad de deuda que puede tomar por una compaa (capacidad de endeudamiento) est en funcin de varios aspectos que se deben evaluar de manera conjunta, entre estos es importante analizar:

Propsito: Antes de tomar una decisin de endeudamiento es fundamental tener definido con claridad el objeto de estos recursos y en qu periodos de tiempo se requerir. En dichos propsitos puede estar planes de expansin de la compaa, adquisicin de otras operaciones, inversiones en activos fijos, capital de trabajo, entre otros; tales propsitos deben estar enmarcados dentro de una planeacin financiera de la compaa y sus presupuestos peridicos.

Riesgos: En este anlisis se debe tener en cuenta cules son los riesgos macroeconmicos, sectoriales y propios del negocio que podran ver comprometido el pago del servicio a la deuda.

Payback: Cuando se toman las decisiones de apalancamiento, en paralelo se debe tener clara la forma en la cual se servir la deuda, bien sea con el flujo de caja propio de la compaa, con la venta de activos, con refinanciacin o con soporte externo (capitalizacin).

Estructura: Son las condiciones propias del endeudamiento. En este se analiza el perfil, duracin, monto, moneda (pueden existir coberturas naturales), garantas solicitadas por los prestamistas, etc. En trminos generales, para disminuir el riesgo de insolvencia, se deben calzar las condiciones de la deuda con la naturaleza de los proyectos (plazo, moneda, etc.) de una compaa.

Beneficio Tributario: Sin lugar a dudas uno de los grandes beneficios del endeudamiento se encuentra en el ahorro en impuestos que genera poder descontar los intereses causados del ingreso grabable. La regulacin tributaria del pas, la tasa impositiva que est pagando la empresa, entre otros, son importantes determinantes al momento de tomar las decisiones de endeudamiento. (BANCA DE INVERSION BANCOLOMBIA, 2011)

3. MARCO LEGAL

Circular Bsica Contable y Financiera (Circular Externa 100 de 1995): Emitida por la Superintendencia Financiera donde emite la normatividad relacionada con los Establecimientos de Crdito. Estatuto Orgnico del Sistema Financiero: Descripcin Bsica de las Entidades sometidas a vigilancia de la Superintendencia Bancaria. Decreto Ley 3068: Por el cual se crea FONADE (Fondo Nacional de Desarrollo)

Decreto 3788 de 1981: Por el cual se crea el FNG (Fondo Nacional de Garantas) Decreto 2206 de 1998: Por el cual se crea FOGACOOP (Fondo Nacional de Cooperativas) Decreto 663 de 1993: Por el cual se modifica el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero para incluir los antecedentes de la normatividad de Fondos de Capital Privado

Decreto 2175 de 2007: Por el cual se regul la administracin y Gestin de Carteras Colectivas que incluy a los Fondos de Capital Privado

Decreto 4090 de 2006: Por el cual la Superintendencia Financiera de Colombia y el Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico clasifican los crditos que ofrecen los intermediarios financieros.

Ley 79 de 1988: Por la cual se rigen las Cooperativas Financieras.

Ley 7 de 1991: Por la cual se crea el Banco de Comercio Exterior de Colombia (BANCOLDEX).

Ley 57 de 1989: Por la cual se crea FINDETER (Financiera de Desarrollo Territorial)

Ley 16 de 1990: Por la cual se crea FINAGRO (Fondo para el Financiamiento del Sector Agropecuario)

Ley 11 de 1982: Por la cual se crea la FEN (Financiera Energtica Nacional)

Ley 117 de 1985: Por la cual se crea FOGAFIN (Fondo de Garantas de Instituciones Financieras)

Ley 454 de 1998: Estipula como establecimientos de crdito a los establecimientos bancarios, corporaciones financieras, corporaciones de ahorro y vivienda, compaas de financiamiento comercial y las cooperativas financieras y se estableci que la funcin de stas radica en la captacin recursos a trmino, a travs de depsitos o instrumentos de deuda a corto plazo. Ley 510 de 1999: Se estipularon los objetivos de los establecimientos de crdito, entre ellos, la movilizacin de recursos, la asignacin de capital para creacin, reorganizacin, fusin, transformacin y expansin de cualquier tipo de empresa y participacin en el capital. Resolucin 400 de 1995: Por medio de la cual se adoptan las normas de intervencin en el mercado pblico de valores.

Resolucin 04074 de 2005: Emitida por la DIAN (Direccin de Impuestos y Aduanas Nacionales) donde se adoptan las normas para el manejo fiscal de las utilidades retenidas.

4. METODOLOGIA DE LA INVESTIGACION

4.1 METODO DE ANALISIS DE CONTENIDO

El anlisis de contenido es una tcnica de investigacin destinada a formular, a partir de ciertos datos, inferencias reproducibles y vlidas que puedan aplicarse a su contexto (KRIPPENDORF, 1980). El anlisis de contenido adopta una posicin especial frente a las dos formas de recopilacin de datos: a) La propia recopilacin de la informacin durante la investigacin y b) La valoracin de una fuente obtenida en otro contexto (HEINEMANN, 2003). El procedimiento a seguir en sta metodologa son los siguientes:

Ilustracin 3. Pasos para la metodologa del Anlisis de Contenido. Fuente: Elaboracin propia con datos de Porta y Silva, 2003.4.2 OPERACIONALIZACION DE VARIABLES4.2.1 VARIABLE DEPENDIENTE

La variable considerada dependiente para la investigacin es: Estructura de financiamiento de las empresas de los sectores qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia. Esta es la variable que se ve afectada por el movimiento de las variables independientes.

4.2.2 VARIABLES INDEPENDIENTES

Estas son las variables que determinan el movimiento de la variable dependiente. Las variables independientes de la investigacin estn consignadas en la siguiente tabla:

Ilustracin 4. Categorizacin de Variables Independientes. Elaboracin propia. Con base a las variables independientes se formularn las hiptesis que sern confirmadas o rechazadas al finalizar la investigacin. 4.2.3 HIPTESIS Las empresas que pertenecen al mismo sector econmico tienden a seguir un patrn similar en su estructura financiera.

Las empresas con ms activos intangibles tienden a financiarse con capital propio, mientras que las empresas con activos tangibles usan fuentes externas como financiacin.

Las empresas grandes, de mayor capacidad y por tanto de menor riesgo tienen mayor acceso a las fuentes de financiacin externas, mientras que las pequeas tienen mayores restricciones para acceder al mismo. Las empresas que pertenecen a sectores econmicos ms vulnerables tienen menor acceso a las fuentes externas de financiacin, lo que las obliga a ser ms intensivas en uso de fuentes del patrimonio.

En Colombia es ms costoso acudir a las deudas financieras que al mercado de capitales como mecanismo de financiacin.

4.3 RECOLECCION DE LA INFORMACION Al ser sta investigacin realizada bajo la metodologa de anlisis de contenido la informacin utilizada ser de fuentes secundarias como libros, artculos de revistas especializadas y pginas Web. As mismo la informacin financiera de las empresas del sector a analizar se obtendr de la Superintendencia de Sociedades.

5. ESTADO DEL ARTEAUTOROBJETIVORESULTADO

ANIF- DECEVALAnlisis del financiamiento corporativo en ColombiaHemos visto cmo, durante 2006-2010,

se han multiplicado las opciones de financiamiento

corporativo en Colombia, incluyendo

ahora la emisin de acciones y bonos corporativos,

con un dinamismo que es nuevo para el

pas.

ASOBANCARIALas Alternativas de Financiacin para las PymesLa banca ofrece alternativas ms completas y baratas para el sector de las pymes. Adems, ofrece servicios de valor agregado que contribuyen a mejorar las capacidades competitivas de las empresas.

BANCO DE LA REPUBLICAEstructura Financiera del Sector Corporativo en ColombiaAunque el sector corporativo privado sigue dependiendo en un alto porcentaje de la deuda financiera, esta fuente ha disminuido su participacin dentro de la estructura de capital en los ltimos cinco aos. Frente a esta reduccin, el crecimiento de las utilidades retenidas ha sido importante, y ha llevado a que los recursos propios se conviertan en la primera opcin de financiamiento para muchas empresas.

JORGE ALBERTO RIVERA GODOYEstructura financiera y determinantes de la estructura de capital de las pymes del sector confecciones del Valle del Cauca en el perodo 2000 - 2004Se encuentra una alta y creciente concentracin en el endeudamiento de corto plazo, especialmente con entidades financieras y proveedores, aunque con algunas diferencias entre la pequea y mediana empresa.

FEDESARROLLO: NATALIA SALAZAR, PILAR CABRERA Y ALEJANDRO BECERRAEl impacto del leasing financiero en la economa colombianaLa participacin de las obligaciones financieras va disminuyendo con el menor tamao de la empresa. Los recursos propios son ms importantes en las pequeas y las grandes empresas. Los proveedores tienen mayor participacin en las empresas medianas y pequeas. Lo mismo sucede con las otras obligaciones financieras; este rubro podra estar recogiendo algunas fuentes de financiacin informales. Slo las

empresas grandes se financian con bonos.

6. SISTEMAS DE FINANCIACION PARA EL SECTOR PRODUCTIVO El cuadro siguiente permite identificar como se encuentran clasificadas las fuentes de financiacin disponibles para el sector productivo (LEVY, 2004)

Ilustracin 5. Fuentes de Financiacin de la Empresa. Fuente: Levy 2000. Elaboracin Propia.6.1 FUENTES AUTOGENERADORAS DE RECURSOS Como se haba mencionado anteriormente, las fuentes de autogeneracin de recursos son aquellas que provienen de la operacin misma de la empresa, y se derivan de su actividad mercantil.6.1.1 GASTOS ACUMULADOS

La caracterstica principal de sta fuente de financiacin es que es de muy corto plazo, para perodos de entre quince (15) y treinta (30) das. La fuente se genera debido al hecho de que primero se disfruta o utiliza un servicio y posteriormente se genera la caja para pagarlo. El comn denominador de sta fuente es de recursos es su utilizacin previa a la fecha de exigibilidad del pago respectivo. (LEVY, 2004). 6.1.2 IMPUESTOS RETENIDOS La prctica fiscal obliga a ciertas empresas a retener ciertos impuestos para ser restituidos posteriormente a la entidad recaudadora de impuestos. En Colombia, existe para las empresas del sector productivo la figura de Autorretencin. Existen empresas que tienen un sinnmero de clientes, clientes que son agentes de retencin, los cuales necesariamente debern practicar la respectiva retencin y certificarla. Este proceso, cuando existen infinidad de clientes resulta engorroso y complicado. Ser supremamente difcil para una empresa solicitar certificados de retencin a un gran nmero de clientes. En respuesta a esta situacin, se cre la figura de Autorretencin, como una solucin para aquellas empresas que tiene ingresos altos o numerosos clientes. En la figura de la Autorretencin, no es el agente de retencin quien practica la retencin sino el mismo sujeto pasivo de la retencin. Es el mismo vendedor quien debe proceder a retenerse el valor correspondiente, declararlo y pagarlo en la declaracin mensual de retencin en la fuente. Por sta razn se convierte en una fuente de recursos para la empresa. (AUTORRETENCION, 2010).6.1.3 UTILIDADES RETENIDAS

Esta opcin de financiamiento es la ms importante con la que cuenta la empresa. Las empresas que presentan salud financiera, una gran estructura de capital, sana y slida, a la par de una administracin eficiente, son aquellas que generan montos importantes de utilidades respecto de su nivel de ventas y de sus aportes de capital. (LEVY, 2004). Las utilidades retenidas no representan efectivo, representan el total de utilidades generadas descontndole los dividendos, que las empresas han generado y reinvertido desde sus inicios. (GITMAN, 2003).

El costo de capital de las utilidades retenidas manifiesta un costo de oportunidad: lo que los accionistas hubieran ganado de haber recibido las utilidades como dividendos e invertido esos fondos por su cuenta. Para su ponderacin dentro del costo de capital de la empresa, el costo de las utilidades retenidas se asimila al costo de una emisin de acciones ordinarias. Cuando se pagan los dividendos de la empresa, estos se deducen de las utilidades retenidas. Si una empresa necesita financiamiento de capital tiene dos opciones frente a las utilidades retenidas: puede emitir acciones ordinarias en esa cantidad y tomar an de las utilidades retenidas para pagar dividendos a los accionistas, o puede incrementar el capital en acciones ordinarias reteniendo las utilidades (no pagando dividendos en efectivo) en la cantidad que lo necesite. En un estricto sentido contable, la retencin de utilidades incrementa el capital en acciones ordinarias de la misma manera que la emisin de acciones ordinarias. Por lo tanto, para la empresa, el costo de las utilidades retenidas es igual al costo de una emisin totalmente suscrita de una accin ordinaria. Los accionistas aceptan nicamente la retencin de utilidades de la empresa, slo si esperan que gane al menos el rendimiento requerido sobre sus fondos reinvertidos. No es necesario ajustar el costo de las utilidades retenidas con el costo de emisin, porque reteniendo las utilidades, la empresa incrementa el capital sin tener que incurrir en estos gastos. (GITMAN, 2003)

(LEVY, 2004) Distingue dos grupos de utilidades retenidas:

Utilidades del ejercicio: Estas son las generadas por la empresa en su operacin normal. Es la fuente ms importante porque su generacin va atada a los buenos resultados de las empresas. En este rubro se debe considerar la utilidad que se genera directamente de las ventas deduciendo los costos y gastos efectivamente pagados, adicionndole depreciaciones y amortizaciones cargadas en el perodo. En resumen, es el efectivo neto realmente generado en un perodo determinado.

Reservas de Capital: Incluyen las utilidades generadas en ejercicios anteriores. La diferencia entre las reservas de capital y utilidades retenidas, radica en que stas ltimas se pueden sacar en cualquier momento, mientras que las reservas permanecern inamovibles dentro del capital contable.6.2 FUENTES INTERNAS DE FINANCIACION

Antes de entrar a ilustrar las fuentes internas de financiacin es importante conocer el funcionamiento del mercado de acciones en Colombia.

(FRADIQUE - MENDEZ, 2008) Las acciones son los valores negociables representativos del capital de una sociedad annima. Estos valores se caracterizan por los siguientes aspectos:

Son valores nominativos, es decir, son valores que exigen la inscripcin del tenedor en el registro que administra el emisor para tales efectos, de forma que slo es reconocido como tenedor legtimo quien figure en tal registro.

Son valores libremente negociables. En el mercado de valores, la libre negociabilidad de las acciones conlleva a que el derecho de preferencia en la negociacin de estos valores se suspende al inscribirse un emisor en la BVC.

Son valores de renta variable, es decir, valores cuyos rendimientos se desconocen al momento de su emisin o adquisicin, de tal forma que dichos rendimientos nicamente pueden ser conocidos al momento de su liquidacin. En particular, las acciones son valores de renta variable porque sus rendimientos estn representados por los dividendos obtenidos por el emisor.

Los siguientes son los tipos de acciones que existen en Colombia:

Acciones Ordinarias: Son valores representativos del capital del emisor que otorgan al inversionista dos tipos de derechos: derechos polticos y derechos econmicos. Los derechos polticos comprenden:

El de inspeccionar libremente los libros y papeles sociales del emisor dentro de los quince das hbiles inmediatamente anteriores a las reuniones de la asamblea general en que se examinen los balances de fin de ejercicio.

El de participar y votar en las deliberaciones de la asamblea general de accionistas.

Los derechos econmicos comprenden:

El de negociar libremente las acciones.

El de recibir una parte proporcional de los beneficios sociales establecidos por los estados financieros. El de recibir una parte proporcional de los activos sociales al momento de la liquidacin y una vez pagado el pasivo externo del emisor.

Acciones preferenciales sin derecho a voto: Son acciones que otorgan a su titular un derecho de pago preferencial de sus dividendos y del reembolso de sus participaciones en caso de disolucin de emisor. Los titulares de estas acciones, sin embargo, no tienen el derecho de participar en las asambleas de accionistas, sin perjuicio de la existencia de excepciones legales. Acciones Privilegiadas: Son aquellas que, adems de los derechos que confieren las acciones ordinarias, otorgan a sus titulares cualquier prerrogativa adicional de naturaleza econmica, incluyendo:

Un derecho preferencial para su reembolso en caso de liquidacin, hasta la concurrencia de su valor nominal, y

Un derecho a que de las utilidades se le destine, de manera prioritaria, una cuota determinada, acumulable o no, sin que dicha acumulacin pueda extenderse por un perodo superior a cinco aos. Posterior a las definiciones bsicas del mercado accionario en Colombia, procedemos al desarrollo del captulo sobre fuentes internas de financiacin. Se consideran fuentes internas de financiacin aquellas que se generan de los accionistas actuales de la empresa. Son los nuevos aportes que hacen los accionistas o bien las utilidades generadas no repartidas que quedan registradas en el rubro de utilidades retenidas y que son utilizadas para la capitalizacin de la empresa. En estas fuentes (capital social comn y capital social preferente) hay que aclarar que son aquellas que se hacen por fuera de una oferta pblica de valores. Las condiciones que deben cumplir las emisiones de acciones para que no se consideren oferta pblica estn consignadas en la Resolucin 400 de 1995. Estas son las siguientes: Que la emisin se dirija a personas determinadas (menos de cien), con el fin de suscribir, enajenar o adquirir documentos emitidos en serie o en masa, que otorguen a los titulares derechos de crdito, de participacin y de tradicin o representativos de mercancas.

Que la emisin se dirija a los accionistas de la sociedad emisora, siempre y cuando sean menos de quinientos (500) destinatarios de la misma.

Que la emisin sea con destino a cumplir una orden de capitalizacin impartida por autoridad estatal competente, dirigida exclusivamente a accionistas de la misma sociedad.

6.2.1 CAPITAL SOCIAL COMUN

Es aquel aportado por los accionistas actuales de la sociedad. Se le denomina comn porque el capital se adquiere con el aumento de acciones comunes en la empresa. Las principales caractersticas de este capital son los siguientes:

Tienen derecho a voz y voto en las asambleas de accionistas

El rendimiento de la inversin va de la mano al desempeo de la empresa

Puede participar directamente en la administracin de la empresa

En caso de disolucin de la sociedad, su inversin se recupera luego del de los acreedores y de los accionistas preferentes.

Participacin de las utilidades proporcional al nmero de acciones comunes que posea

Es responsable frente a terceros por las deudas de la empresa hasta su porcentaje de participacin Recibe retribucin por la inversin solo si la empresa decreta el pago de dividendos

Para calcular el costo de capital de las acciones ordinarias, (GITMAN, 2003) propone la siguiente metodologa:

Donde, Ko = Costo de capital de las acciones ordinarias

D1 = Dividendo por accin esperado en el periodo

Po = Precio de las acciones ordinarias

g = Tasa de crecimiento constante de los dividendos

Puesto que los dividendos de la accin ordinaria se pagan despus de impuestos no es necesario descontarlo nuevamente.

6.2.2 CAPITAL SOCIAL PREFERENTE Es el aportado por aquellos socios que no se quiere que participen en la administracin y decisiones de la empresa. Solo se les invita para aportar su capital a largo plazo que no impacte el flujo de efectivo en el corto plazo. Dada su participacin a largo plazo, y la limitacin para participar en la administracin de la empresa, el capital preferente es asimilable a un pasivo de largo plazo. Las principales caractersticas de ste capital son las siguientes (LEVY, 2004):

Participan en la empresa a largo plazo Se aplican al financiamiento de proyectos de inversin productivos

No afectan gravemente la liquidez de la empresa, dado el diferimiento de la amortizacin del capital

No participan en la administracin

No participan en las utilidades, salvo los dividendos previamente pactados

No participan en las prdidas En caso de terminar las operaciones, reciben la inversin antes que las acciones ordinarias. El costo de capital para la empresa para las acciones preferentes es el rendimiento esperado por parte del accionista. Debido a que muchas de las acciones preferentes son perpetuidades, el precio de la accin preferente se calcula de la siguiente manera: (MOYER, Mc GUIGAN, & KRETLOW, 2004)

Donde, Pp = Precio de la Accin Preferente

Dp = Dividendo preferente anual

Kp = Tasa de rendimiento que requieren los accionistas

Mientras que el costo de la accin se calcula de la siguiente manera:

Donde, Kp = Costo de la Accin

Dp = Dividendo preferente anual

Pneto = Ingresos Netos de la empresa descontando los gastos de emisin.

6.3 FINANCIAMIENTO OPERATIVO Este financiamiento es el que surge de la operacin misma de la empresa. No tiene un costo explcito ya que se encuentra implcito en el precio del bien que se paga. En ste tipo de financiamiento encontramos:

6.3.1 PLAZOS DE PROVEEDORES

Los proveedores son una de las fuentes de financiacin ms utilizadas por las empresas. Cuando se habla de proveedores se destacan dos tipos: El que da descuentos por pronto pago y los que no. Si stos ltimos tampoco cobran intereses, su costo de financiacin es cero (0). Para la estructura de capital de la empresa, si es necesario tener en cuenta el costo del no uso descuentos que ofrecen los proveedores. (COSS BU, 1981) Este costo efectivo anual est representado por:

Donde, Kpr = Costo anual de no aprovechar el descuento de los proveedores

F = Valor de la factura sin descuento

P= Valor de la factura con descuento

x = Nmero de das

6.3.2 REDUCCION DE INVENTARIOS

Una forma de hacer ms eficientes las fuentes de financiamiento operativo es a travs de la optimizacin de la inversin en inventarios. Muchas de las empresas, especialmente las medianas y pequeas que no tienen acceso a diversas fuentes de financiamiento, utilizan ste mecanismo para conseguir liquidez temporal. Esta fuente no le genera ningn costo cuantificable a la empresa. Es posible que ante cualquier necesidad de inventario, la empresa deba pagar un sobrecosto por adquirirlo rpidamente y no tenerlo en el stock.6.3.3 DESINVERSIONES

Esta fuente de financiacin solo es utilizada por una nica vez. Las inversiones no prioritarias o excedentes en las organizaciones son tiles para cancelar pasivos insolutos en pocas de crisis. 6.4 FUENTES EXTERNAS DE FINANCIACION

Las fuentes externas de financiacin proporcionan recursos que provienen de empresas, personas o instituciones ajenas a la organizacin. Al recibir recursos externos se crea un pasivo el cual genera un costo financiero (inters) y que tendr que ser liquidado (capital ms intereses) en los trminos acordados. Estas fuentes incrementan el apalancamiento financiero de la empresa y por lo general son aptas para ser utilizadas por empresas que tienen fuertes estructuras financieras y con pasivos proporcionalmente bajos frente al capital social y patrimonio de la empresa. (LEVY, 2004) Las ventajas de este tipo de financiacin son las siguientes: (MAZON, OLSINA, & AGUIL, 2003) Financiarse con deuda hace que el apalancamiento financiero sea positivo

Financiarse con fuentes externas le permite a la empresa tener un mayor crecimiento que si se financia con recursos propios

La empresa que se financia con deuda, conoce de antemano el plazo y el costo de la financiacin Las empresas pueden mantener una gestin independiente (cuando se financian con acreedores ) ya que no entregan el control de la empresa

La empresa que se financia con deudas paga menos impuestos (efecto fiscal proveniente de la deduccin del pago de intereses)

Las desventajas son las siguientes:

Es habitual la exigencia de garantas para avalar la financiacin.

El costo financiero de la deuda viene indexado al movimiento de las tasas de inters, por lo tanto puede variar en la vida media de la financiacin

Tener un apalancamiento financiero muy alto puede ser una seal de una dbil estructura financiera y puede que la empresa llegue a presentar insolvencia

6.4.1 EMISION DE TITULOS DE DEUDA (BONOS CORPORATIVOS) Los bonos corporativos son ttulos de deuda que emiten las empresas privadas para conseguir recursos a un costo fijo predecible en el tiempo. Dichos recursos generalmente son utilizados para proyectos de inversin de largo plazo. En contraprestacin, los inversionistas que compran dichos bonos adquieren la calidad de acreedores de los emisores y se aseguran flujos de caja previsibles a lo largo de la vida de los ttulos.

Internacionalmente se han identificado las siguientes caractersticas del mercado de bonos corporativos:

Mecanismo de colocacin: La colocacin de bonos corporativos se realiza por medio de una subasta en el mercado primario dirigida a inversionistas institucionales. Dicha subasta se puede llevar a cabo a travs de ofertas pblicas o de colocaciones privadas. Agentes participantes: Las negociaciones de dichos bonos las realizan intermediarios profesionales quienes operan como creadores de mercado, comprometiendo una parte importante de su capital para darle liquidez a estos activos y vendrselos a los inversionistas institucionales. Naturaleza del mercado: El mercado de bonos corporativos se caracteriza por ser ilquido ya que sus emisiones son escasas debido a que cumplen con objetivos especficos. As mismo, el monto de sus emisiones es muy bajo en comparacin con el volumen emitido en otros tipos de ttulos. Adicionalmente, como dichas emisiones carecen de fungibilidad, cada compaa puede tener muchas emisiones circulando en el mercado con caractersticas muy distintas entre ellas.

Mercado utilizado para transar: Debido a su naturaleza ilquida y a que es un mercado que gira en torno a los intermediarios, los bonos corporativos se transan principalmente a travs del mercado mostrador.

Las emisiones de bonos corporativos tienen las siguientes ventajas para las empresas:

Se constituyen en una fuente de financiamiento de la inversin complementaria al crdito bancario, el cual es ms de mediano y corto plazo.

Reducen el riesgo de los descalces temporales entre activos y pasivos.

Amplan el mercado de capitales debido a que se constituyen en oportunidades de inversin atractiva, diferente a los depsitos bancarios, a las acciones y a la deuda pblica. (ASOBANCARIA, 2007) La mayora de los bonos corporativos tienen una opcin de recompra que da a la empresa emisora el derecho de recomprarlos para su amortizacin antes del vencimiento del ttulo. Esta operacin le genera al emisor el pago de una prima de recompra. Esto le permite a las empresas refinanciar su deuda generalmente a una tasa menor a la que fueron emitidos los ttulos. (BESLEY & BRIGHAM, 2010). Como mecanismo de financiacin para el sector corporativo, la emisin de bonos puede resultar ms costosa que el endeudamiento de corto plazo. Los factores principales que afectan el costo son el vencimiento del bono, el tamao de oferta, el riesgo del emisor y el costo del dinero (tasa de inters del mercado). Para calcular el costo de capital de endeudarse mediante emisin de bonos se utiliza la siguiente ecuacin: (GITMAN, 2003)

Donde,

Kb = Costo del Bono

I = Inters anual pagado por el bono

N = Nmero de aos al vencimiento

M = Valor nominal del bono

Kd = Rendimiento de mercado del bono

Si bien los instrumentos de financiacin a travs del mercado de valores han existido desde hace varias dcadas en Colombia, ello vino a consolidarse a travs de la Ley 964 de 2005. A partir de 2006, estos instrumentos han mostrado un dinamismo interesante, tanto en la emisin de bonos como de acciones. La emisin de bonos corporativos se duplic entre 2008 y 2009, pasando de cerca de $5.6 billones a $13.7 billones, generndose un stock en circulacin de bonos corporativos de casi el 6% del PIB. Para 2010 se conserva el dinamismo observado en el 2009 y para el 2011 (Primer semestre) el monto emitido ya alcanza los $6.9 billones. Este stock de bonos corporativos actualmente se distribuye en un 31% para el sector real y un 54% para el sector financiero (utilizndolo para generar capital subordinado). Ello no slo se refleja en mayores volmenes, sino tambin en un nmero creciente de compaas del sector productivo que se fondean a travs de bonos. (ANIF - DECEVAL, 2010).

Tabla 1. Emisiones de deuda corporativa en Colombia por ao. Fuente: Bolsa de Valores de Colombia. Clculos propios.

Tabla 2. Emisiones de deuda corporativa en Colombia por tipo de emisor. Fuente: Bolsa de Valores de Colombia. Clculos propios.

Tabla 3. Emisiones de deuda corporativa en Colombia por tipo de ttulo. Fuente: Bolsa de Valores de Colombia. Clculos propios.

6.4.2 SISTEMA BANCARIO La tendencia del ahorro en la economa colombiana, sin ser excelente, ha sido favorable en la ltima dcada, al haber pasado del 14,1% del PIB en 2000 al 21% en 2010, a pesar de la crisis financiera internacional de 2009. Un resultado interesante de la experiencia vivida por el pas durante ese perodo ha sido la identificacin de una clara relacin directa entre el desempeo econmico y la generacin de ahorro. El incremento en el ahorro de la economa, a su vez, favoreci la evolucin del ahorro financiero y, en consecuencia, de la cartera de los establecimientos de crdito que, como proporcin del PIB, pas del 22,7% al 32,2% en el perodo de 2000 - 2010 (CUELLAR & CASTELLANOS GARCIA, 2011).

Las fuentes de financiacin consignadas en ste tem son las fuentes tradicionales que el sector corporativo tiene disponible con los establecimientos de crdito. Antes de analizar stas fuentes es indispensable conocer las caractersticas especficas de stas entidades. El Estatuto Orgnico del Sistema Financiero define que los establecimientos de crdito comprenden las siguientes clases de instituciones financieras: Establecimientos bancarios

Corporaciones financieras

Corporaciones de ahorro y vivienda Compaas de financiamiento comercial

Cooperativas financieras.

Se consideran establecimientos de crdito las instituciones financieras cuya funcin principal consista en captar en moneda legal recursos del pblico en depsitos, a la vista o a trmino, para colocarlos nuevamente a travs de prstamos, descuentos, anticipos u otras operaciones activas de crdito.Establecimientos bancarios.

Son establecimientos bancarios las instituciones financieras que tienen por funcin principal la captacin de recursos en cuenta corriente bancaria, as como tambin la captacin de otros depsitos a la vista o a trmino, con el objeto primordial de realizar operaciones activas de crdito. Se clasifican en:

1. Banco comercial: Las palabras banco comercial significan un establecimiento que hace el negocio de recibir fondos de otros en depsito general y de usar stos, junto con su propio capital, para prestarlo y comprar o descontar pagars, giros o letras de cambio.

2. Banco hipotecario: Las palabras banco hipotecario significan un establecimiento que hace el negocio de prestar dinero garantizado con propiedades races, que debe cubrirse por medio de pagos peridicos y para emitir cdulas de inversin.Corporaciones Financieras.

Son corporaciones financieras aquellas instituciones que tienen por funcin principal la captacin de recursos a trmino, a travs de depsitos o de instrumentos de deuda a plazo, con el fin de realizar operaciones activas de crdito y efectuar inversiones, con el objeto primordial de fomentar o promover la creacin, reorganizacin, fusin, transformacin y expansin de empresas en los sectores que establezcan las normas que regulan su actividad. Corporaciones de Ahorro y Vivienda.

Son corporaciones de ahorro y vivienda aquellas instituciones que tienen por funcin principal la captacin de recursos para realizar primordialmente operaciones activas de crdito hipotecario de largo plazo.Compaas de financiamiento comercial.

Son compaas de financiamiento comercial las instituciones que tienen por funcin principal captar recursos a trmino, con el objeto primordial de realizar operaciones activas de crdito para facilitar la comercializacin de bienes y servicios, y realizar operaciones de arrendamiento financiero o leasing.Cooperativas financieras.

Son cooperativas financieras los organismos cooperativos especializados cuya funcin principal consiste en adelantar actividad financiera, su naturaleza jurdica se rige por las disposiciones de la Ley 79 de 1988; las operaciones que las mismas realicen se regirn por lo previsto en la presente ley, en el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero y dems normas que les sean aplicables. Las cooperativas financieras se encuentran sometidas al control, inspeccin y vigilancia de la Superintendencia Bancaria y para todos los efectos son establecimientos de crdito.La Superintendencia Financiera de Colombia y el Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico, clasifican los crditos que ofrecen los intermediarios financieros en las siguientes categoras:1. Comercial: son los crditos otorgados a personas naturales o jurdicas para el desarrollo de actividades econmicas, distintos a los otorgados bajo la modalidad de microcrdito.

2. De consumo: son los crditos otorgados a personas naturales para financiar la adquisicin de bienes de consumo o el pago de servicios para fines no comerciales o empresariales, independientemente de su monto.

3. Microcrdito: Son los crditos otorgados a microempresas, cuyo saldo de endeudamiento con la respectiva entidad no supere veinticinco (25) salarios mnimos legales mensuales vigentes. Por microempresa se entiende toda unidad de explotacin econmica, realizada por persona natural o jurdica, en actividades empresariales, agropecuarias, industriales, comerciales o de servicios, rural o urbana, cuya planta de personal no supere los diez (10) trabajadores o sus activos totales, excluida la vivienda, sean inferiores a quinientos (500) salarios mnimos mensuales legales vigentes.

Una de las caractersticas fundamentales que puede afectar la financiacin de una empresa con deuda en el sector bancario es el poder que tiene el banco para fijar los tipos de inters con los que se desembolsan los crditos. A pesar de que en algunos pases, incluido Colombia, existe un tope a las tasas que se pueden cobrar en el sistema, otros pases incluso han retirado de su Cdigo Penal el delito de usura, como es el caso de Panam y Bolivia. Algunos pases latinoamericanos han establecido lmites a las tasas de inters aplicables nicamente a las transacciones particulares, eliminando este tipo de controles para las operaciones realizadas con entidades financieras. Con este tipo de regulacin las autoridades pretenden garantizar que las tasas de inters sean fijadas en el sector financiero como resultado de un proceso competitivo, al tiempo que se protege al consumidor de cobros excesivos en el mercado crediticio informal. Este tipo de medidas han sido aplicadas en Brasil, Per y Nicaragua. (CAPERA, MURCIA, & ESTRADA, 2011) Es as como en Colombia, el margen de intermediacin financiera, definido por el Banco Mundial como la tasa de inters que cobran los bancos por prstamos a clientes de primera lnea menos la tasa de inters que pagan los bancos comerciales o similares por los depsitos a la vista, a plazo o de ahorro., est por debajo del promedio de Latinoamrica como se observa en el cuadro siguiente:

Tabla 4. Interest Rate Spread. Fuente: Banco Mundial. Elaboracin Propia. Esta diferencia entre tasas es la que en ltima instancia afecta a los deudores, ya que estos deben pagar ms dinero en sus cuotas por las mayores tasas de inters de sus prstamos. As mismo, podra perjudicar a los inversionistas pues los rendimientos que se les reconocen muchas veces pierden competitividad de cara a las tasas inflacionarias histricas del pas. Un estudio realizado por el Banco Mundial, entrega importantes conclusiones sobre los factores que afectan el costo de la deuda bancaria (tasa activa de los crditos del sector bancario) en Colombia. Entre estas conclusiones se destacan (GALINDO & MAJNONI, 2006): Las formas de represin financiera ms relevantes que enfrenta la economa de Colombia en el momento actual se materializan en las inversiones forzosas y el gravamen a las transacciones financieras. Ambas formas de represin han tenido impactos importantes sobre el funcionamiento de los mercados crediticios en Colombia. Los resultados sugieren que en Colombia tanto el impuesto a las transacciones financieras como las inversiones forzosas llevan a incrementos importantes en el margen de intermediacin. Ambas medidas explican conjuntamente 3.5 puntos del margen, indicando que esto tipo de intervenciones fiscales ha sido altamente perjudicial para la economa. Con respecto a las inversiones forzosas, tanto la experiencia internacional como el estudio citado, sugieren que es necesario generar mecanismos que eviten que diferentes iniciativas polticas repliquen la estructura actual. Si bien la economa poltica de esta decisin sea compleja y evita que se rompa la persistencia histrica de algunas formas de inversiones forzosas, es necesario evitar que el mecanismo se propague hacia otras iniciativas. Ms an, si algo, es vital considerar la flexibilizacin del rgimen si se quiere aumentar la profundidad bancaria a un costo bajo. Este documento en ese sentido respalda las propuestas recientes de Marulanda (2006) en el marco de la Banca de las Oportunidades, de permitir que cierto tipo de cuentas sean exentas de este tipo de inversiones con el fin de promover el acceso de algunos sectores de la poblacin a servicios financieros de bajo costo administrativo.

Con respecto al gravamen a las transacciones financieras es de amplio conocimiento que el recaudo tributario que genera es importante y por lo tanto su remocin puede tener impedimentos fiscales. Sin embargo el gobierno en mltiples ocasiones ha resaltado la importancia de disminuir o eliminar esta forma distorsiva de tributacin. La evidencia internacional ofrece evidencia clara y contundente del importante costo que el impuesto representa para el desarrollo financiero tanto de los pases desarrollados como de los emergentes. En la ilustracin 7, se observa como ha sido el comportamiento de la cartera del sector bancario (crditos tradicionales sin incluir la figura de Leasing que se analizar posteriormente) durante el perodo 2000 2011. Claramente se observa una fuerte reactivacin del crdito a partir del ao 2005 donde la variacin porcentual alcanz 32,09% siendo el crecimiento ms alto presentado durante el perodo analizado. En la ilustracin 8 se presenta la relacin existente entre el comportamiento de la cartera y el spread del sistema financiero en Colombia. Calculando el coeficiente de correlacin de estas dos variables, encontramos que ste es de -0,25, lo que nos indica que tienen una relacin inversa, a medida que el spread de los bancos disminuye, el saldo de la cartera se incrementa.

Ilustracin 6. Saldos Vigentes de Cartera a 31 de diciembre del 2000 al 2010. 2011 a corte de abril 30. Fuente: Superfinanciera. Elaboracin Propia.

Ilustracin 7. Saldos de Cartera al 31 de diciembre de 2000 - 2011 Vs Spread del Sistema Financiero en Colombia. Fuente: Superfinanciera y Banco Mundial. Elaboracin Propia. Para las empresas, el costo de la deuda tiene un peso importante en su estructura de capital. Para (BRIGHAM & HOUSTON, 2005) el costo de la deuda despus de impuestos es la tasa de inters de la deuda, menos los ahorros tributarios que se logran porque los intereses son deducibles. Las compaas procuran mantener en proporciones ptimas la deuda con las otras fuentes de financiacin con el fin de no cargar toda su estructura en el apalancamiento financiero.

Donde,Ki = Costo de la deuda (tasa de inters)

T = Tasa tributaria marginal de la empresa

Es necesario aclarar varios puntos:

La tasa tributaria debe incluir todos los impuestos que se le cargan a la deuda

La tasa impositiva ser cero (0) cuando la empresa genere prdidas6.4.3 BANCA DE FOMENTO La Banca de Fomento es una de las formas como el Estado ha intervenido en el sector bancario del pas. La poltica de crdito ha ocupado una posicin destacada en el desarrollo nacional, como elemento importante para proveer oportunamente los recursos a distintos sectores de la actividad econmica. Lo anterior ha sido indispensable en la medida en que el deficiente desarrollo del mercado de capitales impide que se vean satisfechas, por los mecanismos de precios, las necesidades de recursos de algunos sectores o actividades, especialmente los de inversin. Para tal efecto, a travs de diversos mecanismos y durante diferentes perodos, se ha propiciado la colaboracin de las instituciones financieras para acelerar el crecimiento econmico domstico y buscar as niveles ptimos de produccin. (ROCA, 1954). Estas entidades son las nicas autorizadas a desembolsar los llamados crditos de fomento. Sus operaciones estn reguladas por el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero y por los estatutos de cada una de tales entidades. El esquema de la banca de fomento o banca de segundo piso lo define la Superintendencia Financiera de la siguiente manera: () La caracterstica de estos bancos es que no operan directamente con los particulares, y que en la obtencin de los crditos provenientes de los fondos arriba mencionados, se hace a travs de las instituciones privadas de crdito; en esto se origina precisamente el nombre de bancos de segundo piso, pues el hecho de no tratar directamente con los particulares implica, en sentido figurado, que se trata de un banco que no tiene entrada directa para el pbico Adicionalmente, un esquema por medio del cual desarrollan programas especiales de fomento, suministro de informacin, asistencia tcnica, provisin de garantas y la administracin de fideicomisos como servicio complementario al crdito de corto, mediano y largo plazo, pero siempre con la connotacin de canalizar los recursos de los otros intermediarios financieros y con una participacin en las operaciones que desarrollan los bancos comerciales.

Ilustracin 8. Evolucin de la Cartera de Fomento en Colombia 1998 - 2010. Fuente: Superfinanciera. Elaboracin Propia.En Colombia existen actualmente los siguientes bancos de fomento:

Banco de Comercio Exterior BANCOLDEX (UNIVERSIDAD JORGE TADEO LOZANO, 2006) Creado por la Ley 7 de 1991, que absorbi todos los derechos y obligaciones del antiguo Proexpo. Es una sociedad de economa mixta del orden nacional, organizada como establecimiento de crdito bancario y adscrito al Ministerio de Comercio Exterior. El objeto del banco consiste en fomentar y promover, en forma principal pero no exclusiva, las actividades relacionadas con las exportaciones. Los tipos de crdito que ofrece Bancoldex son los siguientes: Inversin Fija

Leasing

Capital de Trabajo

Capitalizacin Empresarial

Consolidacin de PasivosFinanciera de Desarrollo Territorial FINDETER (UNIVERSIDAD JORGE TADEO LOZANO, 2006) Creada por la Ley 57 de 1989, es una sociedad por acciones vinculada al Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico. Es una sociedad annima de carcter estatal, cuyo objeto social es promover el desarrollo regional y urbano por medio de la financiacin y la asesora en lo referente al diseo, ejecucin y administracin de proyectos o programas de inversin en infraestructura, principalmente. Los crditos que ofrece Findeter son los que se desarrollen en los siguientes sectores econmicos:

Servicios Pblicos Domiciliarios

Educacin

Salud

Deporte, Recreacin y Cultura

Transporte

Vivienda

Centro de Comercializacin

Comunicaciones

Energtico

Recuperacin y Renovacin Urbana y Equipamiento UrbanoFondo para el Financiamiento del Sector Agropecuario FINAGRO (UNIVERSIDAD JORGE TADEO LOZANO, 2006) Creado por la Ley 16 de 1990 como sociedad de economa mixta adscrita al Ministerio de Agricultura, con patrimonio propio e independencia administrativa. Su objetivo es financiar las actividades de produccin en sus distintas fases y comercializar el sector agropecuario a travs del redescuento de las operaciones que hagan las entidades pertenecientes al Sistema Nacional de Crdito Agropecuario u otros intermediarios financieros autorizados por la Superintendencia Financiera. Las alternativas de financiacin que ofrece Finagro son: Desarrollo Agrcola

Desarrollo Pecuario

Desarrollo Tecnolgico

Desarrollo Comercial y Agroindustrial

Desarrollo de Nuevos Campos

Desarrollo Rural con Equidad

Programa Exportadores

Fondo Nacional de Garantas FNG

Es una sociedad annima de carcter mercantil y de economa mixta del orden nacional, sometida al rgimen de las empresas industriales y comerciales del Estado, cuya creacin fue autorizada mediante el Decreto 3788 de 1981 y vinculada al Ministerio de Comercio, Industria y Turismo, sometida a la supervisin de la Superintendencia Financiera de Colombia a partir del 1 de enero de 2004. El objeto social del Fondo Nacional De Garantas consiste en obrar de manera principal pero no exclusiva como fiador, o bajo cualquier otra forma de garante de toda clase de operaciones activas de las instituciones financieras con los usuarios de sus servicios, sean personas naturales o jurdicas, as como actuar en tales calidades respecto de dicha clase de operaciones frente a otra especie de establecimientos de crdito legalmente autorizados para desarrollar actividades, sean nacionales o extranjeros, patrimonios autnomos constituidos ante entidades que legalmente contemplen dentro de sus actividades el desarrollo de estos negocios, las entidades cooperativas y dems formas asociativas del sector solidario, las fundaciones, las corporaciones, las cajas de compensacin familiar y otros tipos asociativos privados o pblicos que promuevan programas de desarrollo social. Los productos de financiacin del FNG se concentran en productos de garantas que respaldan las obligaciones contradas por las pequeas y medianas empresas. Se garantizan operaciones de crdito y leasing cuyo objetivo sea exclusivamente financiar capital de trabajo, inversin fija, capitalizacin empresarial, investigacin, desarrollo tecnolgico o creacin de empresa, que pertenezcan a cualquier sector de la economa, excepto el agropecuario primario.

Fondo Financiero de Proyectos de Desarrollo - FONADE (UNIVERSIDAD JORGE TADEO LOZANO, 2006) Creado en 1968 por el Decreto Ley 3068. Es una empresa industrial y comercial del Estado, de carcter financiero vinculada al Departamento de Planeacin Nacional. Su objetivo principal es desempearse como agente en el ciclo de proyectos de desarrollo, mediante la financiacin y administracin de estudios y la coordinacin y financiacin de la fase de preparacin de dichos proyectos.Financiera Energtica Nacional FEN (UNIVERSIDAD JORGE TADEO LOZANO, 2006) Entidad financiera del estado de orden nacional constituida por la Ley 11 de 1982 como sociedad de capital estatal por acciones, vinculada al Ministerio de Minas y Energa. La FEN fue constituida como un organismo financiero y crediticio del sector energtico.Fondo de Garantas de Entidades Cooperativas FOGACOOP

De conformidad con el artculo 2 del Decreto 2206 del 29 de octubre de 1998 el objeto del Fondo es la proteccin de la confianza de los depositantes y ahorradores de las entidades cooperativas inscritas, preservando el equilibrio y la equidad econmica e impidiendo injustificados beneficios econmicos o de cualquier otra naturaleza a los asociados y administradores causantes de perjuicios a las entidades cooperativas. En desarrollo de este objeto, el Fondo de Garantas de Entidades Cooperativas actuar como administrador de las reservas correspondientes al seguro de depsitos, as como de los dems fondos y reservas que se constituyan con el fin de atender los distintos riesgos asociados a la actividad financiera cooperativa cuya administracin se le asigne y no corresponda por ley a otra entidad.

Fondo de Garantas de Entidades Financieras - FOGAFIN

El Fondo de Garantas de Instituciones Financieras FOGAFIN se cre por medio de la Ley 117 del 20 de diciembre de 1985. La vigilancia de FOGAFIN est a cargo de la Superintendencia Financiera de Colombia. Deben inscribirse todas las entidades financieras distintas del Banco de la Repblica: Establecimientos Bancarios, Corporaciones Financieros y Compaas de Financiamiento Comercial. Inicialmente FOGAFIN se dedic a en la recuperacin y al fortalecimiento patrimonial de las entidades financieras cuyos problemas de solvencia tenan posibilidades de alivio si reciban asistencia. El objeto general del Fondo consistir en la proteccin de la confianza de los depositantes y acreedores en las instituciones financieras inscritas, preservando el equilibrio y la equidad econmica e impidiendo injustificados beneficios econmicos o de cualquier otra naturaleza de los accionistas y administradores causantes de perjuicios a las instituciones financieras.Formas de Intervencin de FOGAFIN en las entidades financieras adscritas: Intervenciones motivadas por problemas de administracin: Las autoridades de supervisin realizan estas intervenciones, mediante la implementacin de una vigilancia estrecha a las acciones de los administradores o, incluso, por su ocasional remocin. Este tipo de intervenciones por parte del supervisor se relacionan con problemas que van desde dudas sobre la idoneidad en los sistemas operativos hasta sospechas de delitos como fraude o lavado de activos. Intervenciones motivadas por problemas de solvencia: Estas intervenciones se realizan cuando se detecta una alta probabilidad de insolvencia en alguna institucin financiera. Generalmente las medidas necesarias son ejecutadas por el ente supervisor, con el apoyo, en trminos de recursos, de la agencia de seguro de depsitos o del Gobierno. De acuerdo con el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero, en Colombia, el Fondo de Garantas de Instituciones Financieras FOGAFIN, participa directamente en la recomendacin e implementacin de los siguientes mecanismos para resolver problemas de solventes: Fusin

Capitalizacin parcial

Oficializacin

Exclusin de activos y pasivos

Liquidacin y pago del seguro de depsitos6.5 FINANCIACION DESDE EL CAPITAL

6.5.1 CAPITAL PRIVADO DE RIESGO Se define como Capital Privado de Riesgo los aportes de capital y de valor agregado realizados por inversionistas individuales, agrupaciones de inversionistas, inversionistas institucionales o instituciones. En Colombia la normatividad legal regula y promueve la cultura del emprendimiento, al igual que los Fondos de Capital de Riesgo como parte de las denominadas Carteras Colectivas, su definicin, estructura y polticas. Los antecedentes de la normatividad de fondos surgen en 1993 con el decreto 663 por medio del cual se actualiz el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero y se modific su titulacin y numeracin, 5 aos ms tarde se modific el artculo 2do de ese decreto mediante el Artculo 54 de la Ley 454 de 1998 que estipulaba como establecimientos de crdito a los establecimientos bancarios, corporaciones financieras, corporaciones de ahorro y vivienda, compaas de financiamiento comercial y las cooperativas financieras y se estableci que la funcin de stas radica en la captacin recursos a trmino, a travs de depsitos o instrumentos de deuda a corto plazo. Sus objetivos fueron estipulados en el Artculo 11 de la Ley 510 de 1999, entre ellos, la movilizacin de recursos, la asignacin de capital para creacin, reorganizacin, fusin, transformacin y expansin de cualquier tipo de empresa y participacin en el capital. Un ao despus se regul la administracin y Gestin de Carteras Colectivas que incluy a los Fondos de Capital Privado, fueron regulados por el Decreto 2175 de 2007, entendiendo por cartera colectiva todo mecanismo o vehculo de captacin o administracin de sumas de dinero u otros activos integrado con el aporte de un nmero plural de personas determinables. Desde ese momento los recursos de las carteras colectivas son gestionados de manera colectiva para obtener resultados econmicos tambin colectivos.

En el mismo decreto se consider a los Fondos de Capital Privado como carteras colectivas cerradas que destinan al menos las dos terceras partes de sus aportes de sus inversionistas a la adquisicin de activos o derechos de contenido econmico diferentes a valores inscritos en el Registro Nacional de Valores y Emisores RNVE; como mnimo, estas carteras deben contar con al menos dos inversionistas. (BRICEO MORENO & CURE) La inversin de los fondos de capital privado (private equity funds) en empresas puede darse de muchas maneras pero las dos ms importantes, dependiendo de la etapa en la cual se realice son: buyout funds y venture capital.Los buyout funds se interesan por empresas maduras, con altos ndices de capital y buena estructura contable as como reconocimiento en el mercado de sus productos, mientras que los venture capital funds realizan sus inversiones en empresas en una etapa temprana de desarrollo, en las cuales puede o no existir un registro de utilidades, una contabilidad estructurada o un reconocimiento de sus bienes y servicios. (SUPERINTENDENCIA FINANCIERA DE COLOMBIA, 2008)

Ilustracin 9. Estadsticas Fondos de Capital Privado en Colombia. Fuente: Ministerio de Comercio, Turismo e Industria. (DUARTE DUARTE, 2010)6.5.2 CAPITAL SOCIAL POR OFERTA PBLICA DE ACCIONES Cuando una empresa desea obtener recursos a travs de la venta de acciones tiene tres opciones:1. Hacer una oferta pblica de valores

2. Hacer una oferta de valores a los accionistas ya existentes

3. Hacer una oferta privadaEn el captulo 6.2 donde se analizaron las fuentes internas de financiacin, se definieron los puntos 2 y 3. En este inciso se va a analizar nicamente el punto 1.

La Resolucin 400 de 1995 proferida por la Sala General de la entonces Superintendencia de Valores (Superintendencia Financiera de Colombia), se considera como oferta pblica de valores aquella que se dirija a personas no determinadas o a cien o ms personas determinadas, con el fin de suscribir, enajenar o adquirir documentos emitidos en serie o en masa, que otorguen a sus titulares derechos de crdito, de participacin y de tradicin o representativos de mercancas, sin dejar de lado las salvedades hechas por la propia norma. Con respecto de las ofertas pblicas de valores en el mercado secundario, debe indicarse que la Resolucin 400 de 1995 ha previsto que stas pueden ser ofertas pblicas de adquisicin OPA`s - u ofertas pblicas para democratizacin. Una OPA se debe efectuar cuando una persona o grupo de personas que conformen un mismo beneficiario real, directamente o por interpuesta persona, quiera convertirse en beneficiario real de ms del diez por ciento (10%) de las acciones ordinarias en circulacin de una sociedad, en ste caso deber adquirir las acciones con las cuales se supere dicho porcentaje a travs de una oferta pblica de adquisicin dirigida a todos los titulares de tales acciones. As mismo cuando una persona o grupo de personas que sea beneficiario real de ms del diez por ciento (10%) de las acciones ordinarias en circulacin y desee incrementar, directamente o por interpuesta persona, su participacin en un porcentaje superior al cinco por ciento (5%) de las acciones ordinarias en circulacin deber hacerlo a travs de una oferta pblica de adquisicin dirigida a todos los titulares de dichas acciones. Las entidades colombianas autorizadas para emitir valores pueden ofrecer tales valores de manera simultnea en Colombia y en el extranjero. En este caso, se requiere autorizacin previa de la Superintendencia Financiera en lo concerniente a la oferta local.6.5.3 OPERACIONES DE LEASING

FEDELEASING define en sentido amplio, el leasing como un contrato mediante el cual una parte entrega a la otra un activo para su uso y goce, a cambio de un canon peridico, durante un plazo convenido, a cuyo vencimiento, el bien se restituye a su propietario o se transfiere al usuario, si ste ltimo decide ejercer una opcin de adquisicin que, generalmente, se pacta a su favor.

Las principales caractersticas de Leasing son:

Es un contrato Bilateral: vale decir, hay obligaciones reciprocas entre las partes contratantes. Se entiende sinalagmtico en el sentido de que las obligaciones generadas del mismo actan las unas como causa de las otras. Es un contrato Consensual: para su perfeccionamiento basta la voluntad de las partes, y no se requiere solemnidad alguna. No obstante lo anterior, para fines probatorios, la mayora de los contratos se hacen constar por escrito y en el caso de leasing inmobiliario, no es extrao que, adems, se eleve a escritura pblica. Es Oneroso: ambos contratantes persiguen con su celebracin un beneficio econmico, gravndose cada uno en beneficio del otro. Es Conmutativo: puesto que existe un equilibrio entre las prestaciones de las partes. Las ventajas que esperan derivar las partes del contrato pueden ser determinadas desde el mismo momento de celebracin del contrato. Es de tracto sucesivo: porque las obligaciones de las partes se van cumpliendo peridicamente durante la vigencia del contrato. Las obligaciones de las partes se cumplen a cada instante, peridico y continuamente. Es un contrato de naturaleza mercantil: dado que se celebra entre comerciantes y sobre bienes susceptibles de producir renta. Inclusive, si el locatario es una persona natural no comerciante, la compaa de leasing como arrendadora siempre es una sociedad comercial, lo que hace incuestionable el que el contrato se rija por las disposiciones de la ley mercantil. Es principal: subsiste por s solo sin necesidad de otro contrato Existen diversas modalidades de Leasing, todos las cuales se enmarcan en dos tipos fundamentales que son el Leasing Financiero y el Leasing Operativo. El Leasing Financiero es un contrato en virtud del cual, una Compaa de Financiamiento Comercial, denominada la leasing, entrega a una persona natural o jurdica, denominada el locatario, la tenencia de un activo que ha adquirido para el efecto y que ste ltimo ha seleccionado para su uso y goce, a cambio del pago peridico de una suma de dinero (canon) durante un plazo pactado y a cuyo vencimiento, el locatario tendr derecho a adquirir el activo por el valor de la opcin de adquisicin. Los elementos que caracterizan al Leasing Financiero son los siguientes: La entrega de un bien para su uso y goce.

El establecimiento de un canon peridico, que lleva implcito el precio del derecho a ejercer una opcin de adquisicin.

La existencia, en favor del locatario, de una opcin de adquisicin al terminarse el plazo pactado en el contrato, que podr ejercer siempre y cuando cumpla con la totalidad de las prestaciones a su cargo.

Que el bien objeto del Leasing sea susceptible de producir renta.

El Leasing Operativo es un contrato en virtud del cual, una persona natural o jurdica, denominada la arrendadora, entrega a otra, llamada la arrendataria, la tenencia de un bien para su uso y goce, a cambio del pago de un canon o renta peridica. Los elementos a destacar del Leasing Operativo son los siguientes: La entrega del bien.

El pago de un canon.

La aptitud del bien para producir renta. La diferencia fundamental entre el Leasing Financiero y el Leasing Operativo consiste en que en el leasing financiero siempre existe una opcin de adquisicin, pactada desde el inicio del contrato a favor del locatario, mientras que en el operativo slo se presenta esta opcin excepcionalmente, y de existir, es por el valor comercial del bien (Opcin de compra a precio comercial). En el leasing financiero, la vocacin del bien es pasar al patrimonio del locatario, al paso que en el operativo es permanecer en poder del arrendador. La opcin de adquisicin en un leasing financiero puede estar determinada en valor en el contrato, o ser determinable siempre y cuando claramente se indique como llegar a su determinacin y dicha determinacin guarde relacin con el valor del bien en el momento en que se inicie el contrato.

La potencial opcin de compra en un leasing operativo, como se dijo, se realiza por el valor comercial del bien, entendido ste valor como aquel precio en el mercado de bienes de similares caractersticas al objeto del contrato, en un momento determinado y considerando el estado en que se encuentra.

Adicionalmente, encontramos las siguientes figuras de Leasing que son variaciones de las dos mencionadas anteriormente: Leasing de Importacin: Es un contrato sobre equipos que estn fuera del pas y por ende deben de importarse. El pago del canon solo comienza cuando el bien importado se encuentra en operacin.

Leasing Inmobiliario: El objeto del contrato es un inmueble el cual debe ser destinado para producir renta

Cross Border Leasing: Es un contrato en el cual la compaa de Leasing y el locatario se encuentran en distintos pases y se rigen por sistemas legales diferentes.

Leasing Sindicado: El activo sujeto del Leasing pertenece a dos o ms compaas de Leasing, nacional o extranjera.

Leasing Internacional: Es un mecanismo que permite a las compaas adquirir bienes en el exterior a travs del Leasing, lo que se deriva en que las empresas puedan contar con equipos y maquinarias extranjeras indispensables en los procesos de modernizacin. El leasing en Colombia se ha establecido como una opcin clara al crdito para el sector productivo, especialmente para financiar la adquisicin de activos fijos. El mayor uso del leasing por parte de las empresas en los ltimos aos, especialmente las de menor tamao sugiere que el leasing puede haber ayudado a reducir las restricciones financieras y, al facilitar el acceso a bienes de capital ha promovido la inversin en capital fijo, impactando positivamente el comportamiento de la productividad de la inversin y por ende estimulado el crecimiento econmico de largo plazo. Por tal motivo, la poltica econmica colombiana de los ltimos aos ha apoyado el desarrollo del leasing en el pas a travs de las ventajas tributarias de su uso, como una forma de irrigar recursos hacia las empresas que ms enfrentan dificultades para acceder a la financiacin bancaria tradicional. (SALAZAR, CABRERA, & BECERRA, 2011)

Ilustracin 10. Evolucin de los Saldos de Cartera por Operaciones de Leasing en Colombia. Fuente: Superfinanciera. Elaboracin propia.

Ilustracin 11. Evolucin de los Saldos de Cartera por Operaciones de Leasing Comercial en Colombia. Fuente: Superfinanciera. Elaboracin propia.

Ilustracin 12. Evolucin de los Saldos de Cartera por Operaciones de Leasing de Consumo en Colombia. Fuente: Superfinanciera. Elaboracin propia.

Ilustracin 13. Evolucin de los Saldos de Cartera por Operaciones de Leasing de Consumo en Colombia. Fuente: Superfinanciera. Elaboracin propia. Como mecanismo de financiacin, la utilizacin del Leasing es bsicamente un crdito puro ya que las cuotas tienen bsicamente dos componentes: la amortizacin del capital y los intereses sobre el crdito no amortizado. Por lo anterior el costo de financiacin de una operacin de Leasing es igual a calcular el costo de un crdito bancario tradicional sumndole los gastos en que se incurre por concepto de comisiones pagadas a la entidad arrendadora y restando las deducciones fiscales que se obtienen por el canon pagado.

6.5.4 OPERACIONES DE FACTORING El Factoring es una operacin finan

Documents

Analisis de la estructura