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José Manuel Silva Director de Inversiones LarrainVial Asset Management
1
Un recuperación que no deja de decepcionar…
2
Un recuperación que no deja de decepcionar…
We all underestimated the persistence of the headwinds from housing and banking…
Bloomberg consensus US GDP forecasts Fuente: Bloomberg, DB Global Markets Research
3
El comercio mundial está teniendo un crecimiento anémico
Growth of Imports Percent, 3m/3m, saar
Fuente: CPB, IIF
4
Parte relevante del mundo se ha frenado últimamente. EE.UU. es la excepción
Manufacturing PMI
Jan 2014 vs. Jun 2014
Fuente: Markit Economics, Bloomberg, Datastream
Last observation: Aug 2014
Manufacturing PMI
Fuente: Markit Economics, Bloomberg, Datastream Last observation: Aug 2014
5
La Eurozona vuelve a caer: ¿Draghi al rescate (bis)?
Real GDP Growth
Fuente: Datastream, IIF
Manufacturing PMIs
Fuente: Markit Economics, Bloomberg Last observation: Aug 2014
6
Los emergentes han iniciado una fase de desaceleración de la mano de China y el fin del QE
Gdp Growth in Emerging Economies
Fuente: IIF
GDP Growth in Emerging Economies
Fuente: IIF
7
El problema es que han usado deuda para crecer
Change in non-financial private sector debt
Fuente: BIS, IMF, IIF
Credit Intensity of Growth
Fuente: BIS, IMF, IIF
8
El mundo sigue muy endeudado
Debt Levels continue to rise Fuente: IMF, national data, BIS estimates
9
El sector privado emergente ha aumentado su deuda
EM Private Sector Foreign Debt
As % of GDP
Fuente: BIS
EM Private Sector’s External Debt
Is Not Low
Fuente: BIS
10
Los gobiernos han suplido el desapalancamiento privado
Government gross debt and primary fiscal balance in industrial economies1
As a percentage of GDP Fuente: OECD, authors’ calculations
11
¿Cuál es el límite del super ciclo de deuda?
Where is the debt limit? Fuente: BCA Research
12
El Mundo se salvó por grandes inyecciones de liquidez
Major DM central banks have injected USD 7 tn in liquidity since 2007, and will likely inject another ~USD 1 tn by end-2014
Fuente: Haver Analytics, Deutsche Bank Research, individual central banks
13
¿Y ahora cómo nos salimos?
Policy rates remain low and central bank assets high in major advanced economies Fuente: Bloomberg, Datastream, national data
Nominal Policy Rate Real Policy Rate1 Total Central Bank Assets
14
Lo que lleva a tomar más riesgos
Monetary accomodation spurs risk-taking Fuente: Bank of America Merrill Lynch, Bloomberg, BIS calculations
Corporate credit spreads Selected euro area sovereign spreads1 Major Equity Indices
15
Un mundo con mucha deuda: y con EEUU mejor
US Corporate Balance Sheets in Better Shape
Debt-to-equity ratio of non –financial corporations %
Fuente: OECD, DB Global Markets Research
16
Un mundo con mucha deuda: y con EEUU mejor
US Households in Better Shape
Ratio of households debt to gross disposable icome %
Fuente: OECD, DB Global Markets Research
17
El sector privado se ajustó en EEUU. El fisco tomó el bastón.
US Flows of Funds % of GDP
18
Percent Job Losses in Post WWII Recessions
19
La creación de empleos se ha acelerado en EEUU
Monthly average change in nonfarm payrolls Thous.
Fuente: BLS, Haver Analytics, DB Global Markets Research
20
La creación de empleos se ha acelerado en EEUU
The economy is getting stronger and stonger: Job cuts in September at the lowest level in 14
years
Challenger, Gray and Christmas: Announced Job Cuts, Total Fuente: Challenger, Haver Analytics, DB Global Markets Research
21
Shale gas y shale oil: parte de la recuperación de EE.UU.
United States Employment by Sector
US: Oil and Gas Production & GDP Contribution
Major economies: Natural Gas Prices
22
Lo que está permitiendo alzas salariales
NFIB small business survey indicates that
wage growth will accelerate
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
US wage growth accelerated to a new cycle
high in August
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
23
El sector inmobiliario se recupera y tiene margen para crecer
Construction starts need toincrease by about
50% to meet demand
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
US Vacancy rates have normalized
(and are low in the rental market)
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
24
Las finanzas de los hogares se han saneado
So households are slowly starting to add debt
again
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
US household leverage is back to 90s levels,
as it should be
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
25
El dólar se está revaluando frente al mundo: bueno para los hogares
The US dollar may break out of its multi-year
tranding range
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
The USD is cheap on a PPP basis versus the
Euro
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
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En EE.UU. se aceleran los precios
US inflation composite indicator: positive pressures remain
Diffusion Index of 5 inflation indicators Fuente: Gavekal Data / Macrobond
27
Entonces: ¿Cuándo subirá la tasa el Fed?
Historically the Fed has hoked when wages started rising – but not this time around Fuente: BLS, FRB, Haver Analytics, DB Global Markets Research
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China, el gran crecimiento...
29
2012…
30
La globalización ha deprimido los salarios
31
El 1 % está feliz…
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China, ¿la nueva burbuja crediticia?
Five Credit Bubbles Rapid Credit Growth Precedes the Busts
Fuente: Fitch
33
Mucho ahorro = mucha deuda
34
La historia no juega a favor…
Historical precedents not terribly encouraging: Growth Rates Fuente: World Bank, Morningstar Research
35
Modelo asiático recargado…
Investment Share of GDP Fuente: World Bank, Morningstar Research
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Efecto sobre los commodities
Global commodity demand growth with and without China annualized (2002-12)
Fuente: Various, Morningstar Research
37
¿Usos y abusos del cobre?
Copper usage per unit of GDP Fuente: International Copper Study Group,
World Bank, Morningstar research
Note: Bubble size denotes population
Copper is somewhat more consumer-oriented than steel Chinese copper consumption by use
Fuente: Beijing Antaike
38
El ajuste chino es generalizado
… which hurts commodities and many EMs’
terms of trade
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
China’s economic slowdown is
broad-based…
Fuente: Gavekal Data / Macrobond
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El “Likeqiang Index” ha caído a un nivel mínimo post crisis
Fuente: M&, CEIC,and Citi Research, September 2014
40
La desaceleración china golpea al mundo en desarrollo
EM Ex-China Growth IS Very Slow / Weakening Note: Both series are shown as a 3-month moving average
*Equity Market-Cap weighted aggregate of 19 emerging economies
**Aggregate of 13 emerging economies
41
Latinoamérica ha vivido un boom de consumo…
Exports and Imports Volume (2003=100)
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Latinoamérica desilusiona
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Colombia
Brasil
Chile
Perú
México
Crecimiento esperado 2014 (en línea continua) y 2015 (en línea punteada)
43
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
ago 2
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dic
2010
abr
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ago 2
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dic
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2012
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2013
ago 2
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dic
2013
abr
2014
Ventas minoristas Manufactura
Minería Resto
Imacec
PIB y cifras sectoriales (%, a/a, trimestre móvil)
Fuente : LarrainVial y BCentral
El Imacec de julio mostró un crecimiento de 0,9% a/a. Con el débil desempeño que ha mostrado la economía local, estimamos el PIB crecería 1,8% en 2014, y continuaría débil en 2015 (2,8%).
Expectativas de crecimiento (%)
Fuente : LarrainVial y BCentral
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3,3
4,0
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014
Año 2014 Año 2015 Año 2016
El PIB continúa débil de manera generalizada y continúan ajustes a la baja en expectativas de crecimiento
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Crecimiento de la masa salarial y ventas minoristas (%, a/a)
Fuente : LarrainVial e INE
Contribución al crecimiento del trabajo (%, a/a)
Fuente : LarrainVial e INE
-2%
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2%
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8%
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Asalariados
Cuenta propia
Resto
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Crecimiento de la ocupación
Crecimiento de los salarios reales
Ventas minorista
Detrás de la baja tasa de desempleo: Más trabajadores cuenta propia
A pesar de la baja tasa de desempleo que ha mostrado la economía chilena (6,5%), el crecimiento del empleo está desacelerando, y se ha enfocado en empleos de cuenta propia. Los empleos por cuenta propia están más relacionados con vendedores, trabajadores de servicios, operarios y no calificados, que con profesionales y técnicos.
Esta mayor generación de empleos (aunada a salarios reales creciendo a tasas bajas) ha sido uno de los factores detrás de la desaceleración del comercio.
45
2012 2013 2014e
Local Ccy USD Total Local Ccy USD Total LLocal Ccy USD Total
Fiscal Revenues 18.9 3.2 22.1 18.7 2.3 20.9 17.7 1.9 19.6
Fiscal revenues. USD Million 50,190 8,623 58,813 51,738 6,260 57,999 44,609 4,778 49,387
Non Mining Tax Collection 17.4 0.0 17.4 17.1 0.0 17.1 16.3 0.0 16.3
Non Mining Tax Collection 16.0 0.0 16.0 15.7 0.0 15.7 14.8 0.0 14.8
Social Security Contributons (INP) 1.4 0.0 1.4 1.4 0.0 1.4 1.5 0.0 1.5
Copper 0.0 3.1 3.1 0.0 2.1 2.1 0.0 1.7 1.7
Codelco's surplus 0.0 1.5 1.5 0.0 1.0 1.0 0.0 0.6 0.6
Mining tax Collection 0.0 1.6 1.6 0.0 1.1 1.1 0.0 1.0 1.0
Interests and Dividends 0.3 0.2 0.5 0.3 0.2 0.5 0.2 0.2 0.4
Operational Income 0.5 0.0 0.5 0.5 0.0 0.5 0.5 0.0 0.5
Other revenues 0.6 0.0 0.6 0.7 0.0 0.8 0.7 0.0 0.7
Public Spending 20.8 0.7 21.5 20.9 0.6 21.5 22.0 0.7 22.8
Public Spending. USD Million 55,387 1,963 57,349 57,988 1,574 59,562 55,589 1,795 57,384
Fiscal Balance -2.0 2.5 0.5 -2.3 1.7 -0.6 -4.4 1.2 -3.2
Fiscal Balance. USD Million -5,197 6,660 1,464 -6,250 4,687 -1,563 -10,980 2,983 -7,997
Fuente: Larrain Vial, Banco Central de Chile & DIPRES
Mayor déficit público: mayor emisión en 2015
Chile tendría un déficit fiscal en CLP de USD 11.000 millones en 2014 + USD 2.700 millones en amortizaciones de deuda. Hay emisiones de deuda por USD 6.000 millones y Dólares disponibles por USD 3.000 millones.
Por lo tanto, faltarían USD USD 4.700 millones, que serían financiados con ventas de Dólares y recursos del Tesoro en CLP.
Hay USD 1.200 millones en moneda extranjera en
el tesoro público y USD 3.400 millones en moneda local.
En 2015, la emisión de deuda pública en moneda local sería superior a los USD 10.000 millones y sería concentrada en el tramo largo de la curva. Ello se anunciaría en la Ley de Presupuesto del 30 de Septiembre. Una emisión de deuda de USD 10.000 millones en el tramo largo, no está descontada por el mercado.
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Inflación anual y forwards (%)
Fuente : LarrainVial y BCentral
Expectativas de inflación a mediano y largo
plazo (%)
Fuente : LarrainVial y BCentral
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jul 2014
En 11 meses (var. 12 meses)
En 23 meses (var. 12 meses)
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LV
Fwds de inflación (23 de septiembre)
IPC efectivo
Inflación convergiendo a la meta en 2015… para seguir cayendo a 2,0% Existen factores puntuales que apuntan a altas
lecturas de inflación en el corto plazo. Estimamos que la inflación cerraría el año en 4,2% al cierre de año, para alcanzar rápidamente a 3% a mediados del 1s15, y continuar cayendo para cerrar el 2015 en torno a 2,0%.
Anclaje de expectativas de inflación y moderación en tendencia inflacionaria dan espacio al Banco Central. Adicionalmente, anticipamos posible desanclaje bajo 3% en el corto plazo.
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2010 2011 2012 2013 2014f 2015f
PIB (% var. anual) 5.8 5.8 5.4 4.1 1.8 2.8
Demanda interna (% var. anual) 10.3 9.4 7.2 4.1 0.0 2.6
Tasa de desempleo (promedio) 8.2 7.1 6.4 6.0 7.2 8.0
Inflación en 12 meses (%) 3.0 4.4 1.5 2.8 4.2 2.0
Balanza Comercial (millones de USD)
Exportaciones 71,109 81,438 77,965 76,684 78,300 79,300
Importaciones 55,372 70,398 75,458 74,568 70,600 70,800
Cuenta Corriente (% del PIB) 1.6 -1.2 -3.4 -3.6 -1.9 -2.5
Precio de los Activos*
Tipo de cambio (USD / USD; prom. año) 510 484 486 495 565 600
Tasa interés referencia (fin de periodo) 3.25 5.25 5.00 4.50 2.50 2.50
Chile: Proyecciones económicas 2014-2015
José Manuel Silva Director de Inversiones LarrainVial Asset Management