Capitolo 12 Principi di Finanza aziendale 5/ed Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Franklin Allen,...

Capitolo 12

Principi di Finanza aziendale 5/ed

Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Franklin Allen, Sandro Sandri

Decisioni di finanziamento e le

sei lezioni sull’efficienza del

mercato

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Lucidi di Matthew Will

Francesco Millo

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Argomenti trattatiRitorniamo sempre al VAN

Che cos’è un mercato efficiente?

– Cammino casuale

– Teoria del mercato efficiente

– Efficienza del mercato: evidenza empirica

Misteri ed anomalie

Sei lezioni sull’efficienza del mercato

L’efficienza del mercato italiano

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Ritorno al VANIl VAN impiega i tassi di sconto.Questi tassi di sconto sono adeguamenti al

rischio.L’adeguamento al rischio è un sottoprodotto

dei prezzi stabiliti dal mercato.La modifica dei tassi di sconto varia il valore

delle attività.

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Ritorno al VANEsempio

Il governo vi presta $100.000 per 10 anni al 3%, alla sola condizione che paghiate gli interessi prima della scadenza. Dal momento che il 3% è chiaramente un tasso inferiore a quello di mercato, qual è il valore del prestito a tasso inferiore al mercato?

prestito del nerestituzio della VA -

pagati interessi degli VA - prestito a presa somma VAN

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Ritorno al VANEsempio

Il governo vi presta $100.000 per 10 anni al 3%, alla sola condizione che paghiate gli interessi prima della scadenza. Dal momento che il 3% è chiaramente un tasso inferiore a quello di mercato, qual è il valore del prestito a tasso inferiore al mercato?

Assumete che il tasso di interesse del mercato per progetti di rischio equivalente sia 10%.

012.43$

988,56.000,100

)10,1(

000.100

)10,1(

000.3000.001NPV 10

10

1

tt

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Teoria del cammino casuale

La variazione del prezzo delle azioni di giorno in giorno NON riflette alcun ciclo regolare.

Da un punto di vista statistico, la variazione del prezzo delle azioni è casuale

(tendenza positiva sul lungo periodo).

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Teoria del cammino casuale

$103,00

$100,00

$106,09

$100,43

$97,50

$100,43

$95,06

Testa o croce

Testa

Testa

Testa

Croce

Croce

Croce

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Teoria del cammino casuale

Andamento indice Standard & Poor’s su un periodo di 5 anni

orisultati del lancio della moneta per 5 anni?

80

130

180

Mese

Liv

ello

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Teoria del cammino casuale

80

130

180

230

Mese

Liv

ello

Andamento indice Standard & Poor’s su un periodo di 5 anni

orisultati del lancio della moneta per 5 anni?

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Teoria del cammino casuale

Rendimento, in percentuale, giorno t

Ren

dim

ento

, in

perc

entu

ale,

gio

rno

t + 1

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Teoria del cammino casuale

Ren

dim

ento

nel

la s

etti

man

a t +

1, (

%)

Rendimento nella settimana t, (%)

FTSE 100

(correlazione = -0,08)

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Teoria del cammino casuale

Ren

dim

ento

nel

la s

etti

man

a t +

1, (

%)

Rendimento nella settimana t, (%)

Nikkei 500

(correlazione = -0,06)

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Teoria del cammino casuale

Ren

dim

ento

nel

la s

etti

man

a t +

1, (

%)

Rendimento nella settimana t, (%)

DAX 30

(correlazione = -0,03)

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Teoria del cammino casuale

Ren

dim

ento

nel

la s

etti

man

a t +

1, (

%)

Rendimento nella settimana t, (%)

S&P Composite

(correlazione = -0,07)

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Teoria del mercato efficiente: le tre forme di efficienza

Efficienza in forma debole – I prezzi di mercato riflettono tutte le informazioni

contenute nelle serie storiche dei prezzi passatiEfficienza in forma debole

– I prezzi di mercato riflettono anche tutte le informazioni disponibili al pubblico.

Efficienza in forma forte– I prezzi di mercato riflettono tutte le

informazioni, sia quelle disponibili al pubblico sia quelle a disposizione degli insider

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Teoria del mercato efficiente

Analisi fondamentale– Gli analisti investigano il valore delle azioni

attraverso il VAN e gli altri indicatori dei flussi di cassa.

Analisi tecnica– Gli analisti di dedicano alla previsione del prezzo

delle azioni in base ai dati storici sulle passate fluttuazioni dei prezzi (“osservatori delle curve”, “osservatori delle curve”, “wiggle watchers”“wiggle watchers”).

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Teoria del mercato efficiente

Mese precedente

Mese corrente

Mese successivo

$90

70

50

Prezzo azioni

Microsoft

I cicli svaniscono non appena

vengono identificati

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Teoria del mercato efficiente

-16

-11

-6

-1

4

9

14

19

24

29

34

39

N. di gg. relativamente alla data dell’annuncio

Ren

dim

enti

an

om

ali

cum

ula

ti (

%)

Data dell’annuncio

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Teoria del mercato efficiente

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

1962

1977

1992

Ren

dim

ento

(%

)

FondiMercato

Rendimento medio annuale di 1493 fondi investimento e indice di mercato (1962-1992)

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Teoria del mercato efficiente

0

5

10

15

20

Primo Secondo Terzo Quarto Quinto

Ren

dim

ento

med

io

(%) IPO

Azioni a confronto, non oggetto di IPO

Non superiorità dei rendimenti IPO

Anno successivo all’offerta

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Teoria del mercato efficiente

Il crollo della Borsa del 1987

1193 0,100,114

7,16ante-crollo

gr

Div

928 0,960,114

7,16)( post-crollo

gr

DivindiceVA

)(indiceVA

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Teoria del mercato efficiente

Il boom delle dot.com nel 2000

12,883 0,080,092

154,6

marzo 2000

gr

Div

8,589 0,740,092

)( ottobre 2002

gr

DivindiceVA

)(indiceVA154,6

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Lezioni 6 sull’efficienza del mercato

I mercati non hanno memoriaFidatevi dei prezzi di mercatoInterpretate le informazioniNon esistono illusioni finanziarieL’alternativa del fai da teVista un’azione, viste tutte

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Esempio: effetto del frazionamento sul valore

0

5

10

15

20

25

30

35

Mese in relazione al frazionamento-29 0 30

Fonte: Fama, Fisher, Jensen & Roll

Rendimentianomalicumulati

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L’efficienza del mercato italiano

Assente su 30 titoli nel periodo 1978-83

Confermata nel periodo 1981-88 (su annuncio di aumento di dividendo)

Presente nel MIB30 nel periodo 1985-97

Efficienza debole

Efficienza semiforte

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L’efficienza del mercato italiano

Presenza di anomalie di calendario anche nel mercato italiano:– January effect– Small-firm effect– Weekend effect (rendimenti più alti il venerdì e

più bassi il lunedì, forse perché le notizie negative vengono date a borse chiuse)

– Effetto P/U– Persistenza di medio periodo dei endimenti

azionari contestuale a un effetto mean reversion