INSTITUTIONAL EQUITY RESEARCH Dish TV India ... DISH TV COMPANY UPDATE Price movement of various Dish

  • View
    2

  • Download
    0

Embed Size (px)

Text of INSTITUTIONAL EQUITY RESEARCH Dish TV India ... DISH TV COMPANY UPDATE Price movement of various...

  • INSTITUTIONAL EQUITY RESEARCH   

    Dish TV India Ltd (DITV IN)  There is no reason to panic   

    Page | 1 | PHILLIPCAPITAL INDIA RESEARCH 

    INDIA | MEDIA | Company Update 

     

       

    25 February 2016 

      Over the last month, Dish TV’s stock price has underperformed broader indices on concerns  about stumbling ARPU growth and spike in content cost in FY17. Recent rupee weakness has  also exacerbated worries.  In this note, we have tried to address most of the concerns and  quantify the financial impact on the company. 

    ARPU  growth  lagging, but  recent price hike  should  aid near‐term  growth: Over  the  last  three quarters, the company has hiked prices twice and implemented differential pricing in  phase‐1  and  phase‐2  markets.  Even  then,  the  percolation  to  ARPU  growth  has  been  disappointing  due  to  –  (1)  increase  in  service  tax  to  14.5%  from  12.36%,  and  (2)  ARPU  dilution from Zing’s subscriber additions (Zing contributes 22‐23% of Dish’s net adds, but its  base packs are 30‐60%  cheaper). However, an approximate 4% price hike  in August 2015  across all packs  should aid ARPU growth and higher proportion of HD  subscriber addition  (HD  ARPU  is  more  than  twice  SD  ARPU)  should  negate  ARPU  dilution  due  to  Zing’s  subscribers. Upcoming  sports‐heavy  calendar would  also  aid ARPU  growth  in  the  current  year. We see ARPU CAGR of 4% in FY16‐18.   

    Increase in content cost in FY17 is not likely to surprise negatively:  DishTV’s content cost  per  subscriber  looks  low vs.  industry peers because  it has ~30%  inactive  subscribers  in  its  reported net subscriber base. However, adjusted for this,  its content costs are  in  line with  peers.  It  has  tied  up  content‐cost  agreements  with  most  broadcasters  until  H1CY16;  contracts will come up for renegotiation only after that. Dish says an increase in content cost  in FY17 should track its topline growth and should fall once new agreements are in place. In  the last five years, content cost CAGR was 16% – we expect it to be 17% in FY16‐18. 

    Subscriber  growth  momentum  to  continue:  DishTV  missed  net  subscriber  addition  estimates  in  Q3FY16  due  to  management  changes  and  delays  in  promotional  launches  (including its 99‐rupee Dish99 pack). Additionally, to augment its digitisation drive in phase‐ 3,  it  introduced  a  360‐degree multi‐media  campaign  spanning media platforms.  This DAS  (Digital Addressable  System)  promotional  campaign will  enable  it  to  capitalise  on  a huge  base that would switch to digital from analog. With Zing and the Dish99 pack, we expect it to  add 1.4/1.5/1.2mn net subscribers in FY16/17/18 (9MFY16 additions at ~1mn).  

    Rs 12bn+ OCF  in FY17  to  sustain  subscriber adds momentum and  repay debt: Driven by  improving  operating margins  and  cash  flow  generation  from WC  changes, DishTV  should  generate Rs 12.0/14.6bn OCF  in FY17/18.   With set‐top box  (STB) cost remaining stable,  it  can easily add ~4.5‐5.0mn subscribers per year, without raising incremental debt. We expect  it to add 2.5mn subscribers (gross) in FY17/18, giving it the flexibility to pare its entire debt.     Stock  correction  in  line with broader  indices, movement  in  consensus estimates  stable:  Recent weakness in stock price can be attributed to a miss in reported KPIs in Q3FY16 result.  But,  over  the  last  six months,  consensus  estimates  (for  both  EBITDA  and  earnings)  has  inched higher or remained stable, as the company reported robust operating profit growth  driven by prudent cost management. Also, the stock  is currently near the  lower end of  its  trading range (1 standard deviation below  its six‐year average on an EV/EBITDA basis). We  see  room  for  a  re‐rating  over  the  next  2‐3  quarters  based  on  increased momentum  in  subscriber addition and uptick in ARPU. 

    Stock price not  factoring  in  improved  fundamentals: Over  the past  few  years, Dish  TV’s  margin  and  cash  flow  profile  has  improved  significantly  due  to  –  (1)  increased  scale  of  operations,  (2)  decreased  competitive  intensity,  and  (3)  prudent  cost management.  This  growth momentum will continue with robust additions  in  its subscriber base and  less than  inflationary increase in ARPU. FY16‐18 revenue/EBITDA CAGR should be 15%/21%. At CMP,  the stock trades at an FCFE yield of 5%/8% on our FY17/18 estimates. We maintain our BUY  rating with a March 2017 target price of Rs 115 (unchanged). 

    BUY (Maintain)  CMP RS 70  TARGET RS 115 (+64%)    COMPANY DATA  O/S SHARES (MN) :  1066 MARKET CAP (RSBN) :  77 MARKET CAP (USDBN) :  1.1 52 ‐ WK HI/LO (RS) :  122 / 68 LIQUIDITY 3M (USDMN) :  6.7 PAR VALUE (RS) :  1   SHARE HOLDING PATTERN, %    Sep 15 Jun 15 Mar 15 PROMOTERS :  64.5 64.5 64.5 FII / NRI :  20.2 22.8 13.1 FI / MF :  3.8 3.7 3.4 NON PRO :  1.2 4.8 4.1 PUBLIC & OTHERS :  10.6 8.2 7.0   PRICE PERFORMANCE, % 

      1MTH 3MTH 1YR ABS  ‐16.9 ‐29.6 ‐8.9 REL TO BSE  ‐13.7 ‐21.4 10.6   PRICE VS. SENSEX 

      Source: Phillip Capital India Research    KEY FINANCIALS  Rs mn  FY16E FY17E FY18E Net Sales  30,597 35,192 40,722 EBIDTA  10,190 11,605 14,871 Net Profit  2,560 4,410 6,013 EPS, Rs  2.4 4.1 5.6 PER, x  29.1 16.9 12.4 EV/EBIDTA, x  8.1 6.8 4.7 P/BV, x  NM 19.4 7.6 ROE, %   NM 114.9 61.1 Debt/Equity (%)  NM NM 10.2

    Source: PhillipCapital India Research Est.  Manoj Behera (+ 9122 6667 9973)  mbehera@phillipcapital.in   

    0

    40

    80

    120

    160

    200

    240

    280

    Apr‐14 Oct‐14 Apr‐15 Oct‐15

    Dish TV BSE Sensex

  •    

    DISH TV COMPANY UPDATE 

    Page | 2 | PHILLIPCAPITAL INDIA RESEARCH 

    ARPU growth lagging, but recent price hike to aid near‐term growth     ARPU growth has been lagging for the last few quarters: Over the last few quarters,  ARPU growth has been  sluggish  (and missed  consensus/our estimates) due  to  two  factors:   1. Increase  in  service  tax  to  14.5%  (including  SBC  –  Swachh  Bharat  Cess)  from 

    12.36% implemented from June 1st 2015   2. ARPU dilution from Zing’s subscriber additions (Zing contributes 22‐23% of Dish’s 

    net adds, but its base packs are 30‐60% cheaper)    ARPU growth has slowed down over the last couple of quarters 

      *‐ based on old reporting standard 

    Source: Company, PhillipCapital India Research 

      Pack comparison of Dish TV and Zing digital 

      Source: Company, PhillipCapital India Research 

     

    Recently hiked prices to support near‐term ARPU growth: The company has hiked  prices  by  4‐5%  across  all  the  packs  in  August  2015  to  negate  the  impact  of  the  increase  in service tax.  It has also  implemented a differential pricing strategy across  all Digital Addressable System‐2 cities (which constitute 42% of its existing subscriber  base) since May 2015, which is yet to reflect in ARPU.      

    0%

    2%

    4%

    6%

    8%

    10%

    12%

    164

    166

    168

    170

    172

    174

    176

    178

    180

    182

    Q1FY15 Q2FY15 Q3FY15 Q4FY15 Q1FY16 Q2FY16 Q3FY16

    ARPU*(in Rs) % change yoy (rhs)

    0%

    10%

    20%

    30%

    40%

    50%

    60%

    70%

    0

    50

    100

    150

    200

    250

    300

    Dish TV Zing ‐ Odia Zing‐ Bangla Zing‐ Marathi

    Zing‐ Telugu Zing‐ Tamil Zing‐ Malayalam

    Base pack price Discount to DishTV (RHS)

    Service tax and Zing contributed to a  fall in ARPU growth 

    Zing’s packs are at a steep discount to  Dish TV’s 

  •    

    DISH TV COMPANY UPDATE 

    Price movement of various Dish TV packs 

     

    0

    100

    200

    300

    400

    500

    600

    New Super Family Pack Maxi Sports Pack All Sports Pack Platinum Sports Pack

    Prior Aug‐14 Feb‐15 Aug‐15 Metros

    Source: Company, PhillipCapital India Research    Many major sporting events  lined up  in CY16 –  to aid higher HD subscriber adds:  CY16 will see many major sporting events (T20 Cricket WC, Euro 2016, and Olympics)  that  should  lead  to  an  uptick  in  net  HD  subscriber  addition  and  an  increase  in  subscription of HD packs/sports pack by existing HD/SD subscribers.     Comparison of HD packs vs. SD packs 

     

    0

    100

    200

    300

    400

    500

    SD HD