Reforming Markets for Credit Default SwapsReforming Markets for Credit Default Swaps& C ll t li d D bt Obli ti& C ll t li d D bt Obli ti& Collateralized Debt Obligations& Collateralized Debt Obligations

Christopher Whalen, PRMIA Chapter Head

ModeratorModerator

Gary Kopff

Christopher Whalen, PRMIA Chapter Head

y p

• Michael Greenberger J h M

PanelistsPanelists

• Joseph Mason• Kevin McPartland• Ann Rutledge• Tim Ryan

June 10, 2009Sponsor

Host

• Tim Ryan

PRMIA Conference – June 10, 2009 1Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 1

Presentation by ModeratorPresentation by ModeratorPresentation by ModeratorPresentation by Moderator

Growth and Composition of Markets Growth and Composition of Markets Credit Default Swaps Credit Default Swaps 

Collateralized Debt ObligationsCollateralized Debt Obligations

Impact on Global Credit CrisisImpact on Global Credit CrisisImpact on Global Credit CrisisImpact on Global Credit Crisis

Gary J. KopffGary J. KopffPresident & Founder, Heritage Management, Ltd. President & Founder, Heritage Management, Ltd. 

PRMIA Conference – June 10, 2009 2Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 2

President & Founder, Everest Management, Inc.President & Founder, Everest Management, Inc.

B.I.S. reports 28% decline, 2007‐2008, in outstanding credit default swaps

PRMIA Conference – June 10, 2009 3Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 3

Source:  Bank for International Settlements , Source:  Bank for International Settlements , BIS Quarterly ReviewBIS Quarterly Review, “International Banking and Financial Market Developments,” March 2, 2009, Table 19; , “International Banking and Financial Market Developments,” March 2, 2009, Table 19; analysis and chart by Everest Management.analysis and chart by Everest Management.

ISDA survey reports greater decline (38%), based on higher EOY 2007 and lower EOY 2008  

PRMIA Conference – June 10, 2009 4Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 4

Source:  ISDA Market Survey issued April 22, 2009; analysis and chart by Everest Management.Source:  ISDA Market Survey issued April 22, 2009; analysis and chart by Everest Management.

“The outstanding notional value of the CDS market has declined dramatically … largely because of trade compression efforts –not a drying up of the market”

“Market participants have  “Compression trades  “Solutions provided by 

– Kevin McPartland

significantly reduced levels of outstanding CDS trades via multilateral trade terminations (tear‐ups) to lower outstanding notional

organized by TriOptima are responsible for the termination of approximately $30 trillion notional in CDS positions in 2008 alone

CreditEx/Market and TriOptima helped to untangle the existing web of trades, netting open positions andlower outstanding notional 

amounts, reducing counterparty credit exposures and operational risk. To date in 2009, tear‐ups have l d l $

positions in 2008 alone. Largely as a result of compression trades, the aggregate notional size of the CDS market has been reduced f hl $ ll

open positions and leaving a single trade, where possible.”  

Source:  Tabb Group, Source:  Tabb Group, Credit Credit eliminated approximately $7 trillion of CDS trade notional amounts, in addition to the $32 trillion eliminated in 2008.”

from roughly $60 trillion in mid 2008 to about $39 trillion at this point.”

So rce “Polic Iss es Facing theSo rce “Polic Iss es Facing the

ppDefault Swaps:  What’s Default Swaps:  What’s Going OnGoing On? Kevin ? Kevin McPartland, June 2009McPartland, June 2009

Source:  Statement released by Source:  Statement released by Federal Reserve Bank of New Federal Reserve Bank of New York, April 1, 2009, after convening a York, April 1, 2009, after convening a meeting with industry leaders on meeting with industry leaders on overover thethe counter derivativescounter derivatives

Source:  “Policy Issues Facing the Source:  “Policy Issues Facing the Market for Credit Derivatives,” Market for Credit Derivatives,” Chapter 7 in Chapter 7 in The Road Ahead for the The Road Ahead for the Fed Fed ,, by Darrell Duffie, Professor  at by Darrell Duffie, Professor  at Stanford University Graduate School Stanford University Graduate School of Business.  (of Business.  (CiorciariCiorciari and John B. and John B. 

l d ) ll d ) l

PRMIA Conference – June 10, 2009 5Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 5

overover‐‐thethe‐‐counter derivatives.counter derivatives. Taylor, eds.),  April 30, 2009, Taylor, eds.),  April 30, 2009, Stanford, CA, Hoover Institution Stanford, CA, Hoover Institution Press, 2009.Press, 2009.

DTCC subsidiary (Deriv/SERV) now provides online transparencyfor credit default swaps through “Trade Information Warehouse”

• On Nov. 4, 2008, DTCC began publishing CDS contract data each week for credit default swaps registered in the DTCC Trade Information Warehouse to enhance transparency in the market for over‐the‐counter (OTC) credit derivatives. 

• DTCC indicates that its Warehouse is the onlycentral trade registry and industry‐recognized infrastructure for processing OTC derivativesinfrastructure for processing OTC  derivatives over their life and maintaining a comprehensive trade database containing the primary record of each contract.

• DTCC’s central technology infrastructure automates and standardizes CDS trade processing – ie, record keeping, payment calculations and settlement, notional adjustments, and contract term changes over a contract’s life.

• DTCC uses confirmed transaction details as input for the Warehouse’s central trade database, so that post‐trade processing flows automatically from agreed‐upon trade terms.

PRMIA Conference – June 10, 2009 6Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 6

Sources:  Sources:  DerivDeriv/SERV:  Delivering Automated Solutions and Risk Management to OTC Derivatives/SERV:  Delivering Automated Solutions and Risk Management to OTC Derivatives, DTCC brochure, March 2008, p. 6., DTCC brochure, March 2008, p. 6.

Trade Information Warehouse permits view of three major CDS types, but data not exportable nor available as time series to permit analysis

Single‐Name Credit Default Swaps• Corporate:   North America, Europe, Emerging Europe, Emerging Europe LPN, Australia, New Zealand, Japan, Singapore, Asia (other), LatinZealand, Japan, Singapore, Asia (other), Latin America• Sovereign:  Australia, New Zealand, Japan, Singapore, Asia (other), Latin America, Emerging Europe and Middle East, Western Europe (non G‐10) • Loans• Loans• RMBS ‐ Residential mortgage‐backed securities • CMBS ‐ Commercial mortgage‐backed securities 

Index Credit Default SwapsUS t (CDX) hi h d hi h i ld• US corporate (CDX):  high grade, high‐yield, 

emerging market • European corporate  (iTraxx):    high grade, high‐yield, emerging market• CMBX:  commercial mortgages• ABX:  asset‐backed• LCDX:  loans

Tranche Credit Default Swaps• CDX:  US corporate• iTraxx:  European corporate

100% = $28.1 Trillion Notional

PRMIA Conference – June 10, 2009 7Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 7

Source:  DTCC Source:  DTCC DerivDeriv/SERV /SERV Trade Information Warehouse Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 1; analysis and chart by Everest Management.Data, May 29, 2009, Table 1; analysis and chart by Everest Management.

p p• LCDX:  loans• ABX:  asset‐backed

83% of DTCC‐reported credit default swaps are dealer‐to‐dealer46% of DTCC‐reported swaps are dealer‐to‐dealer, single‐name swaps

8383%DealerDealer‐‐Dealer Dealer All TypesAll Types

Dealers & NonDealers & Non‐‐Dealer Customers; Buyers & SellersDealer Customers; Buyers & Sellers

46%46%DealerDealer‐‐Dealer Dealer SingleSingle‐‐NameName

24%24%DealerDealer‐‐Dealer Dealer IndexIndex

13%13%DealerDealer‐‐Dealer Dealer TrancheTranche

PRMIA Conference – June 10, 2009 8Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 8

Source:  DTCC Source:  DTCC DerivDeriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 1; analysis and chart by Everest Management/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 1; analysis and chart by Everest Management.

100% = $28.1 Trillion Notional

Almost ¼ of single‐name credit default swaps reference financial firms

100% = $15.5 Trillion Gross Notional

PRMIA Conference – June 10, 2009 9Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 9

Source:  DTCC Source:  DTCC DerivDeriv/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 2; analysis and chart by Everest Management/SERV Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Table 2; analysis and chart by Everest Management.

Top 30 single‐name credit default swapsaccount for 14% of total market

(Ranked by net notional)

NET NOTIONAL ($Billions)

GROSS NOTIONAL ($Billions)

Ratio Gross:Net

14% 13%

$198 $2,068 1030 Largest Single‐Name Credit 

Default Swaps

Top 30 as % of Total

(Ranked by net notional)

Rank Change among Top 30May 22 to May 29  

1 GE Capital Corp. $11.4 $77.0 72 Deutsche Bank $7.4 $77.7 113 Bank of America $7.0 $102.4 154 Morgan Stanley $6.6 $70.6 115 JPMorgan Chase $6.0 $119.9 20

FINANCIALS

Past Six Months Share PricePast Six Months Share Price

• Among Financials, JPM rose from 13th to 5th ($3.9 billion vs $6.0 billion, net notional)

• Of 5 743 net added

6 Merrill Lynch $5.4 $80.1 157 Goldman Sachs $5.2 $66.7 138 Wells Fargo $5.0 $93.7 199 Barclays Bank $4.4 $51.0 1210 Royal Bank of Scotland $4.4 $41.3 911 UBS $4.3 $39.0 9

$ $ • Of 5,743 net added contracts for all reference entities with 10+ contracts, JPMorgan Chase alone had added 5,894 contracts 

12 Citigroup $4.2 $55.7 1313 AIG $3.9 $42.4 11

14 Bershire Hathaway $4.9 $19.0 415 Deutsche Telekom $4.8 $69.4 1416 Telefonica, SA $4.0 $60.7 15

OTHER CORPORATE

S Bl bS Bl b

Gross Notional (USD equivalents using prevailing foreign exchange rates)represents par amount of credit protection bought or sold, equivalent to

17 Italy $20.5 $175.9 918 Spain $10.9 $73.4 719 Germany $9.9 $46.7 520 Brazil $9.6 $123.9 1321 Greece $8.1 $44.3 522 F $7 1 $36 6 5

NATIONAL GOVERNMENTS Source:  BloombergSource:  Bloomberg

debt or bond amounts. (Gross Notional used to derive the couponpayment calculations for each payment period and the recovery amountsin the event of a default). Gross notional values do not reflect marketprices of contracts and may not correlate with mark‐to‐market values.

Net Notional is sum of net protection bought by net buyers and represents

22 France $7.1 $36.6 523 Russia $6.7 $103.0 1524 Austria $6.3 $29.0 525 Portugual $5.8 $40.9 726 Mexico $5.5 $89.8 1627 Turkey $5.4 $154.3 2828 Belgium $4 4 $20 4 5

PRMIA Conference – June 10, 2009 10Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 10Source:  DTCC Source:  DTCC DerivDeriv/SERV /SERV Trade Information Warehouse Trade Information Warehouse Data, May 29, 2009, Tables 6 and 14 and definitions; analysis and chart by Everest ManagementData, May 29, 2009, Tables 6 and 14 and definitions; analysis and chart by Everest Management

the maximum possible net funds transfers between net sellers ofprotection and net buyers of protection that could be required upon theoccurrence of a credit event relating to the particular reference entity.

28 Belgium $4.4 $20.4 529 Hungary $4.4 $42.3 1030 Ireland $4.1 $21.5 5

Total $108.9 $1,002.0 9

Are CDS used for “bets” on sovereign bailouts?$109 billion (net notional) bet against debt of 14 countries, up $1 billion from May 22 

• Single‐name CDS growing with “bets” for and against sovereign debt that is increasing to fund bailout programs.  Credit‐protection costs and net notional amounts have risen sharply.  

• Some investors think the U.S. and European bank rescue plans will work and some don't. CDS are being used to trade these views.  It's a way to make money on how the market is viewing that risk. 

• Different use of CDS from emerging markets where sovereign CDS have long been used to protect against a far moreDifferent use of CDS from emerging markets, where sovereign CDS have long been used to protect against a far more likely prospect of default.

PRMIA Conference – June 10, 2009 11Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 11

Source:  DTCC Source:  DTCC DerivDeriv/SERV /SERV Trade Information Warehouse Trade Information Warehouse Data, May Data, May 29, 2009, Table 6; analysis and chart by Everest Management29, 2009, Table 6; analysis and chart by Everest Management

Source:  Source:  CreditDerivativesResearchCreditDerivativesResearch; “Seven Sovereigns” are ; “Seven Sovereigns” are United States, United States, France, Germany, Italy, Spain, United Kingdom, & Japan.France, Germany, Italy, Spain, United Kingdom, & Japan.

Industry’s risk exposure highly concentrated among five commercial banks;At each bank the risk exposure is a very large multiple of the bank’s risk‐based capital

Bilaterally netted exposure Total credit exposure

382*

278*278*

179*

1 056*1,056*

105*

*Total Credit Exposure as multiple of Tier I + Tier II Risk‐Based Capital

PRMIA Conference – June 10, 2009 12Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 12

NOTE:  The OCC defines total credit exposure in derivatives as the credit equivalent amount from derivative contracts (RCNOTE:  The OCC defines total credit exposure in derivatives as the credit equivalent amount from derivative contracts (RC‐‐R lineR line 54) or the sum of netted 54) or the sum of netted current credit exposure and “potential future exposure.”current credit exposure and “potential future exposure.”

Source:  Source:  OCC's Quarterly Report on Bank Derivatives ActivitiesOCC's Quarterly Report on Bank Derivatives Activities, Table 4, from Call Reports, , Table 4, from Call Reports, SchSch RCRC‐‐R, December 31, 2008; analysis and charts by R, December 31, 2008; analysis and charts by Everest ManagementEverest Management

Perceived risk of default by 13 leading swap dealers(Average of five‐year swaps)  

““Fourteen DealersFourteen Dealers” [13 with Bank of America/Merrill Lynch merged] are ” [13 with Bank of America/Merrill Lynch merged] are Bank of America, Bank of America, BNP Paribas, Barclays Bank, Citigroup, BNP Paribas, Barclays Bank, Citigroup, Credit Suisse, Credit Suisse, Deutsche Bank, Dresdner Bank, Deutsche Bank, Dresdner Bank, Goldman Sachs, HSBC Bank, JP Morgan Chase, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Royal Bank of Goldman Sachs, HSBC Bank, JP Morgan Chase, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Royal Bank of 

PRMIA Conference – June 10, 2009 13Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 13

Source:  Credit Derivatives Research, http://www.creditresearch.com/cdrweb/index.jspSource:  Credit Derivatives Research, http://www.creditresearch.com/cdrweb/index.jsp

Scotland, and Scotland, and UBS.  Excluded:  Wells Fargo/Wachovia and UBS.  Excluded:  Wells Fargo/Wachovia and SociétéSociété GénéraleGénérale..

Global CDOs by type of asset/risk exposure differ by industry sources 

100% = $1.33 Trillion2000‐2008

100% = $1.30 Trillion2002‐2009

PRMIA Conference – June 10, 2009 14Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 14

Sources: Sources: JPMorgan, MCM, JPMorgan, MCM, IFRMarketsIFRMarkets/Thompson, /Thompson, CreditfluxCreditflux, Bloomberg; , Bloomberg; analysis and chart by Everest Management. analysis and chart by Everest Management. 

NOTE:  NOTE:  DeaLogicDeaLogic compiles data by compiles data by bookrunnerbookrunner parent and includes only parent and includes only tranches sold (not Super Senior tranches retained).tranches sold (not Super Senior tranches retained).

Source:  Source:  DeaLogicDeaLogic; analysis and chart by Everest Management.; analysis and chart by Everest Management.

Global CDOs by type and yearly quarter

PRMIA Conference – June 10, 2009 15Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 15

Source:  Securities Industry and Financial Markets Association; analysis and chart by Everest Management 

Global CDOs were primarily backed by MBS or high yield loans 

PRMIA Conference – June 10, 2009 16Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 16

Source:  Securities Industry and Financial Markets Association; analysis and chart by Everest Management 

79% of Global CDOs created and sold by 6 U.S. and 5 European global banks 

$0 $0  $100 $100  $200 $200  $300 $300 

Bank of America/Merrill LynchBank of America/Merrill Lynch

JPMorgan ChaseJPMorgan Chase

$ Billions$ Billions

100% = $1.3 Trillion

CitigroupCitigroup

Wells Fargo/Wachovia SecuritiesWells Fargo/Wachovia Securities

Deutsche BankDeutsche Bank

Goldman SachsGoldman Sachs

Barclays CapitalBarclays Capitaly py p

Credit SuisseCredit Suisse

Morgan StanleyMorgan Stanley

Union Bank of SwitzerlandUnion Bank of Switzerland

Royal Bank of ScotlandRoyal Bank of Scotland

CalyonCalyonCalyonCalyon

ABN AMROABN AMRO

SG Corp. & Inv. BankingSG Corp. & Inv. Banking

NatixisNatixis

UniCredit GroupUniCredit Group

NomuraNomuraNomuraNomura

BNP ParibasBNP Paribas

Commerzbank GroupCommerzbank Group

FortisFortis

OtherOther

PRMIA Conference – June 10, 2009 17Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 17

Source:  DeaLogic; analysis and charts by Everest Management

NOTES:  *DeaLogic compiles data by bookrunner parent and includes only rank‐rated tranches sold by broker/dealers (not Super Senior tranches retained). 

Multi‐trillion losses referencing non‐prime U.S. mortgages were concentrated in $542 billion Mezzanine & High Grade Structured Finance CDOs [$436 billion “cash” & $106 billion synthetically created with credit default swaps]

PRMIA Conference – June 10, 2009 18Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 18

Sources:  JPMorgan, MCM, IFRMarkets/Thompson, Creditflux, Bloomberg; analysis and chart by Everest Management 

$262 billion synthetic CDO assets using credit default swaps accounted for 20% of $1.3 trillion CDO credit exposure

Synthetic CDOs

$‐ $20  $40  $60  $80  $100  $120 

G d b

$BillionsSynthetic CDOs 

100% = $1.3 Trillion100% = $1.3 Trillion20002000‐‐20082008

Investment Grade Debt

Mezzanine Structured Finance 

High Grade Structured FinanceCash CDOs

High Grade Structured Finance

High Yield Loans

CDO Squared

Synthetic CDOs

structured to pay off liabilities with the 

interest and principal payments of 

bond/loan collateral

created with credit default swaps$262 billion CDO Squared

Commercial Real Estate

High Yield Bonds

80%$262 billion

20%

g

Emerging Market

Other

PRMIA Conference – June 10, 2009 19Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 19

Sources:  JPMorgan, MCM, IFRMarkets/Thompson, Creditflux, Bloomberg; analysis and charts by Everest Management 

Unregulated CDS + Unregulated CDOs + Astonishing Greed/Risk Taking + Unregulated CDS + Unregulated CDOs + Astonishing Greed/Risk Taking + Abusive NonAbusive Non‐‐Prime U.S. Mortgages = Prime U.S. Mortgages = GLOBAL CREDIT CRISISGLOBAL CREDIT CRISIS

•• A very few global banks/investment banks in 2004A very few global banks/investment banks in 2004‐‐2007 harnessed CDS technology to corrupt2007 harnessed CDS technology to corruptA very few global banks/investment banks in 2004A very few global banks/investment banks in 2004 2007 harnessed CDS technology to corrupt 2007 harnessed CDS technology to corrupt further ABS SF CDOs. further ABS SF CDOs. 

•• SECRET FINANCIAL ENGINEERINGSECRET FINANCIAL ENGINEERING:  structure with :  structure with ““Unfunded Super SeniorsUnfunded Super Seniors” ” to highly to highly leverage equity tranches; possible due to access to investors willing to accept very leverage equity tranches; possible due to access to investors willing to accept very low interestlow interest only payments (only payments (egeg LL + 5 to 15 basis points) for allegedly risk+ 5 to 15 basis points) for allegedly risk free positionsfree positionslow, interestlow, interest‐‐only payments (only payments (egeg, L, L9090 + 5 to 15 basis points) for allegedly risk+ 5 to 15 basis points) for allegedly risk‐‐free positions.free positions.

•• CDS enabled CDO size to reach $1 billion+ more quickly with 60CDS enabled CDO size to reach $1 billion+ more quickly with 60‐‐80% of assets created 80% of assets created synthetically; [CDO = Protection Seller] instead of CDO owning  cash bonds (synthetically; [CDO = Protection Seller] instead of CDO owning  cash bonds (egeg, RMBS/CMBS) , RMBS/CMBS) which were too scarce in 2005which were too scarce in 2005‐‐2007 to fulfill global sales force ability to sell the product2007 to fulfill global sales force ability to sell the product

•• Allegedly lowAllegedly low‐‐risk “Unfunded Super Senior” made even less risky allegedly when partially risk “Unfunded Super Senior” made even less risky allegedly when partially hedged with reverse CDS [Investor = Protection Buyer]; counterhedged with reverse CDS [Investor = Protection Buyer]; counter‐‐party risk from AIG and party risk from AIG and monolinemonoline bond insurers’ “transformer” units was gravely underestimated. bond insurers’ “transformer” units was gravely underestimated. 

•• A few global banks whose investment banking & CDS staff created synthetic/hybrid CDOs A few global banks whose investment banking & CDS staff created synthetic/hybrid CDOs ““drank their own cool aiddrank their own cool aid” and invested heavily (” and invested heavily (ieie, $10, $10‐‐$50 billion) on the bank balance $50 billion) on the bank balance sheet in allegedly risksheet in allegedly risk‐‐free free ““Unfunded Super SeniorUnfunded Super Senior” ” tranches.tranches.

•• Banks and rating agencies woefully underestimated “correlation risk” as losses often wiped Banks and rating agencies woefully underestimated “correlation risk” as losses often wiped out 3out 3rdrd party investors in lower tranches and then breached 15party investors in lower tranches and then breached 15‐‐100% attachment points for100% attachment points forout 3out 3 party investors in lower tranches and then breached 15party investors in lower tranches and then breached 15 100% attachment points for 100% attachment points for “Unfunded Super Seniors.”  “Unfunded Super Seniors.”  

•• Virtually no disclosure to regulators & shareholders of these “secret” highVirtually no disclosure to regulators & shareholders of these “secret” high‐‐risk plays that risk plays that created some of the most toxic of assets; bailouts directly and indirectly by taxpayer funding created some of the most toxic of assets; bailouts directly and indirectly by taxpayer funding committed $406 billion for a few global banks changed markcommitted $406 billion for a few global banks changed mark‐‐toto‐‐market and lowered the barmarket and lowered the bar

PRMIA Conference – June 10, 2009 20Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 20

committed $406 billion for a few global banks, changed markcommitted $406 billion for a few global banks, changed mark‐‐toto‐‐market, and lowered the bar market, and lowered the bar with “stress tests” that allow losses from with “stress tests” that allow losses from ““Unfunded Super SeniorsUnfunded Super Seniors” ” to remain undisclosed.to remain undisclosed.

Despite inadequate transparency of toxic  CDO assets and Treasury delays launching “Public‐Private Investment Program” for banks’ “Legacy Assets,”

stock markets/single name CDS recognize loss exposure of a few global banksstock markets/single‐name CDS recognize loss exposure of a few global banks 

UBSUBS CC BACBAC MERMER

PRMIA Conference – June 10, 2009 21Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 21

Sources:  Bloomberg; analysis and charts by Everest Management 

$405.8 billion bailout of big banks; $62 billion losses for 11 banks in 2008

2007: $73 2008: ($62)

Earnings (Loss)  ($ Billions)

$7 ($24)

($5) ($19)

$ ($ )$5 ($6)

$4 ($28)

$14 $3

100% = $405.8 Billion

$ $3

$15 $6

$12 $2

$0.1 $0.3

$9 ($5)

$3 $2

$9 $8

PRMIA Conference – June 10, 2009 22Gary Kopff, Everest Management, Inc. © 2009 PRMIA Conference – June 10, 2009 22

NOTE:  Includes Bank of America’s $118 billion loss guarantee for Merrill toxic assets sold with MER financing & “NOTE:  Includes Bank of America’s $118 billion loss guarantee for Merrill toxic assets sold with MER financing & “clawbacksclawbacks” prior to BAC acquisition ” prior to BAC acquisition plus other MER undisclosed losses; includes UBS’ $54 billion transfer of toxic assets to Swiss National bank; plus other MER undisclosed losses; includes UBS’ $54 billion transfer of toxic assets to Swiss National bank; SociétéSociété GénéralGénéral, Royal Bank of Scotland and  , Royal Bank of Scotland and  Barclays , and UBS government funds are from France, United Kingdom, and Switzerland, respectively.Barclays , and UBS government funds are from France, United Kingdom, and Switzerland, respectively.Sources: U.S. Treasury Department;  AIG Press Release,3/15/09; SEC 10Sources: U.S. Treasury Department;  AIG Press Release,3/15/09; SEC 10‐‐Ks; IMF exchange rates 12/31/08; analysis & chart by EvereKs; IMF exchange rates 12/31/08; analysis & chart by Everest Management st Management