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정유화학
154
Initiation
효성 첨단소재
(298050)
아빠가 지원할게
건강하게 자라다오
한상원
김성수
투자의견 BUY 매수, 신규
6개월
목표주가 160,000
신규 현재주가
(19.03.18) 133,000
화학업종
투자의견 매수, 목표주가 160,000원 제시
- 목표주가는 12MF 예상 BPS에 목표 PBR 1.6배 적용
- 목표 PBR은 글로벌 T/C(타이어코드) 업체 평균 대비 20% 할증
- 글로벌 시장 내 독보적인 점유율(45%) 감안하여 할증 적용
2019년 영업이익 1,785억원(+33.2%, 영업이익률 5.5%) 전망
- 1Q19 영업이익 456억원(+343% QoQ)으로 전분기 부진에서 급반등 전망
: 전분기 일회성 비용(약 150억원) 감안해도 80%의 증익, 원재료 가격 하
락(PET Chip -8% QoQ)에 따른 PET T/C 수익성 개선 덕분
- 2019년 연간 실적 개선도 타이어보강재의 증익(+54% YoY)이 핵심, 2018
년 강세를 시현했던 PET Chip 가격은 2019년 안정화 예상, 중국의 PX(PTA
의 원료) 증설로 2H19부터 PTA와 PET Chip의 동반 가격 약세 전망
든든한 아빠(PET T/C), 그리고 꿈돌이들(탄소섬유, 아라미드)
- 글로벌 PET T/C 시장에서 확고한 시장 지배력(점유율 45%)을 보유하고 있
으며, 수요 성장(+3% 전후)에 맞춘 지속적인 증설로 점유율을 유지할 계획
- 타이어보강재가 안정적인 실적(연평균 영업이익률 7.5%)을 영위하는 동안
탄소섬유, 아라미드 등 신규 소재의 성장 기대
- 글로벌 섬유 산업은 범용 제품군의 성장이 한계에 봉착함에 따라 고급/특
수 섬유 분야의 발굴에 열중, 일본 Toray의 탄소섬유가 대표적 사례(Zoltec
인수를 통해 점유율 35%까지 도약)
- 탄소섬유의 경우 2020년 4천톤(vs. 기존 2천톤)까지 증설할 계획 vs. 글로
벌 탄소섬유 시장은 자동차, 고압용기, 전선심재 등 분야에서 적용이 확대
되며 2025년까지 연평균 13%의 성장을 기록할 전망
- 아라미드는 2018년 Dupont의 미국 설비 스크랩(5천톤/년) 이후 수급 및 수
익성 개선되며 적자폭 크게 축소 vs. 생산능력 1.5배(2020년) 확대 계획
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , 배, %)
2017A 2018A 2019F 2020F 2021F
매출액 0 1,767 3,262 3,422 3,547
영업이익 0 64 178 194 214
세전순이익 0 -5 74 126 140
총당기순이익 0 -24 58 98 109
지배지분순이익 0 -26 52 89 98
EPS 0 -10,218 11,565 19,783 21,881
PER 0.0 -10.0 10.7 6.2 5.6
BPS 0 86,118 97,742 113,624 130,587
PBR 0.0 1.2 1.3 1.1 0.9
ROE 0.0 -13.7 12.6 18.7 17.9
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 자료: 효성첨단소재, 대신증권 Research&Strategy본부
4차 산업혁명/안전등급 ■ Neutral Green
KOSPI 2,179.49
시가총액 596십억원
시가총액비중 0.04%
자본금(보통주) 22십억원
52주 최고/최저 174,000원 / 99,300원
120일 평균거래대금 23억원
외국인지분율 12.96%
주요주주 효성 외 5 인 44.39% KB자산운용 11.21%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 8.1 15.7 -10.7 0.0
상대수익률 9.7 9.4 -5.4 0.0
-40
-30
-20
-10
0
10
20
81
101
121
141
161
181
18.07 18.10 19.01
(%)(천원) 효성첨단소재(좌)
Relative to KOSPI(우)
Daishin Securities
155
효성첨단소재 부문별 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %)
1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 2018 2019F 2020F 2021F
매출액 전체 727 750 760 766 791 831 829 811 3,002 3,262 3,422 3,547
타이어보강재 447 453 452 444 476 506 492 479 1,797 1,953 2,040 2,091
-PET T/C 239 256 264 264 300 321 309 303 1,022 1,233 1,293 1,330
-Steel T/C 130 139 142 141 140 148 146 142 552 575 577 582
기타 280 297 308 322 315 324 337 332 1,206 1,308 1,381 1,456
-스판덱스 83 85 85 86 85 83 86 81 339 334 328 333
영업이익 전체 46 46 32 10 46 47 51 35 134 178 194 214
타이어보강재 35 29 25 7 38 37 43 29 96 147 151 160
기타 11 17 7 3 8 10 8 6 39 31 43 54
-스판덱스 10 9 8 7 8 8 9 7 33 32 32 34
영업이익률 전체 6.3 6.1 4.2 1.3 5.8 5.7 6.2 4.3 4.5 5.5 5.7 6.0
타이어보강재 7.9 6.4 5.4 1.6 8.0 7.4 8.8 6.0 5.3 7.5 7.4 7.7
기타 3.8 5.8 2.4 1.0 2.5 3.0 2.3 1.8 3.2 2.4 3.1 3.7
-스판덱스 11.9 10.8 8.9 7.6 9.6 9.6 10.7 8.2 9.8 9.6 9.8 10.1
세전이익 38.6 16.3 7.0 -14.5 19.5 21.1 22.5 10.7 47.4 73.8 126.3 139.6
순이익 24.2 11.8 2.6 -27.9 15.2 16.5 17.6 8.4 10.7 57.6 98.5 108.9
증감률(%YoY)
매출액 전체 -1.1 4.4 7.7 9.0 8.8 10.8 9.1 5.9 4.9 8.6 4.9 3.7
타이어보강재 -1.9 1.7 2.5 3.9 6.4 11.7 8.7 8.0 1.5 8.7 4.5 2.5
-PET T/C -2.9 -3.3 7.2 13.9 25.7 25.5 17.3 14.7 3.4 20.6 4.9 2.9
-Steel T/C 4.4 3.0 4.0 11.2 7.7 6.2 2.3 0.5 5.6 4.1 0.4 0.8
기타 0.2 8.8 16.4 16.9 12.6 9.4 9.7 3.0 10.5 8.5 5.6 5.4
-스판덱스 -10.2 -5.3 -0.2 7.1 2.2 -2.3 0.4 -6.0 -2.5 -1.5 -1.9 1.7
영업이익 전체 -31.1 -27.4 -17.1 -46.9 -0.3 2.8 60.0 235.1 -28.6 33.2 8.7 10.3
타이어보강재 -25.6 -32.2 -14.9 -42.6 7.6 30.2 76.8 307.6 -27.0 54.2 2.7 6.1
기타 -44.8 -17.7 -23.7 -54.2 -26.7 -43.0 4.3 81.3 -32.5 -18.7 37.3 24.9
-스판덱스 -28.3 -42.9 -17.4 -36.3 -17.8 -13.1 21.0 2.0 -32.7 -3.7 0.6 4.8
증감률 (%QoQ)
매출액 전체 3.4 3.2 1.4 0.8 3.2 5.1 -0.2 -2.2
타이어보강재 4.6 1.4 -0.2 -1.9 7.2 6.4 -2.9 -2.4
-PET T/C 2.9 7.1 3.2 0.1 13.6 6.9 -3.5 -2.2
-Steel T/C 2.2 7.3 2.3 -0.8 -1.0 5.7 -1.5 -2.6
기타 1.5 6.0 3.8 4.6 -2.2 3.0 4.0 -1.8
-스판덱스 4.0 2.3 0.2 0.5 -0.8 -2.2 3.0 -5.9
영업이익 전체 136.1 0.4 -30.7 -67.7 343.1 3.6 7.9 -32.4
타이어보강재 188.5 -18.2 -14.9 -71.4 441.0 -1.0 15.6 -34.1
기타 47.2 62.3 -57.0 -55.4 135.5 26.2 -21.3 -22.5
-스판덱스 -2.9 -7.1 -17.4 -14.5 25.3 -1.8 15.0 -27.9
주1: 2018년 상반기 실적은 분할 이전 기준으로 공시된 수치와 차이
주2: 타이어보강재 세부 매출액은 당사 추정치
자료: 효성첨단소재, 대신증권 Research&Strategy본부
정유화학
156
효성첨단소재 목표주가 산출 (단위: 원, %)
2019F 12MF 2020F
BPS(원) 97,742 101,051 113,624
Target PBR 1.64 1.58 1.41
목표주가 160,000 160,000 160,000
현재주가 133,000 133,000 133,000
현재 PBR 1.36 1.32 1.17
ROE(%) 12.6 13.9 18.7
COE(%) 12.6
Rf 1.8 국고채 3년 금리
Rm 9.8 시장(KOSPI) 기대수익률
Beta 1.3 52주 베타
적정 PBR 1.00 1.10 1.49
주1: 목표 PBR 1.6배는 글로벌 T/C 업체(인도라마, FENC) 평균(1.3배) 대비 20% 할증 적용
주2: 글로벌 PET T/C 산업 내 지위(점유율 45% 전후) 감안 시 Peer 대비 할증 타당
주3: 참고로 ROE, COE를 통해 계산되는 적정 수준 대비로는 약 40% 할증한 수준
자료: 대신증권 Research&Strategy본부
효성첨단소재의 12MF PER 밴드 차트 효성첨단소재의 12MF PBR 밴드 차트
자료: 효성첨단소재, Quantiwise, 대신증권 Research&Strategy본부
자료: 효성첨단소재, Quantiwise, 대신증권 Research&Strategy본부
6x
8x
10x
12x
50
100
150
200
250
18.7 18.10 19.1 19.4 19.7 19.10
(천원)
14x
75
100
125
150
175
18.7 18.10 19.1 19.4 19.7 19.10
(천원)
1.2x
1.4x
1.6x1.8x
1.0x
Daishin Securities
157
Peer Group Valuation비교 (단위: 십억원, %, 배)
시가총액 주가 수익률(%) Valuation(2019F) Valuation(2020F)
(십억원) 1M 3M 6M PER PBR EV/
EBITDA PER PBR
EV/ EBITDA
스판덱스 효성첨단소재 605 9.3 20.0 -9.7 8.7 1.0 5.8 8.8 1.0 5.3
Indorama 9,576 3.2 -10.7 -19.1 9.6 1.7 7.8 9.2 1.5 7.7
FENC 5,939 -1.6 6.0 -18.4 12.6 0.8 9.8 12.4 0.8 9.4
코오롱인더 1,414 -4.9 -0.9 -17.1 12.3 0.7 8.6 10.0 0.6 8.0
폴리에스터 DowDupont 140,768 1.1 5.8 -19.7 13.8 1.3 8.7 11.8 1.2 7.9
Teijin 3,831 1.2 6.0 -13.9 8.1 0.9 5.6 9.0 0.8 5.6
휴비스 282 -4.1 6.9 -10.8 10.1 0.7 5.5 11.2 0.6 5.9
한국 정밀화학 SKC 1,424 -4.2 7.8 -16.2 9.1 0.9 8.1 7.7 0.8 7.1
/다운스트림 롯데정밀화학 1,227 -6.4 13.9 -7.3 6.7 0.8 3.9 5.5 0.7 3.2
휴켐스 869 -5.3 -17.2 -11.8 12.5 1.3 5.0 11.0 1.2 4.5
송원산업 469 -10.3 5.7 -25.0 7.3 1.0 5.5 5.3 0.8 4.3
글로벌 Shin-Etsu 39,587 -4.3 1.7 -7.3 12.5 1.5 5.2 12.1 1.4 5.0
특수/정밀화학 Akzo Nobel 23,802 4.8 22.3 4.6 25.8 2.6 10.1 19.7 2.5 8.9
Eastman 12,401 -5.3 11.1 -20.4 8.9 1.8 7.4 8.1 1.6 7.0
Ashland 5,596 -0.2 12.5 -7.3 24.4 1.5 12.5 18.0 1.4 11.3
Cabot 2,902 -8.1 2.8 -32.6 9.8 2.1 6.4 8.6 1.9 5.9
주: 2019-20년 추정치는 Bloomberg 컨센서스 기준
자료: Bloomberg, 대신증권 Research&Strategy본부
효성 화학 계열사 상대주가 추이 글로벌 타이어코드 업체 상대주가 추이
자료: Bloomberg, 대신증권 Research&Strategy본부
자료: Bloomberg, 대신증권 Research&Strategy본부
40
60
80
100
120
140
160
18.7 18.10 19.1
효성티앤씨
효성첨단소재
효성화학
(2016/01/01=100)
0
50
100
150
200
250
300
350
16 17 18 19
Indorama
FENC
코오롱인더
(2016/01/01=100)
정유화학
158
1. 기업개요
기업 및 경영진 현황 매출 비중
- 효성첨단소재의 대표이사는 황정모 全효성 부사장
- 2018년 현재 (주)효성과 KB자산운용이 각각 44.4%, 10.9% 보유
- 효성첨단소재의 사업부는 타이어보강재, 기타(산업용사, 탄소섬유,
아라미드 등)로 구성
- 주요 생산제품: PET T/C(25만톤/년), Steel T/C(20만톤/년),
NY66 T/C(3만톤/년)
주가 변동요인
- 타이어보강재: 제품(PET&Steel T/C), 원재료(PET Chip) 가격 변화
- 탄소섬유, 아라미드 등의 시장 성장과 증설
- 국제 유가 및 환율 변동
- 2019년 배당 실시 전망(수익률 3.5%)
자료: 효성첨단소재, 대신증권 Research&Strategy본부
자료: 효성첨단소재, 대신증권 Research&Strategy본부
2. Earnings Driver
월별 제품 가격 추이 월별 원재료 가격 추이
자료: KITA, 대신증권 Research&Strategy본부
자료: KITA, Bloomberg, 대신증권 Research&Strategy본부
글로벌 PET T/C 시장 점유율 연도별 DPS vs. 배당수익률 추이 및 전망
자료: 산업자료, 대신증권 Research&Strategy본부
자료: 효성첨단소재, 대신증권 Research&Strategy본부
타이어
보강재
60%
기타
40%
1650
1700
1750
1800
1850
1900
1950
2000
2050
2100
2,000
3,000
4,000
5,000
15 16 17 18 19
($/ton)
PET T/C(좌)
Steel T/C(우)
0
100
200
300
400
500
600
700
800
0
400
800
1,200
1,600
15 16 17 18 19
($/ton)
PET Chip(좌)
Wire Rod(우)
효성
47%
코오롱인더
15%
Indorama
10%
Kordsa
9%
Hailide
8%
FENC
3%
기타
8%
0
1
2
3
4
5
6
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
18 19F 20F 21F 22F
(%)(원)
DPS(좌)
배당수익률(우)
2018년
DPS 0원
Daishin Securities
159
재무제표
포괄손익계산서 (단위: 십억원)
재무상태표 (단위: 십억원)
2017A 2018A 2019F 2020F 2021F
2017A 2018A 2019F 2020F 2021F
매출액 N/A 1,767 3,262 3,422 3,547
유동자산 N/A 1,031 1,072 1,156 1,199
매출원가 N/A 1,585 2,826 2,972 3,060
현금및현금성자산 N/A 85 103 140 147
매출총이익 N/A 183 436 450 486
매출채권 및 기타채권 N/A 443 453 474 490
판매비와관리비 N/A 119 257 255 272
재고자산 N/A 467 478 502 520
영업이익 N/A 64 178 194 214
기타유동자산 N/A 37 38 40 42
영업이익률 N/A 3.6 5.5 5.7 6.0
비유동자산 N/A 1,504 1,426 1,335 1,209
EBITDA N/A 178 402 427 410
유형자산 N/A 1,197 1,118 1,027 900
영업외손익 N/A -70 -105 -68 -74
관계기업투자금 N/A 0 0 0 0
관계기업손익 N/A 0 0 0 0
기타비유동자산 N/A 307 307 308 309
금융수익 N/A 21 22 27 16
자산총계 N/A 2,535 2,498 2,491 2,409
외환관련이익 N/A 0 0 0 0
유동부채 N/A 1,475 1,387 1,532 1,344
금융비용 N/A -80 -106 -75 -70
매입채무 및 기타채무 N/A 369 376 389 399
외환관련손실 N/A 41 44 17 20
차입금 N/A 1,073 965 869 901
기타 N/A -11 -20 -20 -20
유동성채무 N/A 16 28 258 27
법인세비용차감전순손익 N/A -5 74 126 140
기타유동부채 N/A 17 17 17 17
법인세비용 N/A 18 16 28 31
비유동부채 N/A 594 583 344 358
계속사업순손익 N/A -24 58 98 109
차입금 N/A 553 540 300 312
중단사업순손익 N/A 0 0 0 0
전환증권 N/A 0 0 0 0
당기순이익 N/A -24 58 98 109
기타비유동부채 N/A 41 42 44 46
당기순이익률 N/A -1.3 1.8 2.9 3.1
부채총계 N/A 2,069 1,969 1,876 1,702
비지배지분순이익 N/A 3 6 10 11
지배지분 N/A 386 438 509 585
지배지분순이익 N/A -26 52 89 98
자본금 N/A 22 22 22 22
매도가능금융자산평가 N/A 0 0 0 0
자본잉여금 N/A 384 384 384 384
기타포괄이익 N/A 0 0 0 0
이익잉여금 N/A -27 25 96 172
포괄순이익 N/A -21 60 101 111
기타자본변동 N/A 6 6 6 7
비지배지분포괄이익 N/A 4 6 10 11
비지배지분 N/A 80 91 106 122
지배지분포괄이익 N/A -26 54 91 100
자본총계 N/A 466 529 615 707
순차입금 N/A 1,551 1,426 1,280 1,087
10 11 12 13 14
Valuation 지표 (단위: 원, 배, %)
현금흐름표 (단위: 십억원)
2017A 2018A 2019F 2020F 2021F
2017A 2018A 2019F 2020F 2021F
EPS N/A N/A 11,565 19,783 21,881
영업활동 현금흐름 N/A N/A 326 327 322
PER N/A N/A 10.7 6.2 5.6
당기순이익 N/A N/A 58 98 109
BPS N/A N/A 97,742 113,624 130,587
비현금항목의 가감 N/A N/A 342 326 298
PBR N/A N/A 1.3 1.1 0.9
감가상각비 N/A N/A 224 233 196
EBITDAPS N/A N/A 89,807 95,279 91,545
외환손익 N/A N/A 24 -9 5
EV/EBITDA N/A N/A 5.1 4.5 4.3
지분법평가손익 N/A N/A 0 0 0
SPS N/A N/A 728,028 763,754 791,661
기타 N/A N/A 94 102 97
PSR N/A N/A 0.2 0.2 0.2
자산부채의 증감 N/A N/A 3 -13 -6
CFPS N/A N/A 89,181 94,653 90,919
기타현금흐름 N/A N/A -76 -84 -79
DPS N/A N/A 4,000 5,000 6,000
투자활동 현금흐름 N/A N/A -145 -140 -69
투자자산 N/A N/A 0 0 0
재무비율 (단위: 원, 배, %)
유형자산 N/A N/A
0
2017A 2018A 2019F 2020F 2021F
기타 N/A N/A 1 1 1
성장성
재무활동 현금흐름 N/A N/A -107 -126 -208
매출액 증가율 N/A N/A 84.5 4.9 3.7
단기차입금 N/A N/A -107 -97 32
영업이익 증가율 N/A N/A 178.3 8.7 10.3
사채 N/A N/A 0 -229 24
순이익 증가율 N/A N/A -342.4 71.1 10.6
장기차입금 N/A N/A -13 -12 -11
수익성
유상증자 N/A N/A 0 0 0
ROIC N/A N/A 7.3 8.2 9.4
현금배당 N/A N/A 0 -18 -22
ROA N/A N/A 7.1 7.8 8.7
기타 N/A N/A 13 229 -231
ROE N/A N/A 12.6 18.7 17.9
현금의 증감 N/A N/A 18 38 7
안정성
기초 현금 N/A N/A 85 103 140
부채비율 N/A 443.9 372.3 305.2 240.8
기말 현금 N/A N/A 103 140 147
순차입금비율 N/A 332.9 269.6 208.2 153.8
NOPLAT N/A N/A 139 151 167
이자보상배율 N/A 1.8 2.9 3.4 4.3
FCF N/A N/A 217 243 293
자료: 효성첨단소재, 대신증권 Research&Strategy본부
