Macroeconomia y Perspectivas Chile Sep 2015

8/20/2019 Macroeconomia y Perspectivas Chile Sep 2015

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B A N C O C E N T R A L D E C H I L E SEPTIEMBRE 2015

Macroeconomía y PerspectivasSeptiembre 2015

Pablo García SilvaConsejero


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2

Introducción

• La inflación ha sido superior a lo previsto y se ubica sobre 4,0%. La fuertedepreciación nominal del peso ha sido la principal causa de este fenómeno y seespera que seguirá afectando la dinámica inflacionaria, retrasando su convergenciaa la meta.

• De hecho, en el corto plazo, los riesgos para la inflación están sesgados al alza,por la trayectoria del tipo de cambio. La persistencia de inflaciones altas por un

tiempo prolongado podría impactar las expectativas inflacionarias con implicanciaspara la política monetaria.

• La incertidumbre sobre China y el deterioro del panorama para las economíasemergentes, en especial para las exportadoras de materias primas, han aumentadolos riesgos del escenario externo.

•

La actividad interna volvió ha sorprender a la baja y el escenario base consideraque durante este año el crecimiento de la economía será menor al estimado en junio.

• En este contexto, la Tasa de Política Monetaria (TPM) se ha mantenido en 3%, conlo que la política monetaria ha mantenido una instancia expansiva.


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Escenario internacional


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4

El escenario externo para las economías emergentes se ha vuelto más complejo.En parte, por el rebalanceo del crecimiento global a favor de las economíasdesarrolladas, en especial EE.UU., y el próximo inicio de su normalizaciónmonetaria, que han llevado a un importante fortalecimiento del dólar.

6,0

6,5

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7,5

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0,5

1,0

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2,0

2,5

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3,5

13 13 14 14

Estados Unidos Zona Euro Alemania China

Fuente: Banco Central de Chile en base a información del FMI.

Crecimiento del PIB mundial(variación anual, porcentaje)

-6

-3

0

3

6

9

-6

-3

0

3

6

9

07 08 09 10 11 12 13 14 15

Desarrollados Emergentes ex/ChinaEE.UU. América Latina


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5

Todo ello, acentuó la reasignación de portafolios observadas desde mesesprevios. Las economías emergentes han sido las más afectadas con unafuerte depreciación de sus monedas, un empeoramiento de las condicionesfinancieras externas y fuertes salidas de capitales de sus economías.

(1) Premios por riesgo medidos por los CDS a 5 años. Corresponde a un promedio simple de los países para cadaregión. (2) Línea vertical punteada corresponde al cierre estadístico del IPoM de junio 2015. (3) Incluye Brasil,Colombia, México, Panamá y Perú. (4) Incluye China, Filipinas, Indonesia, Malasia y Tailandia. (5) Incluye Croacia,Hungría, Bulgaria, Rep. Checa, Rumania, Rusia y Turquía.Fuentes: Bloomberg y Emerging Portfolio Fund Research.

Países emergentes: Premios por riesgo y flujos de capitales (1) (2)(puntos base; miles de millones de dólares, mes móvil)

Flujos a emergentes

-32

-16

0

16

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50

100

150

200

250

13 14 15América Latina (3) Asia (4) Europa (5)


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6

El precio de las materias prima disminuyó significativamente. Ello,en respuesta a las dudas sobre el desempeño de la economía china,la apreciación del dólar, la volatilidad de los mercados financieros y,en algunos mercados, al exceso de oferta.

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

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3,5

13 13 14 14

Estados Unidos Zona Euro Alemania China(1) Línea vertical punteada corresponde al cierre estadístico del IPoM de junio 2015. (2) Corresponde al índice

agregado de Goldman Sachs.Fuente: Bloomberg.

Precios de materias primas (1)(índice enero 2011=100)

40

60

80100

120

140

40

60

80100

120

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11 12 13 14 15

Cobre Petróleo WTI Prod. agrícolas (2) Petróleo Brent


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7

En este contexto, como se indicó, las monedas emergentes sedepreciaron significativamente, principalmente como respuesta a loseventos del escenario externo.

6,0

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8,5

0,5

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13 13 14 14

Estados Unidos Zona Euro Alemania China(1) Línea vertical punteada corresponde al cierre estadístico del IPoM de junio 2015. (2) Incluye a Brasil,Colombia, México y Perú. (3) Incluye a Brasil, Colombia, Filipinas, Israel, México, Polonia, Rep. Checa, Rep.Corea y Turquía. (4) Incluye a Australia, Canadá, Nueva Zelanda y Sudáfrica. (5) Construido en base a losponderadores WEO abril 2015.Fuentes: Banco Central de Chile, Bloomberg y Fondo Monetario Internacional.

Tipo de cambio nominal (1)(variación acumulada, porcentaje)

010203040506070

010203040506070

may.13 nov.13 may.14 nov.14 may.15

Chile Monedas comparables (3) (5)América Latina (2) (5) Monedas commodities (4) (5)

May.13 Nov.13 May.14 Nov.14 May.15


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8 (*) Los puntos representan los valores spot al 1 de septiembre.Fuente: Banco Central de Chile.

Tipo de cambio (*)(serie original)

Si bien en Chile el peso se depreció 14% nominal desde junio, lo hizoen una intensidad menor que las monedas de varias otras economías.De hecho, en términos multilaterales la pérdida de valor del peso fuede 10% y en términos reales de 8%.

400

510

620

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07 09 11 13 15

TCM (02/01/1998=100) TCR (1986=100) TCO


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9

(*) Cada barra corresponde a proyecciones para el 2015 desde enero del 2014 a agosto del 2015. Las barrasno sólidas corresponden a proyecciones para el 2016 desde enero 2015 a agosto del 2015.Fuente: Consensus Forecasts.

Pero también por la mayor debilidad de las economías emergentes en general.Resalta América Latina, en donde la situación es algo más compleja, por elmayor deterioro de la actividad, las elevadas inflaciones y en varios casosdesequilibrios externos y fiscales.

Proyecciones de crecimiento 2015 y 2016 (*)(variación anual, porcentaje)

-4

-2

0

2

4

6

-4

-2

0

2

4

6

Brasil Colombia México Perú


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Escenario interno


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11(*) A partir de enero del 2014 se utilizan los nuevos índices con base anual 2013=100, por lo que no sonestrictamente comparables con las cifras anteriores.Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.

Indicadores de inflación (*)(variación anual, porcentaje)

La variación anual del IPC y del IPCSAE volvieron aumentar ubicándoseen 4,6 y 4,9% a julio, respectivamente. La nueva y significativadepreciación del peso en los últimos meses es el factor fundamentaldetrás de este resultado.

-6-4

-2

0

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8

-6-4

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11 Jul. 12 Jul. 13 Jul. 14 Jul. 15 Jul.

IPC IPCSAE Bienes SAE Servicios SAE


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(1) A partir de enero del 2014 se utilizan los nuevos índices de inflación con base anual 2013=100, por lo queno son estrictamente comparables con las cifras anteriores. (2) Líneas discontinuas corresponden a laproyección de inflación estimada en los IPoM de las fechas indicadas en la leyenda. Números entre paréntesisson el tipo de cambio (pesos/dólar) vigente al momento de la proyección.Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.

Tipo de cambio y ajuste de la proyección de inflación (1) (2)(variación anual, porcentaje)

La depreciación del peso, como se ha mencionado en otras ocasiones,también ha sido el elemento detrás de las sucesivas correcciones alalza en la inflación prevista en el último año.

01234

567

01234

567

12 13 14 15Sep.14 (580) Dic.14 (600) Mar.15 (640)Jun.15 (610) Sep.15 (691)

01234

567

01234

567

12 13 14 15

IPC IPCSAE


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(*) Para la EOF se considera la encuesta de la primera quincena de cada mes, a excepción de agosto del 2015

que se considera la segunda.Fuente: Banco Central de Chile.

Expectativas de inflación (*)(variación anual, porcentaje)

En este contexto, las expectativas de inflación privadas a plazos máscorto también han aumentado, pero a dos años siguen apuntando auna inflación alineada con la meta.

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

13 Jul. 14 Jul. 15 Jul.

EEE a un año EEE a dos años EOF a 1 año EOF a 2 años


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14 Fuente: Instituto Nacional de Estadísticas.

En cuanto a los salarios, destaca el descenso de su crecimiento anualen términos nominales hasta valores entre 6,3 y 6,7%, dependiendode su medida, luego de ubicarse por varios meses en algo por sobre7,0%.

Salarios nominales(variación anual, porcentaje)

4

5

6

7

8

9

4

5

6

7

8

9

11 Jul. 12 Jul. 13 Jul. 14 Jul. 15

IREM CMO


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Perspectivas comparadas:

2000-2002 y 2013-2015


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Desaceleración económica y depreciación real similares(variación anual, porcentaje; índice 1986=100)

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

13 13 14 14


Fuente: Banco Central de Chile.

70

80

90

100

110

0

2

4

6

Trim. I Trim. I Trim. IPIB 2000 - 2002

PIB 2013 - 2015TCR 2000 - 2002TCR 2013 - 2015


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Más inflación en el episodio actual que en 2000-2002(variación anual, porcentaje; índice 1986=100)

6,0

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7,5

8,0

8,5

0,5

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2,0

2,5

3,0

3,5

13 13 14 14


Fuentes: INE y Banco Central de Chile.

80

90

100

110

120

0

1

2

3

4

5

6

Trim. I Trim. I Trim. IInflación 2000 - 2002Inflación 2013 - 2015

TCR 2000 - 2002TCR 2013 - 2015


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18

Reacciones disímiles del desempleo y salarios nominales(porcentaje; variación anual, porcentaje)

6,0

6,5

7,0

7,5

8,0

8,5

0,5

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1,5

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2,5

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13 13 14 14



4

5

6

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4

6

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12

Trim. I Trim. I Trim. IDesempleo 2000 2002Desempleo 2013 2015

Salario nom inal 2000 2002Salario nom inal 2013 2015

En está ocasión revisamos la estimación de PIB de mediano plazo de la


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(*) PIB potencial corresponde al nivel de actividad coherente con una inflación estable y por tanto es el

relevante para el cálculo de la brecha de actividad asociada a las presiones inflacionariasFuente: Banco Central de Chile.

En está ocasión, revisamos la estimación de PIB de mediano plazo de laeconomía, también denominado PIB tenden i l , que estima se ubica entorno a 3,5%. Además, queremos hacer explícita la diferencia entre esteconcepto y el PIB poten i l .

PIB efectivo PIB tendencial PIB potencialTiempo

PIB tendencial y PIB potencial (*)

PIB


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PIB tendencial de medianoplazo


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21Fuente: Banco Central de Chile en base a CASEN e INE.

Crecimiento de la productividad total de factores (PTF): Es clavediferenciar entre la minería y el resto de los sectores.(variación anual, porcentaje)

4

2

0

2

4

6

8

4

2

0

2

4

6

8

92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14

PTF total PTF resto


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22 Fuentes: Banco Central de Chile en base a INE y OCDE.

0

1

2

3

0

1

2

3

95 05 15 25 35 45

15-24 25-34 35-44 45-54 55-64 65+

Fuerza de trabajo por edad(escenario base, millones de personas)


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23 Fuente: Banco Central de Chile en base a OCDE.

Países OCDE 2014(horas anuales promedio)

1.400

1.600

1.800

2.000

2.200

2.400

MX CL ISL ISR US NZ CA AU SW DK72

77

82

87

92

97

HU PO KO CL ZE MX ISL UK SZ

Mujeres 2014(porcentaje de las horas trabajadas por hombres)

Mediana países OCDE (sin Chile)

2.400

2.200

2.000

1.800

1.600

1.400

97

92

87

82

77

72

Horas promedio trabajadas


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24Fuente: Banco Central de Chile en base a CASEN, INE y OCDE.

Ocupados según nivel educacional(porcentaje de ocupados mayores de 15 años)

Índice de calidad(premio salarial)

MediaCompleta

SuperiorIncompleta

SuperiorCompleta

0

15

30

45

0

15

30

45

90 00 10 20 30 40 50

Media Incom.

Básica Comp.

Sin educaciónBásica Incom.

2,0

2,5

3,0

3,5

2,0

2,5

3,0

3,5

90 00 10 20 30 40 50

Optimista(OCDE, 2040)

Pesimista(1/2 OCDE, 2050)

Base(OCDE, 2040)

Ocupados por nivel de educación e índice de calidad


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25Fuente: Banco Central de Chile en base a CASEN, INE y OCDE.

Crecimiento del PIB tendencial resto de largo plazo(variación anual, porcentaje)

-1

0

1

2

3

4

-1

0

1

2

3

4

16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49

PTF Capital Fuerza de trabajo

Horas trabajadas Índice de calidad PIB Resto


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26Fuente: Banco Central de Chile en base Barro-Lee (2013), Comtrade, Consensus Forecasts, Freedom House,ICRG, IFS, Lane y Milesi-Ferretti (2007), OCDEStat, PWT 8.0, UNStats, WDI y WEO.

15

10

5

0

-5

-10

Resultados de convergencia condicional para el crecimiento del PIB totalllevana resultados similares: crecimiento tendencial en torno a 3,5%.(variación anual promedio, porcentaje)

3,4 3,1

-3,8 -3,8

1,2 1,22,1 2,0

-0,4 -0,4

1,2 1,2

3,4-3,7) 3,0-3,3)

-10

-5

0

5

10

15

60-64 65-69 70-74 75-79 80-84 85-89 90-94 95-99 00-04 05-09 10-14 15-19 20-24

Convergencia Demografía Instituciones

Fact. Productivos Inestabilidad Macro Fact. Ext.


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27 Fuente: Banco Mundial (WDI), Maddison-Project Database .

Crecimiento del PIB real per cápita antes y después del umbral deUS 20 mil per cápita es otra evidencia para convergencia.(mediana por grupo, porcentaje)

Respecto al umbralCrecimiento hasta 2014 2,0 1,6

Crec. 10 años previos 5,1 5,7Crec. 10 años posteriores 2,9 1,7Diferencia (10a post-10a previos) -2,1 -3,6

Respecto al umbral menos crec. mundoCrec. 10 años previos 2,6 4,0Crec. 10 años posteriores 0,8 0,1

Diferencia (10a post-10a previos) -1,9 -2,6

Exportadores dematerias primas

Muestra completa(41 páises)


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PIB potencial de corto plazo

E l á i l b h d i id d h li d l


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Brecha de actividad inferida por distintos métodos (*)(PIB efectivo menos PIB potencial para los sectores resto, porcentaje)

En lo más reciente la brecha de actividad se ha ampliado, aunque menos que loobservado en otros ciclos de bajo crecimiento. Esto es coherente con otrasmedidas de holguras de capacidad. En el escenario base, se prevé que la brechade actividad continuará ampliándose al menos hasta la primera parte del 2016.

(*) El área representa la brecha de actividad máxima y mínima obtenidas de los métodos de estimación que

se presentan en el Recuadro V.2, IPoM septiembre 2015.Fuente: Albagli et al. (2015b). "Producto Potencial Relevante para la Inflación” . Mimeo Banco Central de Chile.

-6

-4

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0

2

4

-6

-4

-2

0

2

4

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15


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30

(p) Proyección.


Una interpretación de menores holguras actuales es la fuerteabsorción de recursos productivos por parte de la minería(inversión minera en miles de millones de dólares; empleo en miles de trabajadores)

150

200

250

300

0

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24

06 07 08 09 10 11 12 13 14 15

Inversión Empleo

p)


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31 Fuente: Albagli et al. (2015b). "Producto Potencial Relevante para la Inflación” . Mimeo Banco Central de Chile.

-8-40

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0

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07 09 11 13 15-8-40

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07 09 11 13 15-8-40

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0

48

07 09 11 13 15

Método A

Método B

Método C

Correl. entre brecha estimadaen tiempo real y ex-post RECM

0,54 2,10

0,68 1,52

0,96 1,62

Método A Método B Método C (porcentaje)

Brechas en tiempo real Brechas ex-post

Brecha del PIB resto en tiempo real y ex-post(2007.I – 2015.I)


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32

(*) Corresponde al promedio del error de proyección al cuadrado de la inflación en el horizonte t+h. Losregresores incluyen un proceso AR(4) para la inflación, la brecha rezagada un período y el TCR rezagado un

período.Fuente: Albagli et al. (2015b). "Producto Potencial Relevante para la Inflación” . Mimeo Banco Central de Chile.

RECM *)

h=1 h=2 h=4 h=8 h=1 h=2 h=4 h=8 h=1 h=2 h=4 h=8

AR(4) 1,14 2,03 3,07 2,90 0,80 1,37 2,02 2,03 0,98 1,34 1,83 1,74

Método A 1,09 1,73 2,64 3,15 0,78 1,15 1,62 2,12 1,01 1,29 1,76 1,92Método B 1,02 1,79 3,40 3,36 0,74 1,20 2,00 2,08 0,91 1,13 1,86 1,80

Método C 1,13 1,91 2,75 3,16 0,78 1,25 1,90 2,06 0,96 1,26 1,79 1,92

Prom. Pond. 1,02 1,69 2,34 2,98 0,74 1,13 1,61 1,82 0,91 1,13 1,62 1,54

IPC IPC SAE ServiciosPC SAE

Proyección de inflación fuera de muestra(muestra de evaluación: 2007.I – 2015.I)


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Perspectivas 2015-2016

En el escenario base, el crecimiento de los socios comerciales se reduce a 3,1%


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34

Supuestos del escenario base internacional

(f) Proyección.Fuente: Banco Central de Chile.

, ,el 2015 y a 3,4% el 2016, principalmente por un deterioro del crecimiento delmundo emergente, en especial, de China, el mayor demandante de materiasprimas. Por ello, se considera una importante corrección del precio del cobre ypor tanto de los términos de intercambio.

Prom. Prom. 2014 2015 2016 201700 - 07 10 - 12 f) f) f)

Términos de intercambio 8,2 4,2 -1,4 -3,0 -1,0 -0,4PIB socios comerciales 3,6 4,6 3,4 3,1 3,4 3,4PIB mundial PPC 4,2 4,0 3,4 3,2 3,5 3,5PIB mundial a TC de mercado 3,2 3,2 2,7 2,5 3,0 2,9PIB Desarrolladas PPC 2,6 1,7 1,7 1,9 2,3 2,2PIB Emergentes PPC 7,4 5,9 4,8 4,1 4,6 4,6Precios externos (en US$) 4,6 5,2 -0,9 -9,0 -0,4 3,2

Precio del cobre BML (US$cent/lb) 154 368 311 255 245 250

Precio del petróleo WTI (US$/barril) 44 89 93 49 50 55Precio del petróleo Brent (US$/barril) 42 101 99 54 55 60Precio paridad de la gasolina (US$/m3) 366 742 731 497 461 483Libor US$ (nominal, 90 días) 3,6 0,4 0,2 0,4 1,2 2,2

variación anual, porcentaje

(niveles)

En el escenario base se prevé que este año el PIB crecerá entre 2,0 y


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35

Escenario interno(variación anual, porcentaje)

En el escenario base se prevé que este año el PIB crecerá entre 2,0 y2,5%, rango inferior al estimado en junio. En el 2016, la economíacrecerá entre 2,5 y 3,5%. Para ambas, el balance de riesgos estásesgado a la baja.

(f) Proyección.Fuentes: Banco Central de Chile.

2013 2014 2015 f) 2016 f)IPoMMar.15

IPoMJun.15

IPoMSep.15

IPoMSep.15

PIB 4,2 1,9 2,5-3,5 2,25-3,25 2,0-2,5 2,5-3,5

Demanda interna 3,7 -0,6 2,5 2,6 2,0 3,1

Demanda interna (sin var. de existencias) 4,6 0,5 2,2 2,2 1,4 3,0

Formación bruta de capital fijo 2,1 -6,1 1,2 0,7 -1,2 1,9

Consumo total 5,5 2,5 2,5 2,7 2,1 3,3

Exportaciones de bienes y servicios 3,4 0,7 3,4 1,3 -1,7 1,2

Importaciones de bienes y servicios 1,7 -7,0 2,4 1,1 -2,3 2,2

Cuenta corriente (% del PIB) -3,7 -1,2 -0,3 -0,4 -0,7 -1,5

Ahorro nacional bruto (% del PIB) 20,6 20,3 21,5 21,0 20,8 20,0

En el escenario base, a fines de año la inflación se ubicará por sobre 4%


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36

En el escenario base, a fines de año la inflación se ubicará por sobre 4%y seguirá superando ese valor al menos durante toda la primera mitaddel 2016. Luego, la inflación anual del IPC y del IPCSAE retornará a 3%durante el 2017.

(*) El área gris, a partir del tercer trimestre del 2015, corresponde a la proyección.Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.

Inflación IPC (*)(variación anual, porcentaje) Inflación IPCSAE (*)(variación anual, porcentaje)

-4

-2

0

2

4

6

8

10

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2

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07 09 11 13 15 17

IPoM Sep.2015

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2

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0

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IPoM Jun.2015

La política monetaria ha agregado una dosis significativa de impulso a


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(1) Las líneas punteadas corresponden al promedio de los últimos diez años de cada serie. (2)Tasas promedioponderadas de todas las operaciones efectuadas en el mes. (3) Tasas en UF.Fuente: Banco Central de Chile en base a información de la SBIF.

La política monetaria ha agregado una dosis significativa de impulso ala economía en los últimos trimestres. De hecho, la TPM ha llegado almenor nivel posible en las actuales circunstancias. El nivel de las tasasde mercado, en o cerca de sus mínimos históricos, es reflejo de ello.

Tasa de interés de las colocaciones (1) (2)(porcentaje)

Comercial Vivienda (3) Consumo

20

25

30

35

40

0

5

10

15

20

02 04 06 08 10 12 14

El i b id d ló i


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38 (*) Construida utilizando las tasas de interés de los contratos swap hasta 10 años.Fuente: Banco Central de Chile.

TPM y expectativas(porcentaje)

El escenario base considera como supuesto metodológico unatrayectoria para la TPM que es similar a la que se deduce de losprecios de los activos financieros al cierre estadístico de este IPoM.

2

3

4

5

6

2

3

4

5

6

11 12 13 14 15 16 17

TPM

EEE agosto 2015

EOF segunda quincena de agosto 2015

Precios de activos financieros IPoM sept. *)

Balance de riesgos: para actividad sesgado a la baja


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Riesgos externos:Los desarrollos en China han profundizado las dudas respecto de sueconomía.La incertidumbre en torno al proceso de normalización de la tasa depolítica monetaria en EE.UU y su impacto en el precio de los activos.Escenarios de riesgos negativos pueden complicar aún más el difícilpanorama que enfrentan las economías emergentes, en especial deAmérica Latina.

Riesgos internos: La inflación alta por un tiempo prolongado en sí es un riesgo para lasexpectativas. Además, los escenarios de riesgo externos puedenprovocar una depreciación adicional del peso. Con todo, el crecimientode los salarios nominales se ha reducido y no es descartable unescenario donde las holguras de capacidad se amplíen más que loprevisto, reduciendo las presiones inflacionarias.Las expectativas privadas podrían seguir sin mejorar afectando el ritmode recuperación de la actividad y el gasto privado. Por el contrario, unmayor efecto de los menores precios de los combustibles sobre elingreso nacional, podría dar un mayor impulso a la economía.

Balance de riesgos: para actividad sesgado a la bajay para la inflación sesgado al alza en el corto plazoy equilibrado en el horizonte de proyección.


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Comentarios finales

En términos macroeconómicos, Chile es hoy una economía sana: notiene desequilibrios internos, tampoco externos y el cumplimiento de laregla fiscal garantiza cuentas fiscales ordenadas.

El sistema financiero es sólido y bien regulado, el Banco Central goza deuna alta credibilidad y el marco de metas de inflación más un tipo decambio flexible han ayudado a transitar de buena manera por estas

difíciles coyunturas.La principal preocupación es el elevado nivel que la inflación hasostenido y se espera se mantenga por un tiempo mas.

Los riesgos para la inflación en el corto plazo están sesgados al alza. Nosolo por el extenso tiempo que ha permanecido elevada la inflación,

sino porque los eventos que están sucediendo, especialmente a nivelglobal, podrían seguir presionando el tipo de cambio y generandomayor inflación.


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Macroeconomía y PerspectivasSeptiembre 2015

Pablo García SilvaConsejero

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