Admin Financiera - Tapia

8/18/2019 Admin Financiera - Tapia

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LA FUNCIÓN FINANCIERA

Gustavo Tapia

I. INTRODUCCIÓN. DECISIONES FINANCIERAS BÁSICAS EN LASORGANIZACIONES

Para dar cumplimiento a la Misión y demás objetivos y favorecer el alcance planteadoen la Visión, las Organizaciones despliegan la función financiera como una de lasactividades fundamentales - por su valor estratégico y pragmatismo - en el proceso detoma de decisión.

Así es que en ejercicio de la función financiera y para los diferentes niveles operativos,

tácticos y estratégicos, se lleva a cabo un conjunto integrado de tareas, basado en elvalor económico-social de la Organización, que se denomina Gestión Financiera.

En las llamadas Finanzas Corporativas, la gestión financiera se transforma en unsistema de medición de resultados e integrador de temáticas diversas: económicas,comerciales, productivas, logísticas, administrativas, etc., presentes en la formulación yejecución de la estrategia elegida. En consecuencia, los análisis técnicos - referidos aestándares físicos, cantidades, procesos productivos -, considerados al relevar la

productividad, como así también los estudios de mercados, precios, costos, que afectanla rentabilidad económica, se entrelazan con los aspectos financieros, en los cuales eltiempo es un factor determinante de la disponibilidad de los recursos que la

Organización pretende valuar.

La productividad afecta la rentabilidad, y esta incide sobre la disponibilidad.Cantidades, precios y tiempo, son los elementos primarios que deben considerarse en el

proceso de Gestión de Valor durante el cual se manifiesta la Función Financiera.

El planteamiento precedente vincula la función financiera con los aspectos estratégicosy abre el camino para la elaboración de los procesos de planeamiento y de control,requeridos para evaluar los resultados de la gestión. Estos procesos soportan lasDecisiones Financieras, contemplando elementos contextuales y aspectosintraorganizacionales que repercuten dinámicamente y en relación sistémica. Desde un

punto de vista descriptivo, y sobre la base de lo antedicho en este párrafo, podemosclasificar las decisiones financieras en: decisiones de inversión y decisiones definanciamiento. El input para la formación de las decisiones mencionadas, que alimentala gestión financiera, estará conformado por herramientas provenientes del ámbito delcálculo financiero, por elementos de análisis económico-financiero y por instrumentos

provenientes de la estadística y las teorías de decisión. Los primeros, aportan elconcepto de tasa de interés, el de rentas y los sistemas de préstamos como los másdestacados en las operaciones de índole financiera; los segundos, dan lugar a laconfección de reportes y análisis de situación como los presupuestos, uso de índices eindicadores, estado de origen y aplicación de fondos, costo utilidad volumen, punto deequilibrio; los terceros posibilitan un tratamiento más completo y eficiente de lascuestiones relacionadas con el riesgo y la incertidumbre.


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Presentamos a continuación el esquema de la Función Financiera con los elementos deentrada y salida que ingresan y egresan de la gestión financiera:

E S Q U E M A D E L A F U N C I O N F IN A N C I E R A

E l e m e n t o s d e C á l c u l oF i n a n c i e r o : t a s a s ;s i s t e m a s , r e n t a s .

E l e m e n t o s d eE s t a d í s t ic a y Te o r í a

D e c i s i ó n : p r o b a b i l i d a d ,d i s t r i b u c i o n e s , m a t r i c e s ,

c r i t e r i o s

E l e m e n t o s d e A n á l i s isF i n a n c i e r o : I n d i c e s ,

P u n t o E q u i l ib r i o , C U V,E O A F, P r e s u p u e s t o s

C a s h F l o w s

L A F U N C IO NF I N A N C I E R A

D e c i s i o n e s d eI n v e r s i ó n

D e c i s i o n e s d eF i n a n c i a m i e n t o

E v a l u a c i ó n d eP r o y e c t o sI n v e r s i ó n

A d m in is tr ac ió nC a p i t a l d e

T r a b a j o

C o s t o d eC a p i t a l . R e n t a b .

/ R i e s g o s

E s t r u c t u r a d eC a p i t a l i z a c i ó n1 . F l u jo F o n d o s2 . Va l o r t i e m p o d i n e r o3 . I n c r e m e n t a l id a d4 . R i e s g o

C o n t e x t o I n t e r n o e I n t e r n a c i o n a l . G l o b a l i z a c i ó n .

C o n t e x t o I n t e r n o e I n t e r n a c i o n a l . G l o b a l i z a c i ó n

Objetivos de la Organización y papel de las Finanzas

Definidas la Misión y Visión de la Organización, es necesario enunciar el o losobjetivos que se persiguen, Vg., obtención de mejores resultados, mayor participaciónen el mercado, calidad en los procesos y mejoramiento continuo, desarrollo einvestigación, etc. Detrás de esta enunciación habrá una repercusión económica-financiera en la que se buscará maximizar el valor de la Organización. Por eso, elobjetivo de la Función Financiera es maximizar el valor que tiene la Empresa para susdueños. De este proceso de valorización, surgirán los resultados, que necesariamentedeben contrastarse con las posibilidades reales que ofrece el mercado. Es importantedestacar que el objetivo de maximizar valor incluye el de maximizar la ganancia, peroque esta última no puede desplazar a la primera, ya que también deben evaluarse

políticas de riesgo y atender a la duración de las operaciones.

Establecido el objetivo, es preciso determinar las metas que en un sentido prácticoexplican el cumplimiento del primero. De esta forma, la gestión financiera trabajará convariables operativas que son esenciales en la elaboración y aplicación de las estrategias

para lograr los fines de la Organización.

Siendo el objetivo maximizar el valor de la inversión (activos, bienes, negocios,recursos aplicados) podría considerarse que la relación: Activos Corrientes sobre

Activos No Corrientes sea un indicador eficaz para elegir la estrategia corporativa y a partir de ella, las demás estrategias, de precios, costos, productos, etc. Esta relaciónrepresentará la variable operativa que explicará que a un valor de relación determinado

– sobre la base de una estrategia diseñada – se maximice el valor de la decisión deinversión. En tanto, si el objetivo es minimizar el valor de la financiación (pasivosajenos o propios), la relación: Pasivos Ajenos sobre Patrimonio Neto podrá ser el


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indicador operativo en el cual en uno de sus valores se logre minimizar el costo de lafinanciación.

En los gráficos que se muestran seguidamente se pueden observar los puntos optimizan

las estrategias señaladas:

A c ti v o C o rr ie n te s / A c ti v o N o C o rr ie n ts

Va l o r I n v e r s i ó n

a q u í s e m a x im i zal a e s t r a t e g i a d ei n v e r s i ó nx

P a s i v o a j e n o s /P a t r im o n i o N e t o

C o s t o F i n a n c i a c ió n

a q u í s e m i n i m i z al a e s t r a t e g i a d ef i n a n c i a c i ó n

x

Resumiendo, el objetivo de la empresa es crear valor para sus accionistas, es decirmaximizar su Patrimonio Neto, pero siempre observando el largo plazo –alcance de laVisión- junto a la continuidad de la Organización y la viabilidad de los negocios. Por lotanto, las finanzas se ocupan de utilizar de la forma más adecuada posible los recursosfinancieros, que como sabemos no son ilimitados, bajo un contexto de incerteza para

satisfacer la consigna de creación de valor económico y social – a fin de que seatambién sustentable y perdurable - .

Aún en otras regiones, particularmente en Europa, (J.Fred Weston, Thomas E. Copeland(1995: 12), se hace mención de que la maximización del precio de las acciones no es elúnico propósito que se persigue, sino que es frecuente tener como meta la rentabilidadde largo plazo y otras referidas al bienestar social. Todo esto sin perjuicio de que lasdecisiones financieras afectan el precio de las acciones de una empresa e influyen sobrela corriente de flujo de efectivo y sobre el grado de riesgo de cada compañía.


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Conceptos fundamentales asociados

En la gestión financiera intrínsecamente están presentes los conceptos de valor tiempodel dinero, el riesgo, la incrementalidad en la toma de decisiones o el análisis derentabilidad financiero. Todos ellos, contribuyen a ejercer la función financiera desdeuna óptica realista en pos de la creación de valor. Adicionalmente, como comenta el Dr.Ricardo Pascale (1998), se perciben las finanzas como una extensión de la teoríamacroeconómica de la firma.

Aplicaciones y relaciones de los conceptos asociados con la función financiera:

• Flujos de Fondos: La mayor parte de la información surge de la contabilidadmisma sin perjuicio de que ésta no es la única fuente de información,requiriéndose también presupuestos, planes de negocios y proyectos, tableros decontrol, etc. De ellos surge una metodología en la cual se asocia el concepto y lacifra de ésta a un momento determinado. Hacerlo de este modo implica que lamedición del valor a un momento determinado – usualmente al inicio del

período – se rige por lo percibido a diferencia de la contabilidad en la cual el principio rector es el devengado. Los diferentes conceptos presentados entérminos de flujo de fondos podrán ser descontados a una tasa de costo total definanciación tomada como tasa de corte en la toma de decisiones, a fin decalcular el Valor Actual del mencionado flujo de fondos.

Si bien llamamos tasa de descuento, el procedimiento aplicable es el de unaactualización financiera que se realiza a los efectos de poder comparar cifras

homogéneas. Este análisis está ligado al valor del tiempo en el horizonte de plazo considerado y demuestra que con independencia de los efectos de lainflación, un peso hoy tiene un valor superior que un peso mañana. Así porejemplo, un ingreso con igual valor nominal tendrá un valor presente diferente,según se lo perciba dentro de 3, 9 o 12 meses. Los individuos y lasorganizaciones aplicarán técnicas en las que se atienda a la generación de fondosy a la demora en la aplicación de fondos, previa evaluación de que las políticasseleccionadas no le provoquen un perjuicio productivo o comercial.

• El riesgo y el rendimiento: El contexto en que se lleva a cabo el proceso dedecisión financiero es de riesgo e incertidumbre. A estos efectos, se tratará de

tener una gestión de riesgos efectiva en la cual los riesgos que se asuman seanestrictamente los necesarios para llevar a cabo la estrategia preestablecida en laque previamente fueron ponderados los rendimientos con los riesgos deoperación. Desde esta posición podemos decir que un peso sin riesgo vale másque un peso con riesgo fundamentándose la explicación en que la tasa dedescuento que se aplique sobre un concepto más riesgoso será mayor y por endeel valor actual resultante menor.

La teoría financiera supone que los agentes son adversos al riesgo. Por lo tanto, para un determinado nivel de riesgo, eligen la inversión que ofrece un mayorrendimiento esperado, o, para un determinado nivel de rentabilidad esperada,eligen la inversión que tiene menor riesgo. Cada nivel de riesgo asocia unrendimiento esperado. En ciertas circunstancias, aumentar el uso de recursos deterceros provoca por un lado, una disminución en el costo del financiamiento de


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la empresa y por el otro, un incremento del riesgo. De allí la íntima relaciónentre rendimiento y riesgo para un activo o pasivo particular. Generalmente, estarelación entre riesgo y rendimiento esperado para una decisión financiera es

positiva, es decir, que a menor riesgo, menor rendimiento y por ende, a mayor

riesgo mayor rendimiento.

Las políticas de riesgo, apuntarán de ser posible y conveniente a su eliminación,aunque en la mayor cantidad de casos se implementan políticas de reducción ode compensación. El análisis de riesgo tendrá efectos individuales sobre elobjeto específico de decisión –una operación financiera, un proyecto deinversión, etc.- y sobre el conjunto de negocios de la Organización dada lacorrelación que puede existir entre ellos en la órbita de la empresa. Por estemotivo se evaluará específicamente el riesgo de una cartera o portafolio deactivos que lo componen sean de tipo financiero (acciones / bonos), o físicos(negocios / proyectos).

• El impacto de la inflación en las decisiones financieras: cuando se valúa un proyecto de inversión, además que es difícil proyectar las entradas y salidas defondos para toda la vida del proyecto, resulta básico - aunque sea tarea difícil -,

pronosticar la inflación que puede producirse para el lapso correspondiente. Enestos casos se transformará el flujo corriente en un flujo de fondos en términos

de valores reales , empleándose una tasa de costo real para conocer el valoractual neto.

La relación entre la tasa aparente de interés, la tasa real y la tasa de inflación es:

( ) ( )(0; ) (0: ) (0; )1 1 1

a r t t i i ϕ ⎡ ⎤ ⎡ ⎤ ⎡ ⎤+ = + +⎣ ⎦⎣ ⎦ ⎣ ⎦ t

Donde: es la tasa de interés aparente( )(0; )a

t i

es la tasa de interés real( )( 0: )

r t i

(0; )t ϕ es la tasa de inflación

• Las variables de flujo y las variables de stock: las finanzas toman enconsideración tanto las variables de flujo (por ejemplo los ingresos y egresos)como las variables de stock (cuentas a cobrar, inventarios, etc.). La distinción delas variables mencionadas permiten sacar conclusiones de un flujo de fondossobre la liquidez de los activos, o bien sobre la exigibilidad de las deudas, lacapacidad de pago, etc.

• La incrementalidad y las sinergias: El proceso de valuación de activos y pasivosque se presenta en las decisiones financieras sirve para conocer el valor de unnegocio, un proyecto, una empresa, una operación, una estrategia, etc., y poder

seleccionar entre las opciones la más conveniente considerando la productividad,la rentabilidad y la disponibilidad. En los análisis financieros suelen trabajarsede manera incremental o marginal para favorecer la comparación de las


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alternativas. Sin embargo, no debe perderse de vista que la decisión de un activoindividual tiene efectos sobre el conjunto de los activos por lo que para elcálculo incremental se tomará en cuenta el valor final de los activos conjuntosincluyendo la incorporación del activo sobre el cual se está decidiendo su

incorporación versus el conjunto de activos excluyendo el referido activo bajodecisión. Por su puesto que la diferencia entre los valores conjuntos – con y sinactivo bajo decisión -, para cada momento del flujo de fondos, es igual que laconfección positiva del flujo de fondos que genera el activo bajo decisión, perolo que se pretende es facilitar todos los efectos que éste genera sobre el conjunto,dado que estos efectos son parte del flujo de fondos incremental que repercutirásobre el valor actual que se determine. Bajo esta perspectiva, también, podrávaluarse además de los conceptos principales, otras operaciones secundariasligadas con las primeras, o bien las denominadas sinergias en las cuales se

pretende calcular el valor de los efectos de la economía de escala o la reducciónde gastos de estructura, etc., producidos por la posibilidad de generar un flujo defondos especial en el cual se presenten ingresos adicionales o ahorro de costos,respecto al flujo de fondos principal, y que inciden sobre el valor de la decisióny la construcción de valor de la Organización.

II. GESTIÓN BASADA EN VALOR: PLANIFICACIÓN Y CONTROL

La Dirección debiera controlar la gestión de producción de valor para lo cual esnecesario designar unidades desde el top management a los niveles operativos. Es

preciso difundir la mentalidad y estilo de trabajo sistémico de esta metodología. Elcompromiso con el sistema y las decisiones prácticas para su implantación corrigen lasdisfuncionalidades y optimizan el funcionamiento.

La puesta en marcha, requiere de una estrategia que contenga las metas y los medios,contemplados en un plan con estimaciones parciales y tiempos de logro. En este sentido,la gestión de valor como filosofía, es un servicio sobre el entorno, aún cuando losdueños de la Organización busquen maximizar los retornos de la inversión de capital enel mediano y largo plazo.

Operativamente, la gestión de valor, reduce la complejidad de problemas en las

dimensiones temporales y estructurales, guiando metódicamente las actividades de losequipos implicados en el proceso de producción de valor. La gestión de valor tambiénes un sistema social con dimensiones de comunicación e interacción personal, en el quese integran segmentos de potencialidades y acciones.

Este sistema conforma una red de comunicación de decisiones con una dimensióninformacional básica, que representa un foco de intercambios y acoplamientos con elexterior. Un sistema de gestión de valor, también considera a la dimensión ecológica enlas relaciones intra e inter organizacionales.

Se comprende entonces, tal como lo mencionáramos anteriormente, que la estrategia de

Valor basado en la Gestión, sugiere que las Organizaciones deben maximizar el valor dela empresa y no la ganancia, lo que por otra parte tiene efectos más positivos sobre lacapacidad competitiva.


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Las herramientas esenciales para la utilización de esta tecnología son: la apertura mentaldel management, la madurez en la asunción de riesgos, la sistematización yestructuración del proceso, la orientación al cliente y la buena lectura del contexto

interpretando tendencias y evoluciones.

La Gerencia basada en Valor (GBV) es un efectivo vínculo entre la estrategia y lasmediciones para la creación de valor, lo que se manifiesta al exteriorizar los procesos

principales:

1) desarrollar estrategias para maximizar el valor2) traducir la estrategia en metas -corto y largo plazo- enfocada a los inductores de

valor3) desarrollar planes de acción y presupuestos a las metas previstas4) introducir sistemas de medición de resultados y esquemas de compensación

Para subsistir y crecer en mercados altamente competitivos y globalizados, es necesariogerenciar la empresa con criterios de creación de valor. Entre las operaciones másimportantes y frecuentes podemos mencionar: adquisición de empresas, alianzasestratégicas, opciones de negocios corporativos.

La Gerencia Basada en Valor (GBV) es un proceso integral diseñado para mejorar lasdecisiones estratégicas y operacionales hechas a lo largo de la organización, a través delénfasis en los inductores de valor corporativos.

También es un proceso administrativo total, que requiere conectar la fijación deobjetivos corporativos con el empleo de recursos, con la estrategia de desarrollo, con lamedición del desempeño y la remuneración, con la creación de valor. Para la granmayoría de empresas, lo anterior requiere un cambio dramático de culturaorganizacional, el cual genera tensiones al interior de las compañías.

GBV

UnidadesEstratégicasde negocios yUtilización de

Recursos

EstrategiaCorporativay Enfoque de

Valor

EstructuraCorporativa

yEstrategiaFinanciera

Medición delDesempeño

Remuneraciónatada al

Desempeño

Objetivosy Metas de la

empresa


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La forma de mejorar estos problemas internos es el compromiso y apoyo de losdirectivos y la alta gerencia. El cambio se inicia por la cabeza de la organización, sineste apoyo y compromiso, se corre el riesgo de fracasar en la implementación delsistema.

El administrador que genera valorPara la construcción de habilidad para crear y administrar valor el gerente requiere:• Enfoque del plan y ejecución desde la perspectiva de la generación de valor.• Desarrollo de objetivos e indicadores de desempeño orientados al valor.• Relacionar el sistema de remuneración con la generación de valor.• Evaluar decisiones estratégicas de inversión por su impacto sobre el valor.• Comunicar a los inversionistas y analistas, el valor de los proyectos.

Valor en la PlaneaciónUna de las principales razones para que una empresa tenga un buen desempeño es elenfoque de creación de valor en el desarrollo del plan de negocios. Los planes de lacompañía deben incluir un profundo análisis del valor de cada una de las líneas denegocio, bajo varios escenarios alternativos. La empresa puede utilizar el pentágono dereestructuración, para identificar cualquier oportunidad de reformar su portafolio.

Este pentágono se puede explicar de la siguiente manera:

• Valor actual de mercado:Para hacer un análisis del valor de la empresa se desarrolla el siguiente análisis, que

permite obtener los vacíos y fallas de la misma:

- Análisis del mercado con obtención de la rentabilidad que consiguen losaccionistas versus otras inversiones.

- Análisis comparativo del desempeño corporativo, donde se compara la propiaempresa con otras del mismo sector.

- Identificar los negocios generadores de fondos y las tasas de retorno

43

2

ValorActual deMercado

1

5

Valor óptimoreestructurado

Oportunidad demáxima

reestructuración

Valor potencialcon mejorías

externas

Valorpotencial con

mejorías

internas

Valorar la empresacomo es

Vacíos en la actual percepción

Oportunidadesestratégicas y

operativas

Oportunidades deingenieríafinanciera

Oportunidades deventa y adquisición


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- Síntesis de las bases explicativas del valor de mercado actual.

• Valorar la empresa como es:Se realiza una proyección de cada unidad estratégica de negocio, basada en el

desempeño histórico reciente, con el fin de conocer el valor bruto de cada uno ycompararlo con las proyecciones hechas en la planeación. Este análisis posibilitaconfrontar el plan con el pasado, de manera tal que para mejorar el desempeñoanterior, deben buscar nuevos planes y estrategias.

• Valor potencial con mejorías internas:Luego de los pasos previos, se procederá a identificar los inductores de valor paracada negocio y el impacto que sobre la Organización –en términos de valor de laempresa- podrían tener cambios en indicadores operacionales tales como el capitalde trabajo, el margen operativo o el crecimiento en ventas; Vg., cómo cambiaría elvalor de la empresa si el crecimiento en ventas asciende en un 1%, el margenoperativo crece 0.5 % y se reduce la utilización intensiva de capital, manteniendolos demás factores constantes.El siguiente paso consiste en comparar la empresa con otras similares, utilizando susresultados como patrón de desempeño operacional. Para ello, la empresa se debe vercomo un sistema que permita comparar detalladamente, sus costos, su productividady su nivel de inversión con respecto a la competencia. Esta tarea, efectuada juntocon los encargados de las divisiones operativas, pondrá de manifiesto el desempeño

por áreas.

• Valor potencial con mejorías externas:

Se realiza una investigación externa bajo tres diferentes escenarios, con la cual se pretende establecer, como en los anteriores análisis, nuevas y mejores estrategias denegocio pero desde la perspectiva de ventas o adquisiciones:- Vender a un socio estratégico con la capacidad de hacer los cambios requeridos

para incrementar el valor del negocio, con lo que se pretende conocer quéaspectos mejoraría un socio estratégico de gran capacidad, por ejemplo enmercadeo o en la misma administración, con el fin de establecer nuevasestrategias que puedan mejorar el desempeño.

- Liquidación parcial o total, se realiza para saber si la compañía vale másliquidada que en operación.

- Fraccionamiento de la empresa, consiste en separar cada unidad estratégica de

negocio y valorarla, con esto se pretende concluir si la compañía valdría más, enel mercado, fraccionada que como un todo -en el caso de tener más de unaunidad de negocio-.

• Valor óptimo reestructurado:Mediante la administración financiera se busca establecer una nueva estructurafinanciera, agresiva y capaz de tomar ventaja de los beneficios del endeudamiento eimpuestos. Muchas empresas han tomado la decisión de incrementar sus niveles dedeuda (leverage financiero) asociado al desempeño previsto y la generación devalor, para lo cual se observará el comportamiento de la tasa de interés, las reservasfinancieras y el acceso a préstamos.


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Está implícito en la Gestión Basada en Valor, el planeamiento y el control como dosacciones de una única gestión, en la cual al momento de planearla se va diseñando elcontrol de gestión y al controlarla se considerarán también cuestiones referentes a la

planificación.

III. DECISIONES DE INVERSIÓN Y DE FINANCIAMIENTO.

Las decisiones financieras elaboradas en el ejercicio de la función financiera, lasclasificaremos en decisiones de inversión y en decisiones de financiamiento. De estamanera, podremos focalizar en: a) la maximización de los rendimientos de los activoscon independencia de su financiación, y b) la minimización de los costos de los pasivosque financian una inversión productiva.

Este análisis individual de las decisiones, una vez efectuado, debe confluir en unanálisis conjunto que las integre, dado que maximizando los recursos empleados yminimizando el costo de capital del endeudamiento se apunta a maximizar el valor de la

participación de los dueños de la Organización a través de la mejor decisión financierade la operación proyectada.

Adicionalmente cuando calculamos el Valor Actual Neto de un flujo de fondos querepresenta las operaciones de una empresa, un negocio o un proyecto, como veremosmás adelante, se comparará la tasa de retorno de la inversión (TIR) con una tasa de corteVg. el costo de capital total de la empresa (Ko). En este caso, se pretende usar uncriterio de decisión que determine la una opción óptima de inversión respecto de lasituación inicial. Por eso la TIR del flujo de fondos está emparentada con la Decisión deInversión y mientras mayor sea, los efectos sobre el Valor Actual de la Inversión seránmayores, en tanto, la tasa de costo de capital total está emparentada con la Decisión deFinanciación y en la medida que sea menor también tendrá efectos más positivos sobreel Valor Actual de la Inversión.

Adicionalmente, la comparación entre TIR y Ko con brecha positiva es el primer paso para instalar el concepto de Valor Económico Agregado (EVA) empleado comoinductor de valor en la gestión organizacional.

La decisión financiera bajo análisis podemos medirla y evaluarla por medio de lassiguientes formas de incremento de riqueza:

• A través del Valor Actual Neto

• A través del Valor Agregado Económico

Valor Actual Neto

Los ingresos y egresos de fondos se computan en el momento de percepción del dineroy de erogación de fondos respectivamente, es decir, deben computarse por su

percepción financiera. Todos los ingresos y egresos de fondos deben ubicarse en eltiempo. Se introduce el factor tiempo actualizando el flujo de fondos a una tasa de cortei


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01

.(1 )n

k k

k

VAN I FF i −=

= − + +∑

Donde: 0 I es la inversión inicial

k FF es fondo que corresponde al período k del flujo de fondos

(1 ) k i −+ es el factor de actualizacióni es la tasa de corte

La inversión será aceptada si el Valor Actual Neto es mayor o igual que cero yrechazada si éste es negativo.

La diferencia entre la inversión inicial del proyecto y el flujo de fondos esperados

descontados - actualizados desde el punto de vista de Matemática Financiera - a la tasade corte, representa el incremento, positivo o negativo del Patrimonio Neto de laempresa.

0 01

.(1 )n

k n k

k

PN PN PN I FF i −=

Δ = − = − + +∑

Valor Agregado Económico (EVA)

¿Cómo se sabe si a lo largo de un ejercicio se maximizó el valor para el conjunto de laempresa, lapso en el cual se tomaron varias decisiones financieras (decisiones deinversión, de estructura de financiamiento) cuyo Valor Actual Neto, a priori, era

positivo? En la empresa inciden por ejemplo, decisiones que se tomaron hace 3 períodosy que tienen 5 años de duración, otras que se tomaron éste período y tienen 2 años deduración y otras que tienen 7 meses de duración y que se ejecutaron durante el presente

período.

Las distintas medidas contables (como el crecimiento de las ganancias, el rendimientosobre los activos o el rendimiento sobre el patrimonio neto) no tienen en cuenta elriesgo involucrado en el negocio, ni las estructuras financieras empleadas. Surgeentonces, el EVA ( economic value added ) para medir la creación de valor de lasdecisiones que se van realizando en un determinado período. Profundizaremos sobre elconcepto EVA en el capítulo 3.

n

Retomando la clasificación de las decisiones financieras y como explica el Dr. ClaudioSapetnitzky (2000), las relativas a la obtención de recursos son decisiones definanciamiento en tanto las referidas a la asignación de recursos son decisiones deinversión.

En el esquema de Función Financiera exteriorizado anteriormente, se ha diferenciadoademás a las decisiones de inversión atendiendo a los efectos coyunturales oestructurales que provocan. Así las que tienen una mayor repercusión en el corto plazo

están en vínculo estrecho con la forma de administrar el capital de trabajo o de giro, entanto que las también afectan el mediano y largo plazo se relacionan con la evaluaciónde los proyectos de inversión.


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Respecto de las decisiones de financiamiento también podemos distinguir las relativasal costo de capital, concepto presente a lo largo de toda la obra, y las asociadas a lamezcla de estructuras de capitalización – financiación en busca de un óptimo que

minimice el referido costo de capital de la empresa.

IV. ROL DEL HOMBRE DE FINANZAS EN EL PROCESO DECISORIO.

La tarea del Ejecutivo Financiero es adquirir y utilizar fondos para maximizar el valorde la empresa. Algunas de las actividades que realiza para llevar a cabo éste objetivoson:

• Planeación y confección de pronósticos: el gerente financiero interactúa conotros gerentes para confeccionar los planes que determinarán la posición futurade la empresa

• Toma de decisiones de inversión y decisiones de estructura de financiamiento: Alos efectos de mantenerse con la porción de mercado donde la empresa generariqueza, deberá realizar inversiones en plantas, maquinarias e inventarios. Lafunción financiera debe dar respuestas a preguntas como cual es la mejor formade financiar los nuevos activos que deban ser adquiridos a los efectos desatisfacer la demanda, o si para ello aplica recurso propios o de terceros, a cortoo largo plazo, etc.

• Coordinación y control: el Ejecutivo Financiero trabaja en conjunto con otrasáreas como operaciones, comercialización o investigación. Todas las decisiones

que se toman en la empresa tienen implicancias financieras, por ejemplo, lasdecisiones de comercialización afectan a la tasa de crecimiento de las ventas yen consecuencia a las decisiones de inversión en planta, equipo, activos, etc.

• Relación con los mercados financieros: el Ejecutivo financiero actúa comointermediario entre la empresa y el mercado de dinero o de capitales. Todas lasempresas se ven afectadas por el mercado financiero, en el cual obtiene losfondos, se negocian las acciones de la empresa y otros valores financieros de lamisma.

En síntesis, el hombre de finanzas busca crear valor en la empresa a través de laasignación de recursos en activos, obteniendo fuentes de financiamiento yadministrando la liquidez. En las finanzas corporativas, se refleja entonces claramenteque el rol del gerente financiero, está en relación con los aspectos trascendentes deinversión: qué, cuánto, cómo controlando metas, evaluando riesgos operativos, y conotros también importantísimos de la financiación: fuentes, mezcla de capital, costos,

plazos.

Los administradores financieros deben entender el marco económico y estar alerta a lasconsecuencias de los niveles variables de la actividad económica y a los cambios de la

política económica


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Dentro de las posibles consignas, la administración financiera en línea con lasestrategias corporativas y de negocios, persigue la supervivencia de la organización,evitando reorganizaciones financieras y quiebras e intentando derrotar a la competencia

por medio de mayores ventas e incremento de la participación en el mercado y sin

descuidar cuestiones internas de peso en la organización como la estructura productiva,volumen y calidad de productos y procesos a fin de obtener menores costos.

Por eso, el papel del hombre de finanzas se manifiesta en actividades nucleares ycomplejas de la Organización, trabajando en equipo con otros funcionarios y agentes,liderando o siendo protagonista las decisiones más trascendentes de la empresa como

pueden ser las siguientes acciones que menciona Van Horne (1986):

1) Determinación del monto apropiado de fondos que debe manejar la organización2) Definición del destino de los fondos hacia activos específicos de manera

eficiente3) Obtención de fondos en las mejores condiciones posibles

Adicionalmente, el tiempo y el riesgo como conceptos íntimamente ligados a la GestiónFinanciera, también deben estar presentes en las acciones que lleva a cabo el hombre definanzas. Para ello, habrá de analizar la estructura de los retornos en la escala del tiempo

– no es lo mismo por ejemplo, generar toda la utilidad al final del período, aún cuandoel valor actual sea similar y los riesgos implícitos de una ganancia futura.

La historia de la Organización y la tradición también son factores importantes que elgerente financiero debe considerar en el ámbito de las decisiones financieras.

Interpretación del contexto. Mercados de actuación.El ejecutivo financiero de una empresa debe comprender el contexto financiero en elque se desenvuelve la misma. El entorno es dinámico y complejo. Con relacionessistémicas tanto por los sujetos que actúan en él, como por las temáticas que se abordan.En este paradigma, los cambios que no se procesan adecuadamente, dan lugar a lascrisis con procesos de aprendizaje y renovación en los cuales algunas organizacionessalen fortalecidas en tanto otras desaparecen.

Se ponen en marcha estrategias de tipo ofensivo o defensivo, según la empresa, el sector

o el mercado en que actúe la firma que contemplan además los efectos de laglobalización económica y comercial, social y cultural, política y estratégica.

La interacción de la empresa en los mercados se da de diversos modos, seadistribuyendo dividendos a sus accionistas, o bien obteniendo fondos para realizarinversiones – sean propios o de terceros -, pagando impuestos al gobierno o abonandodeudas.

La siguiente figura muestra la relación entre la empresa y el contexto dentro del cualopera:


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Dividendos, Intereses, Capitales

Fondos de terceros

Mercadosfinancieros

Empresa

Pago de impuestos

Gobierno

Los mercados financieros son abastecidos por los excesos y demandas de fondos de losagentes que en él intervienen a los plazos necesarios o deseados. Los accionistas de laempresa se comprometen a mantener la inversión a un plazo más largo respecto de unendeudamiento con vencimiento a fecha cierta. Por otro lado, el prestamista asume elriesgo financiero por la posibilidad de insolvencia o default del préstamo otorgado a laempresa pero no se adjudica riesgo de negocio originado en las inversiones que la

Organización aplica. De allí que el rendimiento del prestamista, representado por elcosto de capital ajeno (Ki) sea fijo y menor que el rendimiento pretendido por losaccionistas (Ke) dado que éstos soportan además del riesgo financiero, el riesgooperativo del negocio; es decir para percibir los dividendos antes de la decisión de

pagarlos deber generarse la utilidad que provocan las inversiones.

Sistema Financiero y Emisión de Deuda.

A los efectos de llevar adelante un negocio, una empresa utilizará una diversidad deactivos reales, algunos físicos como equipamientos, máquinas, mercadería, etc., y otrosintangibles, como ser marcas, patentes, conocimientos; para todos ellos habrá que pagar.Para adquirirlos e incorporarlos en la firma, la empresa los canjea por valoresfinancieros, pagarés u otra obligación de la misma, que tienen derechos sobre losactivos reales de la empresa.

Si bien todas las decisiones sobre el tipo de negocio, la porción del mercado que laempresa tiene por objetivo alcanzar, el nivel de tecnología a aplicar, es decir lo que haceal core business de la compañía es decidido por los accionistas y luego implementado

por el directorio como representantes de ellos, el papel del Director Financiero oGerente financiero es de fundamental importancia, habida cuenta que es él quien actúacomo intermediario entre la empresa y el mercado de capitales.


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En los mercados financieros se intermedia, generalmente bajo situaciones de riesgo,activos financieros que tienen un flujo de fondos en el tiempo. A través del mercado, losahorros de los agentes que tienen exceso de fondos son transferidos a los agentes quelos necesitan. Existen instituciones que conectan a estos dos agentes, son los

intermediarios financieros, entre los que se encuentran los bancos, las compañías deseguros, los fondos de pensión y las compañías financieras.

El mercado financiero se encuentra en equilibrio cuando la demanda total de préstamos por parte de las unidades deficitarias de fondos (prestatarios) se iguala con la oferta totalde fondos de las unidades superavitarias (financistas). Si la demanda de préstamos essuperior a la oferta de fondos, la tasa de interés del mercado tenderá a crecer.

El mercado financiero asume una importancia fundamental en las decisiones deconsumo. En el mismo, la tasa de interés posibilita el intercambio entre consumo

presente y consumo futuro. Ante una tasa de interés real positiva, se diferirá el consumoen el tiempo.

El costo del dinero se determina por la interacción de la oferta y la demanda de fondos.A su vez, existen cuatro factores fundamentales que afectan al mismo:

• Las oportunidades de producción: es la tasa que los productores esperan ganar por el capital invertido

• Las preferencias por el consumo: las preferencias de los agentes entre elconsumo presente y el consumo futuro (propensión marginal al consumo)

• El grado del riesgo del préstamo: cuanto mayor el riesgo del proyecto, mayor latasa requerida.

• La inflación: cuanto mayor la tasa de inflación esperada, mayor la tasa deaparente requerida, siendo que la tasa real tiende a ser constante

Las unidades económicas superavitarias están representadas por inversores que cuentancon excedentes de capital líquido para colocar al Mercado. Estos inversores pueden sertanto personas físicas como jurídicas, últimamente ha habido gran presencia y

participación de los llamados inversores institucionales tanto por el volumen de

negocios como por la cantidad de operaciones. Por el lado de los tomadores de fondos,unidades deficitarias, - genéricamente "las empresas" -, donde su nivel de gasto superahabitualmente su nivel de ingreso, pueden estar representadas por el Sector Privado dela Economía como por el Sector Público.

UNIDADES DEFICITARIAS: MERCADO UNIDADES SUPERAVITARIASTOMADORES DE FONDOS DE INVERSORESEMPRESAS Y / O ESTADO CAPITALES INSTITUCIONALES

Los activos financieros otorgan derechos sobre activos reales de una empresa. La

empresa necesita trabajar en primera instancia con activos reales – Vg. plantas,equipamiento, materias primas, intangibles -. El pago por los activos reales seinstrumenta a través de la emisión de activos financieros también denominados títulos.


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A su vez, las emisiones de estos títulos podrán manifestarse en participaciones en elCapital de la empresa (accionistas, capital propio) y estaremos hablando de títulosvalores, o en obligaciones, préstamos (obligacionistas) y nos referiremos a títulos dedeuda (capital ajeno).

La aceptación de los títulos para el pago de los activos reales supone depositar laconfianza en la inversión que la empresa emisora llevará a cabo. Entender el papel delendeudamiento es fundamental tanto para el análisis de la inversión en activos realescomo en activos financieros.

El ejercicio de la Función Financiera en la empresa también significará laintermediación entre las operaciones de la empresa - que la identifican como tal - y elMercado de Capitales en el cual se buscarán a los inversores futuros tenedores detítulos. Como mencionáramos en el punto anterior, en este Mercado podremos distinguirentre operaciones originarias dadas por la Emisión de los Títulos (emisión primaria) y aoperaciones que realizan los tenedores de títulos entre sí (comprando, vendiendo,alquilando, etc.) actuando en un mercado secundario que le da liquidez al activofinanciero (negociación secundaria).

En los mercados de capitales se determinarán los precios de estos activos considerandodiversos elementos como rentabilidad, riesgo, plazo, garantía, volatilidad, etc., einformación adicional que se valorará conforme a la calidad y disponibilidad. Losmercados también podrán ser más o menos perfectos considerando la transparencia delas operaciones, diferencias entre precio de los bienes y valor, homogeneidad de lainformación. La imperfección de los mercados sin perjuicio de que suponen un riesgoadicional, explicita también la existencia de rendimientos extras o adicionales con

posibilidades permanentes de arbitrajes.

Debe tenerse en cuenta también, que al momento de decidir inversiones podemos noestar en presencia de mercados de bienes y servicios en condiciones de competenciamás o menos perfecta, aún cuando es posible que existan competidores especializadosen varias líneas del negocio.

Son las decisiones de inversión las que permiten lograr mayores beneficios que seexteriorizan en un valor actual mayor. En cambio en los mercados de capitales todas lasempresas buscan financiación, y en los mercados eficientes como apuntan R.Brealey y

S.Myers "la compra o venta de cualquier título al precio vigente en el mercado no esnunca una transacción de Valor Actual Neto positivo". Esto implica que la informaciónrelevante se refleja en el precio de los títulos y los precios cambian cuando llega nuevainformación que modifica lo que no pudo predecirse en el momento anterior.

Las empresas se endeudan, es decir toman fondos con la promesa de pagar intereses yluego el principal, en los plazos acordados. Los accionistas podrán imponer su derechode no pagar deudas; en tal caso los prestamistas tomarán los activos de la empresa. Esta

posibilidad se supone se ejercerá si el valor actual neto de los activos es menor al valoractual neto de las deudas.

En función del vencimiento la deuda podrá ser de corto plazo , flotante o no consolidadacuando el plazo es de un año o inferior. Será de largo plazo o consolidada si escancelable luego de transcurrido este lapso.


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En ocasiones en los préstamos a largo plazo en los cuales la devolución del mismo seefectúa en forma periódica, las empresas emisoras de deuda se reservan el derecho derescatar anticipadamente la deuda. Si consideramos el riesgo de impago también eshabitual que algunas deudas tengan grados de jerarquía (prelación) para el cobro según

la persona prestamista y el objeto de la misma. Por eso también hablamos de deudagarantizada y de obligaciones simples.

Atendiendo a los tipos de interés los mismos podrán ser fijos o variables trasladando eneste último caso los aumentos o bajas que se produzcan en el mercado. También ladeuda puede emitirse en distintas monedas y en distintos países. No tan común esencontrarnos con la llamada obligación convertible que le da derecho al tenedor de lamisma, de canjearla por una cantidad de acciones ordinarias. Estará a la espera de unaumento en el precio (ó valor) de las acciones por encima de la tasa de costo de capitalde la empresa no estando obligado a la conversión si el valor de las acciones cae.También algunas empresas pueden estipular cláusulas de pago en especie para cancelarintereses o el principal.

Las inversiones financieras de corto plazo conforman el mercado monetario. Si bien enmenor medida que en el caso de largo plazo, también debemos considerar la

probabilidad de no pago de las obligaciones. Los elementos más importantes acontemplar son: emisor de la deuda, vencimiento de la obligación, tipo de interés,negociabilidad en el mercado del activo financiero, forma de cálculo del interés(descuento, interés, recompra, etc.).

Las más habituales son: letras del tesoro: emitida por el gobierno con vencimientoshabituales a 90ds, 180ds, un año; títulos de organismos públicos: emitidos tanto por elgobierno nacional, provincial, municipal o entes públicos, habitualmente hasta un añode plazo; certificados de depósitos negociables: emitidos por Bancos Comerciales yotras entidades a plazos de 30ds, 60ds, 180ds, 360ds. Suelen considerar tasas variablesde interés (Sector Privado); pagarés comerciales y financieros ( commercial papers /obligaciones negociables): emitidos por empresas financieras, holding e industriales,comerciales. En general no tienen un mercado secundario ni están garantizados; acuerdode recompra de obligaciones: son acuerdos puntuales entre partes con plazos generalesde hasta 90ds.

Los préstamos a plazo son contratos en los que se convienen hacer una serie de pagos deinterés y del principal en fechas preestablecidas comenzando el primer pago luego de unaño. En ocasiones suele otorgarse al deudor un período de gracia, comenzando acobrarse los intereses en el segundo o tercer año. En estos préstamos los prestamistasconsiderarán la liquidez y la solvencia de la empresa a endeudarse pero harán hincapiéen la rentabilidad operativa y en el riesgo del negocio. Estos elementos aunqueimplícitos, estarán presentes en el programa de amortizaciones.

En estos tipos de préstamos se apunta a lograr mayor velocidad, flexibilidad y costos deemisión más bajos, respecto de la deuda de corto plazo.

Los factores más importantes que influyen sobre las decisiones para obtenerfinanciamiento a largo plazo son:


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a) lograr una Estructura Optima de Capital con niveles de Endeudamiento al menorcosto de capital.

b) Una coordinación programada de vencimientos de la deuda de la empresa conmenores costos de administración y emisión.

c) El nivel de la tasa de interés, considerando los valores de corto y de largotérmino y las posibilidades de cambios en las expectativas del mercado.

d) Los resultados operativos actuales y los proyectados, en particular es vitalconsiderar que la deuda será más cara si las condiciones de la empresa son

previas al mejoramiento.e) Las restricciones en los contratos de deudas previas a la toma de Deuda de largo

plazo.f) La disponibilidad de garantías y la elección de activos específicos a utilizar

como colateral.

Dentro de las deudas de largo plazo consideraremos a Préstamos Bancarios, CédulasHipotecarias y Bonos (empréstitos, obligaciones negociables entre otros.

V.-PUNTOS CRÍTICOS.

Una firma puede ser vista como un conjunto de contratos y acuerdos implícitos, a travésde los cuales los diferentes participantes de la misma tienen obligaciones y derechos. Enla organización intervienen varios participantes, cada uno de los cuales tiene un objetivodistinto dentro de la misma.

Los participantes son:

• administradores en el rol de directores y ejecutivos• empleados de la empresa• accionistas• proveedores• financistas• clientes• gobierno

Entre los accionistas de la empresa y los administradores existe una relación de agencia,en la cual el principal (en éste caso los accionistas) contratan a un agente (losadministradores) para que realicen una tarea a su favor, delegándoles parte de laactividad. El objetivo de la empresa es maximizar su riqueza, entendiendo por riquezaaquella asociada al tamaño y al crecimiento. Este objetivo puede diferir con el deseo delos accionistas, por lo tanto pueden surgir conflictos de intereses.

El objetivo de los accionistas es el mismo de la empresa, o sea incrementar su valor.Pero ellos también desean, no solamente un incremento de su patrimonio neto, vía la

proporcionalidad del patrimonio neto de la empresa, sino también dividendos enefectivo.


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Se utilizan varios mecanismos para motivar a los administradores para que lleven a cabolos objetivos de los accionistas:

• Incentivos pagados a los administradores, como por ejemplo, opciones sobre lasacciones de la empresa, las cuales permiten a los administradores comprar undeterminado número de acciones de la empresa en alguna fecha futura y a un

precio establecido. Como el valor de las opciones depende directamente del precio de las acciones, el otorgamiento de opciones proporciona un incentivo para que los administradores realicen aquellas operaciones que maximizan elvalor de la empresa.

• La posibilidad de una adquisición empresarial hostil, donde se produce laadquisición de una empresa contra la oposición de sus administradores. Tienemayor probabilidad de ocurrencia si las acciones de la empresa estánsubvaluadas en relación a su valor potencial. En éste caso, los administradoresson despedidos y los que permanecen en la empresa pierden la autonomía quetenían antes de la adquisición. De ésta manera, los administradores tienen unfuerte incentivo para llevar a cabo todas las actividades que permitan maximizarel precio de las acciones de la firma.

Por lo tanto, los contratos entre los accionistas y sus ejecutivos incluyen habitualmenteincentivos para que estos lleven a cabo el objetivo de aquellos.

Por otro lado, puede diferenciarse los intereses de los ejecutivos de la empresa y losobligacionistas de la misma; estos últimos le prestan fondos a la empresa a una tasa deinterés que se fija en base a distintos factores:

• El riesgo de los activos de la empresa• Las expectativas sobre el riesgo de los futuros activos que adquiera la empresa• La estructura de capital de la empresa, es decir, la combinación de recursos

propios y de recursos de terceros• Las expectativas respecto a las modificaciones futuras en la estructura de capital

Si los accionistas de la empresa deciden realizar nuevos proyectos que conllevan unriesgo mayor al que anticiparon los obligacionistas, esto provocará el aumento delriesgo de la empresa, lo que trae aparejado un aumento en los costos de capital de la

misma.

Por lo tanto, el objetivo normativo de una empresa continúa siendo la maximización desu patrimonio neto, pero sin desconocer la interdependencia con terceros, - trabajadores,

proveedores, clientes y demás agentes vinculados con ella – que interactúanfrecuentemente.

El problema de agencia se presenta cuando se hace manifiesto el conflicto entre losobjetivos personales de los ejecutivos y los de los propietarios, dado que losadministradores pueden anteponer los objetivos personales a los corporativos. Comocontrapartida la fuerza de mercado, en la cual los accionistas principales (grandesinversionistas, fondos de inversión, etc.) ejercen presión sobre los administradores parasu actuación. Otra forma de fuerza de mercado se da con la amenaza de adquisición por

parte de otra empresa que podría mejorar el valor de la empresa objetivo para


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reestructurar su administración, operaciones y financiamiento. El costo de agencia locomponen las erogaciones para supervisar el comportamiento de la administración y losincentivos financieros otorgados a los administradores para maximizar el valor de laorganización.

REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS

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Brealey, Richard A. y Myres, Stewart C., Fundamentos de financiación empresaria, McGraw Hill, Cuarta Edición, Madrid, 1993.

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Ross, Westerfield, Jordan, Fundamentos de Finanzas Corporativas, Mc Graw Hill,México, 2000.

Weston J. F y Brigham E. F, Manual de Administración Financiera, EditorialInteramericana, España, 1985.

Finanzas en Administración. J.Fred Weston – Thomas E. Copeland. 9na Edición Vol.1Edit McGrawHill.1995

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Fundamentos de Finanzas Corporativas. Ross-Westerfield-Jordan. Ed McGraw Hill. 5taedición.2000

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Administración Financiera de las Organizaciones. Claudio Sapetnitzky y otros.Ediciones Macchi 2000.

Valuación de Bonos en el Mercado de Capitales. Claudio Ariganello y Gustavo Tapia.Ediciones Nueva Técnica 2000.

La gestión de valor en la función financiera. Sebastián Olano y Gustavo Tapia. SADAFJornadas XXIV 2005.

Control estratégico de la gestión. Aldo Hernán Alonso. Alta Gerencia Año III Tomo V.1993


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LA GESTIÓN DE VALOR EN LA FUNCIÓNFINANCIERA

AUTORES:SEBASTIÁN OLANO – GUSTAVO TAPIA


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LA GESTIÓN DE VALOR EN LA FUNCIÓN FINANCIERA

I) GESTIÓN BASADA EN VALOR

La filosofía de la gestión de valorLa Dirección debiera controlar la gestión de producción de valor para lo cual esnecesario designar unidades desde el top management a los niveles operativos.Es preciso difundir la mentalidad y estilo de trabajo de sistémico de estametodología. El compromiso con el sistema y las decisiones prácticas para suimplantación corrigen las disfuncionalidades y optimizan el funcionamiento.

La puesta en marcha, requiere de una estrategia que contenga las metas y losmedios, contemplados en un plan con estimaciones parciales y tiempos delogro. En este sentido, la gestión de valor como filosofía, es un servicio sobre elentorno, aún cuando los dueños de la Organización busquen maximizar losretornos de la inversión de capital en el mediano y largo plazo.

Operativamente, la gestión de valor, reduce la complejidad de problemas en lasdimensiones temporales y estructurales, guiando metódicamente las actividadesde los equipos implicados en el proceso de producción de valor. La gestión devalor también es un sistema social con dimensiones de comunicación einteracción personal, en el que se integran segmentos de potencialidades yacciones.

Este sistema conforma una red de comunicación de decisiones con unadimensión informacional básica, que representa un foco de intercambios yacoplamientos con el exterior. Un sistema de gestión de valor, tambiénconsidera a la dimensión ecológica en las relaciones intra e interorganizacionales.

Se comprende entonces que la estrategia de Valor basado en la Gestión,sugiere que las Organizaciones deben maximizar el valor de la empresa y no laganancia, lo que por otra parte tiene efectos más positivos sobre la capacidadcompetitiva.

Las herramientas esenciales para la utilización de esta tecnología son: laapertura mental del management, la madurez en la asunción de riesgos, lasistematización y estructuración del proceso, la orientación al cliente y la buenalectura del contexto interpretando tendencias y evoluciones.

La Gerencia basada en Valor (GBV) es un efectivo vínculo entre la estrategia ylas mediciones para la creación de valor, lo que se manifiesta al exteriorizar losprocesos principales:

1) desarrollar estrategias para maximizar el valor2) traducir la estrategia en metas -corto y largo plazo- enfocada a los

inductores de valor


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3) desarrollar planes de acción y presupuestos a las metas previstas4) introducir sistemas de medición de resultados y esquemas de

compensación

Para subsistir y crecer en mercados altamente competitivos y globalizados, esnecesario gerenciar la empresa con criterios de creación de valor. Entre lasoperaciones más importantes y frecuentes podemos mencionar: adquisición deempresas, alianzas estratégicas, opciones de negocios corporativos.


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La gerencia basada en el valorLa Gerencia Basada en Valor (GBV) es un proceso integral diseñado paramejorar las decisiones estratégicas y operacionales hechas a lo largo de laorganización, a través del énfasis en los inductores de valor corporativos.

También es un proceso administrativo total, que requiere conectar la fijación deobjetivos corporativos con el empleo de recursos, con la estrategia dedesarrollo, con la medición del desempeño y la remuneración, con la creaciónde valor. Para la gran mayoría de empresas, lo anterior requiere un cambiodramático de cultura organizacional, el cual genera tensiones al interior de lascompañías.

GBV

UnidadesEstratégicasde negocios yUtilización de

Recursos

EstrategiaCorporativay Enfoque de

Valor

EstructuraCorporativa

yEstrategiaFinanciera

Medición delDesempeño

RemuneraciónAtada al

Desempeño

Objetivos yMetas

Empresariales

La forma de mejorar estos problemas internos es el compromiso y apoyo de losdirectivos y la alta gerencia. El cambio se inicia por la cabeza de laorganización, sin este apoyo y compromiso, se corre el riesgo de fracasar en laimplementación del sistema.

El administrador que genera valor

Para la construcción de habilidad para crear y administrar valor el gerenterequiere:


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• Enfoque del plan y ejecución desde la perspectiva de la generación de valor.• Desarrollo de objetivos e indicadores de desempeño orientados al valor.• Relacionar el sistema de remuneración con la generación de valor.• Evaluar decisiones estratégicas de inversión por su impacto sobre el valor.• Comunicar a los inversionistas y analistas, el valor de los proyectos.

Valor en la PlaneaciónUna de las principales razones para que una empresa tenga un buendesempeño es el enfoque de creación de valor en el desarrollo del plan denegocios. Los planes de la compañía deben incluir un profundo análisis del valorde cada una de las líneas de negocio, bajo varios escenarios alternativos. Laempresa puede utilizar el pentágono de reestructuración, para identificarcualquier oportunidad de reformar su portafolio.

Valor potencialcon mejorías

externas

5Valor óptimo

reestructurado

Oportunidad demáxima

reestructuración

ValorActual deMercado

1

2Valorar la empresa

como es

Vacíos en la actual percepción

Valorpotencial con

mejoríasinternas

3 4

Oportunidadesestratégicas y

operativas

Oportunidades deingenieríafinanciera

Oportunidades deventa y adquisición

Este pentágono se puede explicar de la siguiente manera:• Valor actual de mercado:

Para hacer un análisis del valor de la empresa se desarrolla el siguiente análisis,que permite obtener los vacíos y fallas de la misma:- Análisis del mercado con obtención de la rentabilidad que consiguen los

accionistas versus otras inversiones.- Análisis comparativo del desempeño corporativo, donde se compara la propia

empresa con otras del mismo sector.- Identificar los negocios generadores de fondos y las tasas de retorno- Síntesis de las bases explicativas del valor de mercado actual.

• Valorar la empresa como es:


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Se realiza una proyección de cada unidad estratégica de negocio, basada en eldesempeño histórico reciente, con el fin de conocer el valor bruto de cada uno ycompararlo con las proyecciones hechas en la planeación. Este análisis posibilitaconfrontar el plan con el pasado, de manera tal que para mejorar el desempeñoanterior, deben buscar nuevos planes y estrategias.

• Valor potencial con mejorías internas:Luego de los pasos previos, se procederá a identificar los inductores de valor paracada negocio y el impacto que sobre la Organización –en términos de valor de laempresa- podrían tener cambios en indicadores operacionales tales como el capitalde trabajo, el margen operativo o el crecimiento en ventas; Vg., cómo cambiaría elvalor de la empresa si el crecimiento en ventas asciende en un 1%, el margenoperativo crece 0.5 % y se reduce la utilización intensiva de capital, manteniendolos demás factores constantes. El siguiente paso consiste en comparar la empresa con otras similares, utilizandosus resultados como patrón de desempeño operacional. Para ello, la empresa sedebe ver como un sistema que permita comparar detalladamente, sus costos, suproductividad y su nivel de inversión con respecto a la competencia. Esta tarea,efectuada junto con los encargados de las divisiones operativas, pondrá demanifiesto el desempeño por áreas.

• Valor potencial con mejorías externas:Se realiza una investigación externa bajo tres diferentes escenarios, con la cual sepretende establecer, como en los anteriores análisis, nuevas y mejores estrategiasde negocio pero desde la perspectiva de ventas o adquisiciones: - Vender a un socio estratégico con la capacidad de hacer los cambios requeridos

para incrementar el valor del negocio, con lo que se pretende conocer quéaspectos mejoraría un socio estratégico de gran capacidad, por ejemplo enmercadeo o en la misma administración, con el fin de establecer nuevasestrategias que puedan mejorar el desempeño.

- Liquidación parcial o total, se realiza para saber si la compañía vale másliquidada que en operación.

- Fraccionamiento de la empresa, consiste en separar cada unidad estratégica denegocio y valorarla, con esto se pretende concluir si la compañía valdría más,en el mercado, fraccionada que como un todo -en el caso de tener más de unaunidad de negocio-.

• Valor óptimo reestructurado: Mediante la administración financiera se busca establecer una nueva estructurafinanciera, agresiva y capaz de tomar ventaja de los beneficios del endeudamientoe impuestos. Muchas empresas han tomado la decisión de incrementar sus nivelesde deuda (leverage financiero) asociado al desempeño previsto y la generación devalor, para lo cual se observará el comportamiento de la tasa de interés, lasreservas financieras y el acceso a préstamos.

Objetivos e indicadores de desempeño orientados al valor del negocioSabiendo que toda la organización se debe comprometer con objetivos eindicadores de desempeño claros, en términos de generar valor, debetrabajarse con indicadores diferentes a los tradicionales, incorporando el costode capital con el que se generan las utilidades. Es en este momento que seintroducen los conceptos de EVA y MVA, ya que se concentran en la creación devalor.Ligar la compensación al valor

Opera como una poderosa palanca en un esquema virtuoso, estableciéndoseluego de construir una mentalidad creativa fomentada por la cultura


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organizacional. Con un sistema de compensación bien diseñado, la empresatiene las condiciones para incrementar el EVA (valor económico agregado) y elMVA (valor de mercado agregado).Tasar el valor de las inversiones estratégicasDeben evaluarse los nuevos proyectos y las nuevas inversiones con el nuevosistema, el cual provee a la administración la información necesaria paraconocer si van o no a generar valor de manera sostenible y perdurable.Comunicación con los inversionistas y analistasPrimero para que el mercado tenga suficiente información para evaluar lacompañía en todo momento y luego para que la administración aprenda sobreel manejo de la industria y los competidores, según la forma cómo losinversionistas evalúan las inversiones de la empresa y de la competencia.

Bajo la Gestión de Valor, el rol del hombre de finanzas está asociado a lasestrategias corporativas de la Organización a partir de que las finanzas

constituyen un sistema de medición de la creación o destrucción de valor.

La búsqueda de los inductores de valor

Uno de los pasos más importantes en la filosofía GBV es la búsqueda de losinductores de valor. Estos inductores son variables de desempeño operacionalque actúan en la creación de valor. Estas variables deben ser muy bienanalizadas y entendidas por dos razones: primero, porque la organización nopuede actuar directamente sobre el valor, actúa sobre cosas que puedan

influenciarlo como la satisfacción del consumidor, los costos, los gastos decapital, entre otros; segundo, es a través de los inductores que laadministración enseña a entender al resto de la organización y a establecer undiálogo sobre lo que se espera sea cumplido. Los que se identifiquen debenestar bajo revisión periódica, ya que no son estáticos.

Un inductor de valor es simplemente cualquier variable que afecta el valor deuna empresa. Para que sea útil, los inductores necesitan ser organizados demanera que se pueda identificar cuáles tienen mayor impacto sobre el valor,asignando la responsabilidad de desempeño a individuos que puedan colaborarpara que la organización pueda alcanzar sus objetivos.

Los inductores deben desarrollarse en tres niveles:• A nivel genérico, donde los márgenes operacionales y el capital invertido son

combinados para calcular la tasa de retorno del capital invertido (r ).• A nivel de las unidades de negocio, donde variables como la satisfacción del

consumidor son particularmente relevantes.• A nivel operativo, donde se necesita gran detalle para enlazarlos a las

decisiones específicas de la gerencia de este nivel.

Ejemplo: Tomando un supermercado como ejemplo, se tendrían, hipotéticamente, tres factores

como inductores básicos: El margen bruto, el costo de almacenamiento y el costo de descarga.El margen bruto es determinado por el margen bruto por transacción y el número de


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transacciones (estas dos variables se pueden desagregar si es necesario). Los costos dealmacenamiento están en función del número de establecimientos por bodega y el costo porbodega. Finalmente, el costo de descarga está determinado por el número de viajes portransacción, el costo de cada viaje y el número de transacciones.

Otra forma de ubicar los inductores de valor es desagregando la empresa porunidades estratégicas de negocio, o bien trabajando con cada cliente, cadaproveedor o cada vendedor. Es importante desagregar la información financieraque se posee y tratar de llegar al rediseño de los estados existentes, con unaintegración que contemple los aspectos relevantes incorporados en laestrategia.

La identificación de los inductores es un proceso creativo que requiere deensayo y error. Las aproximaciones mecánicas basadas en la informaciónexistente y las puramente financieras, raramente permiten establecerlos.

Alinear los inductores con las decisiones es la clave para organizar un árbol deinductores, calculando los márgenes operacionales desintegrados por producto,o por localización geográfica o por segmento de mercado.

Un inductor no puede tomarse aisladamente de los demás para trabajar sobreél, por ejemplo, un incremento de precios puede tener un gran impacto sobre elvalor, pero si se considera la posible pérdida de participación en el mercado, elalza afectará el valor negativamente. Por esta razón se recomienda el uso deescenarios que representen la incidencia de diferentes tipos de decisión sobre elvalor de la empresa o de sus unidades de negocio, permitiendo además unconstante juego que no dejará a la empresa, en ningún momento, con laguardia baja.


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II) INDICADORES SISTÉMICOS

El EVA como medida de desempeño

El EVA es indicador basado en el valor que surge al comparar la rentabilidadobtenida por una Organización con el costo de los recursos gestionados paraconseguirla. Si el EVA es positivo, la compañía crea valor, lo que implica que seha generado una rentabilidad mayor al costo de los recursos empleados. Si elEVA es negativo no se cubren los costos y se destruye riqueza.

Al análisis de EVA se ha atado un componente para la valuación de empresas,el Valor de Mercado Agregado (MVA), el cual puede definirse como la diferenciaentre el valor de mercado total de una compañía y el total de los recursosinvertidos (capital) para crear ese valor a una fecha cualquiera. Si el MVA espositivo, la empresa ha creado valor, mientras que si es negativo lo ha

destruido.El EVA tiene algunos beneficios respecto de otros indicadores, tales como elRetorno sobre la Inversión (ROI) o la Utilidad por Acción (UPA). En el EVA seincorpora el factor riesgo en el procedimiento de su medición y se refleja entérminos absolutos el desempeño corporativo en el esquema de GBVmencionado precedentemente, en el cual se enfatiza el empleo de inductoresde valor corporativo.Como sistema permite:• Medir el desempeño , con base en la verdadera creación de valor para el

accionista.

• Rediseñar los sistemas de gestión , facilitando los procesos deplaneamiento estratégico y la asignación de recursos.• Motivar a los gerentes a crear valor , a través de un sistema de

compensación variable basado en la creación de valor.• Fortalecer la cultura de creación de valor ; a través de un programa de

capacitación y comunicación (interna y externa).

El EVA provee a la administración de una metodología consistente para facilitarla formulación estratégica y soportar una correcta evaluación de desempeño yanalizar inversiones y adquisiciones.

Con el objetivo de alinear los intereses entre ejecutivos y accionistas, es precisohacer algo más que simplemente establecer una mejor manera de acompañarel desempeño. El EVA debe ser encarado como el elemento central de unsistema integrado de gestión, que fomente una correcta toma de decisióneconómica para toda la organización. Este sistema de gestión está sólidamenteapoyado en 4 pilares: Medida de Desempeño, Sistema de Gestión, Motivación yMentalidad Empresarial.

Adicionalmente, es posible integrar las metodologías de costo basado enactividades y valor económico agregado: ABC - EVA sinergizando elperfeccionamiento en las estructuras de costos fijos, con un manejo adecuadodel costo de capital.


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El EVA mide los ingresos operativos versus el costo del capital empleado.Stewart lo definió como los ingresos netos operativos después de impuestos(NOPAT) menos el costo del capital:

EVA = NOPAT – Costo del CapitalEVA = NOPAT – (Capital * Costo del Capital)

La idea subyacente es que los accionistas deben obtener un retorno quecompense el riesgo asumido. En otras palabras, el capital propio debe alcanzaruna rentabilidad por lo menos igual a la requerida por el mercado para activoscon riesgo similar. Si esto no sucede, entonces la compañía no está obteniendoingresos reales sino que está operando a pérdida desde el punto de vista de losaccionistas. Por otro lado, si el EVA es nulo significa que los accionistas hanobtenido ingresos que compensan la inversión realizada.

-ComponentesNOPAT• Es el resultado total generado por las operaciones habituales de la empresa.• Excluye cargos financieros, es decir, intereses sobre deudas financieras y los egresos o

ingresos extraordinarios o no operativos.• Es igual a ventas menos todos los costos operativos, menos impuestos.

Ventas

Gastos y costosoperativos

Impuestos

N O PAT

Ejemplo del cálculo del NOPATResultado

contable

NOPAT

17.129 Ventas 17.129(13.725) - Costo de Mercadería Vendida (13.725)

(66) - Amortización (66)(2.466) - Gastos Generales y Adm. (2.466)

304 + Otros ingresos operativos 3041.176 Resultado operativo neto 1.176(234) - Intereses s/deuda financiera(26) + Otros resultados no operativos916 Resultado Ajustado antes de Imp. 1.176

(302) - Impuestos/Impuestos Computables (465)614 Resultado Neto / NOPAT 711


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Capital• Capital se define como el conjunto de activos operativos netos ajustados por ciertas

distorsiones contables, sobre la realidad económica por ejemplo, baja contable de activos,cargos por reestructuración, entre otros.

• Capital es igual al Capital de Trabajo Neto, es decir, Activos Operativos de corto plazomenos Pasivos Operativos más Bienes de uso Netos y otros activos operativos de largoplazo.- Los Activos Operativos de corto plazo son las Cuentas a Cobrar, Bienes de Cambio y

Disponibilidades, principalmente.- Los Pasivos Operativos son Cuentas a Pagar y Gastos a Pagar, en esencia.- Los Bienes de Uso Netos son iguales a Bienes de Uso (costo original) menos

Amortización Acumulada.- Los Otros Activos de largo plazo pueden ser Inversiones no líquidas, valor llave y

Patentes, entre otros.

A c tivo s d e tr a ba jo

Bienes de uso

Otros act ivos

operat ivos

Deud as opera t ivas

Deud a f inanc ie ra

Pa t r imonio ne to

Capital : Enfoque operat ivoCapi ta l: E nfoque

financiero

Ejemplo del cálculo del Capital

Activo contable Capital1.216 Disponibilidades 1.216

19.149 + Cuentas. a cobrar 19.1499.118 + Bienes de cambio 9.118

15.197 + Otros activos corrientes 15.19744.680 Activo corriente 44.680

- - Cuentas. a pagar 20.345- - Gastos a pagar 5.389- - Otros pasivos operativos 1.216

44.680 Capital Trabajo Neto 17.73127.725 Bienes de uso netos 27.7251.500 + Otros intangibles 1.500831 + Otras inversiones no operativas -

74.736 Total activo / Capital 46.956


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Costo del capital• El Costo del Capital es una renta reconocida al capital invertido en el negocio, sea

contabilizada o no, pagada o devengada.• Porque las empresas son financiadas con una combinación de deuda y fondos propios, el

costo del capital es el retorno requerido por los accionistas y los prestamistas.• El costo del Capital, o el retorno requerido sobre el capital, tiene tres importantesaplicaciones:

- El costo del capital total empleado.- Tasa de corte para evaluar de inversiones.- La tasa de descuento para actualizar EVA.

• El costo del capital promedio ponderado o WACC se calcula ponderando el costo del capitalpropio (ke) y el costo del capital ajeno después de impuestos (ki) según la estructura deendeudamiento.

totalCapitalajenoCapital

k totalCapital

propioCapitalk WACC ie .

.*

..

* +=

Se da cumplimiento con la implementación de este indicador sistémico, a lafocalización en la creación de riqueza, reformando elCorporate Governance ylogrando que el personal superior actúe como propietario

Debilidades de un Típico Sistema deManagement

Fortalezas del EVA Sistema deManagement

Múltiples medidas de performance genera confusión Medición simple de la performance - EVANo toma en cuenta los Costos Totales del Capital Toma en cuenta los Costos del CapitalPresupuesto manejado por estrategias en vez de

estrategias de presupuesto

Rompe el vínculo entre presupuestos y objetivos de

performanceEscasa alineación entre gerentes y Accionistas Equilibra las metas de los gerentes con la de los Accionistas

-Valor de Mercado Agregado (MVA)La diferencia entre el valor de libros y el valor de mercado de una compañía sedefine como el Valor de Mercado Agregado, en inglés,Market Value Added (MVA).

⎥⎦

⎤

⎢⎣

⎡

++

++

++=

nn

WACC

EVA

WACC

EVA

WACC

EVAlibrosdevalor aCapital MVA

)1()1()1(.... 2

21

1

El valor de libros del capital incluye, las reservas, las ganancias retenidas y lasprovisiones.

MVA es la mejor forma de medir la riqueza, pero tiene algunos problemas quehan impedido su empleo intensivo:• No tiene vinculación directa con las operaciones ni con los factores claves de

la gestión.• La volatilidad del precio de las acciones.• No puede medir el valor de empresas que no cotizan, ni de divisiones de

compañías.


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Ligado al valor de mercado, se presenta la llamada“razón q de Tobin” , definidacomo el valor de mercado de todos los valores dividido entre los costos dereemplazo de los activos. El numerador incluye a todos los valores y no sólo elcapital contable; en tanto el denominador tampoco es sólo valor en libros, sinocosto de reemplazo. Ha sido utilizada como un predictor en los análisismacroeconómicos, para las futuras actividades de inversión. Si el cociente esmayor a 1, entonces las inversiones en los activos tienen utilidades queproducen valores mayores a los desembolsos de la inversión, lo cual deberíaestimular a nuevas inversiones, hasta que q se ubique en 1.

-EVA frente a otras medidas tradicionalesConceptualmente, EVA es superior a las utilidades contables como medida decreación de valor. Esto debido a que reconoce el costo de capital, de ahí subajo riesgo para las operaciones de una empresa. El EVA está construido de talmanera que su maximización puede ser un objetivo empresarial. Losindicadores tradicionales no funcionan de esa manera. Maximizar cualquierutilidad o tasas de retorno contables, llevará a resultados indeseados.

EVA y VAN frente al ROI y la TIREl Retorno sobre el Capital (ROC) es una medida de desempeño relativamentebuena y muy común. Las empresas calculan este retorno con diferentesformulas y lo llaman de diferentes maneras como retorno sobre la Inversión(ROI), retorno sobre el capital invertido (ROIC), retorno sobre el capitalempleado (ROCE), retorno sobre activos netos (RONA), retorno sobre activos(ROA), etc. El principal defecto de todas estas tasas de retorno, es que el hechode maximizarlas, no necesariamente maximiza el retorno para los accionistas.

El siguiente ejemplo clarifica lo anterior: Se tiene una empresa con dos subsidiarias. Paraambas subsidiarias y para la empresa consolidada, el costo de capital es del 10%. La empresafija como objetivo el incremento (maximización) del ROI. Una de las subsidiarias tiene un ROIdel 15%, la otra del 8%. Ambas subsidiarias comienzan a esforzarse por el objetivo común ytratan de maximizar su propio ROI. La subsidiaria con ROI del 15% rechaza todos los proyectosque produzcan un retorno inferior al 15% incluso proyectos con retorno entre 10% y 14%. Laotra afiliada, en cambio, acepta todos los proyectos que retornen más del 8%. Por una u otrarazón la segunda no encuentra proyectos muy buenos, pero el retorno de sus proyectos estápor el orden del 9%. Supongamos que el año ha terminado y que en la mejor subsidiaria el ROIpasó del 15% al 16% y en la subsidiaria no tan buena, el incremento fue de 0.5%, es decir, suROI fue del 8.5%. El objetivo de aumentar el ROI se alcanzó, pero, ¿qué pasó con el valor paralos accionistas? Es obvio que todos los proyectos en la subsidiaria no tan buena redujeron elvalor para los accionistas debido a que el costo de capital es mayor que la tasa de retorno (eldinero de los accionistas habría estado mejor en otra alternativa de inversión). Pero, lasacciones que tomó la mejor subsidiaria no son óptimas para los accionistas. Por supuesto quese beneficiaron de los buenos proyectos (retorno superior al 15%), pero, todos los proyectoscon retornos del 12 y 13% (o todos los que tenían retorno superior al 10%) que se rechazarondebieron haber sido aprobados aunque ello condujera a una reducción en su ROI. Esosproyectos hubiesen creado y aumentado valor para los accionistas.

Como lo muestra el ejemplo anterior, las operaciones no deberían estar guiadashacia el objetivo de maximizar la tasa de retorno. Siendo una medida relativaque no incorpora el riesgo, hace que se falle en el momento de tomar


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decisiones. Además, sobre la base del ROI, el capital de financiación tambiénpodría ser mal aplicado.

El ROI ignora el requerimiento esencial: la tasa de retorno debe ser por lomenos igual al costo de capital. Luego, el ROI no reconoce que la riqueza de losaccionistas no es maximizada cuando la tasa de retorno lo es. Lo que deseanlos accionistas es que la empresa maximice el retorno absoluto sobre el costode capital y no los porcentajes. Las compañías no deberían ignorar proyectosque renten más que el costo de capital justificándose en la disminución de sutasa de retorno. El costo de capital es el obstáculo a sobrepasar, no la tasa deretorno.

Observar la tasa de retorno y tomar decisiones, basándose únicamente en ella,es como valorar productos fundados sólo en el margen bruto de ventas. Elproducto con el mayor margen bruto no es necesariamente el más rentable, la

rentabilidad del producto depende también de su volumen de ventas.Por estos motivos, usar solamente el ROI para tomar decisiones no esrecomendable ya que, la magnitud de las operaciones con la cantidad de capitalque produce dicho ROI, también es importante. Una tasa de retorno alta esmás fácil de alcanzar con un bajo nivel de capital que con un gran monto. Casicualquier empresa altamente rentable puede incrementar su tasa de retorno sidisminuye su tamaño o pasa por alto buenos proyectos que pueden produciruna tasa inferior a su tasa de retorno corriente.

La diferencia entre EVA y ROI es comparable a la que se presenta entre VAN yTIR. La TIR es una buena manera de valorar las posibilidades de inversión,pero no se debe preferir un proyecto a otro basándose en su TIR.Ejemplo: Se tienen dos buenos proyectos de inversión (excluyentes entre sí), el proyecto A y elproyecto B. El proyecto A tiene la TIR más baja pero, es de mayor envergadura (mayorinversión inicial, mayores flujos de caja y VAN más alto).El proyecto A es mejor para losaccionistas, aunque tiene TIR más baja. Esto se debe a que proporciona un mayor retornoabsoluto. La razón es exactamente la misma que con el ROI: Maximizar el porcentaje de la tasa de retorno no es lo verdaderamente importante. Lo que importa es el monto absolutoadicionado a la riqueza de los accionis as t .

Funcionalmente, EVA y VAN son similares, así como ROI y TIR. Los primerosindican la incidencia para los accionistas y los segundos proveen la tasa deretorno. No hay razón para dejar de aplicar ROI y TIR, ambas soncomplementarias e ilustrativas del análisis que se realice. La TIR siempre sedebe usar en la evaluación de proyectos, acompañada del VAN, el ROI puedeser usado junto al EVA como índices de desempeño de la firma.

Lo que debe dejarse en claro, es la necesidad de no tener como objetivo lamaximización del ROI o la TIR y que estos indicadores no se deben utilizaraisladamente para tomar decisiones. Ambos, proporcionan una mayorinformación, pero las disposiciones se podrían dictar sin ellos. Maximizar lastasas de retorno no hace la diferencia cuando lo importante es maximizar elrendimiento del capital de los accionistas, si este es el objetivo, EVA y VAN


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deberían estar en las posiciones de comando y, ROI y TIR deberían tener el rolde proporcionar más información.

-Estrategias para crear valor e incrementar el EVAPuesto que uno de los objetivos principales de los dirigentes de una empresa esla creación de valor para sus accionistas, se debe conseguir un EVA positivo.Las medidas que una organización puede adoptar para crear valor se puedenencuadrar en uno de los tres conceptos siguientes:

Eficiencia operacionalMejorar la utilidad operacional después de impuestos (NOPAT) sin involucrarmás capital en el negocio.

NOPAT = $410.000; Capital = $2.000.000; WACC = 11.22%Entonces:

EVA = $410.000 - $2.000.000 * 11.22%EVA = $185.600

Suponga que la administración se inclina por la estrategia de Eficienciaoperacional y obtiene un aumento en la utilidad operacional de $90.000:NOPAT = $500.000; Capital = $2.000.000; WACC = 11.22%

Entonces:EVA = $500.000 - $2.000.000 * 11.22%EVA = $275.600

Un incremento de $90.000 en el NOPAT, conduce a un aumento del EVA de$90.000. Por lo tanto, el EVA aumenta (disminuye) en el mismo valor en que lohace la eficiencia operativa.

Alcanzar crecimiento rentableInvertir nuevo capital en proyectos de los que se esté obteniendo unarentabilidad mayor que el costo que tiene conseguir ese nuevo capital a invertir.

Un nuevo proyecto en la empresa de transporte aéreo requiere una inversiónde $1.800.000 y su tasa de retorno esperada es del 12.3%, lo cual adiciona$221.400 al NOPAT. Emprender el proyecto produciría un incremento en el EVAde $19.440:

EVA = $631.400 - ($3.800.000 * 11.22%)EVA = $205.040El proyecto debería ser aceptado, ya que ayuda a alcanzar el objetivo demaximizar el EVA.

Racionalizar y salir de negocios improductivosDesviar o desinvertir capital de aquellas líneas de negocio que no otorguen losbeneficios adecuados.


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Liquidar capital improductivo: Suponga que se sacan $600.000 del capital detrabajo (que renta por debajo del costo de capital), con lo cual no se afecta alNOPAT. Eliminar esa cantidad incrementaría el EVA en $67.320.EVA = $410.000 - ($1.400.000 * 11.22%)EVA = $252.920Recortar la inversión en proyectos no rentables: Suponga ot

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