Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, Desember 2005, Hal: 302-321 ...djumahirfeb.lecture.ub.ac.id/files/2012/02/pengaruh-variabel-variabel...financing decision choice between debt and equity

Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, Desember 2005, Hal: 302-321 PENGARUH VARIABEL-VARIABEL TAX SHIELD DAN NON-TAX SHIELD

TERHADAP STRUKTUR MODAL DAN NILAI PERUSAHAAN (STUD1 PADA PERUSAHAAN GO-PUBLIC DI BURSA EFEK JAKARTA)

~ ~

Djumahir Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya Malang

ABSTRACT

This study examined the influence of tax shields and non-tax shields to determine of the capital structure. Tax shields is variable that influence on the captial structure as debt tax shields and non-debt tax shields. They argue that tax deductions for tax payement, depreciation and amortisation are substitutes for the tax benefits of debt financing. Non-tax shiled is variable that influence on the capital structure that not relationship to tax deductible as assets structure, uniques, firm size, growth, business risk, profitability, account receivable and inventories. This variables can ,be used for the financing decision choice between debt and equity. The theory suggest'that firm selected capital structure depending on atribute that determine the various cost and benefit across will debt and equity financing. The variables discussed in the previous sections were analyzed over the 1999 through 2003 time period. The sample numbers 34 manufacturing firms are listed on the Jakarta Stock Exchange which have complete financial data on the annual report.

In our empirical model, we regressed thi firm's total debat ratio againt ten explanatory variables. Two stage least square used in this anlysis, and the gegeral model can be specified as follows: First stage, debt ratio= f (debt tax shield, non debt tax shiled, assets structure, uniques, firm size, growth, business risk, profitability, account receivable and inventories). Second stage, firm value = f (debt ratio). The result reported here show that ten of the determinant capital structure, are debt tax shields, assets structure, uniques, firm size, profitability and account receivable provide support for an effect on debt ratio. The evidence indicates that debt tax shileds tend to use significantly more debt financing than equity. This difference in financing practice probably reflects the tax deduction of debt than equity. The result also suggest that increase in the assets structure, uniques, firm size, account receivable, due to an increase in the firm's borrowing. This finding may be due the negative relation between profitability and the debt ratio as atribute of capital structure. Our finding support the pecking order theory (Myers, 1984), that firms prefer internal than exrtemal financing. This is also consistent with finding of Titman & Wessels (1988), Jorgensen & Terra (1992) that profitable of the firms have less demand for external financing since there are agency costs of managerial discretion. This result do not provide support for an effect on debt ratio arising from non debt tax shields, firm's growth, business risk, and inventories.

Keywords: capital structure, tax shields, non tax shields, firm value

302 Program Pascasarjana Universitas Brawijaya i

Variabel-variabel tax shield . . . Djumahir

PENDAHULUAN

Latar Belakang Pengurang pajak

penghasilan (tax shields) merupakan salah satu pertimbangan untuk menentukan kebijakan struktur modal, selain variabel-variabel non tax shields yaitu kelompok variabel yang mempengaruhi struktur modal akan tetapi bukan sebagai pengurang pajak. Tax shield adalah kelompok penentu struktur modal yang dapat mengurangi atau menambah hutang, terdiri dari: debt tax shields dan non debt tax shields. Debt tax shileds adalah penentu struktur modal, hutang akan ditambah jika terdapat insentif atas penambahan hutang berupa pengurangan pajak dari pembebanan bunga hutang terhadap laba dan rugi. Modigliani dan Miller (1963), mengembangkan teori struktur modal dan memperluas pada pajak penghasilan dan pajak peorangan, menyatakan bahwa biaya bunga dapat menghemat pembayaran pajak karena bunga dapat mengurangi keuntungan kena pajak sehingga pajak yang dibayarkan perusahaan menjadi' lebih kecil (tax deductible). Non debt tax shields sebagai penentu struktur modal bukan dari hutang, berupa pembebanan biaya depresiasi dan amortisasi tehadap laba dan rugi. Depresiasi dan amortisasi sebagai pendorong bagi perusahaan untuk mengurangi hutang, karena depresiasi dan amortisasi merupakan cash flow sebagai sumber modal dari dalam perusahaan sehingga dapat mengurangi pendanaan dari hutang.

Non tax shields adalah variabel penentu kebijakan struktur modal dan tidak berhubungan dengan pengurang pajak penghasilan, karena non tax shield bukan sebagai pengurang pendapatan dalam laporan laba dan rugi yang dapat

mengurangi pajak penghasilan. Non fax shields walaupun bukan merupakan insentif untuk menarik hutang akan tetapi diperhitungkan sebagai penentu kebijakan struktur modal perusahaan seperti variabel-variabel: struktur aktiva, pertumbuhan perusahaan, keunikan, ukuran perusahaan, risiko bisnis, profi tabili tas.

Dalam melaksanakan operasi perusahaan, manajer keuangan mempunyai tiga tanggung jawab utama dalam pengambilan keputusan, yaitu financing, investment dan dividend policy. Dalam ha1 financing, persoalan yang dihadapi oleh manajer keuangan adalah pengambilan keputusan struktur modal, yaitu bagaimana mengunakan kombinasi optimal antara pendanaan hutang dan modal sendiri (ekuitas). Keputusan mengkombinasikan secara optimal antara pendanaan hutang &n . ., ekuitas memerlukan pertimbangan yang matang dan bijaksana.

Pendanaan dengan hutang, mempunyai kerugian dan keuntungan yaitu hutang akan memberikan peluang untuk pengembangan bisnis yang cepat tanpa hams memiliki modal sendiri (ekuitas) yang cukup untuk pendanaan pengembangan usahannya. Keuntungan atas pengurangan pajak (tax deductible) sebagai akibat dari pembayaran bunga dari pinjaman dapat mengurangi pendapatan kena pajak, akhirnya akan meningkatkan keuntungan yang diterima oleh para pemegang saham (stockholdes) dibanding penggunaan dana dengan ekuitas. Tax deductible memang akan memberikan peluang untuk meningkatkan struktur modal perusahaan, akan tetapi bila tidak diimbangi dengan kemampuan pengelolaan hutang, penggunaan hutang justru akan menjadi beban yang menyulitkan posisi keuangan

Program Pascasarjana Universitas Brawijaya 303

Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, Desember 2005, Hal: 302-321 perusahaan yang disebabkan oleh variabel tax shields yang terdiri dari kewajiban untuk membayar cicilan debt tax shields dan non-debt tm hutang beserta bunganya. shields dan non tax shields yang Kemungkinan yang paling buruk dari terdiri dari: struktur aktiva, kesalahan pengambilan keputusan keunikan, ukuran perusahaan, dalam pendanaan dengan hutang yaitu pertumbuhan, risiko bisnis, terjadinya kebangkrutan. profitabilitas, piutang dagang dan

Sampai seberapa besar jumlah persediaan terhadap struktur modal kebutuhan modal untuk mendukung perusahaan. aktivitas perusahaan adalah merupakan 2. Apakah terdapat pengaruh secara suatu usaha untuk membagi kebutuhan parsial masing-masing variabel debt modal kepada sumber modal dari tax shields, non-debt tax shields, hutang dan ekuitas (equity), akan struktur aktiva, keunikan, ukuran memaksimumkan nilai perusahaan perusahaan, pertumbuhan, risiko (Barclay and Smith Jr, 1999). Pencarian bisnis, profitabili tas, piu tang batas optimal merupakan perwujudan dagang dan persediaan terhadap dari usaha penetapan struktur modal struktur modal perusahaan. yang tepat sudah menjadi pemikiran 3. Apakah terdapat pengaruh struktur para praktisi maupun para akademisi modal terhadapfiilai perusahaan. sejak hutang menjadi bagian dari kelangsungan bisnis.

Perurnusan Masalah Berdasarkan uraian latar

belakang penelitian tersebut diatas, . maka permasalahan tersebut dapat

dirumuskan sebagai berikut: 1. Apakah terdapat pengaruh secara

Kerangka Konseptual dan Hipotesi Penelitian .

-3ziCerangka Konseptual. Kerangka konseptual teori dan

kerangka konsep hipotesis seperti pada gambar 1. dan gambar 2. berikut ini:

bersama-sama (simultan) variabel-

Financing

I ' Nilai I -

Variabel Kelompok Tax Shields:

Q Debt tax shield P Nondebt tax shield

Variabel kelompok Non-tax Shields: , 0 Struktur aktiva.

P Pettumbuhan - 0 ' Keunikan

0 Ukuran perusahaan 0 Risiko this P Profitabilitas 0 Piutang dagang P Persediaan.

304 Program Pascasa rjana Universitas Brawijaya 2

Variabel-variabel tax shield ... Djumahir

Gambar 1. Kerangka Konsep Teori (Weston & Cepeland,l996)

Pertumbuhan

Keunikan

Profitabilitas I Piutang Dagang

+ w . w . . 8 . ~ ~ D ~ ~ ~ l ~ ~ ~ . 8 ~ B ~ ~ S ~ ~ w ~ ~ S ~ ~ ~ ~ 8 ~ ~

Varhbel Kelompok Tax Shields: w

w . w

: Non-debt tax shields

i Struktur aktiva . . . . . . . . . . . . . .

Persediaan

. i Ukuran perusahaan . Struktur . + . 1 2

Gambar .2 Model Hipotesis

Nilai Perusahaan

Hipotesis. Berdasarkan perumusan masalah,

penelitian terdahulu dan landasan teori diatas maka dapat dirumuskan hipotesis sebagai berikut: 1) Variabel-variabel tax shields, teridiri

dari: debt tax shields, dan non tax shields, terdiri dari: non debt tax shields struktur aktiva, keunikan, ukuran perusahaan, pertumbuhan perusahaan, risiko bisnis, profi tabili tas piutang dagang, persediaan berpengaruh secara simultan terhadap struktur modal.

2) Variabel debt tax shields berpengaruh positif terhadap struktur modal.

i Risiko bisnis . . . . . . . . . . . . 1 . . . . . . . . ...................... *..**....... I

3) Variabel non-debt tax shields berpengaruh negatif terhadap struktur modal.

4) Variabel struktur aktiva berpengaruh positif terhadap struktur modal

5) Variabel pertumbuhan berpengaruh negatif terhadap struktur modal.

6) Variabel keunikan berpengaruh negatif terhadap struktur modal.

7) Variabel ukuran perusahaan berpengaruh positif terhadap struktur modal.

8) Variabel risiko bisnis berpengaruh negatif terhadap struktur modal.


Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, De 9) Variabel profitabilitas

berpengaruh negatif terhadap struktur modal.

10) Variabel piutang dagang berpengaruh positif terhadap struktur modal.

11) Variabel persediaan berpengaruh positif terhadap struktur modal.

12) Variabel struktur modal berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.

METODE PENELITIAN

1. Populasi dan Sampel. Populasi penelitian adalah

semua perusahaan yang terdaftar pada Bursa Efek Jakarta sampai tahun 2003 sebanyak 333 perusahaan (Indonesian Capital Market Directory, 2003). Sedangkan sample diambil dengan menggunakan metode purporsive sampling, yaitu melakukan pengambilan sampel yang bersifat tidak acak (non ramdom sampling), sampel dipilih berdasarkan kriteria atau syarat tertentu dari peneliti. Kri teria-kri teria pengambilan sample yrmg ditentukan adalah sebagai berikut: 1. Perusahaan manufaktur sesuai

dengan klasifikasi Indonesian Capital Market Directory sampai tahun 2003 sebanyak 153 peusahaan, pengambilan perusahaan manufaktur dilakukan untuk mendapatkan perusahaan yang sejenis dan pada perusahaan manufaktur sebagian besar investasinya dalam bentuk aktiva tetap berwujud, piutang dagang dan persediaan yang dapat digunakan sebagai jaminan hutang.

2. Perusahaan manufaktur terdaftar di Bursa Efek Jakarta menerbitkan Laporan Keuangan lengkap dan inforntasi lain yang diperlukan

!sember 2005, Hal: 302-321 dalarn penelitian selama periode penelitian tahun 1999 sampai dengan 2003.

3. Pemsahaan yang diteliti tidak memiliki laba negatif (rugi). Syarat ini ditentukan untuk menghindari hasil yang bias, karena tax shields (debt tax shields dan non debt tax shields) tidak bermakna dianalisis untuk perusahaan yang rugi.

4. Perusahaan yang diteliti tidak memiliki ekuitas negatif.

Berdarkan kriteria tersebut perusahaan-perusahaan manufaktur yang diteliti sebanyak 34 perusahaan.

Variabel Penelitian . dan Definisi Operasional. . . .

Variabel Penelitian dan Definisi Operasional (bagian pertama).

Pada bagian pertama, variabel terikat adalah struktur modal, sedangkan variabel bebas terdiri dari: debt tax shields dan non-debt tax shields, struktur aktiva, tingkat pertumbuhan, keunikan, ukuran perusahaan, risiko bisnis, profitabilitas, tingkat pertumbuhan perusahaan, piutang dagang dan persediaan.

1 Variabel Terikat . Variabel terikat adalah struktur

modal (YI). sesuai dengan pendapat Titman (1988), Joseph Ooi (1999), Andrea Balla (2001), Gustavo Grullon (2001), Jorgensen & Terra (2003) yaitu rasio antara hutang jangka panjang dan jangka pendek dengan nilai buku ekuitas. Semakin besar struktur modal semakin besar dana yang digunakan untuk membiaya aktiva pe~S&haan yang berasal dari hutang jangka panjang dan hutang jangka pendek.

306 Program Pascasarjana Universitas Brawijaya I.

Variabel-variabel tax shield . .. Djumahir

Struktur modal dengan rumus:

Total Hutang Struktur Modal =

Ekuitas (Titman, 1988)

2. Variabel Bebas. Variabel bebas terdiri dari:

1). Debt tax shield (XI) Debt tax shield sebagai pendorong

bagi perusahaan untuk lebih banyak menerima pinjaman, karena bunga pinjaman yang dibebankan sebagai biaya pada perhitungan laba dan rugi akan mengurangi pajak penghasilan perusahaan Modigliani dan Miller (1963), Dengan demikan diharapkan debt tax shield mempunyai hubungan positif dengan struktur modal. Rumus yang digunakan:

pembuyarabunga Debttaxshield=

labasebelunbungadan pajak

(Moh'd. A, 1998)

2). Non-debt tax shield (Xz) Pengurang pembayaran pajak

penghasilan selain hutang perusahaan disebabkan biaya non-tunai yaitu depresiasi dan amortisasi. Semakin besar depresiasi dan amortisasi semakin besar penghematan pajak. Non debt tax shield dihitung dari rasio depresiasi dan amortisasi selama tahun be rjalan dengan total aktiva. Rumus yang digunakan adalah: -

Depresiasik Amortisasi NondebtTaxShield=

TotalAktiva

(Titman, 1988, Moh'd A, 1998)

3). Struktur aktiva. (>GI Struktur aktiva mempengaruhi

sumber pembelanjaan dalam beberapa cara. Struktur aktiva akan mempengaruhi terhadap struktur

modal, semakin banyak aktiva tetap benvujud pemsahaan, ada kecenderungan semakin besar pinjaman yang akan diperoleh. Oleh karena itu aktiva tetap berwujud yang besar mempunyai pengaruh positif terhadap penggunaan hutang perusahaan. Titrnan (1988), Jorgensen & Terra (1992), Bevan & Danbolt (2001), menyatakan bahwa aktiva tetap berwujud berhungan positif dengan hutang jangka panjang dan berhubungan negatif dengan hutng jangka pendek. Rumus yang digunakan:

Aktiva Tetap Stnrktur Aktiva =

Total Aktiva

4). Variabel pertumbuhan (X4) Perusahaan industri dengan

tingkat pertumbuhan yang tinggi mempunyai kefleksibilitas yang lebih besar di dalam pemilihan investasi masa depan. Pertumbuhan perusahaan yang tinggi, dapat dilihat dari kemampuan untuk memperoleh laba dan berhasil dalam mengelola seluruh sumber yang ada dalam perusahaan. Oleh karenanya, diharapkan perusahaan dengan peluang pertumbuhan yang diharapkan lebih tinggi, dapat dilakaukan dengan megurangi hutang. Rumus yang digunakan:

Total aktiva, -Total aktiva,-, Pertumbuhan = Total aktiva,-,

(Titman, 1988, Bathala.T, 1994)

5). Keunikan. (X5) Pemsahaan yang memproduksi

barang yang unik memerlukan investasi yang besar dalam bentuk asset, sumber daya manusia. Oleh karena itu, membutuhkan ciri dan penge rjaan yang khusus sehingga diperlukan penelitian dan pengembangan terhadap produk


Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, Desember 2005, Hal: 302-321 tersebut. Penelitian dan pengemba~lgan 7). Risiko bisnis. (X7) terhadap produk memerlukan dana Risiko sistimatik merupakan yang cukup besar dan memiliki risiko ukuran dari risiko bisnis. Dalam trade- tinggi. Perusahaan yang unik lebih lebih off models diprediksi bahwa mudah untuk memperoleh laba perusahaan yang mempunyai risiko dibandingkan dengan perusahaan yang belum unik. Indikator dari keunikan perusahaan dapat diukur dengan rasio beban penjualan dengan penjualan (SE/S) diprediksi mempunyai hubungan negatif dengan struktur modal perusahaan (Titman,1988). Rumus yang digunakan:

Beban Penjualan Keunikan = -

Penjualan (Titman, 1988, Moh'd A, 1998, Bathala.

T, 1994)

6). Ukuran perusahaan. (Xs) Perusahaan yang besar akan

dengan mudah dan cepat memperoleh dana, perusahaan dengan size yang lebih besar diperkirakan mempunyai kesempitan untuk melakukan pinjaman dalarn jumlah yang besar dibandhgkan dengan . perusahaan yang kecil. Perusahaan yang lebih besar cenderwng memiliki port~folio pasaT yang lebih terdiversifikasi, oleh benanya kemungkinan lebih rendah mtyk mengalami kebangkrutan. Perusaham besar akan lebih mud& :~da&n memperoleh pinjarnan mengingat Mai aktiva berwujud yang dijamictkern lebih besar, dan mempwyai tingkat kepercayaan lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan kecil (Titman, 1998, Zingales, 1995, Adedeji, 1998). Ukuran perusahaan size), dihihmg dari natural logarithm total aktiva. Rumus yang digunakan:

Ukuran perusahaan = Ln (total aktiva) (Titman,1988, Moh'd. A, 1998)

bisnis tinggi mempunyai tingkat kapasitas untuk melakukan pinjaman sangat randah (Ooi, 1999). Pendapat ini didukung oleh Jorgensen & Terra (2003) bahwa risiko bisnis berpengaruh negatif dan signifikan terhadap struktur modal. Ukuran yang digunakan adalah beta saham, dengan rumus:

O~,M Beta Sahum( pi ) = - 0 2 A a

Jones, 1997933, Moh'd. A, 1998) ,'

8). Profitabilitaa.' (XB) Perusahaan yang menghasilkan

laba yang lebih besar cenderung mempunyai laba, ditahan lebih besar

-..sehingga dengan mudah memenuhi kebutuhan dananya untuk melakukan ekspansi. Myers (1984) memberikan pmdapat, ditahan memiliki urutan yang paliag utama dalam pilihan pendanaan atas proyek investasi. Tibnan (1988), Adedeji (1998), Jorgensen i k ' Terra (1932) menemukan bahwa profibbili tas mempunyai pengaruh newtif t.srhadap strukhir modal.

Rumus yang digundcan:

Profiabilitas = faba usaha

, . penjualan

(Titman,l988, Moh'd. A, 1998)

m. p r ~ t u , d a p g . (X9 )

Pembiayaan piutang dagmg dapat berupa penyer& piutang dagang atau menjual piutang dagang atau factoring' (Weston dan Copeland, 1997:352). Variabel piutang dagang dengan dihitung dari perbandingan piutang dengan. total aktiva, piutang dagang digunakan sebagai jaminan

308 Program Pascasarjana Universitas Brawijaya

Variabel-variabel tax shield .. . Djumahir

untuk membiayai ativa, , dengan jumlah lembar saham yang beredar rumus: dikalikan dengan harga pasar saham

Piutang Dagang Piutang Dagang =

Total Aktiva

(Weston dan Copeland, 1997) 10). Persediaan. (Xio)

Jika perusahaan mempunyai risiko kredit yang relatif kurang baik, maka lebaga pemberi pinjaman akan meminta penyediaan jaminan berupa persediaan (Weston dan Copeland, 1997:352). Oleh karena itu persediaan dapat dipakai sebagai jaminan terhadap hutang jangka pendek. Persediaan diukur dari perbandingan persediaan dengan total aktiva.

Rumus yang digunakan:

Persediaan Persediaan =

Total Aktiva

(Weston dan Copeland, 1997).

Variabel Penelitian dan Definisi Operasional (bagian kedua).

Pada bagian kedua, variabel terikat adalah nilai perusahaan dan struktur modal sebagai variabel bebas.

1. Variabel Terikat. Variabel terikat adalah nilai

perusahaan, nilai perusahaan merupakan penilaian dari investor terhadap harga saham. Kenaikan dan penurunan harga saham menggambarkan kine rja perusahaan dan kemakmuran pemegang saham (Miller, 1961 dan Husnan, 1994). Ukuran yang digunakan untuk variabel nilai perusahaan adalah total nilai pasar hutang dan nilai pasar saham yang beredar. Nilai pasar hutang adalah jumlah lembar hutang (obligasi) yang beredar dikalikan dengan nilai pasar hutang per lembar, sedangkan nilai pasar saham adalah perkalian antara

per lembar (Husnan, 1985). Rumus yang digunakan untuk

nilai perusahaan adalah rasio antara jumlah nilai pasar hutang dan nilai pasar saham dibagi dengan jumlah nilai buku hutang dan nilai buku saham.

(Nilai Pasar Hutang + Nilai Pasar Saharn) Nilai Pemsahaan = (Nilai Buku Hutang + Nilai Buku Saham)

(Sudarma, 2004)

2. Variabel bebas. Variabel bebas adalah struktur modal, struktur modal sebagai variabel bebas diukur dari hasil regresi setelah dipengaruhi oleh variabel-variabel seperti: debt tax shields, non-debt tax shields, struktur aktiva, keunikan, ukuran perusahaan, pertumbuhan perusahaan, risiko bisnis, profitabilitas, piutang dagang dan persediaan. Makin besar tingkat hutang akan diikuti dengan naiknya nilai perusahaan dalam ha1 ini diwakili oleh harga saham. Akan tetapi makin besar hutang, makin besar risko keuangan perusahaan yaitu te rjadinya biaya kebangkrutan (Weston dan Bringham 1993:647).

HASIL DAN PEMBAHASAN Uji Asumsi Klasik. 1). Multikolinieritas.

Uji multikblinearitas dilakukan untuk mengetahui ada tidaknya korelasi antar variabel yang menjelaskan yang termasuk dalam model (Gujarati,1995:320). Untuk menguji multikolinieritas dalam penelitian ini dilakukan dengan melihat nilai VIF (Variansce Inflating Factor), dimana multikolinieritas te rjadi apabila nilai VIF lebih dari 10. Nilai VIF untuk penelitian ini dapat dilihat pada tabel 1. berikut ini:


Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, Desember 2005, Hal: 302-321

Tabel 1 Hasil Uji Multikolinieritas.

Variabel Debt tax shiled (XI) Non dedt tax shield (Xz) Strukwr Aktiva (X3) Pertumbuhan (X4) Keunikan (Xs) .

Ukuran Pemsahaan (X6) Risiko Bisnis (X7) Profi tabilitasJXs) .

Sumber: data diolah

. VIF 1,082 1,544 1,789

,, 1,132 1,265

P iu t ang '~agan~ (X9) Persediaan (XIO)

Dari tabel 6.1. diketahui nilai VIF untuk masing-masing variabel tidak melebihi 10, dan dapat dimbil kesimpulan bahwa model persamaan regresi tidak terjadi multikolinieritas. .

Keterangan Titdak terjadi multikolinieritas Titdak tejadi multikolinieritas Titdak te rjadi multikolinieritas

. Titdak te rjadi multikolinieritas Titdak te rjadi multikoliqieritas 1

1,215 1,081 ,

.1,190

2). Autokorelasi. Uji autokorelasi dilakukan untuk

mengetahui ada tidaknya korelasi antar kesalahan pengganggu (error), yaitu kesalahan pengganggu di satu observasi terhadap kesalahan pengganggu di observasi lain (Gujarati, 1995:202). Pada penelitian ini pengujian dilakukan dengan menggunakan pengujian serial korelasi yaitu Durbin Watson. Di dalam uji DW, nonautokorelasi te rjadi pada nilai kritisnya yaitu du<d<4-du untuk korelasi dua sisi positif atau negatif. Nilai DW dapat dilihat dalam tabel 2.

Titdak terjadi multikolinieritas Titdak terjadi multikolinieritas Titdak terjadi multikolinieritas I

1 1,300 1,311

Tabel 2 Uji Autokorelasi Dengan Metode Statistik

Titdak terjadi multikolinieritas Titdak te rjadi multikolinieritas

Durbin Waston (DW) ., . I ' DW tabel I

Struktur Modal

'Sumber: data diolah

Dari tabel 2. tersebut diatas dapat diambil kesimpulan bahwa tidak te rjadi autokorelasi dalam model regresi.

3jr~eterokedastisitas Heterokedastisitas berarti bahwa

gangguan ei yang muncul dalam fungsi regresi mempunyai varians yang berbeda, dan salah satu asumsi penting dari model OLS adalah bahwa ganguan ei yang muncul dalam fungsi regresi adalah heterokedastisitas (Non- Heterokedastisitas). Uji heterokedastisitas pada prinsipnya ingin menguji apa sebuah gmp mempunyai mempunyai variance yang sama. Jika varians sama disebut terjadi homokedastisitas dan ini yang sehamsnya te rjadi. Sedangkan jika tidak maka terjadi heterokedastisitas. Dari lampiran 3, dapat disimpulkan bahwa data yang ada tidak menunjukkan pola tertentu dan menyebar oleh karena itu maka data tersebut bebas dari heterokedastisitas, oleh karena itu selanjutnya dapaf dilakukan pegnolahan dalam model regresi.



4). Normalitas garis diagonal yang berarti model Asumsi kenormalan nilai residual regresi ini memenuhi asumsi

sangat penting diperiksa karena normali tas. penelitian ini melakukan uji t yang merupakan turunan dari sebaran Hasil Analisis Regresi. normal dengan ciri khas, antara lain: 1. Hasil analisis regresi tahap pertama. a. Dari observasi yang paling banyak Hasil analisis regresi tahap

memiliki nilai di sekitar nilai pertama, struktur modal sebagai tengah. variabel terikat dan variabel bebas

b. Dari observasi yang mempunyai terdiri dari: debt tax shields dan non-debt nilai sangat jauh (ke arah kanan tax shields dan non tax shields yang terdiri atau ke arah kiri) sangta sedikit. dari: struktur aktiva, keunikan, ukuran

c. Memiliki pola simetris.

Dalam penelitian ini pengujian kenormalan dengan menggunakan metode Normal Plot of Standard Residual, sebagaimana tampak pada lampiran 4. Dari hasil pengujian

perusahaan, pertumbuhan, risiko bisnis, profitabilitas, piutang dagang dan persediaan. Alat analisis yang digunakan dengan bantuan software SPSS 11.6, tampak pada tabel 3 berikut ini.

tersebut dapat diambil kesimpulan bahwa penyebaran data t&letak disekitar garis diagonal dan megikuti

Tabel3 ,

Hasil Analisis Regeei Crahap perlama)

Model regresi tahap pertama, struktur modal sebagai variabel terikat adalah sebagai berikut: YI = -0,697+0,514x1-

0,07OXz+O,227>G+O,OlX4

Variabel Bebas

Konstanta Debt tax shields (xl) Nondebt tax shields (x2) Stmktur Aktiva (x3) Pertumbuhan (x4) Keunikan (x5) Ukuran Pemsahaan (x6) Risiko Bisnis (x7) Profitabilitas (x8) Piutang Dagang (x9) Persediaan (x10)

Variabel Terikat Sig. F Change R-squared F-statistic Durbin-Waston

1 statistic


. Struktur Modal (YI ) 0,000 0,561 20,316 1,365

Koefisien - Regresi - I

-0,697 0,514

-0,070 0,227 0,010 0,375 0,078 0,016

-0,568 0,428 0,112 ,

*) Tingkat signifikansi 5% Sumber: Data diolah

Keterangan

Signifikan ') Tidak signifikan Signifikan *) Tidak signifikan Signifikan *) Signifikan *) Tidak signifikan Signifikan *) Signifikan *) Tidak sjgnifikan

Koefisien Beta

0,575 -0,m 0,164 0,012 0,142 0,383 0,055

-0,143 0,234 O W .

Signifikansi

0,000 0,000 0,910 0,021 0,824 0,018 0,000 0,318 0,013 0,000 0267 .

Berdasarkan hasil analisis penelitian dan kerangka teoritis serta data-data empiris yang telah diuraikan sebelumnya maka hasil penelitian, tentang pengaruh debt tax shields, non- debt tax shields, struktur aktiva, keunikan, ukuran perusahaan, pertumbuhan, risiko bisnis, profitabilitas piutang dagang, persediaan terhadap struktur modal perusahaan, serta pengaruh struktur modal terhadap nilai perusahaan, dapat diuraikm sebagai berikut:

Jumal Wacana, Vol. 8 No. 3, Desember 2005, Hal: 302-321 Hasil analisis regresi tahap kedua. Alat analisis yang digunakan

Hasil analisis regresi tahap kedua dengan bantuan software SPSS 11.5, dengan variabel terikat nilai perusahaan tampak pada tabel 4 berikut ini. (Yz ) dan struktur modal (Yi )sebagai variabel bebas.

Tabel 4 Hasil Analisis Regresi

(Tahap kedua)

Variabel Bebas

I

Struktur Modal (YI )

Sumber: Data diolah ------ .

I . I I I

Model regresi tahap kedua, nilai kecil dari 0,05 dengan arah koefisien perusahaan sebagai variabel terikat, positif, maka hipotesis (H2) diterima. adalah sebagai berikut: Hasil penelitian sesuai dengan

-.penemuan Modigliani dan Miller Yz = 0,514Yi (1963)) Moh'd (1998), Welch (2002). Debt

tax shields sebagai pendorong

Koefisien Regresi

0,454

Variabel Terikat

1. Pembahasan Hasil Penelitian. pemsahaan untuk lebih banyak

Nilai Perusahaan ( Y 2 )

2. Pengaruh Debt Tax Shields Terhadap Struktur Modal.

--- Vc riaa- d t - - - - - ebt ax shielsd mempunyai pengaruh positif terhadap struktur modal perusahaan. Hasil penelitian sesuai dengan hipotesis (H2), pada tingkat signifikansi 0,000 lebih

Koefisien Beta 0,462

1

menerima pinjaman, karena bunga pinjaman yang dibebankan sebagai biaya pada perhitungan laba dan rugi dapat mengurangi pajak penghasilan perusahaan. Pengurangan pajak sebagai akibat dari pembayaran bunga (debt tax shields) mendorong perusahaan untuk lebih menyukai pendanaan hutang dari pada ekuitas.

3. Pengaruh Non Debt Tax Shields Terhadap Struktur Modal perusahaan.

Variabel non-debt tax shields mempunyai pengaruh negatif terhadap struktur modal perusahaan akan tetapi tidak signifikan. Hasil-ppnelitimf idak ----

sesuai dengan prediksi hipotesis (H3), yang memprediksi variabel non debt tax shields mempunyai pengaruh negatif dan signifikan terhadap struktur modal perusahaan. Hasil penelitian ini tidak

Signifikan si

0,000

312 Program Pascasarjana ~ni'versitas Brawijaya .I

Keterangan

Signifikan

Variabel-variabel tax shield .. . Djumahir

didukung oleh penelitian Moh'd A pembelanjaan dalam bentuk hutang, (1998), Jensen, Solberg and Zorn (1992). karena struktur aktiva menggunakan Trade-off theoy dari DeAngelo dan ukuran aktiva tetap berwujud yang Masulis (1980), menyatakan bahwa dapat digunakan sebagai jaminan untuk perusahaan dengan non-debt tax shields memperoleh hutang. Oleh karena itu tinggi akan menurunkan tingkat hutang aktiva tetap berwujud mempunyai perusahaan jika keuntungan (laba) pengaruh positif terhadap penggunaan perusahaan meningkat, karena sebagian hutang perusahaan, dari keuntungan merupakan sumber dana internal. Perkembangan laba 5. Pengaruh Pertumbuhan Perusahaan bersih perusahaan-perusahaan Terhadap S truktur Modal manufaktur di Indonesia yang diarnbil Perusahaan sebagai sampel, te rjadi penurunan laba Variabel pertumbuhan bersih tahun 2000 dan 2001, sehingga perusahaan berpengaruh positif dan mengurangi sumber pendanaan internal tidak signifikan terhadap struktur yang berasal dari deprediasi dan modal perusahaan. Hasil penelitian ini amortisasi aktiva tetap. Perbandingan tidak sesuai dengan prediksi hipotesis rata-rata sumber dana internal dari (HS), yang memprediksi variabel depresiasi dan amortisasi dibandingkan pertumbuhan berpengaruh negatif dan dengan rata-rata kebutuhan dana signifikan terhadap struktur modal keseluruhan perusahaan selama tahun pemsahaan. Hasil penelitian tidak penelitian sangat rendah yaitu sebesar didukung oleh penelitian yang 9%. Keadaan tersebut mengindikasikan dilakukan oleh Bathala (1994), Moh'd bahwa sumber dana internal yang (1998)) Welch (2002). Perusahaan yang berasal dari depresiasi dan amortisasin mengalami pertumbuhan, secara tidak cukup signifikan dalam maksimal menggunakan aset-aset yang pembiayaan perusahaan, sehingga dimiliki untuk memeperoleh variabel non debt tax shields tidak keuntungan (laba), oleh karena itu berpengaruh terhadap struktur modal dalarn memenuhi kebutuhan dana perusahaan. dilaacukan dengan menggunakan laba

ditahan dari pada penggunaan hutang. 4. Pengaruh Struktur Aktiva Terhadap Hasil penelitian perusahaan- Struktur Modal Perusahaan perusahaan manufaktur di Indonesia

Variabel struktur aktiva menunjukkan pertumbuhan rendah. memunyai pengaruh positif dan Pertumbuhan aktiva pada tahun 2001 siginifikan terhadap struktur modal mengalami penurunan pertumbuhan perusahaan. Hasil penelitian sesuai (negatif). Rata-rata proporsi hutang dengan hipotesis (H4), yang jangka pendek lebih lebih besar dari memprediksi variabel struktur aktiva hu tang jangka ~anjang mempunyai pengaruh positif dan mengindikasikan, bahwa aktiva siginifikan terhadap struktur modal perusahaan yang biayai dari hutang perusahaan. Hasil penelitian sesuai didominasi hutang jangka pendek, dengan penelitian Jensen, Solberg and sesuai dengan penelitian Myers (1977), Zorm (1992), Chen (1999), Bevan&Danbolt (2001). Pertumbuhan Bevan&Danbolt (2001). Myer and Majluf laba tidak cukup besar ( tahun 2000 dan (1984), menyatakan bahwa struktur 2001 mengalami pertumbuhan laba aktiva mempengaruhi sumber negatif). Oleh karena itu, variabel


Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, De

pertumbuhan perusahaan mempunyai pengaruh positif dan tidak signifikan terhadap struktur modal perusahaan.

6. Pengaruh Keunikan Terhadap Struktur Modal Perusahaan

Variabel keunikan berpengaruh positif dan signifikan terhadap struktur modal perusahaan. Hasil penelitian tidak sesuai dengan prediksi hipotesis (H6), yang memprediksi variabel keunikan berpengaruh negatif dan signifikan terhadap struktur modal perusahaan.

Hasil penelitian tidak sesuai dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Jensen, Solberg and Zorn (1992), Bhatala (1994), Moh'd (1998), Chen (1999) yang memprediksi ada pengaruh negatif terhadap struktur modal. Penelitian yang dilakukan oleh Titman (1988), menyatakan bahwa perusahaan yang unik mempunyai pengaruh negatif terhadap struktur modal, akan tetapi bagi perusahaan yang belum unik mempunyai positif terhadap struktur modal perusahaan.

Perusahaan manufaktur di Indonesia yang diteliti masih dalam taraf pemulihan dan penataan kembali setelah te rjadi dampak krisis tahun 1997, sehingga perusahaan tersebut merupakan perusahaan belum unik dan perusahaan memilih pendanaan dari hutang jangka pendek dan bukan dari hutang jangka panjang, sesuai dengan hasil penelitian Titrnan (1988). Oleh karena itu variabel keunikan yang diproxi dari biaya penelitian dan pengembangan serta biaya penjualan mempunyai pengaruh positif dan signifikan terhadap struktur modal.

7. Pengaruh Ukuran Perusahaan Terhadap Struktur Modal Perusahaan

Variabel ukuran perusahaan berpengaruh positif dan signifikan

sember 2005, Hal: 302-321 terhadap struktur modal perusahaan. Hasil penelitian ini sesuai dengan prediksi hipotesis (H7), yang memprediksi variabel ukuran perusahaan berpengaruh positif dan signifikan terhadap struktur modal perusahaan. Perusahaan yang besar akan dengan mudah melakukan akses kepasar modal dan lebih cepat untuk memperoleh dana, dengan demikian maka perusahaan dengan ukuran (size) yang lebih besar diperkirakan mempunyai kesempatan untuk melakukan hutang dalam dibandingkan dengan perusahaan yang kecil. Aktiva Hasil penelitian ini didukung oleh penelitian Moh'd A. (1998), Bevan (2001), Frank and Goyal(2003), Sudarma (2004) yang menyatakan bahwa ukuran perusahan (size) mempunyai pengaruh posisif terhadap struktur modal.

8. Pengaruh Risiko Bisnis Terhadap , ... Struktur Modal Perusahaan

Variabel risiko bisnis tidak berpengaruh secara signifikan terhadap struktur modal perusahaan. Hasil penelitian tidak sesuai dengan prediksi hipotesis (H8), yang memprediksi variabel risiko bisnis berpengaruh negatif dan siginifikan terhadap struktur modal perusahaan. Penelitian ini tidak sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Bathala (1994), Chen (1999), Ooi(1999) bahwa risiko bisnis berpengaruh negatif dan signifikan terhadap struktur modal perusahaan.

Temuan penelitian ini menunjukkan bahwa, perusahan- perusahaan manufaktur di Indonesia belum mempunyai risiko bisnis yang tinggi. Beta saham sebagai proxi dari risiko bisnis merupakan penilaian dari investor atau pemegang saham dalam melakukan penilaian terhadap harga saham. Risiko bisnis perusahaan manufaktur di Indonesia berpengaruh positif terhadap struktur modal



mengindikasikan bahwa harga saham Indonesia sesuai dengan Pecking Order perusahaan tersebut selama tahun Theory Myers (1984), yaitu surnber peneltian tidak menunjukkan fluktuasi internal (laba ditahan) sebagai pilihan yang cukup berarti atau relatif stabil. pendanaan pertama, selanjutnya Perusahaan dengan risiko bisnis rendah melakukan pendanaan dari hutang. dimungkinkan untuk menarik hutang, dan data empiris menunjukkan bahwa 10. Pengaruh Piutang Dagang perusahaan manufaktur yang diteliti Terhadap Struktur Modal lebih menyukai hutang jangka pendek Perusahaan dari pada hutang jangka panjang Oleh Variabel piutang dagang karena itu risiko bisnis mempunyai berpengaruh positif dan signifikan pengaruh positif terhadap penggunaan terhadap struktur modal perusahaan. hutang dalam ha1 ini struktur modal Hasil penelitian sesuai dengan prediksi akan tetapi pengaruh tersebut tidak hipotesis (HlO), yang memprediksi signifikan. variabel piutang dagang berpengaruh

positif dan signifikan terhadap struktur 9. Pengaruh Profitabilitas Terhadap modal perusahaan, sesuai dengan

Struktur Modal Perusahaan Weston dan Copeland (1997). Temuan Variabel profitabilitas dengan penelitian mengindikasikan bahwa

koefisien regresi negatif berpengaruh berdasarkan kondisi piutang dagang terhadap struktur modal perusahaan. dari perusahaan-perusahaan Hasil penelitian sesuai dengan prediksi manufaktur tersebut diatas yaitu jumlah hipotesis (H9), yang memprediksi piutang, banyak menggunakan piutang variabel profitabilitas berpengaruh dalF!3 sebagai jaminan dalam negatif dan signifikan terhadap struktur mendapatkan pinjaman jangka pendek, modal perusahaan. sehingga meningktkan struktur modal

Masil penelitian sesuai dengan perusahaan. Oleh karena itu, variabel penelitian yang diakukan oleh Myers piutang dagang mempunyai pengaruh (1984), Jensen, Solberg and Zom (1992), positif dan signifikan terhadap struktur Moh'd (1998), Chen (1999), Bevan modal. (2001), Frank and Goyal (2003) menyatakan bahwa, profitabilitas 11. Pengaruh Persediaan Terhadap mempunyai pengaruh negatif dan Stnrktur Modal Perusahaan signifikan terhadap struktur modal Variabel persediaan perusahaan. berpengaruh positif dan signifikan

Perusahaan manufaktur yang terhadap struktur modal perusahaan. diteliti mempunyai saldo laba sebagai Hasil penelitian tidak sesuai dengan sumber dana internal dan sumber dana prediksi hipotesis (Hll), yang internal1 tersebut belum cukup untuk memprediksi variabel persediaan membiayai kebutuhan dana berpengaruh positif dan signifikan perusahaan. Kenaikan hutang terutama terhadap struktur modal perusahaan, hutang jangka pendek mengindikasikan hasil penelitian tidak dudukung oleh bahwa perusahaan menggunakan Weston dan Copeland (1997), Hasil hutang sebagai sumber dana eksternal penelitian menunjukkan, bahwa untuk membiayai investasinya. Hal ini persediaan pada perusahaan mengindikasikan bahwa kebijakan mananufaktur terdiri dari persediaan pendanan perusahaan manufaktur di bahan baku, persediaan dalam proses,

h *


Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, D persediaan barang jadi dan persediaan lain-lain (yaitu persediaan dalam pesanan). Tidak setiap macam persediaan dapat digunakan sebagai jaminan. Oleh karena itu variabel persediaan tidak berpengaruh terahdap struktur modal.

Secara keseluruhan terdapat enam varaibel secara signifikan berpengaruh terhadap struktur modal. Akan tetapi terdapat beberapa penemuan secara spesifik berbeda dengan penemuan peneliti sebelumya yaitu: a. Varabel debt tax shield berpengaruh

positif terhadap struktur modal, penelitian ini sesuai dengan temuan Modigliani dan Miller (1963), Moh'd (1998), Welch (2002), dan yang membedakan adalah kenaikan hutang didominasi oleh hutang jangka pendek dibandingkan dengan hutang jangka panjang dengan tujuan untuk menghindari risiko. Salah satu penyebabnya adalah kenaikan beban bunga dan hutang secara nominal dalam rupiah sebagai akibat dari naiknya nilai kurs mata uang asing. Walaupun jumlah hutang dalam valuta asing tidak telalu besar yaitu sebesar 13% dari rata-rata seluruh hutang jika dinilai dengan nominal rupiah.

b. Variabel keunikan bepengaruh positif dan siginifikan terhadap struktur modal. Penelitian ini tidak sesuai dengan hasil penelitian Jensen, Solberg and Zom (1992), Bhatala (1994), Moh'd (1998), Chen (1999)) yang memprediksi keunikan berpengaruh negatif dan signifikan terhadap struktur modal. Perusahaan manufaktur yang diteliti termasuk perusahaan yang sedang melakukan pemulihan setelah mengalami dampak krisis tahun 1988 artinya perusahaan-perusahaan tersebut belum unik. Untuk

lesember 2005, Hal: 302-321 membentuk perusahaan manufaktur menjadi unik, maka dilakukan penelitian dan pengembangan serta promosi penjualan produk yang dihasilkan, sehingga perusahaan tersebut mempunyai daya saing terhadap perusahaan lainnya. Proporsi hutang jangka pendek lebih besar dari hutang jangka panjang mengindikasikan bahwa dalam pemenuhan kebutuhan dana perusahaan lebih banyak menggunakan hutang jangka pendek, dengan tujuan mengurangi risiko dari hutang.

c. Variabel piutang da€wg berpengaruh positif dan signifikan terhadap struktur modal. Pada peneliti seljelumnya belum memasukkan variabel piutang dagang sebagai varaibel penentu struktur modal. Piutang dagang dapat digunakan sebagai jaminan untuk mendapatkan hutang jangka pendek, oleh karena itu piutang dagang mempunyai pengaruh positif terhadap struktur modal.

Pengaruh Struktur Modal Terhadap Nilai Perusahaan.

Variabel stntktur modal berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai perusahaan. Hasil penelitian sesuai dengan prediksi hipotesis (H12), yang memprediksi variabel struktur modal berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai perusahaan. Hasil penelitian sesuai dengan Miller (1961), Modigliani & Miller (1963) dan Husnan (1994). Sesuai dengan tradeofi theo y, perusahaan manufaktur di Indonesia mempunyai struktur modal belum optimal dan perusahaan tidak dalam keadaan risiko bisnis yang tinggi, sehingga dimungkinkan untuk menarik hutang. Oleh karena itu maka variabel struktur


Variabel-variabel tax shield . . . Dj umahir

modal berpengaruh positif dan variabel pengurang pajak bukan signifikan terhadap nilai perusahaan. dari hutang (non-debt tax shield)

tidak berpengaruh terhadap KESIMPULAN DAN struktur modal perusahaan. Hasil

KETERBATASAN PENELITIAN uji secara parsial untuk variabel non Kesimpulan. debt tax shield tidak berpengaruh 1. Pengurang pajak penghasilan (Tax terhadap kebijakan struktur modal.

shields), sebagai salah satu dari Makna dari hasil penelitian ini beberapa pertimbangan dalam menjelaskan bahwa secara empirik menentukan kebijakan struktur pengurang pajak penghasilan bukan modal. Tax shileds sebagai insetif dari hutang (non debt tax shields) dalam menentukan pemilihan yaitu amortisasi dan depresiasi pendanaan hutang atau ekuitas. bukan merupakan salah satu faktor Pengurang pajak pengahasilan penentu dalam kebijakan struktur terdiri dari debt tax shields dan non modal, karena perusahaan debt tax shields. Secara empirik manufaktur di Indonesia yang variabel pengurang pajak dari mempunyai cash inflow dari hutang (debt tax shields) amortisasi dan depresiasi tidak berpengaruh terhadap struktur cukup untuk mendanai aktivitas modal perusahaan. Hasil uji secara perusahaan, sehingga non debt tax parsial untuk variabel debt tax shields shields tidak dipertimbangkan berpengaruh terhadap kebijakan dalam menentukan struktur modal. struktur modal. Makna dari hasil 2. Faktor penentu struktur modal penelitian ini menjelaskan bahwa bukan pengurang pajak (non tax secara empirik pengclrang pajak shields), teridiri dari variabel penghasilan dari hutang (debt tax struktur aktiva, pertumbuhan shields) di Indonesia merupakan perusahaan, keunikan, ukuran salah faktor yang dipertimbangkan perusaham, risiko bishis, dalam menetukan struktur modal. profitabilitas, piutang dagang dan Temuan penelitian ini persediaan. Hasil analisis secara mengindi kasi kan banyak parsial untuk masing-masing perusahaan di Indonesia dalam variabel tersebut adalah sebagai memenuhi kebutuhan dananya berikut. berasal dari hutang, sehingga beban Variabel struktur aktiva bunga hutang meningkat dan laba secara empirik berpengaruh positif kena pajak semakin kecil yang pada dan signifikan terhadap struktur akhirnya perusahaan memperoleh modal. Temuan ini pengurangan pajak penghasilan, mengindikasikan bahwa semakin hasil penelitian ini sesuai dengan besar aktiva tetap perusahaan teori struktur modal Modigliani & semakin besar jaminnan yang akan Miller (1963), yang menyatakan diberikan untuk pendanaan dari bahwa penghematan pajak menjadi hutang sehinga meningkatkan pertimbangan dalam keputusan struktur modal perusahaan. pendanaan. Sedangkan pengurang Secara empirik variabel pajak lainnya yaitu variabei noq debt pertumbuhan perusahaan tax shields (pengurang pajak bukan berpengaruh positif dan tidak dari hutang). Secara empirik signifikan terhadap struktur modal.

, . Program Pascasa jana Universitas Brawijaya 317

Jurnal Wacana, Vol. 8 No. Temuan ini mengindikasikan bahwa perusahaan menufaktur yang diteliti secara rata-rata tidak mengalami pertumbuhan aktiva yang berarti, hal tersebut mengindikasikan bahwa pengelolaan aset perusahaan belum maksimal sehingga mempengaruhi tehadap laba yang diperoleh. Selama tahun penelitian, rata-rata pertumbuhan laba tidak menunjukkan angka yang cukup berarti yaitu pada 2000 dan 2001 mengalami penurunan. Laba yang diperoleh tidak cukup untuk membiayai kebutuhan dana perusahaan, dan untuk memenuhi sebagian dari kebutuhan dana dan untuk menghindari risiko, maka perusahaan mengambil dana dari hutang jangka pendek, oleh karena itu variabel pertumbuhan perusahaan tidak berpengaruh terhadap struktur modal.

Variabel keunikan secara empirik berpengaruh positif dan signifikan terhadap struktur modal. Temuan ini mengindikasikan bahwa perusahaan manufaktur yang go public di Indonesia belum unik, sehingga perlu mengadakan penelitian & pengembangan dan melakukan promosi penjualan. Untuk menghilzdari asimetri infonnnsi maka untuk memenuhi kebuhlhan dana penelitian dan pengembangan diambil dari dana hutang jangka pendek, betambahnya hutang jangka pendek akan meningkatkan strukhis modal perusahaan.

Variabel ukuran pen~sahnan secara empirik berpenganrh positif dm signifikan terhadap struktur modal. Perusnhaan manufaktur di Indonesia menggunakan jaminan berum' aktiva tetap berwujud, piutang dagang d a i ~ persediaan

3, Desember 2005, Hal: 302-321 untuk memperoleh hutang. Temuan ini mengindikasikan bahwa semakin besar ukuran perusahaan yang dinilai dari jumlah aktiva semakin besar jaminan pendanaan hutang, dan akan meningkatkan struktur modal perusahaan.

Variabel risiko bisnis secara empirik berpengaruh positif dan tidak signifikan terhadap struktur modal. Risiko bisnis dikukur dari beta saham, merupakan volatilitas naik turunnya pendapatan saham tidak berpengaruh terhadap struktur modal. Temuan ini mengindikasikan bahwa perusahaan manufaktur di Indonesia dalam menentukan kebijakan hutang tidak memperhitungkan naik turunnya pendapatan sahaln dan beta sahan merupakan pengaruh tidak langsung terhadap stntktur modal.

- . -+ Variabel profitabilitas secara

empirik berpengaruh negatif dan signifikan terhadap struktur modal. Temuan ini rnengindikasikan bahwa makin besar laba perusahaan makin kecil pendanaan dari hutang, laba yang besar akan memperbesar jumlah laba ditahan yang merupakan sumberdana internal sehingga mengurangi pendanaan dari hutang sesuai dengan Pecking Order Theory Myers (1984). Oleh karena itu perusahaan manufaktur di Indonesia dalani menentukan kebijakan hutang, mempertimbangkan profitabilitas.

Variabel piutang dagang secara empirik berpengaruh positif dan signifikan terhadap struktur modal. Temuan ini mengindikasikan bahwa perusahaan menufaktur di Indonesia menggunakan piutang dagang sebagai jaminan untuk memperoleh hutang jangka pendek



(Weston dan Copeland, 1997), sampel dengan karakteristik industri sehingga meningkatkan struktur yang sama, sehingga memberikan modal perusahaan. gambaran hasil sesuai dengan jenis

Variabel Persediaan secara industri yang diteliti. empirik berpengaruh positif dan 2. Variabel yang mempengaruhi nilai tidak signifikan terhadap struktur perusahaan tidak hanya struktur modal. Temuan ini modal. mengindikasikan bahwa 3. Deperlukan pangkajian untuk perusahaan manufaktur di menggunakan persamaan simultan Indonesia tidak mempertimbangkan yang mempengaruhi struktur modal persediaan untuk menentukan kebijakan hutang, karena banyak DAFTAR PUSTAKA. ragam persediaan dan tidak semua persediaan dalam perusahaan Adedeji, Abimbola, 1998, Does The manufaktur dapat dijadikan sebagai Pecking Order Hypothesis jaminan hutang jangka pendek. Explain The Dividen Pay Out

3. Variabel struktur modal Ratios Of Firms In The UK, berpengaruh positif dan signifikan Journal .of Business & terhadap nilai perusahaan. Hal ini Accounting, 23(9) &(lo). menunjukkan bahwa struktur Barclay, Michael J. and Clifford W.Smith modal merupakan faktor penentu Jr., 1999. "The Capital Strucutre nilai perusahaan. Semakin besar Puzlle: Another Look at the struktur modal semakin tinggi nilai - .-- Evidence". Journal of Applied perusahaan, sesuai dengan teori Corporate Finance 12, no.l:pp.& Modigliani & Miller (1963) yang 20. menyatakan bahwa penggunaan Bathala T Chenchuramalah, Moon P. hutang akan meningkatkan nilai Kenneth, and Rao p. Ramesh, perusahaan. Kenaikan hutang akan 1994. Managerial Ownership, meningkatkan nilai perusahaan Debt Policy, and the Impact of mengindikasikan bahwa Institutional Holdings: An penggunaan hutang berada pada Agency Perpective, Paper batas belum optimal, dan Financial Management, Autumn, penggunaan hutang akan 23,3. menurunkan nilai perusahaan jika Beavan Alan A and Jo Danbolt, 2001. manfaat hutang lebih kecil dari Testing for Onconsistencies in biaya karena hutang yaitu biaya The Estimation of UK Capital kebangkrutan (Weston Bringham, Structure Determinants, Working 1993). Paper.

Chen R Carl, Steinir L. Thomas, 1999, Keterbatasan Penelitian Managerial Owneship and 1. Penelitian ini menggunakan sampel Agency Conflicts: A Nonlinear

perusahaan manufaktur dengan Simultaneous Eguation Analysis tingkat risiko masing-masing of Managerial Ownership, Risk perusahaan yang berbeda. Oleh Taking, Debt Policy, and karena itu untuk meminimal Dividend Policy, The Financial perbedaann risiko, bagi peneliti Review, 34,119-136 selanjutnya diperlukan penggunaan

Program Pascasa rjana Universitas Brawijaya 319

Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, Desember 2005, Hal: 302-321 DeAngelo, Harry and Ronald W. Perusahaan Go Public Di Pasar

Masulis, 1980, Optimal Capital Modal Indonesia Selama Masa Structure Under Corpotare and Krisis 1999-2001, Disertasi, Personal Taxation, Journal of Program Pascasarjana Financial Economic 8:pp.3-29. Universitas Brawijaya Malang.

Demirguc-Kunt A & Maksimovic V, Jensen, Mickael C., 1986, Agency Costs 1999. Institutions, financial of Free Cash Flow, Corporate markets, and firm debt maturity, Finance and Takeovers, Journal of Financial Economics, American Ecnomic Review 54,295-336. 76:pp.323-339

Diamond D W, 1984. Financial Jensen M & Meckling W, 1976 Theory of intermediation and delegated the firm: managerial behavior, monitoring, Review of Economic agency cost, and ownership Studies, 51,393-414. structure, Journal of Financial

Ferry and Jones, 1979, Determinant of Economics, 4,305-360. Financial Structure a New Jensen R. Gerald, Solberg P. Donald, and Methodological Approach, Zorn S. Thomas, 1992, Journal of Finance, VoXXXN, Simultaneous Determinan of No.3, June 1979. Onsider Ownership, Debt, and

Fisher, Heinkel & Zechner, 1989 Dividend Policies, Journal of Dynamic capital structure choice: Financial and Quantitative theory and tests, Journal of Analysis, Vol. 27. Finance,44, 19-40. Jones P. Charles, 1997, Investment

Frank and Goyal, 2003, Testing the . . . Analysis and Management, Six Pecking Order Theory of Capital Edition, Notth Carolina State Structure, Journal of Finance University, New York. Economics 67,271 - 248 Jorgensen Jan.J.and Terra Paulo R,S.,

Graham, John R 1966, Debt and the 2003, Determinan Capital Marginal Tax Rate, Journal of Structure in Latin America: The Finance Economics 41:pp.41-73 Role of Firm-Specific and Macro

Graham John R. and Harvey Campbell Economic Factors, Working R, 2001, The Theory and Practice Paper. of Corporate Finance: Evidence Kuncoro Mudrajad, 2001, Manajemen from Field, Journal of Financial Keuangan In ternasional, Edisi Economics 61. Kedua Cetakan Pertama, BPFE-

Grossman S J, 1976. On the efficiency of Yogyakarta. competitive stock market where , Metode Riset Untuk Bisnis trades have diverse information, 6 Bisnis, Penerbit Erlangga, Journal of Finance, 31,572-585. Jakarta

Gujarati Damodar, 1992, Essentials of Mahmoud Moh'd at.A, Perry G. Larry, Econometrics, Mc Graw-Hill, Inc Rimbey N. James, 1998, The

Harries M & Raviv, 1991. The theory of Impact of Ownwrship Structure capital structure, Journal of On Corporate Debt Policy: a Finance, 46, 297-355. Time-Series Cross-Sectional

Indahwat, 2003, Analisis Pengaruh Analysis, The Financial Review, Leverage Dan Kebijakan Struktur 33,85-98 Modal Terhadap Kine rja Keuangan Dan Nilai Perusahaan

320 Program Pascasa rjana Universitas Brawijaya r


Miller, Merton H., 1977. Debt and Taxes, Singarimbun M.,dan Effendi S, 1995, Journal of Finance 32, no.2: "Metode Penelitian Survey", pp.261-275. LP3ES, Jakarta.

Modigliani F & Miller M H., 1958. The Sudarma Made (2004), Pengaruh cost of capital corporation Struktur Kepemilikan Saham, finance, and the theory of Faktor Intern dan Faktor Ekstern investment, American Economic terhadap Struktur Modal dan Review, 48,261-297. Nilai Perusahaan, Disertasi,

Myer,~,. 1977, Deerminant of corporate Program Pascasa jana borrowing, Journal of Financial Universitas Brawijaya Malang. Aconomics 5.147-176. Sugiyono, 1999, Metode Penelitian

Myer, S C & Majluf, N S., 1984. Bisnis, CV Alfabeta, Bandung. Corporate financeing and Titiman S & Weeles R., 1988, The investment decisions when forms determinants of capital structure have information that investors choice, Journal of Finance, 43,l- do not have, Journal of Financial 19. Economics, 13,187-221. Welch Ivo, 2002, The Real Deteminant of

Ooi Joseph, 1999, The Determinant of Capital ~tn;i&ure, Yale ICF Capital Structure, Evidence on Working Paper No. 02-03 UK Property Companies, Weston, J Fred, dan Bringham, F. Academic Papaers. Eugine, 1993, Essential of

Management Finance, The Dryden Press, a Advision Holt, Rinehart and Wiston, Inc.

Weston J F & Copeland Thomas E, 1996, Managerial Finance, Edisi 9, The Dryden Press

Yang J, Davis G C & Leatham D. J., 2001. Impact of interest rate swaps on forporate capital structure an empirical investigation, Applied Financial Economics, 11,75-81.

Rajan R G & Zingales L, 1995. What do we know about capital structure? Some evidence from international data, Journal of Finance, 50,1421-1460.

Sartono Agus R., 2001, Manajemen Keuangan Intemasional, BPFE- Yogyakarta, Cetakan Pertama.


Documents

Jurnal Wacana, Vol. 8 No. 3, Desember 2005, Hal: 302-321 ...djumahirfeb.lecture.ub.ac.id/files/2012/02/pengaruh-variabel-variabel...financing decision choice between debt and equity