Gestion par la Valeur Value Based Management

Fabrice Lobet

Séminaire Be Angels Diegem, 19 février 2013

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 2 Fabrice Lobet

Fondements de la gestion par la valeur

(VALUE BASED MANAGEMENT)

► La maximisation de la valeur de l’entreprise devrait être le

principe directeur de toute décision managériale

► Il peut exister un conflit entre les intérêts des actionnaires

et ceux du management (conflits d’agence)

► Il existe une asymétrie de l’information entre actionnaires

et management

Principe

► L’entreprise crée de la valeur pour les actionnaires à partir

du moment où le rendement du capital investi excède le

coût d’opportunité de l’investissement

Origine du concept

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 3 Fabrice Lobet

Principes de valorisation Méthode de l’actif net (corrigé) ► Principe

VALEUR DES FONDS PROPRES = TOTAL DE L’ACTIF - DETTES

► Corrections de l’actif comptable

► Elimination des frais d’établissement, de restructuration et d’augmentation

de capital

► Vérification de la valeur économique des actifs incorporels

► Réévaluation des immobilisations corporelles et des stocks

► Nettoyage des créances douteuses

► Etc.

► Avantages et inconvénients

► + Simplicité et objectivité de la méthode

► - Difficulté de réaliser certaines corrections

► - Omission des possibilités de rentabilité future

► - Omission des actifs et engagements hors bilan

► Dans la pratique : ajout d’un « goodwill »

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► Principe

Etape 1 : sélection d’entreprises comparables

Etape 2 : calcul des multiples sur base

- de la capitalisation boursière

- du prix payé lors d’une transaction

Etape 3 : application de la moyenne ou de la médiane des multiples calculés aux agrégats

de la société à valoriser pour déterminer une fourchette de valeurs d’entreprise

► Multiples utilisés

► Valeur d’entreprise / EBITDA

► Valeur d’entreprise / EBIT

► Valeur d’entreprise / Chiffre d’affaires

► Avantages et inconvénients

► + Simplicité de la méthode

► - Application difficile dans certains cas (marges négatives ou volatiles)

► - Valeurs élevées (liquidités ou synergies)

► - Partialité dans le choix des entreprises comparables

Principes de valorisation Méthode de marché

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 5 Fabrice Lobet

► Calculs

► La valeur de l’entreprise correspond à la somme des cash-flow libres futurs

actualisés

Valeur d’entreprise = CFLt

(1+CMPC) t

CFLn

(CMPC - g) T=1 à n Σ +

► Avantages et inconvénients

► + Le DCF réunit un large consensus

► + Le DCF tient compte des espoirs et prévisions des acheteur et vendeur

► + Le DCF tient compte des risques et incertitudes

► - La mise en œuvre reste complexe

► - Le business plan proposé ne fait pas toujours l’unanimité

► Principes de base

► La valeur correspond au rendement futur de l’entreprise actualisés au coût

d’opportunité de l’acheteur

► Les cash flows libres sont calculés à partir du plan d’affaires

► Le taux d’actualisation reflète l’ensemble des risques

Principes de valorisation Méthode des cash flows actualisés

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 6 Fabrice Lobet

Mesure de la création de valeur

EV = Capital inv. x ROCEt

(1+CMPC) t Σ

< 0

Destruction de valeur

pour l’investisseur

> 0

Création de valeur

pour l’investisseur

Rendement de

l’entreprise Return on Invested Capital

Rendement

espéré CMPC

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 7 Fabrice Lobet

Les leviers de la création de valeur

Levier opérationnel

(augmentation des cash flows)

Levier temporel

(multiple de sortie)

Levier financier

(endettement)

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 8 Fabrice Lobet

Rendement du capital investi

RENDEMENT

► Résultat Opérationnel Net Après Impôt

(RONApI ou NOPAT)

Résultat d’exploitation

- Impôt sur le résultat

► Corrections

Certaines provisions

Avances récupérables

Rentes du leasing opérationnel

Amortissements sur imm. Incorporelles

Frais non récurrents

Escomptes

Autres …

INVESTISSEMENT

► Capital Investi

Total du passif

- Dettes commerciales

- Acomptes reçus

- Dettes fiscales, sociales et salariales

- (Autres dettes)

► Corrections

Plus-values actées

Intégration des provisions

Activation du leasing opérationnel

Activation des imm. Incorporelles

Autres …

RONApI t

Capital Investi t-1

Retour sur

investissement =

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 9 Fabrice Lobet

Mesurer la Création ou la Destruction de valeur

Rendement du

Capital Investi

(ROIC)

CMPC

ECONOMIQUE

DIMENSIONS

ECART Création

(destruction)

de valeur

Retour global sur investissement d’un projet de

croissance (8%)

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 10 Fabrice Lobet

-

-

+ =

= %

=

=> Structure du capital

Taux d’imposition

Mesurer la Création ou la Destruction de valeur

Rendement

(RONApI)

Capital investi

Coût des fonds

propres

Coût de la dette

Rendement du

Capital Investi

(ROIC)

CMPC

FINANCIERE / GESTION ECONOMIQUE

Ventes

Coûts

opérationnels

Impôt

opérationnel

BFR

Immobilisations

DIMENSIONS

ECART Création

(destruction)

de valeur

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 11 Fabrice Lobet

-

-

+ =

= %

=

Débouchés de marché

Concurrence.

Innovation

Politique de ristourne

Levier opérationnel

Internalisation

Sous-traitance / Partenariat

Politique du personnel

Taux d’imposition

Politique fiscale

Gestion des stocks

Négociation DPO/DSO

Recours factoring, etc

Investissement vs location

Calcul NPV

=> Structure du capital

Taux d’imposition

Risque sectoriel

Risques spécifiques

Mesurer la Création ou la Destruction de valeur

Rendement

(RONApI)

Capital investi

Coût des fonds

propres

Coût de la dette

RISQUE

Rendement du

Capital Investi

(ROIC)

CMPC

OPERATIONNELLE FINANCIERE / GESTION ECONOMIQUE

Ventes

Coûts

opérationnels

Impôt

opérationnel

BFR

Immobilisations

DIMENSIONS

ECART Création

(destruction)

de valeur

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 12 Fabrice Lobet

-

-

+ =

= %

=

Débouchés de marché

Concurrence.

Innovation

Politique de ristourne

Levier opérationnel

Internalisation

Sous-traitance / Partenariat

Politique du personnel

Taux d’imposition

Politique fiscale

Gestion des stocks

Négociation DPO/DSO

Recours factoring, etc

Investissement vs location

Calcul NPV

=> Structure du capital

Taux d’imposition

Risque sectoriel

Risques spécifiques

Mesurer la Création ou la Destruction de valeur

Rendement

(RONApI)

Capital investi

Coût des fonds

propres

Coût de la dette

RISQUE

Mo

dèl

e d’affaire

S

. fis

cale

S

trat

égie

de

fin

ance

men

t S

. d’in

vest

. S

. BF

R

Rendement du

Capital Investi

(ROIC)

CMPC

STRATEGIQUE OPERATIONNELLE FINANCIERE / GESTION ECONOMIQUE

Ventes

Coûts

opérationnels

Impôt

opérationnel

BFR

Immobilisations

DIMENSIONS

ECART Création

(destruction)

de valeur

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 13 Fabrice Lobet

QUESTIONS

19 février 2013 Gestion par la valeur Page 14 Fabrice Lobet

Coordonnées

Fabrice Lobet Senior Manager

Tel.: +32 (0)2 774 92 27

Mobile: +32 476 21 54 87 Email: fabrice.lobet@be.ey.com

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