2 동양증권 리서치센터file.myasset.com/sitemanager/upload/2012/0305/170721/... · 2012-03-15 · 8 동양증권 리서치센터 씨젠 (096530) 분자진단(Molecular Diagnostics,

2 동양증권 리서치센터

씨젠 (096530)

동양증권 리서치센터 3

Company Report

분자진단 시장, 체외진단 시장 중 가장 빠르게 성장하는 분야

분자진단은 질병의 원인이 되는 Bacteria, Virus 등의 핵산를 직접 검출하여 병의 원인, 감염 여부 등을 분

석하는 방법으로, 현재 많이 활용되고 있는 면역진단에 이은 차세대 체외진단 방법이다. 전세계 분자진단

시장 규모는 $51bn이며 향후에도 매년 높은 성장(2009~2013E CAGR 16.4%)이 기대되고 있다.

글로벌 분자진단 업체, 실적 성장성과 고유 기술을 기반으로 높은 Valuation 에 거래

Roche, Qiagen, Gen-Probe 등을 포함한 350여개 기업들이 분자진단 분야에서 활동하고 있으며,

Luminex, Seegene 등도 고유의 기술를 바탕으로 빠르게 성장하고 있다. Gen-Probe, Cepheid,

Luminex의 경우 분자진단 분야에 집중하고 있어 동사와 적절한 비교 대상이라고 판단된다.

Bio-Reference 이후 추가적인 해외 제휴는 시간의 문제

향후 동사는 미국, 유럽 및 일본 지역에 대한 추가적인 전략적 제휴(Strategic Alliance)를 체결한 것으로

보이며, 의미있는 해외 제휴 성사시 동사의 실적이 예상보다 더 빠르게 성장할 가능성이 높다고 기대된다.

투자의견 BUY, 목표주가 97,000원 제시

목표 주가 97,000원(DCF): 2012년 EPS 기준 PER 60배, 2013년 기준 43배 해당

매출 및 순이익 향후 5년간 각각 33% 및 34% 성장 예상, 영업이익률도 35% 수준

www.MyAsset.com TONGYANG Research

기업가치도 연쇄 증폭 중!!

그 동안 여러 가지 이유로 Initiate 타이밍을 기다리고 있었는데, 이제 때가 된 것 같습니다.

동사 IPO 이후 투자자 분들도 분자진단에 대해 많이 공부하신지라.. 분자진단 시장의 Trend 및 Peer

Group에 대한 내용을 중심으로 다루었습니다. 제 기억에 남은 최고의 칭찬을 씨젠에 적용하고 싶네요..

“미래가 기대되는 기업입니다.”

Forecasts and valuations (K-IFRS) (단위: 억원, 원, %, 배)

결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E

매출액 131 246 411 709 964

매출액증가율 211.5 87.0 67.2 72.5 36.0

발표영업이익 46 66 121 238 336

조정영업이익 46 66 115 238 336

지배주주귀속순이익 47 60 114 212 298

지배주주 귀속 EPS 442.0 521.6 870.1 1,619.2 2,281.7

증가율 -636.3 18.0 66.8 86.1 40.9

PER 0.0 54.6 86.0 43.4 30.8

PBR 0.0 11.6 22.9 14.5 9.9

EV/EBITDA 0.1 52.3 72.5 34.4 24.2

ROA 46.9 21.4 18.1 21.9 23.7

ROE 231.5 31.3 30.5 39.9 38.2

자료: 동양증권

투자의견: BUY (I)

목표주가: 97,000원 (I)

Company Report 2012.03.13

씨젠 (096530)

주가 70,200원

자본금 65억원

시가총액 9,177억원

주당순자산 2,113원

부채비율 30.60%

총발행주식수 13,072,600주

60일 평균 거래대금 49억원

60일 평균 거래량 70,539주

52주 고 84,200원

52주 저 27,500원

외인지분율 7.60%

주요주주 천종윤외 19인 57.5%

주가수익률 (%)

1개월 3개월 12개월

절대 8.5 (2.6) 134.0

상대 7.4 (7.5) 125.3

절대(달러환산) 8.2 0.0 134.1

0

100

200

300

400

500

600

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

10.9 11.2 11.7 11.12

씨젠 Rel to KOSDAQ

(원) (%)

자료: Datastream


씨젠 (096530)

분자진단(Molecular Diagnostics, MoDx)이란?

분자진단은 체외진단의 한 방법으로, 체외진단(In Vitro Diagnostics, IVD)은 주로 혈액 및 뇨와

같이 인체에서 채취한 표본을 이용하여 검사하는 진단 방법이다. 체외진단 시장은 체외진단을 위해

필요한 시약, 소모품, 장비 등으로 구성되어 있으며, 전세계 시장 규모는 $51bn 으로 추정된다.

체외진단 시장은 표본을 검사하는 방법 및 분야 등에 따라 다음의 8개 분야로 나눌 수 있다:

면역화학적 진단(Immunochemistry Diagnostics: Immunoassay, Clinical Chemistry

Diagnostics), 임상미생물학적 진단(Clinical Microbiology Diagnostics), 조직진단(Tissue

Diagnostics), 분자진단(Molecular Diagnostics), 자가혈당측정(Self Monitoring Blood Glucose

Diagnostics), 현장용 분석 시스템(POCT, Point-of-care Testing), 혈액진단(Hematology),

지혈진단(Hemostasis). 이 중 면역화학적 진단, 분자진단이 가장 널리 쓰이고 있는 진단방법이다.

체외진단(IVD)의 분류

지혈 3%

면역화학적

진단

35%

자가혈당 측정

20%현장용

소형분석

12%

분자진단

10%

혈액진단

8%

임상미생물학적 진단

6%

조직진단

6%

주: 동양증권 리서치센터

질병진단의 방법

*기타: 임상화학, 혈액학, 세포학 등

분자진단

•원인유전자를직접검사

면역진단

•항체 등 간접인자검사

배양법

•미생물을 배양하여 검사

증상진단

•발병 후 의사경험으로 진단

진단

체외진단 체내진단소변, 혈액 등 인체에서 채취한 시료를 이용하여 질병의원인을 분석

X-ray, CT촬영 등체내에서 질병의 원인을 분석하는 진단 방법

1990s~ 1960s~ 1880s~ ~

주: 동양증권 리서치센터


Company Report

글로벌 체외진단(IVD) 시장 글로벌 분자진단(MoDx) 시장

3942

4548

5155

60

0

10

20

30

40

50

60

70

2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E

($bn)CAGR 4.8%

3.13.6

4.24.8

5.6

6.6

7.7

0

1

2

3

4

5

6

7

8

2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E

($bn)CAGR 16.4%

주: 동양증권 리서치센터 주: 동양증권 리서치센터

이 중 분자진단(Molecular Diagnostics, MoDx)은 질병의 원인이 되는 Bacteria, Virus 등의

핵산(Nucleic Acid: DNA, RNA)를 직접 검출하여 병의 원인, 감염 여부 등을 분석하는 방법으로,

현재 많이 활용되고 있는 면역진단에 이은 차세대 체외진단 방법이다. 전세계 분자진단 시장

규모는 $51bn 이며 향후에도 매년 높은 성장(2009~2013E CAGR 16.4%)이 기대되고 있다.

1985년 시험관에서 유전자를 증폭할 수 있는 PCR(Polymerase Chain Reaction,

중합효소연쇄반응) 기술이 개발되고, 인간을 비롯한 병원체의 유전체 지도가 완성되면서

분자진단은 비약적으로 발전하게 되었다. 나아가 2005년 다국적 제약사 Roche 가 보유하고 있는

PCR 특허가 만료되면서 많은 기업들이 분자진단 시약 및 장비 개발에 뛰어들게 되었다. 한편

Real-time PCR 기술(Roche 특허 보유)은 유전자의 증폭(Amplification)과 분석(Detection)을

동시에 하는 기술로 최장 2017년에 특허가 만료될 예정이다.

분자진단 검사방법

Virus DNA

샘플채취 유전자 추출 유전자 증폭 분석

PCR

Real-time PCR

혈액, 소변, 객담등

증폭된 DNA 자동 분석

동시다중 유전자 증폭 및분석 동시 진행

동시다중유전자 증폭

Seeplex®

Anyplex™Anyplex™Ⅱ

주: 씨젠, 동양증권 리서치센터


씨젠 (096530)

면역진단(Immunoassay) VS 분자진단(MoDx)

상기한 바와 같이 체외진단(IVD)의 방법 중 면역진단과 분자진단이 가장 많이 사용되고 있다.

참고로 면역진단(Immonoassay)은 항원-항체 반응(Antigen-antibody Reaction)을 이용하여

체내 병원체(Antigen) 또는 항체(Antibody)를 측정하는 방법으로, 현재 가장 광범위하게

사용되고 있는 체외진단 방법이다.

한편 분자진단은 병원체(bacteria, virus, etc.)를 수조 배 증폭(Billion-fold Amplification)하는

과정을 거치므로 극미량의 병원체에 대해서도 높은 특이성(Specificity)과 민감도(sensitivity)를

나타내어 정확한 진단이 가능하다. 분자진단이 비싸고(시약∙장비) 숙련된 인력을 필요로 하지만,

한번에 여러 병원체를 진단하는 다중검사(Multiplexing) 및 자동화(Automation)을 통하여 비용

측면에서도 경쟁력을 갖추게 되면서 향후 체외진단 시장에서 차지하는 비중이 점점 커질 것으로

기대되고 있다.

두 진단방법의 장단점 및 시장 전망은 다음과 같다.

주요 체외진단 방법 비교

면역진단(Immonoassay) 분자진단(MoDx)

장점 저렴한 비용 정확한 진단 가능(특이성 및 민감도가 높음)

병원체, 호르몬 수치 측정 등 광범위한 활용 감염되었으나 진단이 불가한 기간*이 짧음 (주: 항체미검출기간, 잠복기, Window Period)

한번에 여러 병원체 진단 가능(다중검사, Multiplex)

단점 항체미검출 기간이 긴 편임 높은 비용(면역진단의 3~5배)

숙련된 인력 필요

자료: 동양증권 리서치센터

글로벌 면역진단 시장 글로벌 분자진단 시장

13.0 13.8 13.9 14.3 15.015.9

16.9

0

5

10

15

20

2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E

($bn)

CAGR 4.4%

3.13.6

4.24.8

5.6

6.6

7.7

0

1

2

3

4

5

6

7

8

2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E

($bn)CAGR 16.4%

자료: 동양증권 리서치센터 자료: 동양증권 리서치센터


Company Report

면역진단 검사 방법


분자진단 검사 방법(PCR 의 경우)


혈청, 혈장 등

시약 3-4 방울

혈청, 혈장 등

혈청, 혈장 등

시약 3-4 방울

시약 3-4 방울


씨젠 (096530)

분자진단(Molecular Diagnostics, MoDx)의 의학적 응용

분자진단 검사는 핵산(Nucleic Acid: DNA, RNA)을 측정하기 때문에 핵산진단검사(NAT,

Nucleic Acid Testing)이라고도 불리는데, 분석 대상은 크게 다음의 두 가지로 나뉜다.

분자진단 검사 대상

분류 목적 Market Share

인체에 감염된 병원체에서 유래된 핵산 감염 여부를 진단 분자진단 시장의 80% 이상

인체에서 유래된 핵산 질병 유발과 치료에 관련된 핵산을 분석하는 유전자 검사

분자진단 시장의 20% 미만 잠재적 가치 및 시장성 매우 높음


분자진단은 의학적으로 크게 다음의 4개 분야에 응용되고 있다.

1) 감염의 확인

배양검사(Cell Culture)가 어렵거나 불가능할 경우, 배양검사를 통해 신속하게 진단하기 힘든 경우,

중증급성호흡기증후군 바이러스(SARS Coronavirus: Severe Acure Respiratory Syndrome)

바이러스처럼 변종 바이러스가 출현하여 빠르게 전파되는 경우 등 Bacteria, Virus 에 대한

분자진단 검사는 매우 유용하다. 또한 자궁경부암 조기진단을 위해 실시하는 세포진검사는 높은

위음성률(False Negative Rate: 질병은 있으나 검사 결과에서 음성이 나온 경우)이 높기 때문에

분자진단 검사의 유용성이 강조되고 있다.

분자진단은 기존 면역진단의 민감도 문제를 극복하고 항체미검출기간(Window Period, 잠복기)를

대폭 단축시킬 수 있다. 실제로 혈액관리 체계에 분자진단 검사를 도입하면 수혈감염의 위험성이

현저히 감소되고 혈액의 안전성이 크게 증가되는 것으로 알려져 있다.

2) 유전자 검사(Genetic Analysis)

유전자 검사는 특정 질환이나 증상을 유발하거나 유발할 수 있는 유전자형(Genotype),

돌연변이(Mutation), 표현형(Phenotype), 염색체형(Karyotype)을 확인하기 위해 DNA, RNA

등을 분석하는 것이며, 이와 관련된 단백질이나 대사물질의 분석도 유전자 검사에 포함된다.

현시점에서 유전자 검사 시장은 크지 않으나, 가까운 미래에 유전자 검사는 분자진단 검사에서

핵심적인 분야가 될 것으로 확실시되고 있다.


Company Report

3) 약물유전학 검사(Pharmacogenetics Tests)

약물유전학 검사는 유전자 검사의 한 형태로 유전적 차이에 의한 약물의 대사와 반응을 예측하는

검사이다. 이는 약물의 효과가 나타나는 환자와 효과가 없거나 약물반응 이상이 나타나는 환자를

선별할 수 있어 약물의 치료 효능, 안전성 및 유효성을 향상시킬 수 있다.

실제로 약물대사효소와 관련된 유전자형 또는 단일염기다형성(Single Nucleotide Polymorphism,

SNP: DNA 특정부위의 단일 염기 쌍이 개인마다 차이를 보이는 것)의 파악은 환자에 따라 약물을

처방하고 복용량을 결정하는 ‘맞춤형 의학’의 핵심이라 할 수 있다. 이러한 약물유전학의 중요성

때문에 약물 대사에 중요한 역할을 하는 효소인 Cytochrome P450의 단일염기다형성을 확인할 수

있는 분자진단 검사들이 개발되었거나 개발 중에 있다.

분자진단 검사 분야별 Market Share 분자진단 분야별 연평균 성장률(2011~2015) 추정

바이러스 검출

및 정량 26%

혈액 스크리닝

22%박테리아 검사

18%

법의학 검사

14%

유전자 검사

8%

자궁경부암

5%

유전적소인

3%

병원체 유전체

형 2% 염색체 이상

2%

5

13

14

31

37

67

86

기타

심장혈관계 질환

신경 질환

유전자 검사

감염증 검사

약물유전학 검사

암관련 검사



씨젠 (096530)

체외진단(IVD) 및 분자진단(MoDx) 시장 경쟁 현황

체외진단 시장은 Roche Diagnostics, Siemens, Johnson & Johnson, Abbott Diagnostics 등 4개

글로벌 기업이 시장점유율 51%를 차지하고 있다. 상기한 바와 같이 체외진단 분야 중 분자진단

시장이 가장 빠르게 성장하고 있지만, 체외진단 시장에서 차지하는 비중은 아직 10%에 불과하다.

Roche, Qiagen, Gen-Probe 등을 포함한 350여개 기업들이 분자진단 분야에서 활동하고 있다.

체외진단(IVD) 시장의 글로벌 기업(2009)

Alere 3%

Becton Dickinson 2%

Others 20%

Johnson&Johnson

11%

Roche Diagnostics

19%

Siemens

12%

Abbott Diagnostics 9%BeckmanCoulter 7%Bayer Diabetes Care 5%

bioMerieux 4%

Sysmex 3%

Instrumentation

Laboratory 2%

Qiagen 1%Gen-Probe 1%

Radiometer 1%


분자진단(MoDx) 시장의 글로벌 기업(2010)

Cepheid 5% Abbott 8%

Gen-Probe 10%

Roche 21%

Qiagen 10%Others 46%



Company Report

주요 분자진단 기업

회사명 특징 Roche Diagnostics

PCR 기술 개발사로 분자진단 시장 1위 기업. PCR 기술은 2006년 특허만료됨 Real-time PCR (Taqman-based Probe, 최대 2017년 특허만료 예정)

Qiagen 2007년 Digene 인수($1.6bn) 등 M&A 를 통해 성장한 회사. HPV(자궁경부암) 분자진단 검사 MS 1위

Gen-Probe 미국 혈액 스크리닝 분자진단 검사 MS 90%. 성병 분자진단 검사 MS 1위. 대용량 자동화 검사 시스템

Abbott Diagnostics Real-time PCR 정량제품. 진단치료 동시개발의약품(Companion Diagnostics) 개발. 간염 분자진단 MS 1위.

Cepheid

전자동화 검사 시스템(Low to Moderate Throughput) 특징 2011년말 Real-time PCR 특허에 대한 License 계약을 파기하여 Roche 를 놀라게 함

Luminex xMAP, xTAG 기술을 기반으로 다중검사(Multiplex) 제품 개발 및 판매. 호흡기 다중검사 제품 판매

Seegene DPO, READ, TOCE 기술로 정확도 높은 다중검사(Multiplex) 가능


주요 분자진단 기업 Valuation Table (단위: $mn)

시총 매출액 영업이익 순이익 EPS($) 매출액 YoY% 영업이익 YoY% ROE(%) PER(x) PBR(x) EV/EBITDA(x)

Roche Holding AG (Switzerland) 150,389 49,245 17,939 12,719 15.0 5.6 5.4 75.0 11.5 11.3 9.8

QIAGEN NV (Netherlands) 3,500 1,235 255 236 1.0 6.5 7.6 7.8 14.7 1.4 N/A

Gen-Probe Inc (US) 2,973 642 176 122 2.6 11.3 13.6 16.3 25.2 4.2 12.9

Abbott Laboratories (US) 91,558 39,880 9,683 7,901 5.0 2.0 8.2 23.9 11.6 3.7 10.1

Cepheid Inc (US) 2,766 341 19 21 0.3 25.7 129.7 4.4 123.4 12.9 80.5

Luminex Corp (US) 937 211 33 21 0.5 15.1 21.1 8.5 43.9 3.6 21.6

Seegene Inc (S. Korea) 818 62 23 20 1.5 71.3 116.0 37.3 41.7 28.6 52.2

평균 19.6 43.1 24.7 38.9 9.4 31.2

자료: Bloomberg, 동양증권 리서치센터

주요 분자진단 기업 이외에 Luminex, Seegene 등도 고유의 기술(Proprietary Technology)를

바탕으로 빠르게 성장하고 있는데, 분자진단 분야가 아직 개발 초기단계에 있기 때문이다. 이들

기업 중 상당수는 분자진단 이외의 사업도 영위하고 있으나, Gen-Probe, Cepheid, Luminex 의

경우 분자진단 분야에 집중하고 있어 동사와 적절한 비교 대상(Peer Group)이라고 판단된다.

분자진단 시장의 Life Cycle 분자진단 지역별 시장점유율(2010)

Prof

it

0Time

Introduction Growth Maturity

Korea, 1%Others 14%

Europe

29%

US

46%

Japan

10%$4.8bn



씨젠 (096530)

Peer #1. Gen-Probe

Gen-Probe 는 분자진단 제품과 서비스를 개발 및 제조, 판매하는 대표적인 분자진단 기업으로

질병 진단, 혈액 스크리닝, 장기이식 호환성 검사, 생물의학 연구 등을 사업 영역으로 하고 있다.

1983년 설립되어, 1987년 상장되었다가, 1989년 일본 Chugai Pharmaceuticals 에 인수되었으나,

2001년 Roche 가 Chugai 를 인수하면서 분리(Spin-off), 2002년 다시 Nasdaq 에 상장되었다.

동사의 타겟 핵산 증폭(Target Amplification) 기술인 TMA(Transcription-Mediated

Amplification)은 1988년 Stanford University 로부터 특허권 사용 계약(License Agreement)를

맺었으며, 이 기술은 동사와 Organon Teknika 가 Co-Exclusive License 를 가지고 있다.

2010년 동사가 Stanford University 에 지급한 기술 사용료는 $3.4mn 이다.

분자진단 시장(2011년 기준 $5.6bn 추정)에서 혈액 스크리닝 제품 시장은 $1.2bn(22%)으로,

분자진단이 검사의 민감도가 높고 항체미검출기간(Window Period, 잠복기: 병원체에

감염되었으나 항체가 아직 형성되지 않아 진단이 되지 않는 기간)이 짧아 혈액 스크리닝에 적합한

진단 방법이다. 실제로 혈액관리 체계에 분자진단 검사를 도입하면 수혈 감염의 위험성이 현저히

감소되고 혈액의 안전성이 크게 증가되는 것으로 알려져 있다. 2011년 동사 매출 중 혈액

스크리닝 제품 매출 비중은 35%($199mn)이며, 미국 혈액 스크리닝 진단 시장의 약 90%를

차지하고 있다. 동사는 다국적 제약사 Novartis 에 혈액 스크리닝 제품을 공급하고 있으며, 이들

제품은 Novartis 상표(PROCLEIX)로 판매되는데 다음의 3개 미국 의료기관이 주요 고객이다: the

American Red Cross, America’s Blood Centers, Creative Testing Solutions. 동사와

Novartis 의 혈액 스크리닝 제품 관련 제휴는 1998년 체결되었으며, 1998년부터 2010년까지

Novartis 로부터 발생한 동사의 매출은 $1.5bn 에 달한다. 본 협력 계약(Collaboration

Agreement)는 이후 여러 차례 수정되었는데, 최근에는 2009년 7월 협력 계약이 수정되었으며

2025년까지 지속될 예정이다. 수정 계약에 따르면 동사는 Novartis 로부터 혈액 스크리닝 검사

제품 제조원가의 50%를 받고, 이들 제품 매출에 대한 로열티를 받는다. HCV(Hepatitis C Virus,

C 형 간염 바이러스) 진단이 포함된 혈액 스크리닝 진단 제품(PROCLEIX HIV-1/HCV 등)에

대한 로열티는 다음과 같다: 2009년 매출의 44%, 2010~2011년 46%, 2012~2013년 47%,

2014년 48%, 2015년 이후 50%. 또한 Novartis 는 동사 혈액 스크리닝 검사 제품에 대한 대급

납부 기한을 구매 후 45일에서 30일로 축소하였다. 동사와 Novartis 의 계약은 OEM(Original

Equipment Manufacturing, 주문자 상표 부착 생산) 계약이고 Gen-Probe(2011년 매출

$0.6bn)가 Novartis(2011년 매출 $58.6bn) 대비 규모가 상당히 작은 회사임에도 불구하고, 계약

조건은 동사에 상당히 유리하게 수정된 것으로 보인다.

동사는 Siemens(Collaboration Agreement), GSK(Research Agreement), University of

Michigan(License Agreement) 등과도 다양한 제휴를 맺고 있다. 혈액 스크리닝 제품 이외

APTIMA COMBO 2(Clamydia trachomatis, Neisseria gonorrhoeae 검사) 등 성병 진단 제품이

주요 제품이다.


Company Report

Gen-Probe 경영 실적 Gen-Probe 매출 구성

473 498543

576

145 120 138 126106 92 10750

31%

24% 25%22%

0

100

200

300

400

500

600

700

2008 2009 2010 2011

($mn)

0%

10%

20%

30%

40%

Revenue OPNP OPM(우)

429484 523 563

21

156

88

237

6

0

100

200

300

400

500

600

700

2008 2009 2010 2011

($mn) Product sales Collaborative research

Royalty and license


Gen-Probe 제품 종류별 매출 Gen-Probe 지역별 매출

223274 306

353

206198

203199

1214

10

0

100

200

300

400

500

600

2008 2009 2010 2011

($mn) Clinical diagnostics Blood screening

Research products&services

363 370 396 414

109 129148 162

0

100

200

300

400

500

600

700

2008 2009 2010 2011

($mn) Rest of WorldNorth America


Novartis 로부터 발생하는 Gen-Probe 매출 분석 Gen-Probe 혈액 스크리닝 진단 제품 매출

206198

203 199

15

7

14

7

4

4

2

3

180

190

200

210

220

230

2008 2009 2010 2011

($mn)Product sales Collaborative research

Royalty and license

3877 96

130153 171

206 198 203 199

0

50

100

150

200

250

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

($mn)



씨젠 (096530)

Peer #2. Cepheid

Cepheid 는 분자진단 제품을 개발 및 제조, 판매하는 대표적인 분자진단 전문 기업으로, 2000년

Nasdaq 에 상장되었다. 동사는 분자진단에 있어 복잡하고 시간이 많이 걸리는 수동 절차를

자동화하는 것에 역점을 두고 있으며, 동사의 매출은 자동화 기기(SmartCycler, GeneXpert) 및

이와 관련된 시약, 소모품 판매에서 발생한다. SmartCycler System 은 핵산 증폭부터 Real-time

PCR 까지의 과정을 자동화하여 30~40분만에 시험 결과를 제공하며, GeneXpert System 은 핵산

추출부터 Real-time PCR 까지 분자진단의 전 과정을 자동화한 기기이다.

한편 동사는 2011년말 Roche 의 Real-time PCR 에 대한 License 계약을 파기하여 Roche 를

놀라게 하였는데, 최장 2017년까지 특허권이 남아있는 Real-time PCR 의 특허가 더 이상

유효하지 않다고 판단한 것으로 보인다. 2010년 Roche 특허 사용 비용은 $7mn 이었다.

Cepheid 경영 실적 Cepheid 매출 구성

170 171

212

276

-23 -23-5

4

-22 -23-6

3

-13%

-2%

1%

-14%

-50

0

50

100

150

200

250

300

2008 2009 2010 2011

($mn)

-16%

-14%

-12%

-10%

-8%-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%


108 124174

23651 41

33

29

0

50

100

150

200

250

300

2008 2009 2010 2011

($mn)

Non ClinicalTotal Clinical


Cepheid 제품 종류별 매출 Cepheid 지역별 매출

52 43 46 62

108 122160

20410 5

6

12

0

50

100

150

200

250

300

2008 2009 2010 2011

($mn) OtherReagent and disposableSystem

125 129165

193

34 36

42

73

0

50

100

150

200

250

300

2008 2009 2010 2011

($mn)

InternationalNorth America



Company Report

Peer #3. Luminex

Luminex 는 대표적인 분자진단 전문 기업으로, 1995년 설립되어 2000년 Nasdaq 에 상장되었다.

동사의 생물학적 검사(Bioassay) 제품은 xMAP 및 xTAG 기술을 기반으로 하고 있다. 감염증,

알러지, 자가면역 질환 등에 대한 검사 제품을 판매하고 있다.

xMAP 기술은 Microsphere 라고 불리는 매우 작은 Bead 에 특정 Bioassay 에 필요한 시약을

코팅하여 검사 대상인 샘플(혈액, 뇨 등)과 반응시켜 진단하는 방법이다. 샘플 하나를 최대 500개

Bead 와 반응시킬 수 있기 때문에, 다중검사(Multiplex Assay)가 가능하다. 동사의 다중 분자진단

제품은 xTAG 기술을 기반으로 하고 있는데, 검사하고자 하는 여러 개의 병원체의 핵산을 증폭한

다음, 원하지 않는 핵산 및 시약을 제거하는 과정 등을 거친다.

Luminex 경영 실적 Luminex 매출 구성

104121

142

184

3 7 1124

318

515

6%

8%

13%

3%

0

50

100

150

200

2008 2009 2010 2011

($mn)

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%Revenue OP

NP OPM(우)

32 28 40 5515 18

2229

19 3132

49

2831

33

36

1013

15

15

0

50

100

150

200

2008 2009 2010 2011

($mn) Consumable RoyaltyAssay SystemOther


Luminex 제품 종류별 매출 Luminex 지역별 매출

83 87106

128

2133

36

57

0

50

100

150

200

2008 2009 2010 2011

($mn) Assays and Related Products

Technology and Strategic Partnerships

89 98118

152

1523

24

32

0

50

100

150

200

2008 2009 2010 2011

($mn)

International

US



씨젠 (096530)

분자진단(MoDx) 시장 Trend

1) 자동화(Automation)

생물정보학, 컴퓨터과학, 분석법의 소형화 기술 등이 통합되면서 분자진단검사의 자동화 시스템이

빠른 속도로 발전하고 있으며, 이는 ‘핵산 추출-증폭-확인’의 전 과정을 자동화 방식으로

수행한다는 의미이다. 일례로 Gen-Probe 의 TIGRIS DTS(Direct Tube Sampling) System 은

미국 FDA 의 승인을 받은 최초의 자동화 시스템으로 표적 포획, 증폭, 확인, 검사결과 출력이

자동화되어 있다. TIGRIS DTS System 을 통해서 Chlamydia trachomatis(클라미디아 감염증),

Neisseria gonorrheae(임질균)의 감염 여부를 알 수 있다.

2) 다중검사 기반 기술(Multiplex Assay Platform Technology)

일회 검사로 다양한 병원체에 대한 감염 여부나 여러 개의 타겟 유전자를 검사할 수 있다면 진단의

정확성과 유용성을 향상시킬 수 있다. 따라서 민감도(Sensitivity)와 재현성(Reproducibility)을

높여 진단에 적용할 수 있는 다중검사 기반 기술(Multiplex Assay Platform Technology)에 대한

요구가 증가되고 있다. DNA Microarray, Bead 기반 기술 등이 개발되었는데, 아직 높은 비용 및

기술적인 한계 등으로 인하여 크게 상용화되고 있지 못한 실정이다.

3) M&A

체외진단(IVD) 기업들은 과거에도 M&A 를 통하여 제품의 유용성과 특수성을 향상시키면서

성장하여 왔는데, 이러한 추세는 향후에도 지속될 전망이다. 분자진단 시장이 아직 성장 초기단계로

기술 등 여러 가지 측면에서 발전의 여지가 많이 남아 있으며, 성장성이 높을 것으로 기대됨에

따라 새로운 경쟁자들이 계속 진입하고 있고, 이에 따라 기존 기업들은 시장점유율을 유지 또는

확대하는 일환으로 M&A 를 활용할 것으로 예상되기 때문이다.

특히 Roche Diagnostics 는 1991년 Chiron 으로부터 $300mn 에 PCR 특허권을 인수한 이후

이를 바탕으로 다양한 분석 기반 기술(Analytical Platform Technology)를 개발하였으며, 1998년

Roche 는 Boehringer Manheim 과의 합병을 통해 체외진단 시장 1위 기업으로 발돋움하며

분자진단 분야에서 시장점유율 40%를 차지하기도 하였다. 그러나 분자진단 분야에서 경쟁이

증가하고, PCR 및 Real-time PCR 기술에 대한 특허가 만료 또는 만료 시기가 다가오면서(PCR

2006년 특허만료, Real-time PCR 최장 2017년 특허 만료) Roche Diagnostics 의 독보적인

지위는 약화되고 있다.

지난 3년간 체외진단 분야의 주요 M&A 현황을 살펴보면, M&A 계약 수는 비슷한 수준(2008년

51건, 2010년 45건)으로 유지된 반면 M&A 계약 금액이 크게 증가(2008년 $1.7bn, 2010년

$4.7bn)하여 산업계에 변화를 줄 수 있는 큰 규모의 M&A 가 증가하였음을 알 수 있다.


Company Report

글로벌 Top 10 체외진단검사 기업 순위 변화 (단위: $mn, %)

회사명 1995 년 매출(MS%) 회사명 2003 년 매출(MS%) 회사명 2009 년 매출(MS%)

Boehringer Mannheim 1,663 (22%) Roche Molecular System 4,064 (23%) Roche Diagnostics 7,713 (20%)

Abbot Laboratories 1,285 (17%) Abbot Laboratories 3,040 (17%) Siemens 4,767 (12%)

Coulter Electronics 780 (10%) Ortho-Clinical Diagnostics 2,600 (15%) Johnson&Johnson 4,341 (11%)

Dade International 620 (8%) Bayer Diagnostic 1,800 (10%) Abbott Diagnostics 3,488 (9%)

Beckman Instruments 560 (8%) Beckman Coulter 1,732 (10%) BeckmanCoulter 2,791 (7%)

Becton Dickinson 546 (7%) Dade Behring 1,436 (8%) Bayer Diabetes Care 1,783 (5%)

Roche Diagnostic System 546 (7%) Becton Dickinson 1,098 (6%) bioMerieux 1,434 (4%)

bioMerieux 493 (7%) bioMerieux 969 (5%) Sysmex 1,124 (3%)

Chrion Diagnostics 485 (7%) Bio-Rad Laboratories 515 (3%) Alere 1,008 (3%)

Bayer, Diagnostic Division 472 (6%) Sysmex 477 (3%) Becton Dickinson 698 (2%)

Top 10 매출 (MS%) 7,450 (59%) Top 10 매출 (MS%) 17,731 (64%) Top 10 매출 (MS%) 29,149 (75%)


분자진단 분야 M&A 현황

1.7

3.0

4.7

51

45

46

0

1

2

3

4

5

2008 2009 2010

($bn)

40

45

50

55

(계약수)

Value of M&A(좌) Number of M&A(우)


2010 년 분자진단 분야 10 대 M&A

Rank Value($m) Target Country Bidder Country Valuation

1 1,094 Sebia France Cinven UK 2009년 순이익의 12.5배

2 925 Genzyme Genetics US Labcorp US 2009년 매출액의 2.5배

3 587 Clarient US GE Healthcare UK 시가에 34% Premium 부여

4 265 Genzyme Diagnostics US Sekisui Chemical Japan

5 255 Epocal Canada Alere(Inverness) US

6 217 Standard Diagnostics S.Korea Alere(Inverness) US 2009년 순이익의 10배, 30% Premium

7 215 Home Diagnostics US Nipro Japan 시가에 90%premium 부여

8 130 Diagnostic Hybrids US Quidel US

9 112 Innogenetics Belgium Fujirebio Japan

10 105 Helixis US Illumina US



씨젠 (096530)

씨젠, 분자진단 시장의 작은 거인

1) 정확한 다중검사(Multiplex Assay), 두 마리 토끼를 잡다

앞서 살펴본 바와 같이 분자진단 검사는 크게 ‘핵산 추출-증폭-확인’의 과정으로 이루어지는데,

분자진단 기업들은‘핵산 추출-증폭-확인’의 효율성을 높이기 위하여 각 단계마다 여러 기술을

개발∙적용하고 있다.

분자진단 회사별 기술 비교 사례

타겟 핵산 증폭 기술(Target Amplification) 회사

Polymerase Chain Reaction (PCR) Roche Molecular System

Transcription-Mediated Amplification (TMA) Gen-Probe Inc.

Nucleic Acid Sequence Based Amplification (NASBA) BioMerieux

Strand Displacement Amplification (SDA) Becton Dickinson Corp.

Rolling Circle Amplification (RCA) Qiagen

Dual Priming Oligonucleotide (DPO) Seegene


동사는 타겟하는 핵산을 선택적으로 증폭하는 DPOTM 및 동시에 여러 핵산의 확인(다중검사)을

가능하게 하는 READTM 및 TOCETM 을 기반으로 아주 적은 양의 핵산도 검출 가능하도록 검사의

민감도(Sensitivity)를 높이면서 동시에 여러 가지 핵산을 확인할 수 있는 다중검사(Multiplex

Assay)을 구현하고 있는데, 각 기술의 특징을 요약하면 다음과 같다.

DPO(Dual Priming Oligonucleotide)TM : 기존 PCR 기술은 증폭할 핵산에 대응하는

Primer 를 사용하여 목적하는 핵산을 선별, 증폭하는 과정을 거치는데, 일부 염기서열이 다른

핵산도 선별, 증폭이 되는 단점을 가지고 있다. 동사는 Dual Primer 를 사용하여 타겟하는 핵산만

선별하여 증폭하도록 선택성(Specificity)를 향상시켰다(2011년 유럽 특허, 2012년 미국 특허

등록 완료).

READ(Real Amplicon Detection)TM : 기존 Real-time PCR 방식과 달리 형광물질이

부착된 Primer 를 사용함으로써 발광을 위해 별도로 추가되는 시약이 없어, 정확도가 증가하고

Multiplex Assay 를 보다 용이하게 해주는 기술이다(2009년 국제 특허 출원).

TOCE(New Concept in Multiplex Melting Curve Analysis, 신개념 다중융해곡선 진단

기술)TM : 융해곡선 진단 기술은 Real-time PCR 로 증폭한 유전자의 고유한 융해온도 차이를

이용하여 각각의 유전자를 구분함으로써 동시 다중검사를 가능하게 한다. 그러나 증폭된 유전자의

염기에 조금만 변이가 있어도 융해 온도가 변화되고, 증폭된 유전자 간의 형광간섭으로 인하여

한번에 측정 가능한 형광 시그널이 제한됨으로써 Multiplex Assay 를 실시하는데 어려움이 있었다.

TOCE 기술은 염기변이가 있어도 융해온도가 변화되지 않도록 해줌으로써 하나의 형광물질로

여러 병원체 검사를 수행할 수 있게 한다(2011년 국제 특허 출원).


Company Report

DPO(Dual Priming Oligonucleotide)TM

<DPO primer>

5’ 3’

<기존 방식의 primer>

VA

VB

VC

불필요 유전자 다수 검출 목표 유전자만 검출

5’

3’증폭

증폭

증폭

X

X

3’

3’

5’

5’

①

②

③

X

5’

3’

증폭 안됨

증폭

증폭 안됨

X

3’

3’

5’

5’

①

②

③

X

X

5’ 3’

① ② ③ ① ② ③


READ(Real Amplicon Detection)TM

기존 Real-time PCR 기술 씨젠 READ 기술

• probe를 이용한 검출

• 멀티플렉스 응용의 한계

• 복잡한 제품 설계 및 개발

• DPO 구조 이용 (정확도 증대)

• 멀티플렉스 검사 구현

• 제품의 설계 및 개발의 용이성

primer

기존Real-time PCR

READ tech.

primer

probe

3’5’

3’5’

3’5’

3’5’

3’5’

3’5’

3’5’

3’5’


TOCE(New Concept in Multiplex Melting Curve Analysis)TM

virus1

virus2

virus3

virus4 4 Channels

4 pathogens

Resultvirus1

virus3virus2

virus4

virus6virus5

virus7

virus9virus8

virus10

virus12virus11

virus1virus2virus3

‘Melting curve analysis’

Result

4 Channels

24 pathogens

READ (Real-time PCR ) TOCE™ (Real-time PCR)

e.g. e.g.

virus4

virus3

virus2

virus1

RFU

Cycle



씨젠 (096530)

한편 최근 분자진단 시장의 주요한 특징 중 하나가 다중검사(Multiplex Assay)의 증가이지만,

기술적인 어려움으로 인하여 아직 상용화된 제품은 많지 않다. 2010년 기준 판매되고 있는 Real-

time PCR 제품 104개 중 다중검사 제품(병원체 2종 이상 검사 가능)은 29개로 파악되며, 이중

3종 이상의 병원체를 검출할 수 있는 제품은 5개로, 단 5%에 불과하다.

Real-time PCR 진단 제품의 Multiplicity

3종 검사 (5개)

2종 검사 (24개)

1종 검사 (75개)

주: Cepheid, Prodesse, Focus Diagnostics, Nanogen, Roche, Abbott, bioMeriux, Nano sphere, Qiagen, BD 제품 104개 조사


동사는 DPOTM, READTM, TOCETM 기술을 바탕으로 다중검사(Multiplex Assay) 분자진단 제품을

판매하고 있는데, 이미 성병 병원균 7종 검사(AnyplexTM II STI-7 Detection) 및 호흡기

바이러스 16종 검사(AnyplexTM II RV16 Detection) 제품 등을 판매하고 있다. 동사의 Multiplex

제품은 경쟁사 대비 많은 수의 병원체를 검출할 수 있으며 동시에 민감도가 높아 상당한 경쟁력을

갖춘 것으로 판단된다.

대부분의 의료기기 사업에서 보듯이 분자진단 검사는 매출 및 이익의 초점은 시약 및 소모품

판매에 있다. 분자진단의 평균가격은 면역진단 대비 3~5배 수준이며, 동사의 분자진단 제품의

평균가격은 해외 경쟁사의 Multiplex 분자진단 제품 대비 20~30% 저렴한 수준이다.

씨젠의 Product Line

Product Line Seeplex® AnyplexTM MagicplexTM AnyplexTM II

적용 기술 DPOTM READ(+DPOTM) TOCE(+DPOTM)

Platform PCR Real-time PCR

적용 질환 감염성 질환, 약제 내성, 체세포 돌연변이, 단일염기 변이(SNP)



Company Report

AnyplexTM II STI-7 Detection AnyplexTM II RV16 Detection

16RV

at Once


호흡기 바이러스 분자진단 다중검사(Multiplex) 제품 비교

Qiagen Luminex Seegene

제품명 Resplex II v2.0 xTAG RVP Seeplex® RV15 ACE Detection

# of Target Viruses 11 12 15


민감도(Sensitivity) 비교

Target Viruses DFA* Culture Resplex II (Qiagen) xTAG RVP (Luminex) Seeplex RV15 (Seegene)

FLU A 76.7 60.3 96.9 96.9 96.9

FLU B 81.1 75.0 100.0 100.0 100.0

PIV 1-4 67.7 57.1 85.0 82.9 95.1

hMPV 68.6 43.3 82.1 97.4 97.4

RSV A/B 93.5 85.8 83.4 88.3 99.3

ADV 38.1 44.4 71.4 85.7 100.0

BoV - - 75.0 - 95.8

CoV OC43/HKU1 - - 92.6 40.7 100.0

CoV 229E/NL63 - - 100.0 86.7 100.0

주: Direct Fluorescent Antibody Test, 직접형광항체검출법. 면역진단 방법


Chlamydia trachomatis

Neisseria gonorrhoeae

Mycoplasma genitalium

Mycoplasma hominis

Trichomonas vaginalis

Ureaplasma urealyticum

Ureaplasma parvum

경쟁제품: Gen-Probe, BD, Roche

한계점: 대부분 CT, NG 2가지 박테리아만 검사

Human adenovirusInfluenza A virusInfluenza B virusHuman metapneumovirusHuman enterovirus

Human respiratory syncytial virus A/BHuman coronavirus 229E/NL63/OC43Human parainfluenza virus1/2/3/4 Human bocavirus 1/2/3/4Human human rhinovirus A/B/C

경쟁제품: Luminex

한계점: PCR 이후 처리 필요, 시간 및 비용 증가


씨젠 (096530)

2) Bio-Reference Labs 이후, 추가적인 해외 제휴는 시간의 문제!

동사의 수출 비중은 매출의 70%에 달하고 있는데, 국내 매출보다 수출이 훨씬 빠르게 성장하는

특징을 보이고 있다(2009~2011 연평균 성장률: 국내 매출 37%, 수출 99%). 국내는 Roche 의

PCR, Real-time PCR 특허가 존재하지 않아 분자진단 제품의 개발 및 모방이 가능하고, 분자진단

관련 정부의 규제가 약하여 판매가 용이하여 분자진단 시장의 경쟁이 치열하다. 또한 국내

분자진단 시장규모는 약 600억원으로 세계 분자진단 시장의 1%에 불과하기 때문에, 분자진단

제품의 경우 해외 진출이 매우 중요하다.

전술한 바와 같이 분자진단은 각종 병원체의 감염 여부를 확인하는데 매우 유용한 수단이다.

따라서 동사 Product Portfolio 에서도 성감염증, 호흡기 질환, HPV(Human Papilloma Virus,

인두종 바이러스: 자궁경부암의 주요 원인) 진단 제품이 전체 매출에서 차지하는 비중이 59%이며,

진단 제품 중 이들 3개 질환군의 진단 제품이 차지하는 비중은 88%에 달하고 있다.

상기하였듯이 분자진단 시장에서 미국 및 유럽 시장 비중은 74%이며, 동사의 수출 매출 중 미국

및 유럽이 차지하는 비중도 57%이다. 동사 미국향 수출은 Bio-Reference Laboratories(BRL)를

통해 주로 발생하는데, BRL 은 미국 3대 검진센터로 CLIA(Clinical Improvement Amendments)

인증을 받은 국제 수준의 검사 전문기관으로, 미국 북동부 지역을 중심으로 검진센터를 운영하고

있다. 동사 분자진단 제품을 미국 10여개 주(州, state)로부터 허가 받아 사용하고 있으며, 2011년

8월에는 뉴욕 주의 허가를 받아 BRL 향 수출이 크게 증가할 것으로 기대된다. 참고로 Quest,

Labcock 이 미국 1, 2위 검진센터로 매출 규모가 BRL 의 10배 이상이며(25 Page Valuation

Table 참조), 이들 기업은 분자진단 관련 자체 R&D 센터를 운영하고 있다. 동사는 2010년 말

유럽지사를 설립하였으며, 이후 유럽향 수출도 빠르게 증가하고 있다. 향후 동사는 미국, 유럽 및

일본 지역에 대한 추가적인 전략적 제휴(Strategic Alliance)를 체결한 것으로 보이며, 의미있는

해외 제휴 성사시 동사의 실적이 예상보다 더 빠르게 성장할 가능성이 높다고 기대된다.

동사는 국내 9개 및 해외 50개 대리점을 통하여 분자진단 제품을 병원에 판매하고 있으며, BRL 등

대형 검진센터에는 직접 납품하고 있다. 해외 지사는 주로 기술 지원을 담당한다. 수요자 편의를

위해 분자진단 장비도 판매하고 있으나, 수익성은 시약 판매 대비 상당히 낮은 것으로 추정된다.

Seegene 국내외 전략적 제휴 현황

Partner 계약 시기 주요 계약 내용

Bio-Reference Lab. 2008.12 최근 계약 갱신(2012~2017년). 성감염증 25종 진단제품 및 추가 3개(성병) 진단제품 개발, 판매 계약

Randox 2009.3 DPO 기술을 활용한 호흡기, 성감염증 진단제품 개발을 위한 비독점 기술 이전 계약

Upfront 60만불, 2011년 3분기 개발 제품 유럽 승인시 60만불 수취. 로열티 개발제품 매출의 10%

Akonni 2011.5 DPO 기술을 활용한 호흡기 진단제품 개발을 위한 비독점 기술 이전 계약

한미메디케어 2011.4 중국사업 업무제휴 체결. 일부 진단제품에 대해 SFDA 인허가 획득, 중국시장 개척 협력

삼성서울병원(난치암연구 사업단) 2011.3 폐암, 대장암, 췌장암 등 조기진단 어려운 난치성 암 유전자 검사 제품 공동개발. 2012년 제품 출시 목표

자료: 동양종합금융증권 리서치센터


Company Report

씨젠 매출 구성 씨젠 국내 및 해외 매출

기타

4%

수출

69%

국내

27%

23 59 90 110 12220

156

507

72

286

0

100

200

300

400

500

600

700

2008 2009 2010 2011 2012E

(억원)

수출

국내 매출


씨젠 제품군별 매출 비중 씨젠 지역별 매출 구성

기기 매출

30%

기술료 3%

기타 질환

8%

HPV

10%

호흡기 질병

21%

성감염증 35%

국내

27% 미국

37%

유럽

19%

아시아

&오세아니아

8%

아프리카

&중동

5%

기타

4%


씨젠 미국향 수출 매출 Bio-Reference 경영 실적

0

50

100

150

200

250

2009 2010 2011 2012E

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%미국향 수출(좌,억원)

성장률(우,YoY%)

(억원)(YoY)

301

458

559

29 38 48 6016 22 26 36

36311%

11%11%9%

0

100

200

300

400

500

600

2008 2009 2010 2011

($mn)

0%

5%

10%

15%




씨젠 (096530)

Valuation

동사와 같은 성장 기업의 Valuation 은 항상 쉽지 않기 때문에, Peer Group 과의

상대적인 Valuation 비교 및 DCF(Discounted Cash Flow) Method 같은 절대 Valuation 도

필요하다. DCF Method(WACC 7.0%, Terminal Growth 5.0% 적용)을 통해 산출된 동사의 목표

주가는 97,000원이며, 이는 2012년 EPS 기준 PER 60배, 2013년 기준 43배에 해당한다.

통상적인 기준으로 보면 다소 높은 Valuation 이라고 생각될 수도 있지만 동사와 비슷한 규모의

Cepheid, Luminex 도 비슷하거나 훨씬 높은 Valuation 에 거래되고, 회사 규모(매출, 인원수) 및

실적 성장률 비교시 동사가 경쟁력을 가지고 있다고 판단된다. 또한 동사의 매출 및 순이익

성장률은 향후 5년간 각각 33% 및 34%에 이르며 영업이익률도 35% 전후로 경쟁사 대비 매우

높다는 점을 고려하면 경쟁사 대비 Premium 에 거래될 요인이 충분하다고 판단된다.

참고로 2011년 9월 기준 동사 지분 중 57.5%는 아직 최대 주주(지분율 30.2%) 및 특수관계인이

보유하고 있는데, 2010년 9월 상장 이후 지분 변동이 거의 없어 단기간 안에 Overhang 으로

작용할 가능성은 높지 않다고 보인다.

씨젠 DCF Valuation (단위: 십억원)

(Won in billion) 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E Contiuning

NOPLAT 10.7 21.9 30.5 39.2 47.4

Depreciation & Amortization 1.9 2.8 3.8 4.8 5.7

Free Cash 12.6 24.7 34.3 44.0 53.1

Working Capital Increase 8.6 15.9 13.6 13.6 13.0

Capex 3.9 5.3 6.3 7.3 7.3

Total investment 12.5 21.2 19.9 20.9 20.3

Free Cash Flow 0.1 3.5 14.4 23.1 32.8 34.4

PVIF(Present Value Interest Factor) 1.00 0.93 0.87 0.82 0.76 0.71 0.71

PV of FCF 0.1 3.3 12.6 18.8 25.0

Terminal Value 1,695

* Share Price Calculation * WACC Calculation

FCF growth (normalized,%) 5.0 Beta 0.8

Terminal growth (%) 5.0 Rf 3.4

WACC 7.0 Risk Premium 6.0

PV of FCF 60 Dividend Yield (%) 0.0

PV of continuing value 1,207 Re 8.2

Sum 1,266

Net Debt -7 We 0.6

Equity value 1,273 Wd 0.4

# of Shares ('000) 13,073 Re 8.2

Share Price (calculated) 97,398 Rd 6.0

Stock Price 70,200 WACC 7.0

Total Return 38.7%

자료: 동양종합금융증권 리서치센터


Company Report

씨젠 관련 기업 Valuation Table (단위: $mn)

시총 매출액 영업이익 순이익 EPS($) 매출액 YoY% 영업이익 YoY% ROE(%) PER(x) PBR(x) EV/EBITDA(x)

분자진단 업체

Roche Holding AG (Switzerland) 150,389 49,245 17,939 12,719 15.0 5.6 5.4 75.0 11.5 11.3 9.8

QIAGEN NV (Netherlands) 3,500 1,235 255 236 1.0 6.5 7.6 7.8 14.7 1.4 N/A

Gen-Probe Inc (US) 2,973 642 176 122 2.6 11.3 13.6 16.3 25.2 4.2 12.9

Abbott Laboratories (US) 91,558 39,880 9,683 7,901 5.0 2.0 8.2 23.9 11.6 3.7 10.1

Cepheid Inc (US) 2,766 341 19 21 0.3 25.7 129.7 4.4 123.4 12.9 80.5

Luminex Corp (US) 937 211 33 21 0.5 15.1 21.1 8.5 43.9 3.6 21.6

Seegene Inc (S. Korea) 818 62 23 20 1.5 71.3 116.0 37.3 41.7 28.6 52.2

평균 19.6 43.1 24.7 38.9 9.4 31.2

진단장비 업체

Bio-Rad Laboratories Inc (US) 2,905 2,151 276 161 5.6 3.2 -3.7 9.8 18.3 1.7 6.3

Life Technologies Corp (US) 8,179 3,823 1,146 735 4.0 2.3 5.6 14.2 11.5 1.8 7.3

미국 주요 의료검진센터

Quest Diagnostics Inc 9,220 7,679 1,365 725 4.6 2.5 8.9 18.6 12.8 2.5 10.2

Laboratory Corp of America Holdings 8,586 5,711 1,145 668 6.9 2.8 9.0 25.3 12.9 3.5 8.3

Bio-Reference Labs Inc 635 660 72 40 1.4 18.5 23.6 16.5 15.9 3.3 7.6


분자진단 기업 직원수 비교(2011 년말 기준) 분자진단 기업 매출액 비교(2012 년 예상 실적 기준)

1,527

614717

183

0

500

1,000

1,500

2,000

Gen-Probe Luminex Cepheid Seegene

(명)

576

340

211

62

0

500

1,000

Gen-Probe Luminex Cepheid Seegene

($mn)

주: 계약직 포함




씨젠 (096530)

Gen-Probe 주가 추이 Cepheid 주가 추이

0

20

40

60

80

100

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12

($)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500(pt)Gen Probe

Nasdaq

0

10

20

30

40

50

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12

($)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500(pt)Cepheid

Nasdaq

자료: Bloomberg, 동양증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 동양증권 리서치센터

Luminex 주가 추이 Seegene 주가 추이

0

5

10

15

20

25

30

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12

($)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

(pt)Luminex

Nasdaq

300

350

400

450

500

550

600

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

'10/09 '11/03 '11/09

(pt)(원) 씨젠

코스닥


Gen-Probe P/E Band Cepheid P/S Band

40

50

60

70

80

90

100

110

120

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12 '12/0

($) Actual Price P/E 42xP/E 39x P/E 35xP/E 31x P/E 27x

10

20

30

40

50

60

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12 '12/03

($) Actual Price P/S 11x P/S 10x

P/S 9x P/S 8x

자료: Bloomberg, 동양증권 리서치센터 주: 적자기업으로 P/E Band 대신 P/S Band 참조



Company Report

Luminex P/E Band Seegene P/E Band

0

10

20

30

40

50

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12 '12/03

($) Actual Price P/E 150x P/E 125x

P/E 100x P/E 75x P/E 50x

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12 '12/03

(원)

Actual Price P/E 60x P/E 50x

P/E 40x P/E 30x


Gen-Probe P/B Band Cepheid P/B Band

40

60

80

100

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12 '12/03

($) Actual Price P/B 5x

P/B 4x P/B 3x

10

20

30

40

50

60

70

80

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12 '12/03

($) Actual Price P/B 16x P/B 14x

P/B 12x P/B 10x P/B 8x


Luminex P/B Band Seegene P/B Band

10

15

20

25

30

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12 '12/03

($) Actual Price P/B 4.5xP/B 4.0x P/B 3.5xP/B 3.0x

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

'10/09 '10/12 '11/03 '11/06 '11/09 '11/12 '12/03

(원) Actual Price P/B 32x P/B 28x

P/B 24x P/B 20x P/B 16x



씨젠 (096530)

씨젠 (096530) 추정재무제표 (K-IFRS 개별)

재무상태표 (단위: 억원) 포괄손익계산서 (단위: 억원)

결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E 결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E

비유동자산 44 105 172 256 350 매출액 131 246 411 709 964관계기업투자등 0 0 0 0 0 매출원가 32 70 127 211 284

장기금융자산 0 24 21 21 21 매출총이익 99 176 284 498 680

유형자산 5 22 63 103 150 판매및관리비 53 110 169 260 344

기타비유동자산 13 15 30 52 72 발표영업이익 46 66 121 238 336유동자산 103 311 668 837 1,077 조정영업이익 46 66 115 238 336

현금 및 현금성자산 45 125 373 356 438 기타영업손익 0 0 7 0 0

단기금융자산 0 33 40 40 40 비영업순손익 -4 -3 1 -8 -8매출채권 및 기타채권 49 110 184 317 431 이자수익 0 1 2 5 5

재고자산 4 32 54 93 126 이자비용 3 3 3 20 20

기타유동자산 4 11 18 31 42 외환손익 1 -2 0 -1 -1

자산총계 147 416 840 1,094 1,427 관계기업관련손익 0 0 0 0 0

비유동부채 8 6 306 306 306 기타손익 -2 1 1 8 8

장기금융부채 0 0 300 300 300 세전계속사업이익 42 63 122 230 328기타비유동부채 0 0 0 0 0 법인세 -5 3 8 18 30

유동부채 73 91 107 153 193 당기순이익 47 60 114 212 298매입채무 및 기타채무 19 29 48 83 113 지배주주 47 60 114 212 298

단기금융부채 44 53 44 44 44 총포괄이익 47 60 109 207 294

기타유동부채 10 9 16 27 37 지배주주 47 60 109 207 294

부채총계 80 97 414 460 499 EBITDA 54 77 134 266 374

지배주주지분 66 319 427 634 928 FCF 18.5 -63.4 -40.2 -1.9 95.7

자본금 28 65 65 65 65 EPS 442 522 870 1,619 2,282자본잉여금 75 230 230 230 230 BPS 607 2,458 3,264 4,849 7,095

이익잉여금 -36 24 131 343 641 DPS 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

비지배주주지분 0 0 0 0 0 EBITDAPS 510 658 1,028 2,033 2,858

자본총계 66 319 427 634 928

순차입금 -1 -105 -69 -53 -134

현금흐름표 (단위: 억원) 주요 투자지표

결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E 결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E

영업활동 현금흐름 32 -29 62 89 208 매출총이익률(%) 75.5 71.6 69.2 70.2 70.5

당기순이익(손실) 47 60 114 212 298 영업이익률(%) 34.9 26.9 28.1 33.5 34.8

유무형자산 상각비 8 11 19 28 38 순이익률 (%) 35.8 24.5 27.6 29.9 30.9

순외환관련 손실(이익) 0 1 -5 1 1 EBITDA 마진 (%) 41.3 31.3 32.6 37.5 38.8

관계회사투자손익 0 0 0 0 0 매출액증가율 (%) 211.5 87.0 67.2 72.5 36.0

순운전자본감소(증가) -30 -112 -86 -159 -136 영업이익증가율 (%) -2,057.2 44.1 74.8 106.0 41.2

기타 -7 -11 -15 -21 -18 당기순이익 증가율 (%) -636.9 28.2 88.4 86.5 40.9

투자활동 현금흐름 -17 -93 -95 -85 -107 EPS 증가율 (%) -636.3 18.0 66.8 86.1 40.9

유형자산의 증가 -4 -21 -47 -50 -60 EBITDA 증가율 (%) 1,056.9 42.0 74.1 98.2 40.6

무형자산의 증가 -11 -27 -27 -40 -52 ROE(%) 231.5 31.3 30.5 39.9 38.2

장/단기금융자산의 (증가)감소 0 -41 -20 0 0 ROA(%) 46.9 21.4 18.1 21.9 23.7

기타 -2 -5 -1 5 5 매출채권회전율 (회) 4.0 3.2 2.9 3.0 2.7

재무활동 현금흐름 31 201 279 -20 -20 재고자산회전율 (회) 43.6 13.5 9.5 9.7 8.8

장/단기 금융부채의 증가(감소) -15 9 291 0 0 PER(배) 0.0 54.6 86.0 43.4 30.8

자본의 증가(감소) 46 191 1 0 0 PBR(배) 0.0 11.6 22.9 14.5 9.9

배당금지급 0 0 0 0 0 EV/EBITDA(배) 0.1 52.3 72.5 34.4 24.2

기타 0 0 -13 -20 -20 배당수익률(보통주, %) 0.0 0.0 0.0 0.0

현금 및 현금성자산의 순증가 45 80 248 -16 81 부채비율(%) 120.6 30.6 97.0 72.5 53.8

기초 현금 및 현금성 자산 1 45 125 373 356 순차입금/자기자본(%) -1.9 -33.0 -16.2 -8.3 -14.4

기말 현금 및 현금성자산 45 125 373 356 438 순금융비용/매출액(%) 2.3 0.6 0.3 2.1 1.6

영업이익/금융비용(배) 14.9 23.0 36.8 11.7 16.5


주: 1. EPS, BPS 및 PER, PBR은 지배주주 기준임

2. PER등 valuation 지표의 경우, 확정치는 연평균 주가 기준, 전망치는 현재주가 기준임

3. ROE,ROA의경우, 자본,자산 항목은 연초,연말 평균을 기준일로 함

4. 2010년 이전은 K-GAAP 기준, 2011년 이후는 K-IFRS 기준임


Company Report

씨젠 (096530) 투자등급 및 목표주가 추이

(원)

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

10.9 11.2 11.7 11.12

주가

목표주가

날짜 투자의견 목표주가

2012/03/14 BUY 97,000원


이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자 : 김미현)

당사는 자료공표일 현재 동 종목 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

당사는 자료공표일 현재 해당 기업과 관련하여 특별한 이해관계가 없습니다.

당사는 동 자료를 전문투자자 및 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료공표일 현재 대상법인의 주식관련 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다.

종목 투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12개월, 절대수익률 기준 투자등급 3단계(Buy, Hold, Sell)와 위험도 2단계(H:High, L:Low)로 구분

Buy : 10%이상(Low)/20%이상(High), Hold: -10~10%(Low)/-20%~20%(High), Sell: -10이상(Low)/-20%이상(High)

업종 투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12개월, 시가총액 대비 업종 비중 기준의 투자등급 3단계(Overweight, Neutral, Underweight)로 구분

2008년 2월19일부터 당사 투자등급이 기존 5단계(Strong Buy, Buy, MarketPerform, UnderPerform, Sell)에서 3단계(Buy, Hold, Sell)와 리스크 2단계(High, Low)로 변경

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2 동양증권 리서치센터file.myasset.com/sitemanager/upload/2012/0305/170721/... · 2012-03-15 · 8 동양증권 리서치센터 씨젠 (096530) 분자진단(Molecular Diagnostics,