7/28/2019 Endettement des socits cotes non financires S1 2012 - http://www.metrecarre.ma
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Analyse & Recherche
Octobre 2012
ENDETTEMENT DES SOCITS COTES NON FINANCIRES :
UN POTENTIEL NON ENCORE EXPLOIT
StrategyStrategy
BMCE Capital Research Focus Strategy
BMCE Capital Research Focus Strategy
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SOMMAIRE
Evolution de lendettement des socits 1
Snapshot sectoriel 2
Principaux indicateurs sectoriels 4
Screening des valeurs 6
Nuages cartographiques -Big cap- 8
Nuages cartographiques -Mid cap- 9
Nuages cartographiques -Small cap- 10
Conclusion 12
Annexes 13
Analyse de leffet de levier 11
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VOLUTION DE LENDETTEMENT DES SOCITS
Evolution duGearing et structure de la dette Solvabilit et charges dintrts
EN M MAD
Hausse de la dette financire globale de 26,1%
MAD 62,3 Md sur la priode 2009-2011, intgrant
(i) un accroissement de 25,1% de la dette court-terme et
(ii) une progression de 28,1% de la dette long-terme ;
Accroissement du Gearing* global des valeurs cotes non
financires de 4,8 points 54,0% fin 2011 versus 45,2%
en moyenne en Europe**.
Au premier semestre 2012, le gearing March effectue un
bond de 16,8 points 70,8% suite la hausse ponctuelle de
37,1% MAD 39,7 Md de la dette financire court terme
probablement en raison de la politique de distribution de
dividendes et de gestion du BFR.
En 2011, la cote non financire affiche une forte solvabilit
matrialise par :
Un ratio dette nette/EBE de 1,3x contre une
moyenne de 1,4x en Europe** ;
Et, un rapport charges dintrts sur EBE de
nexcdant pas 5,7% au 31/12/2011 et de 6,3% au
30 juin 2012.
1
1,0 1,2 1,3
3,93%
4,72%
5,71%
2009 2010 201 1
Dette nette/EBE CI/EBE
*Source : Socits europennes couvertes par le CM-CIC Securities (hors financires).
ANALYSE & RECHERCHE**Gearing : Dette nette/Capitaux propres
23 148 24 44228 963
39 704
26 004 32 724
33 308
32 582
49,2%
53,3% 54,0%
70,8%
2009 2010 2011 S1 2012
DCT DLT Gearing
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SNAPSHOT SECTORIEL AU 31/12/2011
Structure de la dette par secteur
100% 99%98%
95%89%
79%73% 71%
65% 64%
55% 53%49%
30% 29%23% 23%
14% 12%
1% 2%
5%11%
21% 27% 29%35% 36%
45% 47%51%
70% 71%77% 77%
86% 88%
at. Elect.& Electr.
Distr. Alim. Gaz Transpor Tourisme Serv.Colle.
Constr. &Mat.
Immobillier inires Pharm. Holding arch Agro &Boissons
Services Ptrole Tlecoms TI Distr. Sp. Chimie
D L T/T D D CT /TD
Gearing du secteur
De par la nature capitalistique de leur activit, lindustrie Electronique
et Electrique, la distribution alimentaire et le secteur des gaz et du
transport se financent majoritairement par dette long terme ;
A linverse, lindustrie chimique, la distribution spcialise, les TI et les
tlcoms utilisent davantage de la dette court terme afin de financer
leurs fonds de roulement.
Les secteurs les plus endetts sont le ptrole
et le tourisme avec des Gearing respectifs de
268,6% et de 171,6% ;
En revanche, les socits du secteur des
matriaux de construction et de la distribution
spcialise sont celles qui ont le moins recours
au financement par dette.
2
5,8%
10,1%
10,2%
12,9%
24,4%
31,0%
31,4%
36,2%
36,9%
37,0%
37,4%
37,5%
41,8%
54,0%
67,4%
73,9%
94,1%
171,6%
268,6%
Constr. & Mat.
Distr. Sp.
Pharm.
Chimie
Gaz
Agro & Boissons
Tlecoms
Minires
Mat. Elect. & E lectr.
Transport
Services
Holding
TI
March
Immobillier
Serv. Colle.
Distr. Alim.
Tourisme
Ptrole
ANALYSE & RECHERCHE
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SNAPSHOT SECTORIEL AU 30/06/2012
Structure de la dette par secteur Gearing du secteur
3ANALYSE & RECHERCHE
100% 98%93%
92%89%
67% 66%
59% 57%53%
49% 48%45%
32%
23% 23%
12% 11% 11%
2%
7% 8% 11%
33% 34%
41% 43%47%
51% 52%55%
68%
77% 77%
88% 89% 89%
Mat. Electr& Electr
Gaz Transport Distr. alim. Tourisme Serv. Coll. Immobilier H olding Constr. &Mat.
Pharm. Agro &Boissons
Min i re s Ma r ch Se r vices P t ro le T I Ch imie D ist r. Sp . T le co ms
D L T /T D D CT /TD
1,9%
11,3%
12,3%
28,0%
28,4%
34,9%
39,1%
44,4%
44,8%
49,7%
66,7%
70,8%
77,5%
88,9%
99,6%
117,8%
170,1%
171,0%
302,4%
Pharm.
Distr. Sp.
Cons tr. & Mat.
Agro & Boissons
Mat. Electr & Electr
Holding
Minires
Gaz
TI
Transport
Tlecoms
March
Serv. Coll.
Chimie
Immobilier
Distr. alim.
Tourisme
Services
Ptrole
Au 30/06/2012, certains secteurs enregistrent une
hausse significative de leur gearing savoir :
Les Tlcoms dont le gearing passe de 31,4%
66,7% fin juin 2012 (effet distribution de
dividendes);
Lindustrie gazire qui affiche un gearing de 44,4%contre 24,4% fin dcembre 2011 (effet de
laugmentation de la pression sur le BFR) ;
Le secteur des services dont le gearing stablit
171,0% vs. 37,4% au 31/12/2011(effet de
laugmentation de la pression sur le BFR),
A lissue du premier semestre 2012, la structure de la dette
par secteur reste globalement similaire celle de fin 2011 ;
La dette court terme March devient nanmoins
prpondrante en accaparant 55% de la dette totale au
30/06/2012 vs. 47% seulement 6 mois auparavant.
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PRINCIPAUX INDICATEURS SECTORIELS AU 31/12/2011
Gearing vs. Dette Nette/EBE Charge dintrts vs. Dette Nette/EBE
Les socit de lindustrie touristique et ptrolire ainsi que la distribution alimentaire sont les secteurs du march boursier
marocain les plus exposes au risque dinsolvabilit en raison dun endettement lev et/ou dun EBITDA faible ;
A linverse, les Holdings, les tlcoms, le secteur des matriaux de constructions, lagroalimentaire et lindustrie
pharmaceutique semblent tre les moins exposs en raison dun endettement net faible.
4
Gaz
Chimie
Pharma
Distr. Spc.
Services
Transport
Immo
Minires
TI
Agro&Boissons
Const. &Matr.
Elc. &Electro
Holding
Distr.Alim.
Tourisme(7,09;172%)
Ptrole(8,50;269%)
Tlecoms
Serv. Colle.
0
1
2
3
4
5
6
7
0% 25% 50% 75% 100% 125% 150%
Gearing
Ratio DN /EBE
Gearing march : 54,0%
DN/EBEMarch : 1,3
Gaz
Chimie
Pharma
Distr. Spc.
Services
Transport
Immo
Mines
TI
Agro
Constr.&Matr.
Elctr.&Electro
Holding
Distr.Alim.
Tourisme(24,5%;7,1x)
Ptrole(37,2%;8,5x)
Tlecoms
Serv. Colle.March
0
1
2
3
4
5
6
7
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40%
RatioChargesd'Intrts/EBE
Ratio DN /EBE
DN/EBE March : 1,3
Charges d'intrts/EBEMarch : 5,7%
ANALYSE & RECHERCHE
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PRINCIPAUX INDICATEURS SECTORIELS AU 31/12/2011
Gearing vs. ROE
Les tlcoms et les minires sont les socits affichant le niveau de ROE le plus lev tout en
maintenant un endettement infrieur la moyenne du March ;
A contrario, les secteurs ptrolier, touristique et la distribution alimentaire ne semblent pas tirer
profit de leur endettement lev comme en atteste leur ROE infrieur celui du March.
5
Agro &Boissons
Chimie
Const. &Matr.
Distr. Alim.
Distr. Spc.
Elc. &Electro
Gaz
Holding
Immo
Minires
Ptrole
PharmaServ. Colle.
Services
Tlecoms
TI
Tourisme
Transport
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
0% 50% 100% 150% 200% 250% 300%
ROE
Gearing
ROE March : 20,9%
Gearing march : 54,0%
ANALYSE & RECHERCHE
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SCREENING DES VALEURS NON FINANCIRES ENDETTESAU 31/12/2011
6
Rang 2011 Gearing DN/EBECharges
dintrts/EBE
1 SMI 5,5% 0,1x 0,8%
2 CENTRALE LAITIERE 9,3% 0,2x 0,7%3 COLORADO 6,6% 0,2x 2,6%
4 CIMAR 7,1% 0,2x 3,5%
5 AUTO HALL 13,4% 0,7x 0,7%
6 FENIE BROSSETTE 4,5% 0,5x 5,1%
7 IAM 31,4% 0,4x 1,4%
8 INVOLYS 6,1% 0,6x 7,4%
9 HOLCIM 22,0% 0,5x 4,7%
10 COSUMAR 32,6% 0,8x 2,7%
11 DELTAHOLDING 37,5% 1,1x 1,4%
12 AFRIQUIA GAZ 18,4% 0,6x 8,4%13 TIMAR 19,8% 0,8x 6,6%
14 CTM 42,0% 0,9x 3,7%
15 STROC 9,8% 0,8x 14,5%
16 MICRODATA 59,6% 1,3x 3,9%
17 SONASID 21,9% 1,4x 10,2%
18 ADM 40,7% 1,4x 7,3%
19 SOTHEMA 55,3% 1,6x 5,3%
Rang Valeur Gearing DN/EBECharges
d'intrts/EBE
20 LYDEC 73,9% 1,3x 8,1%
21 MANAGEM 71,5% 1,8x 6,6%
22 NEXANS MAROC 36,9% 1,7x 13,2%
23 DISWAY 41,5% 3,1x 17,5%
24 DLM 60,3% 2,7x 22,7%
25 ADDOHA 80,6% 3,7x 13,0%
26 OULMES 86,3% 2,9x 16,7%
27 SRM 93,8% 3,3x 11,8%
28 UNIMER 109,5% 5,0x 8,0%
29 CGI 40,8% 6,1x 35,4%
30 ALLIANCES 151,1% 4,5x 9,4%
31 SNEP 81,2% 4,8x 32,0%
32 MOX 89,8% 4,8x 33,5%
33 LABEL VIE 94,1% 3,7x 37,1%
34 RISMA 171,6% 7,1x 24,5%
35 HPS 88,9% 7,1x 42,5%
36 SAMIR 268,6% 8,5x 36,1%
37 MED PAPER 333,9% 8,2x 66,6%
38 SNA 190,7% 14,1x 96,1%
39 FERTIMA 449,5% 17,6x 102,6%
ANALYSE & RECHERCHE
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SCREENING DES VALEURS NON FINANCIERES NON ENDETTESAU 31/12/2011 ET AU 30/06/2012*
ANALYSE & RECHERCHE
ValeursDette nette31/12/2011
Dette nette30/06/2012
DN/EBE31/12/2011
CI/EBE31/12/2011
Trsorerie Nette31/12/2011
Trsorerie Nette30/06/2012
CMT -542 254 436 -585 864 700 -1,1 2,20% 797 254 436 840 864 700
ENNAKL -430 612 170 -458 984 093 -2,6 0,70% 430 612 170 458 984 093
BRASSERIES DU MAROC -275 623 000 -375 619 000 -0,3 0,10% 315 700 000 413 196 000
PROMOPHARM -177 084 106 -230 782 762 -1,5 0,00% 177 084 106 230 782 762
BRANOMA -116 984 158 -152 492 542 -1,1 0,30% 116 984 158 152 492 542
LESIEUR CRISTAL -82 000 000 -105 000 000 -0,7 6,70% 170 000 000 184 000 000
DARI COUSPATE -10 745 652 -33 726 174 -0,4 4,90% 30 729 660 51 297 041
AUTO NEJMA -80 786 984 -16 546 178 -0,5 0,30% 80 786 984 16 546 178
INVOLYS 3 737 135 -11 956 495 0,6 7,37% 531 530 11 956 495
M2M Group -10 780 903 -11 649 371 -0,3 0,00% 16 637 867 18 775 781
FENNIE BROSSETTE 16 670 372 -9 023 770 0,5 5,05% -16 670 372 9 023 770
AFRIC INDUSTRIES -12 220 444 -542 039 -1,4 0,30% 12 220 444 542 039
S2M -17 025 363 24 606 374 -0,7 5,10% 17 025 363 -24 606 374
JET ALU -59 609 681 25 757 166 -0,8 4,40% 71 710 995 -14 507 166
LAFARGE -695 251 000 202 791 000 -0,2 0,10% 695 251 000 -202 791 000
*Pour la Dette Nette et la Trsorerie Nette
NB : Les valeurs en vert sont celles qui ont intgr la liste des socits non endettes au 1 er semestre 2012.Les valeurs en rouge affichent une dette nette positive au terme du S1 2012 alors quelles taient dsendettes fin 2011.
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Pour les grandes capitalisations, CMT, SMI, MAROC TELECOM,
LAFARGE CIMENTS, CENTRALE LAITIERE et COSUMAR sont
celles qui grent le mieux leur endettement en minimisant les
charges dintrts, en maintenant un gearing raisonnable et
en ralisant un rendement sur leurs actifs plus lev que la
moyenne ;
A loppose, SAMIR (charges dintrts trs leves) et
LABELVIE (activit faibles marges) sont non seulement
fortement endette mais sont galement celles qui affichent
la rentabilit la moins leve en 2011.
Gearing vs. ROE Gearing vs. DN/EBE
CI/EBE vs. DN/EBE
NUAGES CARTOGRAPHIQUES AU 31/12/2011 -BIG CAP- Capitalisation > MAD 2 MdAU 31/12/2011
8
SOTLYD
CMT
ATH
LES
DHO
LBV
SBDM
SMI
GAZ
SID
SAM
CSR
HOL
ADI
CLT
CMA
CGI
MNG
ADH
LAC
IAM
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
-100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300%
ROE
Gearing
Gearing march: 54,0%
ROEMarch : 20,9%
SOTLYD
CMT
ATH
LES
DHO
LBV
SBDM
SMI
GAZ
SID
SAM
CSR
HOL
ADI
CLT
CMA
CGI
MNG
ADH
LAC
IAM
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
7
8
-100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250%
DN/EBE
Gearing
Gearing m arch:54,0%
DN/EBEmarch: 1,30
ANALYSE & RECHERCHE
SOTLYD
CMT
ATH
LES
DHO
LBV (37,0%; 3,70)
SBDM
SMI
GAZ
SID
SAM (0,3%; 8,5)
CSR
HOL
ADI
CLT
CMA
CGI(35,4%; 6,11)
MNG
ADH
LAC
IAM
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
7
8
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%
DN/EBE
CI/EBE
DN/EBEMarch:1,3
Charges d'intrts/EBEMarch: 4,2%
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Gearing vs. ROE Gearing vs. DN/EBE
CI/EBE vs. DN/EBE
BRANOMA arrive en tte chez les Mid Cap en conjuguant
indicateurs dendettement au beau fixe et bonne rentabilit
des actifs ;
PROMOPHARM, ENNAKL et AUTO NEJMA noptimisent pasfinancirement leur structure bilancielle ;
RISMA semble subir un effet de massue caus par un
endettement lev.
NUAGES CARTOGRAPHIQUES -MID CAP- M MAD 500
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Gearing vs. ROE Gearing vs. DN/EBE
CI/EBE vs. DN/EBE
NUAGES CARTOGRAPHIQUES -SMALL CAP- Capitalisation < M MAD 500AU 31/12/2011
Les petites capitalisations sont les plus endettes avec un
Gearing de 66,94% contre 59,53% pour les Mid Cap et
55,03% pour les Big Cap ;
Ce sont galement les plus exposes au risque dinsolvabilit
en affichant un ratio DN/EBE de 3,36 et un rapport Charges
dintrts/EBE de prs de 23,5% ;
Toutes gnrent un ROE infrieur celui du March en raison
de leur recours massif la dette.
10
INV
AFI
TIM
SRM
M2M
DARI
S2M
MOX
STR
FRT
MIC
CTM
SNA
FBR
DLM
J ALU
DSWAY
SNP
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
-50% 0% 50% 100% 150% 200% 250%
ROE
Gearing
ROE March : 20,9%
Gearing march : 54,0%
INV
AFI
TIM
SRM
M2M
DARIS2M
MOX
STR
FRT (200%; 17,6)
MIC
CTM
SNA(190,7%;14,1)
FBR
DLM
JALU
DSWAY
SNP
HPS
MDP (333,9%;8,23)
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
-50% 0% 50% 100% 150% 200% 250%
DN/EBE
Gearing
Gearing march:54,0%
DN/EBEmarch : 1,30
INV
AFI
TIM
SRM
M2M DARI
S2M
MOX
STR
FRT(102,6; 17,6)
MIC
CTM
SNA (96,1%;14,1)
FBR
DLM
JALU
DSWAY
HPS (42,5;7,11)
MDP(66,6%; 8.23)
SNP
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%
DN/EBE
CI/EBE
Charges d'intrts/EBEMarch : 5,7%
DN/EBEMarch: 1,3
ANALYSE & RECHERCHE
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13/18
ANALYSE DE LEFFET DE LEVIER* AU 31/12/2011
11
IB MAROC, MED PAPER et FERTIMA semblent subir un effet de massue en raison de charges dintrts bien suprieures
leur rsultat dexploitation ;
A linverse, MICRODATA, HOLCIM MAROC et MINIERE TOUISSIT profitent dun effet de levier positif et crent de la
valeur ajoute en sappuyant sur la dette.
ANALYSE & RECHERCHE
*Effet de levier = Rentabilit financire Rentabilit conomique
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14/18
Un march raisonnablement endett avec un gearing de 54,0% au 31/12/2011 et de 70,8% au 30 juin 2012 ;
Une dette globalement bien rpartie entre le court-terme et le long-terme (55% vs. 45% AU 30/06/2012) ;
Lindustrie touristique lourdement endetts subissant vraisemblablement un effet de massue (consquence
inverse de leffet de levier) ;
Des socits minires et de tlcommunication moins endettes que la moyenne et gnrant un ROE
suprieur celui du march ;
Le secteur pharmaceutique et la distribution spcialise ayant une trsorerie nette excdentaire mais
noptimisant pas financirement leur structure bilancielle ;
Les grandes capitalisations moins endettes que les moyennes et petites structures fin 2011 tandis quau
30/06/2012 les Mid Cap affichent en moyenne un gearing plus faibles que les autres socits.
CONCLUSION
12ANALYSE & RECHERCHE
Gearingau
31/12/2011
Gearingau
30/06/2012
Dette Nette/EBE au
31/12/2011
Charges d'intrts/EBE
31/12/2011
Charges d'intrts/EBE
30/06/ 2012Small Cap 66,9% 72,2% 3,4 23,5% 27,2%
Mid Cap 59,5% 59,8% 2,4 10,6% 11,7%
Big Cap 53,0% 71,6% 1,2 5,2% 5,7%
March 54,0% 70,9% 1,3 5,7% 6,3%
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ANNEXE 1 :TICKERS DES VALEURS TRAITES
ADH ADDOHA EQD EQDOM RIS RISMA
ADI ALLIANCES FBR FENIE BROSSETTE S2M S.M MONETIQUE
AFI AFRIC INDUSTRIES FRT FERTIMA SBM
BRASSERIES DU
MAROC
AGM AGMA LAHLOU GAZ AFRIQUIA GAZ SDWAY DISWAY
ALM ALUM DU MAROC HOL HOLCIM MAROC SID SONASID
ATH AUTO HALL HPS HPS SNA STOKVIS
ATL ATLANTA IAM MAROC TELECOM SNP SNEP
ATW ATTIJ ARIWAFA BANK IBMC IB MAROC SOF SOFAC
BCI BMCI INV INVOLYS SOT SOTHEMA
BCP BCP JALU J ET ALU MAROC SRM SRM
BNM BRANOMA LAC LAFARGE CIMENTS STR STROC INDUSTRIE
CDM CDM LBV LABEL VIE TIM TIMAR
CGI CGI LES LESIEUR CRISTAL TSF TASLIF
CIH CIH LYD LYDEC UMR UNIMER
CLT CENTRALE LAITIERE M2M M2M Group WAA WAFA ASSURANCE
CMA CIMENTS DU MAROC MDP MED PAPER
CMT MINIERE TOUISSIT MIC MICRODATA
CNIA CNIA SAADA MLE MAROC LEASING
COL COLORADO MNG MANAGEM
CRS CARTIER SAADA MOX MAGHREB OX
CSR COSUMAR NAKL ENNAKL
CTM CTM NEJ AUTO NEJ MA
DARI DARI COUSPATE NEX NEXANS MAROC
DHO DELTA HOLDING OUL OULMES
DLM DELATTRE LEVIVIER PRO PROMOPHARM
13ANALYSE & RECHERCHE
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DFINITION DE LUNIVERS DETUDE :
Pour les fins de cette note, un panel compos de lensemble des socits cotes la Bourse de
Casablanca a t constitus. Nanmoins, certaines entreprises ont t cartes de lunivers
dtude savoir ;
Les 18 socits financires ;
Les 6 socits qui ne font pas lobjet dune valorisation de notre part (SCE, MEDIACO
MAROC, ZELLIDJA, DIAC SALAF, REBAB et BALIMA) ;
Et, CARTIER SAADA compte tenu de la publication de ses comptes cheval.
MTHODOLOGIE :
En raison de labsence de linformation en consolid, les charges dintrts utilises dans
les calculs sont celles issus des comptes sociaux except pour SONASID, JET ALU et
LABELVIE, COSUMAR, HOLCIM entreprises pour lesquelles ces informations sont
disponibles.
Les ratios de march ont t calculs selon la moyenne arithmtique
Agrgat 1/ agrgat 2) ;
Les moyennes Europe sont calcules sur la bases des Socits europennes couvertes
par le CM-CIC Securities (hors financires) ;
Leffet de levier est calcul sur la base des comptes sociaux.
ANNEXE 2 : PRCISIONS
14ANALYSE & RECHERCHE
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social deMAD10000 000, dont le sigesocialestsis 140, AvenueHassan II, TourBMCE, Casablanca, inscrite auRegistredeCommercede Casablancasous le N 77971, autorise parlagrment duMinistredes F inances N 3/26, entantquentitencharge de la productionde lensembledes publications boursires de BMCE CapitalBourse.
Le dtachementdu bureauAnalyse & Recherche de la socit de Bourse a t opr courantlexercice 2000, afin de garantir uneplus grande indpendance ditorialedans lexercicedes fonctionsdeproductionetdviterainsi,demaniremaximale,la survenance derisques deconflits dintrts.
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Le prsentdocumenta t prparpar la Direction Analyse & Rechercheet publi conformmentauxprocdures en vigueur. Les contenues dans le prsentdocumentproviennent de diffrentes sources dignes de foi, mais ne sauraient en cas de prjudice rsultant de lutilisation de ces informations, engager la responsabilit de laDirectionAnalyse&Recherche, nideBMCE Capitalni deBMCE CapitalBourse,ycomprisencasdimprudenceou dengligence.
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