KASIM 2000 KRİZİNE TEORİK YAKLAŞIM:

PARA ARZININ İÇSELLİĞİ VE MINSKY’NİN FİNANSAL

İSTİKRARSIZLIK HİPOTEZİ

Dr. Mehmet GÜNAL

Şubat 2001

THEORETICAL APPROACH TO THE CRISIS IN NOVEMBER 2000: MONEY

SUPPLY ENDOGENEITY AND FINANCIAL INSTABILITY HYPOTHESIS

ABSTRACT:

In this study, financial crisis that took place in November 2000 in Turkey has been

attempted to be explained theoretically. For this purpose, the monetary policy, which was

implemented in line with the Close Monitoring Agreement and the Stand-by Agreement

signed with the IMF in, consecutively, 1998 and end of 1999, has been examined. In this

context, the causes and effects of the crisis have been analysed from a theoretical point of

view. It has been concluded that, as vlaimed in endogenous money approach and

financial instability hypothesis, the Central Bank, acting as a lender of last resort, should

not close its discount window and should provide liquidity into the banking system. The

November 2000 crisis has proven that the money supply in Turkey is endogenous and

that if the Central Bank does not accommodate, the crisis will become inevitable.If we do

not learn from crises and do not solve structural problems led to the crisis, it will reoccur

depending on the conditions and policies to be implemented.

1

KASIM 2000 LİKİDİTE KRİZİNE TEORİK YAKLAŞIM:

PARA ARZININ İÇSELLİĞİ VE MINSKY’NİN FİNANSAL İSTİKRARSIZLIK

HİPOTEZİ

Dr. Mehmet GÜNAL*

GİRİŞ

1980'deki dışa açılma ve liberalizasyon çabalarının son halkası olarak 32 Sayılı

Karar ile birlikte Türk bankacılık sektörünün döviz işlemleri ve dolayısıyla döviz varlık

ve yükümlülükleri artmaya başlamıştır. Kamu açıklarının finansmanını sağlamak

amacıyla 1990'larda yüksek reel faizlerle desteklenen sıcak para olgusu ve buna bağlı

olarak artan bankaların açık pozisyonları 1994 krizinde önemli ölçüde etkili olmuştur. 5

Nisan Kararları ile birlikte mevduata % 100 güvence verilmesi krizi dondurmuşsa da,

yapısal bozukluk devam etmiş ve 1990'ların sonunda bankacılık sektörü yine ciddi

sorunlarla karşılaşmıştır.

Bilindiği gibi, 1998 yılında IMF ile imzalanan Yakın İzleme anlaşmasının

ardından, 1999 yılında kurulan yeni hükümeti Aralık ayında IMF ile bir Stand-by

anlaşması imzalamış ve buna bağlı olarak 2000-2002 dönemini kapsayan üç yıllık bir

enflasyonu önleme programını uygulamaya koymuştur. Başlangıcından itibaren kamuoyu

programa destek vermiştir. Ancak, Kasım 2000'de, piyasaların ve kamuoyunun genel

desteği sürerken, bankacılık sektöründe yaşananlar soru işaretlerini artırmaya başlamıştır.

27 Ekim 2000 tarihinde Etibank ve Bank Kapital'in yönetimlerinin Tasarruf Mevduatı

Sigorta Fonu'na (TMSF) devredilmesiyle artan tartışmalar, Kasım ayının sonlarında para

ve sermaye piyasalarında küçük çaplı bir krizin yaşanmasına neden olmuştur. Aralık ayı

başında Türkiye'nin dördüncü büyük bankası olan ve sadece geçici likidite sıkıntısı

yaşayan Demirbank'ın yönetimi tartışmalı bir şekilde TMSF'ye devredilmiş, Park Yatırım

Bankası'nın ise bankacılık yapma yetkisi kaldırılmıştır. Bu olumsuz gelişmeler programa

olan güveni önemli ölçüde sarsmış, bankaların yıl sonu nedeniyle açık pozisyonlarını

kapatmak amacıyla döviz alımlarını artırmasının etkisiyle piyasada likidite azalmış ve

faizler bir anda yükselmiştir.

Kriz öncesi ve sonrası parasal yetkililer, yani Merkez Bankası ve Hazine ile

Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu'nun tavır ve tepkileri tartışılmış ve çeşitli

görüşler ortaya atılmıştır. Bu çerçevede, çalışmamızın amacı krizdeki hatalardan çok,

krizin nedenlerini teorik olarak açıklamaya çalışmak ve geleceğe az da olsa ışık

tutmaktır. Aslında yaşanan kriz bir likidite krizidir. Ancak, daha önceki dönemde 8

bankanın TMSF’ye devredilmesine ilave olarak, krizin hemen öncesinde iki bankanın,

sonrasında da bir bankanın yönetiminin TMSF’ye devri ve bir yatırım bankasının

kapatılması dikkate alındığında, sistemsel ani bir kriz olmasa da bir anlamda uzun

döneme yayılmış bir bankacılık krizinden söz etmek mümkündür. Bu bağlamda,

çalışmamızda önce Türkiye'de bankacılık krizleri ele alınacak, ardından da krizin

sonunda Demirbank'a el konulması ve krizde payı olduğu iddia edilen Bankacılık

* Bilkent Üniversitesi, Bankacılık ve Finans Bölümü, Öğretim Görevlisi.

2

Düzenleme ve Denetleme Kurumu'nun geleceği ve sektöre etkileri incelenecektir. IMF ile

Yakın İzleme Anlaşması ve Stand-by Anlaşması ile enflasyonu düşürme programının ele

alındığı üçüncü bölümden sonra, krizle ilgili teorik yaklaşımlar gözden geçirilmekte ve

Türkiye'deki kriz teorik olarak açıklanmaya çalışılmaktadır. Bu bağlamda, para arzının

içselliği ve buna bağlı olarak Minsky'nin finansal istikrarsızlık hipotezi incelenmekte ve

2000 likidite krizi ile ilişkileri ortaya koyulmaktadır.

I - TÜRKİYE’DE BANKACILIK KRİZLERİ

Türkiye’de önemli bankacılık krizleri yaşanmıştır. Ama Türkiye’deki bankacılık

krizleri, en çok krizin yaşandığı ABD’den1 daha çok Arjantin, Şili, Filipinler gibi

ülkelerde yaşanan krizlere benzemektedir. Çünkü bu ülkelerde de krizlerin nedeni

genellikle konjonktürel şoklardan çok, yapısal problemlerden kaynaklanmıştır.2

Türkiye'de kamu kesiminin aşırı kaynak talebi ve dolayısıyla finansal

piyasalardaki belirleyiciliği ile bankacılık sektörünün aktif büyüklüğü ve sahiplik yapısı

gibi unsurlar bankaların performansını etkilemekte ve risklerini artırmaktadır. Bankalar

bu şartlar altında, konjonktürel dalgalanmalardan da daha çabuk ve kolay

etkilenmektedir.

Türkiye’de bankacılık krizlerini dört dönemde inceleyebiliriz:3 (1) 1929-1945

dönemi, (2) 1958-1964 dönemi, (3) 1980-1988 dönemi ve (4) 1993-2000 dönemi. Bu

dönemlerin farklı özellikleri vardır. Ancak, çalışmamız açısından önemli olan son

dönemdir. Aslında bu dönemin kökenleri 1989 yılında çıkarılan 32 Sayılı Karara kadar

dayanmaktadır. Çünkü söz konusu karar ile sağlanan serbestleşme ve buna bağlı yanlış

makroekonomik politikalar krizin temelinde yatan nedenlerdir. 1990'ların başında giderek

artan kamu açıkları ve buna bağlı olarak borçlanma ihtiyacının artması krizi hazırlayan en

önemli etkendir. 1993 sonlarına doğru sıkışan hükümet, faiz oranlarını aşağı çekmek

amacıyla Devlet İç Borçlanma Senetleri ihalelerini arka arkaya iptal etmiş ve büyük

ölçüde TCMB kaynaklarına yönelmiştir. Hükümetin üç yıldır sürdürdüğü düşük kur-

yüksek faize dayalı politikadan vazgeçip, hem kuru hem de faizi aynı anda düşürme

hevesi ile ihaleleri iptal etmesi sonucu, geriye sadece TCMB kaynakları kalmıştır. Bu

arada piyasada bollaşan TL ise, İMKB'nin yetersiz olması nedeniyle döviz piyasasına

yönelmiştir.4 Bankaların da açık pozisyonlarını kapama telaşına düşmesiyle TL kısa

sürede aşırı değer kaybetmiştir. Faizler birden yükselmiş ve tam anlamıyla bir kriz

yaşanmıştır. Üç banka (Marmarabank, TYT Bank, İmpexbank) ve üç aracı kurum (Türk

Invest, Çarmen, Pasifik) batmıştır. Kriz, bankacılık sisteminin maliyet yönünden

etkinliğinin yanı sıra, rekabetçi yapıya doğru gidiş trendini de bozmuştur.5

1 ABD’de bankacılık krizleri hakkında ayrıntılı bilgi için bkz. Russel (1993), Frexias ve Rochet (1998),

s.192-196. 1970’lerin başında Bretton-Woods sisteminin çökmesinden 1998’e kadar geçen dönemdeki

bankacılık krizleriyle ilgili bilgi için ise, bkz. IMF (1998) ve Active dergisi Aralık 1999-Ocak 2000 sayısı,

s.18. 2 Bankacılık krizleriyle ilgili Arjantin örneği için Balino (1991), Şili için Velasco (1991) ve Filipinler için

Nascimento (1991)’e bakılabilir. 3 Türkiye'de bankacılık krizlerinin tarihçesi için bkz. Akgüç (1989),s.38, Karacan (1996), s.175-183.

Krizlerin sonuçları ve son dönem krizlerinin analizi için ise Günal (2001a)'ya bakılabilir. 4 Krizin nedenleri ile ilgili ayrıntılı bilgi için bkz. Ersel ve Sak (1995). 5 Krizin bankacılık sektörünün etkinliği üzerindeki etkileri hakkında bkz. Ertuğrul ve Zaim (1996).

3

Krizin etkileri 5 Nisan Kararlarından sonra biraz hafifletilmiş, ancak Mayıs

1995'te mevduata % 100 güvence verilerek kriz durdurulabilmiştir. Fakat alınan önlemler

yetersiz kaldığı için 1990'ların sonuna doğru üç banka daha (Türk Ticaret Bankası,

İnterbank, ve Bank Ekspres) Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu'na devredilmiştir. Bu

durum bir krize yol açmamıştır. Ancak, 1999 yılının sonunda beş bankanın ( Yaşarbank,

Esbank, Egebank, Yurtbank, Sümerbank), Ekim 2000’de iki bankanın (Etibank ve Bank

Kapital), Aralık 2000 başında da Demirbank’ın Fon'a devredilmek zorunda kalınması

sorunların devam ettiğini göstermektedir. Demirbank'ın Fon'a devredilmesinin öncesinde

Kasım sonlarında, bankacılık krizi sayılmasa da bir likidite krizi yaşanmıştır. Aslında

1999 ve 2000 yılındaki banka devirleri uzun döneme yayılmış bir kriz mahiyetindedir.

Çünkü, piyasalarda tedirginlik yaratmış ve sisteme olan güven sarsılmıştır.

1999 sonunda 4389 sayılı Bankalar Kanunu'nun çıkarılması ve 4491 sayılı Kanun

ile yapılan değişiklikler çerçevesinde getirilen hükümler ve bankacılık Düzenleme ve

Denetleme Kurumu’nun kurulması da kısa vadede sorunları çözecek gibi

görünmemektedir.

II – BDDK’NIN GELECEĞİ VE SEKTÖRE ETKİLERİ

4389 Sayılı Bankalar Kanunu uyarınca kurulması öngörülen Bankacılık

Düzenleme ve Denetleme Kurumu (BDDK), Kanun’un yürürlüğe girmesinden yaklaşık

bir yıl sonra Kurul üyelerinin atanmasının ardından çalışmalar tamamlanarak, Kurum

Teşkilat Yönetmeliği çıkarılmış ve 31.8.2000 tarihinden itibaren Kurum resmen faaliyete

geçmiştir. Bu bankacılık sektöründe, denetim ve düzenlemelerin tek elden ve bağımsız

bir kurum tarafından yapılacağı yeni bir dönemin başlangıcıdır. Bu yeni dönemde,

bankacılık sektörünün her türlü müdahaleden uzak, uluslararası normlara ve objektif

güvenilirlik ve etkinlik kriterlerine uygun bir denetim ve gözetime tabi tutulması

beklenmektedir. Bunun sonucunda, denetim sonuçları etkin ve hızlı bir şekilde karara

bağlanacak ve sistemin sağlıklı bir şekilde işlemesi sağlanacaktır. Kurumun görevlerini

tam olarak yerine getirmesi, bankacılık sektörüne ve mali sistemin geneline olan güveni

artıracak ve böylece ekonomideki tasarrufların yatırımlara dönüşmesiyle dengeli bir

büyüme sağlanabilecektir.

Ancak, tüm bu beklentilerin gerçekleşmesi Kurumun göstereceği gayretin yanı

sıra, kamuoyunun güvenini tesis etmekle mümkün olacaktır. Kurumun önündeki en

büyük sorun ise, halen Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu’nun yönetiminde olan sekiz

bankanın rehabilitasyonunun bir an önce tamamlanarak bankaların satılması ve son

devredilen üç bankanın durumunun tespit edilerek, rehabilite edilmesi ve satılması veya

tasfiyesi yoluna gidilmesini gerçekleştirmektir. Kurum faaliyetlerinin şeffaf olması,

güvenilirliğin artırılmasında çok önemli bir husustur. Ayrıca, Kurumun başarısı büyük

ölçüde, bazı yetkilerini bir protokolle Kuruma devretmiş olmakla birlikte, mali sistem

içinde hala önemli yerleri olan Merkez Bankası ve Hazine Müsteşarlığı ile işbirliği içinde

olmasına bağlıdır.6 Kamuoyu ve ilgili kurumlarla işbirliği yapmadan, sadece müfettiş

tavrıyla bankaları denetlemeye yönelik faaliyette bulunan bir Kurumun beklenen

6 Bu çerçevede, Hazine Müsteşarlığı, TCMB ve Kurum arasında İşbirliği Protokolü 31.8.2000 tarihinde

imzalanmış ve bu protokolle ilgili kuruluşların görev, yetki ve sorumlulukları ile işbirliğinin esasları

belirlenmiştir. Türkiye Bankalar Birliği’nin web sayfasında (www.tbb.org.tr/türkce/protokol.htm)

protokolün tam metni mevcuttur.

http://www.tbb.org.tr/türkce/protokol.htm

4

sonuçları elde etmesi mümkün olmayacaktır. Kurumun başarısı, kendi göstereceği

gayretin yanı sıra ekonomide sağlanacak başarıya ve siyasi istikrara da bağlı olacaktır.

Sonuç olarak, belirsizliklere rağmen Kurumun önemli bir boşluğu doldurduğu ve

birçok gelişmiş ülkedeki gelişmelere paralel düzenlemeler yaparak beklenen

fonksiyonunu yerine getirmesi durumunda, Türk mali sisteminde önemli bir görev

üstleneceği ve mali ve ekonomik istikrar ve dengeli büyümeye katkıda bulunacağı

kesindir. Ancak, Kurumun yeni kurulması ve piyasalarda likiditeyi ayarlayan ve para

politikasını yürüten Merkez Bankası ile iletişimsizliğin, krize tepki göstermede

gecikmeye yol açtığının ve krizin boyutunun büyümesine katkıda bulunduğunun altı

çizilmelidir.

III – KASIM 2000 KRİZİ ÖNCESİNDE GELİŞMELER

3.1. 1998 Sonrası Para Politikaları ve IMF ile Anlaşma

Kısa süreli koalisyon hükümetlerinin iktidarda olduğu, 1996 ve 1997 yıllarında

uygulanan para politikası esas olarak mali piyasalarda istikrarı korumaya yönelik

olmuştur. Bu istikrar hedefinin iki temel unsuru ise; kısa süreli ve hızlı fiyat

değişikliklerinin önlenmesi ve piyasalardaki belirsizliklerin azaltılmasıdır. Bu çerçevede,

uygulamada döviz kurlarının enflasyon beklentilerine paralel hareket etmesi ve

bankalararası para piyasası faiz oranlarının istikrarı ve dolayısıyla referans faiz oranı

olarak piyasalarda kabul edilmesi sağlanmaya çalışılmıştır.7

1998 yılında ise üçer aylık para programları uygulanması öngörülmüştür. TCMB

ve Hazine Müsteşarlığı arasında imzalanan protokol uyarınca, Hazinenin borçlanma

programına uygun olarak TCMB de para programları ilan etmiş ve sonuçlarını

kamuoyuna açıklamıştır. Yılın ilk altı ayı için öngörülen % 70’lik enflasyon tahminine

paralel olarak, hedeflenen büyüklük olan rezerv paranın ilk üç ay içinde % 18-20

oranında artması ve arz yönünden rezerv para artışının temel kaynağını ise TCMB’nin

döviz rezervlerindeki artışın oluşturması öngörülmüştü.

1998 yılının ilk altı aylık döneminde, TCMB gerçekten de dış piyasalardaki

olumsuz gelişmelere8 rağmen finansal piyasalarda istikrarı sağlayacak politikalar

uygulamış ve belli ölçüde başarılı olmuştur. Piyasalarda istikrar sağlanmış, enflasyon

düşüş eğilimine girmiş ve parasal hedefler de tutturulmuştur.

Uluslararası Para Fonu (IMF) ile 26.6.1998 tarihinde imzalanan “Yakın İzleme

Anlaşması”nın ardından, TCMB 2.7.1998 tarihinde, yılın ikinci yarısı için 6 aylık para

programı açıklamıştır. İlk altı ay için hedeflenen değişken olan rezerv paranın yerine net

iç varlıklar hedef alınmış ve yıl sonu itibarıyla (–) 1.514 trilyon TL olması

öngörülmüştür. Rezerv paranın yerine net iç varlıkların hedef değişken olarak

seçilmesinin nedeni TCMB (1999)’da şöyle açıklanmaktadır: “…enflasyonun düşüş

trendine girdiği süreçlerde, ekonomik aktivitenin gereği olan rezerv para büyüklüğünün

tahmini, bilinen para talebindeki fonksiyonel ilişkinin değişmesi sonucu güçleşmektedir.

7 TCMB’nin bu dönemdeki temel politikasının mali piyasalarda istikrarı korumak olduğu, TCMB Başkanı

Gazi Erçel tarafından, 8.1.1998 tarihinde yapılan “1998 Yılı Para Politikası Uygulaması” konulu basın

toplantısında açıkça ifade edilmiştir. 8 Bu olumsuz gelişmelere örnek olarak, Güneydoğu Asya krizinin etkilerinin devam etmesi ve Irak ile ABD

arasında Şubat ayı içinde yoğunlaşan Körfez krizinin etkileri gösterilebilir.

5

Bu hedef değişikliği ile Merkez Bankası ekonomik aktivitenin gereği olan rezerv para

büyüklüğünün tahminindeki söz konusu güçlükleri aşmaya çalışmış ve piyasaların fon

talebini ekonomik aktivitenin gereği doğrultusunda gidermeyi amaçlamıştır.” Bu

açıklamanın yanı sıra (-) 1.514 trilyon TL olan yıl sonu hedefi uluslar arası piyasalarda

yaşanan krizler nedeniyle Ekim ayında 700 trilyon TL olarak revize edilmiştir. Net iç

varlıklar, yıl sonu itibarıyla 579.4 trilyon TL olarak gerçekleşmiş ve revize edilen hedefin

altında kalmıştır.

1998’in ikinci yarısı için rezerv para yerine net iç varlıkların hedeflenmesinin

nedenine ilişkin olarak TCMB’nin (1999) açıklaması ve hedeflenen rakamların Ekim

ayında yeniden revize edilmek zorunda kalınması, para arzının içselliğinin açık bir

göstergesidir. TCMB’nin piyasaların fon talebini gidermek zorunda kalması, hem uyum

sağlayıcı içsellik yaklaşımını hem de Minsky’nin (1986) “finansal istikrarsızlık

hipotezini” desteklemektedir. TL’ye olan talep artışının büyük ölçüde Rusya krizi

sonrasında Hazine’nin uluslararası piyasalardan borçlanamaması ve dolayısıyla fon

ihtiyacını iç piyasalardan karşılaması olduğu dikkate alındığında, para arzının içselliğinde

kamu açıklarının finansmanının rolü ortaya çıkmaktadır.

Yılın ilk yarısında piyasalarda istikrarın sağlanması ve enflasyonun da düşüş

eğilimine girmesine rağmen, Haziran sonuna doğru Rusya’da ortaya çıkan krizin yarattığı

ekonomik belirsizlik ve ikinci yarıda artan siyasi belirsizlik sonucunda erken seçim kararı

alınmış ve beklentiler değişmiştir. Piyasalar tamamen seçime endeksli hale gelmiştir. Bu

çerçevede, TCMB de son yıllarda yaptığı gibi temel politika olarak piyasalarda istikrarı

sağlamaya ve Hazine’nin borçlanabilmesi için piyasaları manipüle etme politikasına

devam etmiştir.

3.2. Stand-By Anlaşması ve Enflasyonu Düşürme Programı

1999 yılının ilk yarısı seçim telaşı ve hükümet kurma çalışmalarıyla geçmiş ve bu

dönemde belirsizlik hakim olmuştur. DSP-MHP-ANAP koalisyonunun kurulmasıyla

piyasalara güven verilmiştir. IMF ile görüşmeler başlamış ve uygulanmakta olan Yakın

İzleme Anlaşması’nın mali destekli bir Stand-By Anlaşması’na dönüştürülmesi

amaçlanmıştır. Bu çerçevede, 2000-2002 dönemini kapsayacak olan bir enflasyonu

düşürme programı uygulanması kararlaştırılmıştır. Programın temel amaçları şunlardır:

Tüketici enflasyonunu yapısal reformlarla desteklenen, birbirleriyle tutarlı, güçlü itibarlı ve süreklilik arz eden maliye, gelir, para ve kur politikalarının

eşgüdümlü uygulanması ile 2000 yılı sonunda % 25, 2001 yılı sonunda % 12

ve 2002 yılında % 7’ye indirmek,

Reel faiz oranlarını makul düzeylere düşürmek,

Ekonominin büyüme potansiyelini artırmak,

Ekonomideki kaynakların daha etkin ve adil dağılımını sağlamak.

Üç yıllık enflasyonu düşürme programı üç temel unsur üzerine kurulmuştur.

a) Sıkı bir maliye politikası uygulanarak faiz dışı fazlanın artırılması, yapısal reformların gerçekleştirilmesi ve özelleştirmenin hızlandırılması,

b) Enflasyon hedefi ile uyumlu gelirler politikası,

6

c) Bu unsurların enflasyon ve reel faizlerin düşürülmesine yapacağı katkıyı desteklemek ve ekonomik birimlere uzun vadeli bakış açısı kazandırmak için enflasyonun

düşürülmesine odaklanmış kur ve para politikası uygulaması.

Üçüncü unsur çerçevesinde uygulanacak kur politikasının özelliği; 1 ABD

Doları+0.77 EURO olarak belirlenen kur sepetinin bir yıllık süreyi kapsayacak şekilde

günlük olarak açıklanmasıdır. Buna göre kur sepetinin Aralık 1999 sonunda 959,020.46,

Haziran 2000’de 1,073,662.93, Aralık 2000’de de 1,149,900.90 TL olması

öngörülmüştür. Yıl sonu itibarıyla kur hedefleri tutturulmuştur.

Enflasyon hedefi ile uyumlu olarak 2000 yılı kur artış oranı % 20'dir. İlk 18 aylık

dönem için günlük kur açıklanmaktadır. Programın ikinci yarısı olan Temmuz 2001-

Aralık 2002 döneminde ise "band" uygulamasına geçilecektir. Band uygulamasındaki

aralığın toplam genişliğinin kademeli olarak artırılması, 1 Temmuz 2001-31 Aralık 2001

arasında % 7.5, 30 Haziran 2002'ye kadar % 15 ve 31 Aralık 2002’ye kadar ise % 22.5'e

yükselmesi öngörülmüştür. Band uygulamasında, kurun band içindeki hareketine Merkez

Bankası'nın müdahale etmeyeceği açıklanmıştır. Merkez Bankası bu çerçevede

uygulayacağı para politikası için üç parasal büyüklüğü hedef almıştır: Net İç Varlıklar,

Net Dış varlıklar ve Net Uluslararası Rezervler.

Program kamuoyunun desteği ve güveniyle 2000 yılının Kasım ayına kadar

başarıyla uygulanmıştır. Merkez Bankası Başkanı Gazi Erçel 29.9.2000 tarihli basın

toplantısında programın bir değerlendirmesini yaparak, programa açıklandığı şekilde

devam edileceğini teyit etmiştir.

Ancak, 27 Ekim 2000 tarihinde Etibank ve Bank Kapital'in yönetimlerinin

TMSF'ye devredilmesiyle artan tartışmalar, Kasım ayının sonlarında para ve sermaye

piyasalarında küçük çaplı bir krizin yaşanmasına neden olmuştur. Aralık ayı başında

Demirbank'ın yönetimi tartışmalı bir şekilde TMSF'ye devredilmiş, Park Yatırım

Bankası'nın ise bankacılık yapma yetkisi kaldırılmıştır. Bu olumsuz gelişmeler programa

olan güveni önemli ölçüde sarsmış ve faizler bir anda yükselmiştir.

Programın başarısında çok önemli rolü olan beklentilerin iyileştirilmesi ve

piyasalara güven verilmesi için BDDK, TCMB ve Hazine bir araya gelerek, geç de olsa

krize müdahale etmiştir. İMKB 10 gün içinde % 50'ye yakın değer kaybetmiş, TCMB 6

milyar dolarlık döviz satmak zorunda kalmış ve gecelik faizler % 300-400 seviyelerine --

hatta bir ara % 1000'in üzerine-- çıkmıştır.

Tablo: 1 PARASAL GÖSTERGELER: 1999-2000

(Trilyon TL) 1999 2000

M1 4,931 8,210

M2 22,596 32,813

M2Y 40,119 57,167

Net Dış Varlıklar* 5,096 9,664

Net İç Varlıklar* -1,170 3,325

TEFE** 62.9 32.7

TÜFE** 68.8 39.0 * 1999 yılı rakamları 1.1.2000 itibarıyladır. Net İç Varlıklar rakamı IMF tanımlı bilanço

rakamları olup, Değerleme Hesabını içermemektedir.

**Bir önceki yıl sonuna göre yüzde değişmedir.

7

Programa olan güvenin yeniden tesis edilememesi halinde, ekonomide belirsizlik

artacak ve enflasyonist beklentiler artmaya başlayacaktır.

TEFE ve TÜFE hedefleri önemli ölçüde sapma göstermekle birlikte, % 70'lere

oranla rakamlar az da olsa bir başarı sağlandığını göstermektedir. Ancak, Kasım 2000

sonlarında yaşanan krizin etkilerinin ivedilikle giderilmesi ve programa olan güvenin

yeniden tesis edilmesi programın 2001 ve 2002'deki başarısı ve dolayısıyla Türkiye

ekonomisinin geleceği açısından hayati öneme sahiptir.

3.3. Kasım 2000 Krizinin Ortaya Çıkması ve Tepkiler

2000 yılında piyasalarda gelişmeleri gösteren aşağıdaki tabloya baktığımızda bu

durum açıkça görülmektedir. Krizin olduğu Kasım ayında ve sonrasında Aralık ayında

görülen net etki eksidir (-). Bu durum piyasadan net para çıkışını göstermektedir.

Tablo: 2 PARA PİYASALARINDA GELİŞMELER: 2000 (Trilyon TL)

Açık Piyasa İşlemleri (Net Etki)

Hazine İhaleleri

(İtfa-Satış)

Net Döviz-Efektif

Alımı

Net Etki

Ocak 573 170 -729 14

Haziran 594 793 -55 1332

Eylül 175 -3 -113 59

Ekim 4 467 -200 271

Kasım 3440 229 -3821 -152

Aralık -184 198 -797 -783

Yıl boyunca sürekli (+) olan net etki, Kasım ve Aralık aylarında (-)’e

dönüşmüştür. Özellikle krizin yaşandığı Kasım ayında net olarak 3.821 trilyon TL’lik

döviz satışı gerçekleştirmiştir. Merkez Bankası önceden açıkladığı kur hedeflerini

tutturmak için, açık pozisyonlarını kapamak için yoğun döviz talebinde bulunan

bankaların taleplerini karşılayarak kurun aşırı yükselmesini engellemeye çalışmıştır.

Ancak, bu talebin de Merkez Bankası’nın APİ aracılığıyla piyasaya sürdüğü TL’ye

dayandığı açıktır. Bu durum Merkez Bankası Başkanı Gazi Erçel tarafından da ifade

edilmiş ve kriz döneminde yaklaşık 6 milyar dolarlık bir döviz satışı gerçekleştiği

belirtilmiştir. Merkez Bankası, sürülen likiditenin dövize yöneldiğini ve IMF ile yapılan

anlaşma gereği belirlenen Net İç Varlıklar hedefini gerekçe göstererek 30 Kasım’dan

itibaren piyasaya likidite sürmeyeceğini açıklamıştır. Likidite ihtiyacının büyümesi ile de

yükümlülüklerini yerine getiremeyen Demirbank’ın yönetimine el konulmuştur. Bu

gelişmeler üzerine faizler aşırı derecede yükselmiş, 4 Aralık’ta basit olarak APİ faizleri

% 600’e, İMKB repo-ters repo piyasası faizleri ise % 1250’lere ulaşmıştır.

IV – KRİZİN TEORİK AÇIKLAMASI

4.1. Para Arzının İçselliğine İlişkin Teorik Yaklaşımlar

Kökü klasik iktisatçılara kadar dayanan ve bir ölçüde İngiltere'deki Nakit Okulu-

Bankacılık Okulu tartışması ile tohumları atılan para arzının içselliği yaklaşımı

8

1950'lerden sonra, Nicholas Kaldor, Hyman Minsky, James Tobin, Basil Moore, Marc

Lavoie, Sydney Weintraub, Paul Davidson vb. gibi iktisatçıların katkılarıyla gelişmiş ve

bir teori haline gelmiştir. Özellikle 1978'de “Journal of Post-Keynesian Economics”

dergisinin çıkmasından sonra literatür daha da gelişmiştir.9

Keynes’ten sonra iktisat teorisinde iyice yerleşen ve Monetaristler tarafından da

benimsenen dışsal para yaklaşımı, 1960’lardan itibaren piyasalardaki kurumsal

değişikliklere paralel olarak dönem dönem eleştirilmiş ve bu eleştiriler içsel para

yaklaşımının temelini oluşturmuştur.

Bu çerçevedeki ilk gelişme, o dönemde meydana gelen kurumsal değişikliklerin

İngiltere’deki klasik para politikası üzerindeki etkilerini incelemek üzere kurulan

Radcliffe Komitesi’nin10 1959’da yayınladığı rapordur.11 Rapora göre, sıkı para politikası

sadece dolaşım hızının artmasına neden olacak, sadece faiz hadlerinin yeterli düzeyde

artırılması ile dolaylı olarak etkili olabilecektir. Bu paranın dolaşım hızının içsel olarak

belirlendiği anlamına geliyordu.

Kaldor, 1970’lerden itibaren, sadece dolaşım hızının değil, paranın kendisinin

içsel olarak belirlendiğini ifade etmeye başladı. Yani, para arzındaki bir artış, kredili

harcamadaki artışın bir sonucudur (Kaldor ve Trevitchik, 1981: 6). Dolayısıyla, merkez

bankası harcamaları azaltacak olan faiz hadlerinde bir yükselme sağlayarak para arzını

kontrol edebilir. Kısacası merkez bankası, koyduğu parasal hedefleri aşsa da son borç

verme kaynağı olarak reeskont penceresini kapatmamalı ve bankacılık sisteminin ihtiyacı

olan parayı piyasaya sürmelidir. Merkez bankası sadece faiz haddini kontrol edebilir

(Kaldor, 1986).

Kaldor’un bu görüşleri, içsellik yaklaşımının temeldir ve bu yaklaşımın önemli

bir savunucusu olan Basil Moore ile önemli ölçüde örtüşmektedir. Kaldor ve Moore,

merkez bankası rezerv12 ihtiyaçlarını her zaman karşılamak zorunda olduğu için,

bankaların herhangi bir rezerv kısıtlamasıyla karşılaşmadığını savunmaktadırlar (Wray,

1990: 131-134).

Moore (1985: 7), paranın sadece metal paranın geçerli olması durumunda dışsal

olabileceğini, metalik para olmaması durumunda, vaadedilen tek şeyin bir sözün başka

bir söze dönüştürülmesi olduğunu ifade etmektedir. Yani, para birilerinin ödeme vaadidir.

Bu çerçevede, Moore kendi yaklaşımını içsel para yaklaşımına uygun olarak bir kredi

ekonomisini savunan Wicksell’in yaklaşımının devamı olduğunu belirtmektedir.

Bankaların verdiği krediler esas olarak borçlanıcı tarafından talep edildiği için,

bankaların kendiliğinden kredi portföylerini değiştirmeleri mümkün değildir. Bankalar

kredilerini ikincil piyasada pazarlayamadıkları için, merkez bankasının bankaların

kaynak talebini karşılamak zorunda kalmaktadır. Bu ise parasal büyüklüklerin içsel 9 Bu konuda ayrıntılı tartışma için bkz. Günal (2001a). 10 Radcliffe Komitesi ya da tam adıyla “Parasal Sistemin İşleyişine İlişkin Komite”nin (Committee on the

Working of Monetary System) kuruluşu, raporu ve bu konudaki eleştiriler için, bkz. Kaldor, 1986: 3-16. 11 Lavoie (1992), aslında daha sonraki yıllarda Kaldor, Moore ve Goodhart’ın sistematik hale getirdiği içsel

para yaklaşımının temel özelliklerinin Fransız iktisatçı Jaques Le Bourva tarafından 1959 ve 1962 yılında

yazdığı makalelerde ortaya atıldığını, ancak makalelerin Fransızca olması nedeniyle pek tanınmadığını ve

tartışılmadığını belirtmektedir. 12 Burada rezerv kavramı, bankacılık sektörünün rezervleri anlamında kullanılmakta olup, bankaların nakit

ihtiyaçlarını ifade etmektedir.

9

olarak hareket ettiğini göstermektedir. Moore bu bağlamda, bankaların hem perakende

kredi piyasasında hem de toptan mevduat piyasasında fiyat belirleyici ve miktar kabul

edici konumunda olduğunu, çünkü, kredilerin borçlanıcıların inisiyatifi ile fakat

bankaların belirlediği faiz oranından verildiğini, mevduatların ise bankaların belirlediği

faiz oranından kabul edildiğini belirtmektedir. Dolayısıyla, bazı bankaların verdiği kredi

miktarları, mevduat miktarlarını aşabileceği için bu bankalar, fiyat kabul edici oldukları

toptan fon kaynaklarına güvenmek zorundadırlar. Bu toptan fon kaynağının sunucusu

olan (reeskont penceresi veya açık piyasa alımları yoluyla) merkez bankası bu fonların

maliyetini belirlemektedir.

Moore (1988b), bu tespitlere dayanarak, para arzının belirlenen faiz haddinde

yatay (horizontal)13 olarak kabul edilebileceğini ileri sürmektedir. Bu faiz oranı da

reeskont oranınca belirlenmektedir. Merkez bankası para arzını sadece rezervler için

uyguladığı fiyatı belirlemek suretiyle kısa vadeli faiz haddini düzenleyerek kontrol

edebilir. Bankalar önce kredi taleplerini karşılayıp, sonra kanuni karşılık oranlarını

tutturmaya çalıştıkları için, merkez bankası bankaların rezervlerini sınırlayamaz.

Moore’un kendi deyimiyle, “rezervler mevduatlardaki hareketlerin nedeni değil

sonucudur.” Merkez bankasınca belirlenen faiz haddi kredi taleplerini etkileyebilir, ancak

krediler verildikten sonra merkez bankası bankaların ihtiyacı olan rezervleri karşılamak

zorundadır.

Bu açıdan bakılınca, Moore’un yaklaşımı Kaldor’un yaklaşımına paraleldir. İkisi

de bankaların herhangi bir miktar kısıtlaması ile karşılaşmadığını, çünkü merkez

bankasının bankaların rezerv ihtiyaçlarını karşılamak zorunda olduğunu, dolayısıyla para

arzı fonksiyonunun yatay olduğunu söylüyorlar. Kaldor bunu somut bir örnekle de

açıklıyor. I. Dünya Savaşı’ndan önce, merkez bankaları miktarı dışsal olarak altın

rezervleri tarafından belirlenen para arzını kolayca kontrol edebilmekteydi. Yani, içsel

para merkez bankalarının bankaları değişen altın stoklarına uyum sağlamaya zorlamak

yerine, rezerv ihtiyaçlarını karşılamaya başladığı I. Dünya Savaşı’ndan sonra ortaya

çıkmıştır (Kaldor, 1986: 102).

Wray (1990), Moore ve Kaldor’un bu yaklaşımlarının çok basite indirgenmiş

olduğunu söylüyor ve para arzı eğrisinin zaman içinde yukarı doğru eğimli hale

geleceğini, çünkü yeniliklerin eğriyi zamanla dışa doğru kaydıracağını ve bankaların faiz

oranını yükseltmek ve ‘kaldıraç’14 oranlarını artırmak zorunda kalacağını iddia ediyor.

Wray, aslında Kaldor ve Moore’un içsellikle ilgili yaklaşımlarının, Minsky’nin

(1957) “kaldıraç” oranlarıyla ilgili görüşlerinin dikkate alınması durumunda daha anlamlı

hale geleceğini söylüyor. Çünkü bankalar için kaldıraç oranları önemli olduğundan,

bankalar teorik olarak bilançolarını sınırsız genişletme imkanına sahip olsalar da,

işlemsel (operative) bir miktar sınırlamasıyla karşı karşıyadırlar. Wray’a göre,

Minsky’nin para ile ilgili görüşleri, içsel para yaklaşımına yakındır.

Pollin (1991), para arzının içselliği ile ilgili olarak iki teorik yaklaşımın belirgin

olarak ortaya çıktığını söylemekte ve bu iki teorinin hareket noktasının aynı olduğunu

söylemektedir. Bu hareket noktası; para arzının büyüme oranının ve daha da önemlisi,

kredi imkanlarının finansal piyasalardaki talep baskısı tarafından belirlendiği fikridir.

13 Bu iddia, kendisine ‘yataycı’ (horizontalist) denilmesine neden olmuştur. 14 “Leverage ratio” denilen kaldıraç oranı yükümlülüklerin likit varlıklara oranını ifade etmektedir.

10

Pollin bu fikri daha da açarak, her iki yaklaşımın da New York Merkez Bankası Başkan

Yardımcısı olan Alan Holmes'in 1969'da söylediği “gerçek dünyada, bankalar önce kredi

verirler ve mevduat yaratırlar, daha sonra da rezerv ararlar” sözünü kabul ettiklerini,

ancak farklılığın “daha sonra rezerv ararlar” kısmının açıklamasında yattığını ifade

etmektedir (Pollin, 1991: 367). Yani sorun, bankalar ve diğer aracı kuruluşların bir defa

krediyi verip mevduat yarattıktan sonra, gerekli ilave rezervleri nasıl ve nereden

sağladıkları hususunda ortaya çıkmaktadır.

Polin bu aşamada ortaya çıkan iki farklı yaklaşımı, uyum sağlayıcı

(accommodative) ve yapısal içsellik teorisi olmak üzere ikiye ayırmaktadır.15

4.1.1.Uyum Sağlayıcı İçsellik Teorisi

Bu yaklaşıma göre, bankalar ve diğer aracı kuruluşların yeterli rezervi olmaması

durumunda, merkez bankaları onların ihtiyaçlarını temin etmek zorundadır. Bunun

tersine davranmak, finansal sistemi ve dolayısıyla ekonominin genelini tehdit edecektir.

Merkez bankaları sadece bankaların rezerv ihtiyaçlarını karşılarken kullanacakları araçlar

arasında seçim yapabilirler. Bu çerçevede, ya borçlanılmayan (nonborrowed) rezerv

mevcudunun genişlemesini açık piyasa işlemleri aracılığıyla artırmak veya bankaları

reeskont penceresi kaynağından borçlanılan (borrowed) rezerv sağlamaya zorlamak

yoluna gidebilirler. Tabii ki bu karar, bankaların kaynak maliyetini etkileyecektir. Ancak,

merkez bankası bu rezervleri reeskont penceresi aracılığıyla temin etmek zorunda olduğu

için, rezerv ihtiyaçları ile ilgili bir miktar kısıtlaması söz konusu değildir. Bu nedenlerden

dolayı bu yaklaşım, uyum sağlayıcı içsellik yaklaşımı olarak adlandırılmaktadır. Pollin

(1991), bu yaklaşımın öncüleri arasında, Kaldor, Weintraub ve Moore'u saymaktadır.

Ancak bunlara Lavoie ve Goodhart'ı da eklemek gerektiği kanaatindeyim.

Uyum sağlayıcı içsellikle ilgili ampirik çalışmalarda üç ayrı husus test

edilmektedir. Birincisi, krediler ve rezervlerdeki hareketlerin birbiri ile eşit oranda

olmasıdır (proportionality). Diğer bir husus borçlanılmayan (non-borrowed) rezervler ile

merkez bankasından borçlanılan (borrowed) rezervler arasındaki yakın ikame

edilebilirliktir (substitutability). Test edilen üçüncü konu ise, merkez bankasından

finansal piyasalara doğru bir faiz haddi nedenselliğidir.

4.1.2.Yapısal İçsellik Teorisi

Para arzının içselliği ile ilgili ikinci yaklaşım olan yapısal içsellik yaklaşımına

göre, merkez bankasının borçlanılmayan (non-borrowed) rezervleri, açık piyasa

işlemlerinde kısıtlama yaparak kontrol etmeye çalışması, rezerv mevcudu üzerinde

önemli miktar sınırlamalarına yol açmaktadır. Reeskont penceresinden borçlanma açık

piyasa işlemlerinin yakın bir ikamesi değildir. Ancak, merkez bankalarının

borçlanılmayan rezervleri sınırlandırma yoluna gitmesi durumunda, bankalar finansal

yapı içinde tam olarak yeterli düzeyde olmasa da, federal fon piyasası, Eurodollar

piyasası, mevduat sertifikası piyasası gibi piyasalardan borçlanma gibi yenilikçi pasif

yönetimi uygulamaları aracılığıyla ilave rezervler yaratacaktır. Yani, merkez bankasının

sıkı para politikası uygulaması durumunda, bankalar kar maksimizasyonu güdüsüyle

hareket ederek finansal yenilikler yoluyla kaynak yaratacaklardır. Dolayısıyla bu 15 Togay (1994), “accommodative” terimini “uyumlaştırıcı” olarak çevirmiştir. Ancak, merkez bankasının

piyasanın talebine uyarak para sürdüğü dikkate alınırsa, burada merkez bankası uyumlaştıran değil, uyum

sağlayan konumundadır. Dolayısıyla, uyum sağlayıcı demek daha doğrudur.

11

yaklaşımdaki içsellik finansal yapının kendi içinden geldiği için, yapısal içsellik

yaklaşımı denilmektedir. Pollin, bu yaklaşıma katkıda bulunan iktisatçılar arasında

Hyman Minsky, Stephan Rousseas ve James Early'yi saymaktadır (Pollin, 1991: 368).

Yapısal içsellik yaklaşımının iki temel özelliği vardır. Bunlardan birincisi, önce

de belirtildiği üzere, reeskont penceresinden borçlanmanın borçlanılmayan, yani açık

piyasa işlemleri aracılığıyla sağlanan rezervler için yakın bir ikame olduğu kabul

edilmemektedir. Bunun nedeni de, reeskont penceresinden borçlanma konusundaki

dolaylı sınırlamadır. Yani, reeskont oranları genellikle para piyasası oranlarının altında

olsa da, bankalar ve diğer aracı kurumlar olağanüstü durumlar hariç reeskont

penceresinden borçlanma yoluna pek gitmezler. Moore bu durumu, “frown cost”

kavramıyla açıklamaktadır.16 Bu bankaların reeskont penceresinden borçlanmak

istedikleri zaman ödedikleri bir tür caydırma veya dolaylı tehdit maliyeti anlamına

gelmektedir. Çünkü reeskont penceresinden borçlanmak bir hak değil ayrıcalıktır.

Yapısal içsellik yaklaşımının ikinci özelliği ise, merkez bankasının (başkan ve

yönetimin politik eğiliminden bağımsız olarak) açık piyasa işlemleri aracılığıyla tam bir

uyum sağlayıcı uygulama içerisinde olmayacağı ve rezerv miktarını kısıtlama için

yetkisini kullanacağını ileri sürmesidir. Yani, merkez bankası siyasi iktidarın isteğine

uyarak, uyum sağlayıcı açık piyasa işlemleri yapmayacaktır. Çünkü bunu yapan merkez

bankaları için bile, bu tür uygulamaları sınırlayıcı bazı işlevsel kısıtlamalar söz

konusudur. Örneğin, merkez bankası, miktar kısıtlamasının ekonomiye daraltıcı etkisini

kabul etmekle birlikte, parasal genişlemenin en azından bir o kadar enflasyonist tehlike

içereceğini düşünebilir. Öte yandan, merkez bankası, borçlanılmayan rezervlerin çok hızlı

büyümesinin, döviz kuru üzerinde de yukarıya doğru (paranın değerinde aşağıya doğru)

bir baskı oluşturabileceğini de dikkate almalıdır. Diğer bir husus ise, merkez bankasının,

kısa vadeli kredi talebini ve dolayısıyla rezerv ihtiyacını yanlış hesaplama olasılığıdır. Bu

durumda yanlış bilgi nedeniyle, gereksiz yere açık piyasa işlemleri aşırı kısıtlanabilir.

Bütün bu nedenlerden dolayı, yapısal içsellik yaklaşımının savunucuları kural olarak belli

bir ölçüde açık piyasa işlemeleri kısıtlaması olduğunu varsaymakta ve bu kısıtlamanın

merkez bankasının piyasaya sunduğu rezervler üzerinde önemli bir kısıtlama

oluşturduğunu öne sürmektedirler.

Açık piyasa işlemleri ile ilgili bu miktar kısıtlaması varsayımı, pasif yönetimi ile

ilgili uygulamaların temelini oluşturmaktadır. Bu çerçevede, borç yönetimi, nispî olarak

yüksek kanuni karşılık gerektiren vadesiz mevduat hesaplarının yerine, kısa vadeli para

piyasasındaki mevduat sertifikaları, interbank piyasası, Eurodollar gibi benzeri yollardan

fon toplama yöntemidir. Bu durumda, bankaların ayırması gereken toplam kanuni

rezervleri azalacaktır. Pasif yönetiminin tam olarak uygulanması durumunda, belli bir

miktar rezerv ile daha çok mevduat desteklenecek ve ekonomiye daha çok kredi

verilebilecektir. Burada, önemli olan bütün bunların merkez bankasının mutlak rezerv

düzeyini kontrol etmesine rağmen gerçekleşmesidir.

Yapısal içsellik yaklaşımının savunucularının pasif yönetiminin yaygınlaşmasıyla

ilgili görüşleri şöyle özetlenebilir: pasif yönetiminin genişlemesi mevcut yapı içerisinde,

faiz hadleri üzerinde yukarı doğru bir baskı oluşturur. Ancak, bankaların faiz “spread”ini

korumak istemeleri durumunda, banka bilançolarının pasif tarafında oluşacak bu yüksek

16 “Frown cost” kavramı hakkında bkz. Moore (1988b: 376).

12

faiz maliyetleri bankalardan borçlananlara da yansıtılacaktır. Ancak, bu yukarı doğru faiz

baskısının kendisi, Minsky'nin (1982) ileri sürdüğü “finansal istikrarsızlık hipotezi”nde

olduğu gibi, zaten istikrarsız bir durum yaratacaktır. Kısacası, bu faiz baskısı finansal

yeniliklere yol açacak ve merkez bankası rezervlerinin büyümesini sınırlama yoluna gitse

de, yönetilen pasifler faiz oranlarının artmaya devam etmesini gerektirmeyen yeni bir

kurumsal ortamın ortaya çıkmasına neden olacaktır. Yönetilen pasiflerin daha düşük

maliyetle pazarlanabildiği böyle bir kurumsal ortamın oluşması, finansal yenilik

kavramının önemli bir özelliğidir. Bu finansal yenilik, aracı kuruluşların borç verme

oranları üzerindeki baskıyı da azaltacaktır.

Bu çerçevede, faiz haddinin belirlenmesi uyum sağlayıcı içsellik yaklaşımının

tersine, merkez bankasının tek başına başlattığı ve kontrol ettiği tek yönlü bir süreç

olmaktan çıkmakta ve merkez bankasının etkisi kabul edilmekle birlikte piyasa güçlerinin

de, yani finansal piyasalardaki yeniliğe neden olan özelliklerin de, önemli bir rol oynadığı

etkileşimli bir süreç haline gelmektedir. Yapısal içsellik yaklaşımından çıkan diğer bir

sonuç ise, pasif yönetimi aracılığıyla oluşturulan rezervlerin talebi karşılamaya her zaman

yetmeyebileceğidir. Minsky'nin de vurguladığı bu durum, bir likidite darlığına ve

dolayısıyla bankalar ve aracı kuruluşların rezerv ihtiyaçlarını karşılamak için kredi

almaya ve aktiflerini satmaya başlamalarına neden olacaktır. Sonuç olarak, bu gelişmeler

finansal krize katkıda bulunacağından, finansal krizler de içsel bir olgu haline

gelmektedir. Yapısal içsellik yaklaşımının öngördüğü pasif yönetimindeki gelişme, başka

bir deyişle paranın dolaşım hızının artması demektir. Çünkü, mevduat ve rezervlere

oranla borç vermenin artması demek, GSMH'nın ve dolayısıyla GSMH/para arzı olarak

tanımlanan paranın dolaşım hızının da artması demektir.

Kısaca özetlemek gerekirse, yapısal içsellik yaklaşımının öngördüğü finansal

piyasada merkez bankası tam olarak piyasalara uyum sağlamamakta (rezerv temin

etmemekte) ve banka ve aracı kuruluşlar, etkisi paranın dolaşım hızındaki artıştan da

görülebilen bir pasif yönetimi uygulamaktadırlar. Bu bağlamda, yapısal içsellik

yaklaşımından şu sonuç ortaya çıkmaktadır: Birincisi, veri bir kurumsal ortam ve miktar

kısıtlaması durumunda faiz haddi üzerinde yukarı doğru bir baskı finansal yeniliklere

neden olacak ve finansal piyasaların yeterli rezerv sağlayamaması durumunda da finansal

piyasalarda artan bir istikrarsızlık ortaya çıkacaktır (Pollin, 1991: 373-376).

4.1.3. Para Arzının İçselliği, Bankalar ve Merkez Bankası

Para arzının içselliğiyle ilgili yaklaşımlarda görüldüğü üzere, bankalar rezerv

bakımından sınırlamaya tabi değildir. Çünkü, bankalar önce kredi taleplerini karşılar,

sonra azalan rezervlerin yerine yenisini koymak için fon ararlar. Bu çerçevede, bankalar

bu fon akışını düzenlemek için aktif-pasif yönetimi uygularlar. Kısacası, bankalar rezerv

bakımından bir kısıtlamayla karşı karşıya değildir. Merkez bankaları rezervleri

sınırlamaya kalksa da bankalar bir çıkış yolu bulacaktır. İşte, bankaların rezerv

kısıtlamaları karşısında nasıl çözümler bulduğuna bakmak için, bankaların ve aracı

kuruluşların kurumsal olarak incelenmesi ve aktif-pasif yönetiminde kullandıkları yöntem

ve araçların dikkate alınması gerekmektedir.

Para arzının içselliği yaklaşımına göre, klasik teoride paranın dar anlamda

tanımlanmasının sonucu olarak likit aktiflerin bir çoğunun dikkate alınmaması, hem

merkez bankasının kontrol gücüyle hem de para-harcama ilişkisiyle ilgili yanlış sonuçlara

13

varılmasına yol açmaktadır. Özellikle, klasik analizde, bankaların önce mevduat kabul

ettiği, sonra da fazla rezervleri kredi olarak kullandırdığı yolundaki görüş, bankaların

varlık ve yükümlülüklerini nasıl aktif olarak yönettiği ve karlılıklarını artırmak için nasıl

yenilikler ortaya koyduğunu göz ardı etmektedir. Çünkü, bankalar bir çok bilanço içi ve

bilanço dışı kalemde pozisyon almakta veya finansman sağlamaktadır. Bu çerçevede,

bankaların rezerv kısıtlamalarıyla başa çıkmalarını sağlayan finansal yenilikler ve aktif-

pasif yönetimi önemli bir yere sahiptir (Wray, 1990: 193-194).

Bankalar, normal olarak önce kredi taleplerini karşılar, sonra da bunları

karşılamak için gerekli fonları satın alma, bilanço yönetimi veya finansal yenilikler

aracılığıyla temin ederler. Ancak, bankalar bu gerekli fonları perakende veya toptan fon

piyasasından karşılayamaz ve bilançosunda gerekli ayarlamaları yapamazsa, son borç

verme mercii olarak merkez bankasına başvururlar. Eğer merkez bankası bu noktada

gerekli rezervleri sağlamayı reddederse, banka aktiflerini satarak likidite sağlamaya

zorlanacaktır. Ancak, aktiflerin özellikleri gereği tamamını likide dönüştürmek zordur.

Üstelik, farklı ekonomik birimlerin bilançoları birbirine bağlı olduğundan bir birimin

aktiflerini satmaya zorlanması bu durumun sistemin geneline yayılmasına ve bir sistem

krizine yol açabilir. Yani merkez bankası reeskont penceresi veya açık piyasa işlmeleri

aracılığıyla rezerv sağlamayı sürekli olarak reddetmekte serbest değildir.

ABD Merkez Bankası Fed’in, 1970-1980’li yıllarda ABD’de meydana gelen altı

krize nasıl tepki gösterdiğini inceleyen Giordano (1987), özet olarak, finansal kriz

durumunda, Fed’in krizin yayılmasını önlemek için piyasaya likidite sunduğunu ve

bunun da gerekli olduğunu söylemektedir.

Goodhart (1989) benzer görüşleri savunmakta ve merkez bankasının birincil

görevinin finansal sistemi korumak olduğunu söylemektedir. Bu da borç deflasyonunun

önlenmesiyle mümkün olacaktır. Merkez bankası likidite ihtiyacının arttığı dönemlerde

bankaların rezerv ihtiyacını karşılayarak, aktiflerini satmalarını önler ve borç

deflasyonunu engeller. Merkez bankası sistemin güvenliğinin tehdit altında olduğu

durumlarda rezerv sunmak zorundadır. Aksi takdirde kriz kaçınılmaz olacaktır.

Minsky’nin (1986) belirttiği gibi, bankacılık, merkez bankasının daha başlangıçta

dezavantajlı durumda olduğu bir oyundur. Bankalar karlarını artırmak için, merkez

bankasının koyduğu kısıtlamaları aşacak yöntemler ve finansal yenilikler bulurlar. Bu

bağlamda, bankaların kurumsal olarak incelenmesi, hem para-rezerv ilişkisinin daha iyi

anlaşılmasına hem de aktif-pasif yönetimi ve finansal yeniliklerin analize dahil

edilmesine katkıda bulunacaktır.

İçsel para yaklaşımında bankalar, diğer firmalar gibi yükümlülükler ihraç ederek

varlık pozisyonuna sahip olurlar. Ancak, diğer firmaların aksine, bankaların

yükümlülükleri bir değişim aracı ve ödeme aracı işlevi görür. Kısacası, bankalar

rezervlerdeki bir azalmayı, bilançonun hem aktif hem de pasif tarafında yapacağı

işlemlerle kapatma yoluna gidebilir. Dolayısıyla, bankaların bilançolarının hem aktif hem

de pasif tarafındaki işlemlerin analize dahil edilmesi, ayrıca bilanço dışı kalemlerin de

incelenmesi, para arzının içselliğinin daha iyi anlaşılması için önem taşımaktadır. Bu

bağlamda, bankacılık sisteminin fon kaynakları ve fon kullanım şekillerini ve kanuni

karşılık gerektirmeyen bilanço dışı kalemlerini yakından incelemek gerekmektedir.

14

Bankalar için yeni fon ve rezerv kaynağı haline gelen, bankalararası para (Federal

fon) piyasası, repo ve ters repo sözleşmeleri, mevduat sertifikaları, yurtdışından ve yerli

bankaların yurtdışı şubelerinden sağlanan krediler, reeskont penceresi ve diğer açık

piyasa işlemleri gibi uygulamalar, bankaların rezerv kısıtlaması ile karşılaşmadan kredi

verebilmelerini mümkün hale getirdiği için bu kaynakların gelişimi paranın içselliği

yaklaşımını desteklemektedir.17 Öte yandan, bankaların yüklenim, aracılık ve

danışmanlık vb. bilanço dışı hizmetler gibi faaliyetleri kanuni karşılık kapsamında

olmadığı için, bankalar zamanla bu tür faaliyetleri artırmıştır. Bu çerçevede, kredi hattı

(line of credit), kredi mektupları ve teminat mektuplarının yanı sıra, futures, forward,

options, swaps gibi türev ürünlerini içine alan bilanço dışı kalemlerin yaygınlaşması,

bankalar ve müşterilerin bilançoda bir genişleme olmadan riske karşı uyum sağlaması

veya finansal piyasalardaki mali ve diğer anormalliklerden faydalanmasına imkan

sağlamaktadır (Goodhart, 1986: 86).

Kısacası, aktif-pasif yönetimi, finansal yenilikler ve bilanço dışı işlemlerin

dikkate alınması ve bankacılık sektörünün kurumsal olarak incelenmesi, para-harcama ve

para-rezerv ilişkilerinin daha iyi anlaşılmasına yol açacaktır. Finansal piyasaların geliştiği

modern kapitalist ekonomilerde artık paranın anlamı değişmiştir. Finansal piyasalardaki

bu gelişmeler, birkaç parasal büyüklüğün kontrolüyle harcamaları, rezervlerin

kontrolüyle de para arzını kontrol etmeyi artık imkansız hale getirmiştir. Yani, bu

gelişmeler para arzının içselliğinin bir göstergesi olarak kabul edilmektedir.

4.2. Minsky’nin Finansal İstikrarsızlık Hipotezi

Minsky (1957), kurumsal yeniliklerin bankaların rezervlerinde bir genişleme

olmadan ekonomik faaliyetlerin genişlemesine katkıda bulunduğunu göstermiştir. Öte

yandan, Minsky’ye göre, sıkı para politikası uygulaması durumunda, faiz hadlerinde bir

artış olacaktır. Ancak, kredi talebi bu sıkı para politikasına bağlı olarak hemen

azalmayacaktır. Bunun da ötesinde, faiz hadlerinin yükselmesiyle birlikte, kar elde etmek

amacıyla likit değerler elden çıkarılacak ve likidite dolaşım hızı artacaktır. Bu arada,

finansal kurumlar da yeni yüksek faiz oranlarından faydalanabilmek için, kredi taleplerini

karşılamak amacıyla yeni yöntemler bulacaklardır. Dolayısıyla, yenilikler dolaşım hızı ve

faiz hadleri arasındaki ilişkiyi değiştirecektir. Yani her faiz haddi için daha yüksek bir

dolaşım hızı söz konusu olacaktır. Kısacası, merkez bankasının sıkı para politikası

uygulaması faizleri yükseltecek, bu da dolaşım hızının yükselmesine yol açan yeniliklere

neden olacaktır.

Bu yenilikler yaklaşımı, Minsky’nin “finansal istikrarsızlık hipotezi”nin temelini

oluşturmaktadır. Minsky’e göre, “yeni finansman yollarının ve yeni nakit ikamelerinin

bulunmasına yol açan her kurumsal yenilik, ekonominin likiditesini azaltır”. Yenilikler

mevcut bir likidite miktarının daha büyük harcamaları finanse etmesini sağlar ve likit

olmayan varlıkların yerini giderek nakit, hazine bonoları gibi likit varlıkların almasına,

yani “likit varlıkların piramit gibi büyümesine” (pyramiding of liquid assest) yol açar. Bu

durum sistemin istikrarsızlığını artıracaktır. Çünkü, sadece bir kaç büyük bankanın veya

şirketin borçlarını ödeyemez hale gelmesi krize yol açacak ve finansal varlıkların fiyatı

düşecektir. Bunu önlemek için, merkez bankası son rezerv kaynağı olarak, bu likit

17 Bankaların fon kaynakları, fon kullanımları ve bunların ABD’de gelişimi ile bu gelişmelerin para arzının

içselliği açısından anlamları ile ilgili geniş bir tartışma için, bakınız, Wray, 1990: 193-241.

15

olmayan varlıkları alarak likidite miktarını artırabilir ve borç krizini önleyebilir (Minsky,

1957: 184).

Bu bağlamda Minsky, Moore ve Kaldor’un “merkez bankası sürekli olarak

bankaların rezerv taleplerini karşıladığı için, bankalar bir miktar sınırlaması ile

karşılaşmaz” yaklaşımına, operasyonel olarak kaldıraç oranlarını, yani borçların/likit

varlıklara oranını artırmanın bir sınırı olduğunu ve ekonominin kötüye gitmesi

durumunda bu oranın düşeceğini söyleyerek katkıda bulunmuştur. Ekonomide daralma

halinde, aktiflerin likide dönüştürülmesi ancak aktiflerin değerlerini düşürmekle mümkün

olur. Dolayısıyla, merkez bankası likiditeyi artırarak sistemsel krizi önleyebilir.

V – İÇSELLİĞİN ETKİLERİ VE KRİZLE İLİŞKİSİ

5.1. İçselliğin Para Politikasına Etkileri

Para arzının içselliği yaklaşımı iktisat teorisinde genel olarak kabul görmüş bir

yaklaşım olan para arzının dışsallığını gündeme getirdiği için, bu varsayıma dayanarak

yapılan tüm analizlerin sonuçları tartışılır hale gelmektedir. Bu anlamda içsellik

yaklaşımının çok önemli makroekonomik etkileri söz konusudur. Para arzının içsel olarak

piyasalarda belirlendiğini ve merkez bankasının para arzını kontrol edemeyeceğini,

sadece faizleri belirleyebileceğini söyleyen uyum sağlayıcı içsellik yaklaşımı, birçok

ülkede uygulanmış ve uygulanmakta olan parasal hedefleme ve enflasyon hedeflemesi

kavramlarının yeniden gözden geçirilmesini gerektirmektedir. Yani, para arzını kontrol

ederek, işsizliği önlemek veya enflasyonu düşürmek imkansız hale gelmektedir. Bu

iktisat teorisindeki ve para teorisindeki birçok kavramı geçersiz hale getirmektedir.

Öte yandan, yapısal içsellik yaklaşımını ele alırsak, belli ölçüde bir rezerv

sınırlaması kabul edilmekte, ancak borçlanılan ve borçlanılmayan rezervler arasında

ikame söz konusu olmamaktadır. Dolayısıyla, bankalar yeni rezerv kaynakları bulmak

için, pasif yönetimi ve finansal yeniliklere yönelmektedir. Bu yenilikler ucuz kaynak

yarattığı için merkez bankasının sıkı para politikasını etkisiz hale getirmektedir. Ayrıca,

bu rezervlerin yeterli olmaması durumunda faizler yükselmekte ve finansal istikrarsızlık

ortaya çıkmakta veya artmaktadır. Bu bağlamda, yapısal içsellik yaklaşımı, pasif

yönetimi ve finansal yenilikleri analize dahil etmiştir. Ayrıca, ekonomik durgunluk ve

finansal kriz kavramlarına da yeni yaklaşımlar getirmektedir.

Sonuç olarak, para arzının içselliğiyle ilgili yaklaşımlar hem para ve finans teori

ve politikaları açısından, hem de iktisat teorisinde önemli yeri olan iş çevrimi teorileri

açısından farklı ve çarpıcı makroekonomik etkilere sahiptir. Çünkü, paraya ekonomik

süreçte önemli bir yer veren bütün modellerin artık geçerliliği tartışmalı hale gelecektir

ve paranın makroekonomik analizdeki önemi azalacaktır.

5.2. Türkiye'de Para Arzının İçselliği ve Kasım 2000 Krizinin Teorik

Açıklaması

Türkiye ekonomisindeki ve finansal piyasalardaki gelişmeler, para politikası

uygulamaları ve kamu açıklarının ulaştığı boyutlar dikkate alındığında Türkiye’de para

arzının içselliğinden söz edilebilir. İçsellikle ilgili yaklaşımları hatırlayacak olursak,

Türkiye'deki durum daha da açıklık kazanacaktır.

Finansal piyasalardaki ve araçlardaki gelişmeler, Türkiye'deki elektronik

bankacılığın gelişmesine paralel olarak ortaya çıkan yeni araçlar ve bankaların bilanço

16

dışı işlemlere ve sürekli yeni araçlar arayışına yönelmeleri yapısal içsellik yaklaşımını

destekleyen bir tablo ortaya koymaktadır. Öte yandan, kamunu aşırı kaynak talebi

nedeniyle TCMB'nin para politikası uygulayamaması18 ve büyük ölçüde piyasanın ve

dolayısıyla kamunun taleplerine uyum sağlayıcı bir politika izlemesi de uyum sağlayıcı

içsellik yaklaşımının iddialarını doğrular niteliktedir. TCMB'nin önceliğinin giderek

piyasalarda istikrarı sağlamaya yönelmesi, Minsky'nin (1986) finansal istikrarsızlık

hipotezine de haklılık kazandırmaktadır. Nitekim 2000 yılının sonunda yaşanan likidite

krizi ve sonrasında Demirbank'a el konulması bu hipotezi desteklemektedir. Yani,

Merkez Bankası piyasaya likidite vermezse kriz olur şeklindeki teori geçerlilik

kazanmıştır. Bu durum uyum sağlayıcı içsellik yaklaşımını da desteklemektedir. 2000

yılında piyasalarda gelişmeleri gösteren Tablo:2’ye baktığımızda bu durum açıkça

görülmektedir. Krizin olduğu Kasım ayında ve sonrasında Aralık ayında TCMB net etki

anlamında piyasaya likidite sürmediği gibi piyasadan para çekmiştir.

Oysa ki, merkez bankaları bankaların rezerv ihtiyaçlarını karşılamak zorundadır.

Holmes’un (1969:73) da ifade ettiği gibi, bankalar yasal karşılık yükümlülüklerini her

hafta yerine getirmek zorundadır. Bu çerçevede, ilgili bilanço haftası içinde rezervlerin

hesaplara geçmesi gerekmediğinden, merkez bankaları öyle veya böyle bankaların

ihityacı olan likiditeyi sunmak zorundadır ve bu konuda keyfi davranmamalıdır.

Ne var ki, Kasım 2000 krizinde bunun tam tersi yapılmıştır. Kasımın son

haftasında piyasaları fonlayan Merkez Bankası, IMF ile yapılan Stand-by Anlaşması

çerçevesinde Net İç Varlıkları (NİV) hedeflediğini ve bu konuda taviz veremeyeceğini

belirterek, 30 Kasım tarihinde oluşan NİV büyüklüğünü üst limit kabul ettiğini ve bu

limiti aşmayacağını, kısacası para politikası kurallarına geri döneceğini açıklamıştır.

Bununla birlikte, bu açıklama yapıldığında –1.200 trilyon TL olan NİV hedefi yaklaşık

700 trilyon TL kadar aşılmış durumdaydı.

Kısacası, NİV hedefinin tuttturulması, likidite krizinin çıkmasından daha öncelikli

görülmüştür. Aslında, zamanında ve doğru yapılacak bir müdahaleyle NİV hedefi hiç

aşılmadan ve kriz çıkmadan da bu likidite sorunu çözülebilirdi. 1211 sayılı TCMB

Kanunu’nun, 17.12.1999 tarih, 4491 sayılı Kanun ile değiştirilen Diğer Yetkiler ve

Görevler başlıklı 40/d maddesinde; “Banka'ca, banka sisteminde belirsizlik ve

güvensizlik oluşması ve fon çekilişlerinin hızlanması halinde, Kanun’un 36 ncı

maddesinin (b) fıkrası kapsamında, haklarında belirsizlik ve güvensizlik oluşan veya

4389 sayılı Bankalar Kanunu’nun 14 üncü maddesi kapsamında bulunan bankalara,

şartları Banka tarafından kararlaştırılmak üzere, fon çekilişlerini karşılayacak miktarda

kredi verilir.” denilmektedir. Banknot ihracına ilişkin 36/b maddesinde de bu maddeye

atıfta bulunulmaktadır. Yani, TCMB bu amaçla banknot ihraç etme yetkisine sahiptir.

Ancak, Kanun’un tanıdığı bu imkan doğrudan kullanılarak ilgili bankaya bu çerçevede

kredi verilmemiş, bunun yerine piyasaya likidite sunulmuş, bu likidite de açık pozisyon

kapamak amacıyla döviz alımında kullanılmıştır. TCMB bu işlemler sonucunda bir kaç

gün içinde yaklaşık 6 milyar dolarlık döviz satmış, kriz de önlenememiştir. Halbuki,

likidite sorunu yaşayan bankaya doğrudan kredi verilseydi, hem NİV hedefi bu kadar

aşılmayacak hem de krizin çıkması önlenebilecekti.

18 TCMB’nin 1990 ve 1992 yılları hariç kapsamlı bir para programı açıklayamaması, 1992’de açıklanan

programın da hedeflerinden çok uzaklaşması ve 1998’de açıklanan para programının hedef büyüklük ve

rakamlarının yıl içinde revize edilmesi bu durumun açık bir göstergesidir.

17

Tüm bu gelişmeler, likidite probleminin boyutunun tam olarak algılanamadığını

ve dolayısıyla doğru ve zamanında önlem alınamadığını göstermektedir. Bu noktada, 1

Eylül 2000 tarihi itibarıyla faaliyete geçen Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu

ile TCMB ve Hazine arasında gerekli koordinasyonun sağlanamamasının da sorunun tam

olarak algılanamamasında ve önlemlerin zamanında alınamamasında etkisi olduğunu

belirtmek gerekmektedir. Eğer, sorunun algılanmasında eksiklik olmadığı kabul edilirse,

bu bizi likidite yönetiminde hata yapan Demirbank’ın kaderiyle başbaşa bırakıldığı

sonucuna götürmektedir ki bu daha vahimdir. Nedeni ne olursa olsun , program yara

almış ve belirsizliklerin daha da artmasına ve programa olan güvenin sarsılmasına yol

açmıştır. Ortada bir program ve NİV hedefi olsa da kriz durumunda bu hedeflerin gözardı

edilmesi veya eldeki diğer kredi imkanlarının kullanılması gerekmektedir. Aksi takdirde,

içsellik yaklaşımında ve finansal istikrarsızlık hipotezinde belirtildiği gibi kriz kaçınılmaz

hale gelecektir.

SONUÇ

Bu çalışmada, Kasım 2000’de Türkiye’de yaşanan kriz teorik olarak açıklanmaya

çalışılmıştır. Bu amaçla, kriz öncesi dönemde IMF ile 1998’de imzalanan Yakın İzleme

Anlaşması ve 1999 sonunda imzalanan Stand-by Anlaşması çerçevesinde uygulanan para

politikaları incelenmiş ve krizin nedenleri ve sonuçları irdelenmiştir. Para arzının içselliği

yaklaşımı ve finansal istikrarsızlık hipotezinde belirtildiği gibi, merkez bankasının

bankaların rezerv ihtiyaçlarını karşılamaması durumunda krizin ortaya çıkacağı iddiasının

Türkiye’de son yaşanan krizle birlikte geçerlilik kazandığı sonucuna varılmıştır. Yani,

son kriz Türkiye’de para arzının içsel olduğunu bir kez daha teyit etmiştir.

Para arzı ister kamu açığından, ister özel sektörün kredi talebinden, isterse de

ödemeler dengesi fazla veya açıklarından etkilensin, bütün bunlar paranın içsel olduğunu

ve merkez bankası tarafından kontrol edilemediğini göstermektedir. Bütün kredi-para

ekonomilerinde merkez bankaları faiz oranları veya döviz kurlarını yönlendirerek veya

kontrol ederek para ve kredi talebindeki değişikliklere uyum sağlarlar.

Bu çerçevede, Türkiye’deki gelişmeleri dikkate aldığımızda, para arzı içseldir

demek mümkündür. Son yıllarda, TCMB’nin amacı piyasalarda istikrarı sağlamak ve

Hazine’nin borçlanmasını kolaylaştırmak haline gelmiş ve fiyat istikrarını sağlamak

ikinci plana gerilemiştir. Ancak, bu gelişmenin nedeni sadece piyasalardaki gelişmeler ve

paranın içsel olması değil, Türkiye’nin kamu açıklarına yapısal çözüm bulamaması

nedeniyle kamu kesiminin piyasalardaki belirleyici rolüdür.

2000 yılı Kasım ayında yaşanan kriz bir likidite krizi olmakla birlikte, 1999 ve

2000 yıllarında bankacılık sektöründe yaşananlar dikkate alındığında, bu krize bankacılık

krizi de demek mümkündür. Türkiye’de yaşanan krizlerin --ister bankacılık ister likidite

krizi olsun-- nedeni, Türkiye’nin ekonomik yapısı ve yönetim yetersizliğidir. Yani

krizlerin nedeni konjonktürel olmaktan çok yapısaldır. Krizler, ders alınmadığı ve krize

neden olan yapısal sorunlar çözülmediği müddetçe, uygulanan politikalara ve

konjonktüre bağlı olarak tekrar edecektir. Bankacılık sisteminin yapısını değiştirerek,

dünya ölçeğinde rekabet edebilir ve krize karşı koyabilir düzeye getirecek reformlar bir

an önce gerçekleştirilmelidir. Bu hem sektörün sağlığı hem de enflasyonu önleme

programının başarısı, yani ülke ekonomisinin geleceği için önemli bir şarttır.

18

KAYNAKÇA

Akgüç, Öztin (1989), 100 Soruda Türkiye’de Bankacılık, İstanbul: Gerçek Yayınevi, 1989 (İkinci

Baskı).

Balino, Thomas J.T. (1991), “The Argentina Banking Crisis of 1980,” in V. Sundararajan and

Thomas J. T. Balino (eds.), Banking Crises: Cases and Issues, Washington, D.C.:

International Monetary Fund, s.58-112.

Ersel, Hasan ve Güven Sak (1995), “İşletme Sermayesi İhtiyacı, Kredi Bağımlılığı ve Şirketler

Kesiminin Kriz Dönemi Performansı,” İşletme ve Finans, Nisan 1995.

Ertuğrul, Ahmet ve Osman Zaim (1996), Türk Bankacılığında Etkinlik: Tarihi Gelişim Kantitatif

Analiz, Ankara: İşletme ve Finans Yayınları: No: 3, 1996.

Freixas, Xavier and Jean-Charles Rochet (1998), Microeconomics of Banking, Cambridge and

London: The MIT Press, 1998 (second printing).

Giordano, Robert (1987), “The Federal Reserve’s Rseponse to the Stock Market Crash,”

Economic Research, Goldman Sachs Economic Research Group, December 7, 1987.

Goodhart, Charles A. E (1986), “Financial Innovation and Monetary Control,” Oxford Review of

Economic Policy, Vol.2, No:4, Winter 86, pp.79-101.

Goodhart, Charles A. E. (1989), “Has Moore Become Too Horizontal?” Journal of Post

Keynesian Economics, Vol.12, No.1, Fall 1989, pp.29-34.

Goodhart, Charles A. E. (1994), “Strategy and Tactics of Monetary Policy: Examples From

Europe and the Antipodes”, BES Working Paper No.9425.

Günal, Mehmet (2001a), Merkez Bankası’nın Değişen Rolü ve Para Politikası Uygulamaları,

İstanbul: İMKB Yayınları (basım aşamasında).

Günal, Mehmet (2001b), Bankacılık Sektörünün Sorunları ve Geleceği, Yayınlanmamış

manüskript.

Holmes, Alan R. (1969), “Operational Constraint on the Stabilization of Money Supply Growth,”

in Controlling Monetary Aggregates, Proceedings of the Monetary Conference,

sponsored by the Federal Reserve Bank of Boston, June 1969.

International Monetary Fund (IMF) (1998), “Origins of Currency and Banking Crisis,” World

Economic Outlook, May 1998.

Kaldor, Nicholas (1986), The Scourge of Monetarism, Oxford, New York, Toronto: Oxford

University Press, (second edition, first published in 1982).

Kaldor, Nicholas and James Trevitchik (1981), “A Keynesian Perspective on Money,” Lloyds

Bank Review, January 1981, pp.1-19.

Karacan, Ali İhsan (1996), Bankacılık ve Kriz: Bir Yazın Taraması, Finans Dünyası Yayınları No:

1, Tütünbank, 1996.

Lavoie, Marc (1984), “The Endogenous Flow of Credit and the Post Keynesian Theory of

Money,” Journal of Economic Issues, Vol.8, No.3, September 1984, pp.771

Lavoie, Marc (1992), “Jaques Le Bourva’s Theory of Endogenous Creidt-Money,” Review of

Political Economy, Vol.4, No.4, pp.436-446.

Minsky, Hyman (1957), “Central Banking and Money Market Cahnges,” Quarterly Journal of

Economics, Vol.71, No.2, May 1957, p.171.

Minsky, Hyman (1982), Can “It” Happen Again?, Armonk, New York: M.E. Sharpe, Inc., 1982.

Minsky, Hyman (1986), “Evolution of Financial Institutions,” Journal of Economic Issues,

Vol.20, No.2, p.345.

Moore, Basil J. (1985), “Wages, Bank Lending, and the Endogeneity of Credit Money”, in M.

Jarsulic (ed.), Money and Macro Policy, Boston: 1985, Kluwer-Nijhoff, pp.1-28.

Moore, Basil J. (1988), “Unpacking the Post Keynesian Black Box: Wages, Bank Lending and

Money Supply,” in Philip Arestis (ed.), Post Keynesian Monetary Economics: New

Approaches to Financial Modelling, Hants and Vermont: Edward Elgar, pp.122-151.

19

Moore, Basil J. (1988b), Horizontalists and Verticalists: The Macroeconomics of Credit Money,

Cambridge University Press, Cambridge, 1988.

Moore, Basil J. (1988c), “The Endogeneous Money Supply,” Journal of Post Keynesian

Economics, Vol.10, No:3, pp.372-385.

Moore, Basil J. (1997), “Reconciliation of the Supply and Demand for Endogenous Money,”,

Journal of Post Keynesian Economics, Vol.19, No.3, Spring 1997, pp.423-435.

Nascimento, Jean-Claude (1991), “Crisis in Financial Sector and the Authorities Reaction: The

Philippines,” in V. Sundararajan and Thomas J. T. Balino (eds.), Banking Crises: Cases

and Issues, Washington, D.C.: International Monetary Fund, s.175-233.

Pollin, Robert (1991), “Two Theories of Money Supply Endogeneity: Some Empirical Evidence”,

Journal of Post Keynesian Economics, Spring 1991, Vol. 13, No.3, pp.366-396.

Russel, Steven (1993), “The Government’s Role in Deposit Insurance,” Federal Reserve Bank of

St. Louis Review, Vol. 75, No.1, January/February 1993, pp.3-9.

Togay, Selahattin, “Post-Keynezyen Teoride Para Arzının İçselliği,” Ekonomik Yaklaşım, Cilt: 5,

Sayı: 13, 1994, s.47-66.

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (1998), 1998 Yılı Para Politikası Uygulaması, (Başkan

Gazi Erçel’in 8.1.1998 tarihli Basın Toplantısı), Ankara: TCMB.

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (1999), Yıllık Rapor: 1998, Ankara: TCMB, 1999.

Velasco, Andres (1991), “Liberalization, Crisis, Intervention: The Chilean Financail System,

1975-1985,” in V. Sundararajan and Thomas J. T. Balino (eds.), Banking Crises: Cases

and Issues, Washington, D.C.: International Monetary Fund, s.113-174.

Wray, L. Randall (1990), Money and Credit in Capitalist Economies: The Endogenous Money

Approach, Hants and Vermont: Edward Elgar.

Wray, L. Randall (1992), “Commercial Banks, the Central Bank, and Endogenous Money”,

Journal of Post Keynesian Economics, Vol. 14, No. 3, (Spring), pp.297-310.