UG Jurnal Vol. 6 No. 02 Tahun 2012

BIAYA KEAGENAN DAN KEBIJAKAN DEVIDEN:

This paper investigates the agency theory of dividend policy in emerging marketsuch in Indonesia. The main innovation is achieved by introducing business groupaffiliation into the original cost minimisation model. Using pooled cross sectiontime series of 59 companies listed on the Indonesian Stock Exchange with 135observasions, the result shows that only financial leverage, growth, size, and thepercentage held by the institusional that statistically significant effect the dividendpayout ratio.

Keywords: dividend policy, agency cost, transaction cost, affiliation business group.

ABSTRACTMaria Magdalena Purdwiastuti

Rina Nofiyanti

Program Studi Akuntansi STIENusa Megarkencana

(silvest_mr@yahoo.com)Fakultas Ekonomi Universitas Gunadarma

(rnovia@staff.gunadarma.ac.id)

IMPLIKASI AFILIASI GRUP BISNIS

16

A. PENDAHULUAN

Semenjak adanya argumen dividendirrelevant dalam pasar modal yangsempurna, yang dikemukakan oleh Millerdan Modigliani (1961), memberikanperkembangan penting dalam teorikeuangan. Beberapa kontroversi timbulberkaitan dengan kebijakan deviden padakehidupan nyata dimana pasar tidaksempurna muncul. Munculnya asimetriinformasi yang disebabkan adanya moralhazard, teori keagenan, pajak, dan biayatransaksi membuat kebijakan devidenmenjadi sesuatu yang berarti (lihat Al-Malkawi, 2008; Kim et al. 2007; Manos,2002; Alli et al. 1993, dan lain-lain).

Teori keagenan memunculkanhubungan antara manajemen sebagaiagen dan pemegang saham sebagaiprinsipal. Dalam hal ini direktur danmanajer yang kemudian disebut sebagaipihak manajemen, berperan sebagai agendari pemilik perusahaan, yang mengelolajalannya perusahaan dan diharapkanakan bertindak atas nama shareholder,dengan tujuan memaksimumkan nilaiperusahaan sehingga kemakmuranshareholder akan tercapai. Namun padakenyataannya, tindakan manajemensering menyimpang dari apa yangdiharapkan oleh shareholder. Merekatidak memaksimumkan kemakmuranpemegang saham namun justru tergodauntuk memaksimumkan kesejahteraan-nya sendiri (Almilia dan Silvy, 2006).Kondisi ini akan memicu timbulnyaperbedaan kepentingan antara pihakmanajemen dan pemegang saham.Konflik kepentingan inilah yangkemudian disebut sebagai konflikkeagenan (agency conflict). Konflikkeagenan yang muncul dalam perusahaandapat terjadi pada hubungan antara: (1)pemegang saham dan manajer; (2)manajer dan kreditur; dan (3) manajer,kreditur, dan pemegang saham (Brighamand Gapenski, 2000).

Konflik antara manajer dan pemegangsaham dapat diminimumkan dengansuatu mekanisme pengawasan yang dapatmensejajarkan kepentingan-kepentinganyang terkait tersebut. Namun denganmunculnya mekanisme pengawasantersebut akan menimbulkan biaya yangdisebut sebagai agency cost (biayakeagenan) atau monitoring cost, yaitubiaya yang dikeluarkan oleh perusahaanuntuk mengatasi adanya konflik

kepentingan ini. Salah satu cara yangdapat dilakukan adalah denganmembayar deviden untuk menurunkanbiaya konflik tersebut (Alli et al. 1993;Rozef 1982).

Tujuan dari penelitian ini adalahmenerapkan model minimisasi biaya yangdikembangkan oleh Rozeff tahun 1982,pada perusahaan di Indonesia denganmemasukkan implikasi dari afiliasi grupbisnis pada kebijakan deviden. Berdasarbeberapa hasil penelitian terdahulu,menunjukkan bahwa afiliasi industrimempunyai kemampuan untukmenjelaskan dalam memodelkan payoutbehaviour pada tingkat perusahaanindividual (Dempsey et al. 1993).Penelitian ini menunjukkan bahwakebijakan mempunyai pengaruh (tidakirrelevant), terdapat beberapa faktoryang mungkin sebagai determinankebijakan deviden.

B. LANDASAN TEORI

Teori agensi dipopulerkan oleh Jensendan Meckling pada tahun 1976 dimanadasar dari teori ini adalah hubunganantara prinsipal dan agen. MenurutJensen dan Meckling (1976) hubunganagensi muncul ketika satu orang ataulebih (prinsipal) mempekerjakan oranglain (agen) untuk memberikan suatu jasadan kemudian mendelegasikan wewenangpengambilan keputusan kepada agentersebut. Menurut Scott (2006),hubungan pemilik-manajer dalam teoriagensi merupakan sebuah perwujudanuntuk sejumlah besar investor danmanajer , yang menggambarkanpemisahan antara kepemilikan danpengendalian, sebagai sebuah modeluntuk dua individu yang rasional dengankepentingan yang saling bertentangan.

Dalam hubungan keagenan bisamuncul suatu konflik atau masalahdikarenakan adanya kepentingan yangsaling bertentangan antara keduanya. Inidisebut masalah keagenan (agencyconflict). Menurut (Weston dan Copeland,1997) masalah keagenan yaitu divergensikepentingan yang timbul antara prinsipaldengan agennya. Masalah atau konflikkeagenan diantaranya adalah:

1. Konflik antara Pemegang Sahamdengan Manajemen

Penyebab konflik antara manajer dengan

pemegang saham diantaranya adalahpembuatan keputusan yang berkaitandengan (1) aktivitas pencarian dana( f i n a n c i n g d e c i s i o n ) , dan (2)pembuatan keputusan yang berkaitandengan bagaimana dana yang diperolehtersebut diinvestasikan. Pada kondisi ini,manajer cenderung bertindak untukmengejar kepentingan dirinya dan sudahtidak berdasar maksimalisasi nilai dalampengambilan keputusan pendanaan(Jensen dan Meckling, 1976).

2. Konflik antara Pemegang Sahamdan Kreditur

Konflik keagenan bisa juga terjadi antarapemegang saham (melalui manajer)dengan kreditur (Ali, 2002). Krediturberhak mendapatkan bagian atas labaperusahaan sebagai pembayaran bungadan pokok pinjaman, dan berhak jugaatas asset perusahaan pada waktuperusahaan mengalami kebangkrutan.Tetapi pemegang saham (melaluimanajer) dapat membuat suatukeputusan yang mengandung resikoterhadap perusahaan. Kreditur akandirugikan jika perusahaan mengambilproyek yang terlalu beresiko karena halin i akan meningkatkan res ikokebangkrutan perusahaan.

3. Konflik antara Pemegang Saham,Manajer, dan Kreditor

Dalam dunia usaha, khususnya pada saatkondisi tidak stabil, seringkali terjadiperusahaan mengalami f inancia ldistress. Ketika perusahaan mengalamikebangkrutan, keputusan harus segeradibuat, melikuidasi usaha dengan menjualasset-assetnya, atau melakukanreorganisasi untuk mempertahankankedudukannya. Keputusan ini akanmenimbulkan konflik antara manajerdengan pemegang saham atau dengankreditur atau keduanya, karena adakemungkinan bahwa perusahaan masihlebih bernilai apabila mati daripada hidup.

Untuk mengatasi masalah perbedaankepentingan antara manajer dan pemilikperusahaan diperlukan tambahanpengeluaran pengawasan (biayakeagenan). Menurut Weston danCopeland (1997), biaya keagenan atauagency cost yaitu biaya yang menentukancara-cara pokok dari agen untukm e m b u a t k o n t r a k g u n a

17Purdwiastuti, Biaya Keagenan dan Kebijakan ...

Pengawasan kinerja menyebabkanmanajer bertindak sesuai dengan dengankepentingan pemegang saham sehinggamengurangi biaya yang berkaitan denganemisi saham baru/floating cost (Crutchleydan Hansen, 1989).

Pembayaran deviden yang tinggi akanmengurangi ekuitas biaya agen namunakan menaikkan biaya transaksi yangberhubungan dengan pendanaaneksternal (Rozeff, 1982). Perusahaan yangmemiliki pengalaman ataupun yangmengharapkan tingkat pertumbuhanyang tinggi akan mempertahankan rasiopembayaran deviden yang rendah untukmenghindari biaya untuk pembiayaaninternal. Sumber dana perusahaan berasaldari eksternal (kreditur) dan internal(pemegang saham/investor). Biayatransaksi yang dimaksudkan disinitermasuk biaya implisit untuk menjagahubungan antara perusahaan denganpihak kreditur dan tidak hanya terbataspada biaya administrasi dan umum untukmendapatkan hutang saja. Dengandemikian biaya transaksi yang tinggi akanmenurunkan pembayaran deviden bagipemegang saham. Sebaliknya, jikaperusahaan membayar deviden yangtinggi maka biaya keagenan akan turun,tetapi biaya transaksi akan menjadi tinggi.

Rozeff (1982) menemukan suatumodel yang mendukung teori tersebut,yang disebut sebagai the costminimisation model. Model inimengkombinasikan antara biaya transaksiyang mungkin dikontrol dengan caramembatasi rasio pembayaran deviden,dengan biaya keagenan yang mungkindikontrol dengan meningkatkan rasiopembayaran deviden. Ide dasar darimodel ini adalah rasio pembayarandeviden yang optimal akan diperoleh saatjumlah dari dua tipe biaya tersebut dapatdiminimalkan.

Model minimisasi biaya Rozeffmerupakan regresi dari rasio pembayarandeviden perusahaan dengan enamvariabel yang menjadi proksi untuk biayatransaksi, biaya keagenan, besarnyaperusahaan, dan profitabilitas. Biayatransaksi dalam model tersebutmenggunakan 2 variabel sebagaiproksinya, yaitu: prediksi tingkatpertumbuhan dan resiko. Pertumbuhandan resiko yang tinggi mengimplikasikanketergantungan yang tinggi padapendanaan eksternal yang berhubungandengan kebutuhan investasi danmemenuhi kewajiban finansial. Hal iniberarti bahwa jika perusahaan lebih seringmeningkatkan pembiayaan eksternal,maka hal tersebut akan menunjang biayatransaksi yang besar yang berkaitandengan naiknya pendanaan eksternal.Sementara biaya keagenan dalam modeltersebut diproksikan dengan kepemilikaninsider. Sedangkan variabel yangditambahkan pada model tersebut adalahkepemilikan instituasional untukmengukur dispersi perusahaan, besarnyaperusahaan, dan prof i tabi l i tas .

Beberapa penelitian telah dilakukandalam menerapkan model minimisasibiaya yang dikembangkan oleh Rozefftahun 1982 dengan memodifikasikannyamelalui penggunaan beberapa variabelyang lain. Lloyd, Jahera, and Page (1985)

mengorganisasikan kepemilikan dariperusahaan bersangkutan (misalnya,campuran hutang/ ekuitas). Aktivitas-aktivitas yang mencerminkan agencycost, antara lain: pengeluaran untukmemantau tindakan manajemen (Jensen& Meckling, 1976); pengeluaran insentifsebagai kompensasi untuk manajemenatas prestasi yang konsisten dalammemaksimumkan nilai perusahaan (Ali,2002); fidelity bond yaitu kontrak antaraperusahaan dengan pihak ketiga di manapihak ketiga setuju untuk membayarperusahaan jika manajer berbuat tidakjujur sehingga menimbulkan kerugianbagi perusahaan; atau dengan goldenparachutes dan poison pil. Goldenparachutes adalah suatu kontrak antaramanajamen dan pemegang saham yangmenjamin bahwa manajemen akanmendapat kompensasi sejumlah tertentuapabila perusahaan dibel i olehperusahaan lain atau terjadi perubahanpengendalian perusahaan. Sedangkanpoison pill adalah usaha pemegang sahamuntuk menjaga agar perusahaan agartidak diambil-alih oleh perusahaan lain.

Pada penelitian-penelitian terdahuluterungkap bahwa terdapat beberapaalternatif yang dapat digunakan untukmengurangi biaya keagenan, yaitu:pertama, meningkatkan kepemilikansaham oleh manajer. Menurut Jensend a n M e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) d e n g a nmeningkatkan kepemilikan manajerial(saham manajer), manajer termotivasiuntuk meningkatkan kinerja danbertanggung jawab meningkatkankemakmuran pemegang saham. Carakedua dapat di lakukan denganmeningkatkan dividend payout ratio(rasio pembayaran deviden). MenurutCrutchley dan Hansen (1989) ,pembayaran deviden akan mempengaruhikebijakan pendanaan karena denganpembayaran deviden yang tinggi akanmengurangi aliran kas perusahaan,sehingga perusahaan dalam memenuhikebutuhan operasinya akan mencarialternatif sumber pendanaan yangrelevan. Ketiga, dengan meningkatkanpendanaan melalui hutang (Jensen et. al.,1992). Dengan penambahan hutangdalam struktur modal perusahaan dapatmengurangi penggunaan saham sehinggamengurangi biaya keagenan. Cara yangterakhir adalah dengan menggunakaninvestor institusional sebagai monitoringagent.

Berkaitan dengan beberapa alternatifyang dapat dilakukan dalam mengurangibiaya keagenan, penel i t ian inim e m f o k u s k a n p a d a a l t e r n a t i fpengurangan biaya keagenan dengan carameningkatkan rasio pembayaran deviden.Ide dasar dari hal tersebut adalah bahwapengawasan terhadap perusahaan danmanajemennya akan mengurangi konflikkeagenan dan meyakinkan pasar bahwamanajemen t idak mengabaikanshareholder. Pembayaran deviden yangbesar akan menyebabkan rasio laba yangditahan menjadi kecil sehinggaperusahaan membutuhkan tambahandana dari sumber eksternal, seperti emisisaham baru. Penambahan danamenyebabkan kinerja manajer dimonitoroleh bursa dan penyedia dana baru.

merupakan satu dari beberapa penelitianawal yang memodifikasikan model Rozeffdengan menambahkan variabel besarnyaperusahaan. Dengan menggunakan OLSQregresi cross sectional yang diterapkanpada 957 perusahaan di Amerika tahun1984, hasil dari penelitian tersebutmendukung model minimisasi biayaRozeff dan menunjukkan bahwa besarnyaperusahaan merupakan variabel yangpenting dalam menjelaskan model.

Penelitian serupa juga dilakukan olehSchooley and Barney (1994), denganmenambahkan suatu pengukuran padakepemilikan insider (insider ownership),dengan memberikan dugaan bahwahubungan antara dev iden dankepemilikan insider mungkin bukanmerupakan hubungan yang non-monotonic. Hasil dari penelitian denganmenggunakan OLSQ regresi crosssectional pada 235 perusahaan industridi Amerika tahun 1980, secara umummenunjukkan dukungan terhadap modelRozeff dan secara khusus pada hipotesisyang diajukan.

Dukungan dan kontribusi pada teoriagensi yang berkaitan dengan kebijakandeviden, selanjutnya diberikan olehMoh’d, Perry, dan Rimbey (1995).Penelitian ini memodifikasikan modelRozeff dengan memasukkan industrisebagai variabel dummy, kepemilikaninstitusional, dan lagged dependentvariable pada RHS yang terdapat padapersamaan yang diajukan untukmenghasilkan kedinamisan. Hasil dariregresi Weighted Least Square denganmenggunakan data panel pada 341perusahaan di Amerika selama tahun 1972– 1989 menunjukkan bahwa prosesdeviden merupakan hal yang dinamik.Koefisien dari variabel kepemilikaninstitusi menunjukkan arah yang positifdan signifikan, dimana hal tersebutsejalan dengan penjelasan pajak namunkontradiktif dengan dasar pemikirantentang fungsi monitoring dari institusi.

Holder, Langrehr, dan Hexter (1998)mengembangkan model minimisasi biayadengan mempertimbangkan konflikantara perusahaan dan non-equitystakeholder dengan memperkenalkan freecash flow sebagai tambahan variabelbiaya agensi. Hasil menunjukkanhubungan yang positif antara free cashflow dengan kebijakan deviden, hal inikonsisten dengan penelitian yangdilakukan oleh Jensen (1986). Koefisiendari variabel teori stakeholdermenunjukkan tanda yang negatif dansignif ikan, sesuai dengan yangdiprediksikan, demikian pula variabelpenjelas yang lain juga menunjukkan arahyang sesuai dengan yang dihipotesiskandaaan signifikan.

Namun hal ini tidak sejalan denganhasil penelitian yang dilakukan olehJauharia (2002), yang mereplikasipenelitian Holder, Langrehr, daan Hexterdengan menggunakan data panel 45perusahaan yang ada di Indonesia daritahun 1993 sampai 1999. Hasilmenunjukkan bahwa hanya variabelbesarnya perusahaan saja yang sesuaidengan hipotesis yang diajukan.Sementara variabel teori stakeholder yangdiproksikan dengan menggunakan fokus

18 UG Jurnal Vol. 6 No. 02 Tahun 2012

perusahaan (LEV), yang diukur denganmenggunakan leverage perusahaan (lihatAl-Malkawi, 2008). Berdasar residualtheory of dividend, terdapat hubungannegatif antara pembayaran devidendengan biaya pendanaan eksternal, yangmengimplikasikan adanya tradeoff antarapendanaan internal dan eksternal.Sepanjang perusahaan menggunakanhutang yang tinggi dalam meningkatkanpendanaan eksternal, maka hal ini jugaakan berkaitan dengan cost of debt (Alliet al. 1993). Biaya transaksi yangdimaksudkan disini adalah biaya implisituntuk menjaga hubungan antaraperusahaan dengan pihak kreditur,dengan demikian biaya transaksi yangtinggi akan menurunkan pembayarandeviden bagi pemegang saham. Semakintinggi rasio hutang maka rasiopembayaran devidennya akan semakinrendah. Dengan demikian hipotesisselanjutnya adalah:

perusahaan menunjukkan hasil yangsignifikan namun arahnya berlawanandengan yang dihipotesiskan. Hal ini dapatdijelaskan sebagai berikut, bahwaperusahaan dalam memberikan signalm e n g e n a i k e m a m p u a n m e r e k amembayar klaim implisit t idakditunjukkan dengan membayar devidenyang rendah namun justru denganmembayar deviden yang tinggi.

Penelitian selanjutnya dilakukan olehR o n n y M a n o s ( 2 0 0 2 ) , d e n g a nmemperkenalkan afiliasi grup bisnisdalam model minimisasi biaya yangtradisional. Dengan menggunakan datacross section pada 661 perusahaan non-finansial yang terdaftar di Bombay StockExchange, India, hasil penelitianmenunjukkan bahwa grup afilliasimempunyai dampak yang penting dalamstruktur biaya transaksi demikian puladalam konflik keagenan pada perusahaandi India. Secara umum temuan inimendukung model minimisasi biaya danpemikiran tentang teori keagenan yangberkaitan dengan kebijakan deviden.

C. PENGEMBANGAN HIPOTESIS

Dari beberapa penelitian diatas yangmenerapkan dan mengembangkan modelminimisasi biaya yang dikembangkanoleh Rozeff serta mencoba untukmengidentifikasikan beberapa variabelyang mempengaruhi rasio pembayarandeviden, penelitian ini mencoba untukm e m p e r l u a s d a n d e n g a nmempertimbang-kan implikasi dariafiliasi grup bisnis pada kebijakan devidenperusahaan. Dari penelitian-penelitiantersebut, terdapat beberapa variabel yangmempengaruhi rasio pembayarandeviden, berkaitan dengan modelminimisasi biaya Rozeff dalam halmenentukan rasio pembayaran devidenyang optimal untuk meminimalkan biayatransaksi dan biaya keagenan, yaitu:

1.Variabel Biaya Transaksi

Jika isu masalah cost adalah signifikan,perusahaan akan cenderung untukmelakukan pendanaan investasi melaluilaba yang ditahan dibandingkanpendanaan eksternal, sehingga dapatdikatakan deviden akan bersaing denganinvestasi dalam mendapatkan pendanaanmelalui pendanaan internal (laba yangditahan). Perusahaan dengan tingkatpertumbuhan dan peluang investasi yangtinggi akan membutuhkan pendanaaninternal untuk membiayai investasi, dancenderung untuk membayar deviden yangrendah. Pertumbuhan perusahaan(GROW) digunakan untuk mengukurbiaya transaksi, yaitu dengan menghitungtingkat pertumbuhan penjualan tahunanperusahaan. Dengan demikian, hipotesisyang diajukan adalah:

Dengan demikian manajemen akanc e n d e r u n g u n t u k m e n g u r a n g ipembayaran deviden dan menggunakandananya untuk memperbesar ataumemperluas usahanya, misalnya denganmenginvestasikan kembali dana yangdimiliki. Hipotesis selanjutnya adalahsebagai berikut:

H1: Terdapat hubungan negatifantara rasio pembayarandeviden dengan variabel tingkatpertumbuhan.

Variabel kedua yang digunakan untukmengukur biaya transaksi adalah resiko

H2: T e r d a p a t h u b u n g a nnegatif antara rasio pembayarandeviden dengan variabel resikoperusahaan.

2.Variabel Besarnya Perusahaan

Perusahaan yang besar cenderungmemiliki akses yang lebih baik untukmemasuki pasar modal dan lebih mudahuntuk meningkatkan pendanaan denganbiaya dan hambatan yang lebih kecil,dibandingkan perusahaan yang kecil (AlMalkawi, 2008). Hal ini mengindikasikanbahwa ketergantungan pada pendanaaninternal akan semakin berkurang denganbertambah besarnya perusahaan.Perusahaan yang besar cenderung akanlebih mampu dalam membayar devidenyang tinggi. Dalam penelitian ini variabelbesarnya perusahaan akan diproksikandengan natural log dari total asset (lihatHolder et al. 1998; Alli et al. 1993).Hipotesis yang diajukan selanjutnyaadalah:

H3: Terdapat hubungan positifantara rasio pembayarandeviden dengan variabelbesarnya perusahaan.

3.Variabel Biaya Keagenan

Kepemilikan manajemen/kepemilikaninsider (INSD) digunakan sebagaivariabel pertama dalam mengukur biayakeagenan. Dengan semakin meningkatnyakepemilikan dari manajemen, maka biayaagensinya akan semakin menurun,s e p a n j a n g m a n a j e r t e r s e b u tmengharapkan efek kesejahteraan yangl e b i h p a d a k e p u t u s a n n y a( S u b r a h m a n y a m , R a n g a n , d a nRosenstein, 1997). Semakin besarkepemilikan insider maka semakin besarinformasi yang dimiliki oleh manajemensekaligus sebagai pemilik perusahaan,sehingga hal tersebut mengakibatkanbiaya agen semakin kecil yang digunakanuntuk monitoring cost, karena pemiliksudah sekaligus merangkap manajemensehingga biaya pengawasan berkurang.

H4: T e r d a p a t h u b u n g a nnegatif antara prosentase darijumlah saham yang dimiliki olehinsider dengan rasio pemba-yaran deviden

Pengukuran kedua pada biayak e a g e n a n a d a l a h k o n s e n t r a s ikepemilikan. Jika seorang pemegangsaham memegang bagian yangsubstansial dalam ekuitas perusahaan,institutional investor misalnya, makamonitoring yang dilakukan terhadapindividual ini merupakan aktivitas yangberbiaya rendah sebagai suatu prosentasedari kesejahteraan individual di dalamkepemilikan. Namun jika kepemilikansaham dimiliki oleh banyak orang(terdispersi) maka monitoring yangdilakukan pemegang saham tersebutmenjadi suatu aktivitas yang berbiayatinggi. Dengan demikian perusahaan yangmemiliki prosentase kepemilikan institusiyang tinggi yang mencerminkankonsentrasi pemilikan yang rendah, makaakan menurunkan rasio pembayarandeviden. Untuk itu dapat diambilhipotesis sebagai berikut:

H5: Terdapat hubungan negatifantara rasio pembayarandeviden dengan kepemilikaninstitusi.

4.Variabel Profitabilitas

Keputusan pembayaran deviden berawaldari laba perusahaan, dengan demikianprofitabilitas merupakan satu faktorpenting yang dapat mempengaruhikeputusan pembayaran devidenperusahaan. Teori menyatakan bahwadeviden dibayarkan dari laba tahunan,yang mencerminkan kemampuanperusahaan untuk membayar deviden.Beberapa penelitian mencerminkanadanya hubungan positif antaraprofitabilitas dengan pembayaran deviden(Jensen et al. 1992). Dengan demikianhipotesis yang diajukan:

H6: Terdapat hubungan positifantara rasio pembayarandeviden dengan profitabilitasperusahaan.

5.Variabel Afiliasi Grup Bisnis

Beberapa penelitian menemukan bahwaafiliasi industri mempunyai pengaruh yangsignifikan dalam memodelkan perilakupembayaran pada tingkat perusahaan secaraindividual (Dempsey et al. 1993). Hasil daripenelitian Chang dan Hong (2000)memperlihatkan bahwa perusahaan yangberada dalam grup afiliasi memperolehkeuntungan melalui sharing intangible dan

DPRi = a + a1 i 2a ai a3 i 4 i 5 i

6 i 7 i 8 i 9 i

10 * I a *

+ + + +++++

+ ++ +

+

GROW LEV LTA INST INSDaa a a aPROF AGB AGBGROW* LEV AGB*

AGB AGB AGBINSDINSTLTAaa13 i iePROF*AGB

11 a *i i12

19Purdwiastuti, Biaya Keagenan dan Kebijakan ...

sumber finansial dengan anggota yang beradadalam grup tersebut. Penelitian ini mencobamelihat apakah afiliasi grup bisnis memberikanpengaruh yang saling menguatkan ataumelemahkan (mengganggu) antar variabelindependen dalam kebijakan devidenperusahaan.

C. Metode penelitian

Populasi yang digunakan dalam penelitianini adalah seluruh perusahaan yangterdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI).Sampel yang diambil dalam penelitian iniadalah perusahaan manufaktur yangmembayar deviden pada 2005-2007.Pengambilan sampel hanya dilakukanuntuk perusahaan manufaktur sajakarena jenis perusahaan lain akanmempunyai struktur finansial yangberbeda dengan perusahaan manufaktur.Tehnik pengumpulan data denganmenggunakan purposive sampling,sampel sesuai dengan kebutuhanpenelitian, dengan kriteria sebagaiberikut:

1. Perusahaan yang membagikandeviden pada 2005-2007.

2. Memiliki kelengkapan data padalaporan keuangan, seperti: penjualan,rasio keuangan, afiliasi grup bisnis,dan lain-lain.

Dari seluruh populasi yang ada, denganpooled time series cross section, sampelyang memenuhi kriteria terdiri atas 59perusahaan dengan jumlah sebanyak 135observasi. Sumber data adalah datasekunder yang diambil dari CapitalMarket Directory tahun 2006-2008.

Model yang digunakan dalampenelitian ini adalah suatu varian darim o d e l m i n i m i s a s i b i a y a y a n gdikembangkan oleh Rozeff (1982) denganmemasukkan pengaruh afiliasi grup bisnisterhadap kebijakan deviden denganmenggunakan model interaksi. Modelsecara umum dapat dijabarkan sebagaiberikut:

Pengukuran Variabel

Variabel dependen dalam penelitian iniDividend Payout Rat io (RasioPembayaran Deviden/DPR), denganvariabel independen berupa: GROW,LEV, LTA, INST, INSD, PROF, dan AGB.Pengukuran variabel tersebut adalahsebagai berikut: Rasio pembayarandeviden (DPR) dihitung dengan membagiequity dividend dengan laba bersihperusahaan.Variabel Pertumbuhan(GROW) diukur dengan menggunakanmetode yang dikembangkan oleh Manos(2002), sebagai berikut:

GROW = SALEt – SALEt-1 x 100% Salet

Dimana:SALEt = penjualan bersih saat iniSALEt – 1 = penjualan bersih periode

sebelumnya

Resiko perusahaan (LEV) dihitungdengan menggunakan rasio financialleverage perusahaan. KepemilikanInsider (INSD) merupakan jumlahkepemilikan saham yang dimiliki olehpihak intern perusahaan. Sedangkankepemilikan institusional (INST)digunakan untuk mengukur konsentrasikepemilikan. Profitabilitas (PROF) diukurdengan menggunakan earning per share(Al-Malkawi, 2008), karena variasi dataterlalu besar maka profitabilitas dalampengukuran ini diubah ke dalam bentuklogaritma. Sedangkan untuk mengontrolbesarnya perusahaan digunakan naturallog dari total asset perusahaan. Efek dariafiliasi grup bisnis diukur denganmenggunakan dummy variable, yangakan bernilai 1 jika perusahaan berafiliasidan 0 yang lain.

Beberapa pengujian yang digunakandalam penelitian ini adalah pengujianterhadap tiga asumsi klasik yaitu:multikolinieritas, heteroscedastisitas, danautokorelasi, uji F, dan uji t. Semuapengujian hipotesis akan diolah denganmenggunakan komputer program SPSS.

Pengujian yang dilakukan terhadap 3asumsi klasik yang pertama adalahpengujian terhadap multikolinieritas. Ujiterhadap multikolinieritas merupakanpengujian untuk melihat adanyaketerkaitan hubungan antar variabelindependen. Cara mendeteksi adanyamultikolinieritas tersebut adalah denganmenggunakan uji Gujarati. Atau dapatpula dengan cara melihat matrikskorelasinya, dengan batas yang ditoleransisebesar 0,87. Apabila lebih dari 0,87 makaada indikasi adanya multikolinieritas yangberbahaya.

Pengujian yang kedua terhadapasumsi klasik adalah pengujian adanyaautokorelasi. Pengujian ini dimaksudkanuntuk melihat adanya hubungan antaradata (observasi) satu dengan yang lainnyadalam satu variabel. Cara untukmendeteksi adanya autokorelasi adalahuji Durbin Watson (DW) statistik.

Pengujian terakhir dilakukan untukmendeteksi adanya heteroscedastisitas,yaitu untuk melihat jarak kuadrat titik-titik sebaran terhadap garis regresi. Untukmendeteksi asumsi tersebut akandigunakan uji Glesjer, atau uji Park.

Langkah pertama dalam menganalisiskesesuaian (fitted) model regresiberganda sete lah kelayakannya(appropriateness) adalah menguji apakahterdapat hubungan antara variabeldependen dengan seperangkat variabelindependen. Uji F dilakukan untukmenguji hubungan regresi antara variabeldependen dan variabel independendengan menguji H0 :

a1=a2=a3=b1=b2=g1=g2=g3=g4

=g5=d1=0 jika a1,a2,a3,b1,b2,g1,

g2,g3,g4,g5,d1

sama dengan nol maka berarti tidak adahubungan regresi antara varibel dependendan variabel independen, demikian pulasebaliknya. Jika F hitung lebih kecil atausama dengan F tabel maka conclude H0.Namun bila F hitung lebih besar dari Ftabel maka conclude H1.

Pengujian hipotesis alternatif diujidengan menggunakan uji t untuk mengujisignifikansi nilai parameter hasil regresiserta melihat kecocokan tanda (hubunganpositif atau negatif) antara hipotesisalternatif dan hasil pengujian. Uji inidilakukan dengan membandingkan nilait hitung dengan nilai t tabelnya. Bila nilait hitung hasil regresi lebih besar dari nilait tabel, maka hipotesis alternatif akanditerima. Namun jika sebaliknya t hitunghasil regresi lebih kecil dari nilai t tabel,maka hipotesis alternatif akan ditolak.

D. HASIL dan pembahasan

Dalam pengujian asumsi klasik mengenaiadanya multikolinieritas diperoleh hasilregresi yang menunjukkan bahwa t hitungmasing-masing variabel independen kecildan R-squarenya juga kecil, hal inimengindikasikan tidak terdapatmultikolinieritas yang berbahaya. Di lainsisi, jika dilihat dari matrik korelasinya,secara keseluruhan tidak terdapatmultikolinieritas yang berbahaya.Pengujian asumsi klasik yang keduadilakukan untuk menguji adanyaautokorelasi. Hasil regresi pada tabelmodel summary diperoleh angka DWstatistic sebesar 2,388. Dari rule of tumbbahwa DW statistic harus mendekati 2,mengindikasikan bahwa tidak terdapatautokorelasi. Pengujian yang terakhirdilakukan untuk mendeteksi adanyaheteroscedastisitas, dengan uji Glesjer,dengan memasukkan residual mutlaksebagai variabel dependen, diperoleh hasilbahwa semua variabel independen tidaksignifikan. Dengan demikian dapat ditarikkesimpulan bahwa tidak terdapat asumsiklasik heteros-cedastisitas.

Pengujian dilakukan terhadap 135observasi dengan melakukan regresiberganda, diperoleh hasil sebagai berikut:

Dari tabel tersebut terlihat bahwa nilaiF test dari kesebelas variabel independentersebut adalah sebesar 6,735 dengantingkat signifikansi 0,000; hal inimenunjukkan bahwa terdapat hubunganantara variabel dependen denganseperangkat variabel independen. Darihasil regresi tersebut diperoleh nilaiadjusted r square sebesar 0,339, hasil inimenunjukkan bahwa hanya 33,9% darivariasi DPR yang dapat dijelaskan olehGROW, LEV, INST, INSD, LTA, PROF,A G B , G R O W * A G B , L E V * A G B ,INST*AGB, INSD*AGB, LTA*AGB, danPROF*AGB. Sedangkan 66,1% sisanyadijelaskan oleh variabel lain. Semakinbesar adjusted R2 akan semakin baik bagimodel regresi , karena variabelindependen dapat menjelaskan variabeldependen secara lebih baik.

Pengujian terhadap pengaruhindividual dari hasil regresi berganda inidimaksudkan untuk menguji hipotesis 1sampai hipotesis 6. Hasil yang diperolehterlihat pada tabel 2 berikut ini.

20 UG Jurnal Vol. 6 No. 02 Tahun 2012

Dari tabel 2 tersebut diperoleh modelregresi berganda sebagai berikut:

DPRi = 3234,923 + 338,735GROW -419,927LTA – 10,453INST + 952,832LEV - 41,842LPROF -3165,642AGB – 377,273(GROW*AGB) + 411,705(LTA*AGB) + 10,544(INST*AGB) – 1,506(INSD*AGB) - 946,787(LEV*AGB) + 46,669 (LPROF*AGB) + e

Pengujian yang pertama dilakukanterhadap variabel GROW, diperolehangka t hitung sebesar 2,32 dengansignifikansi 0,022. Hal tersebutmenandakan bahwa variabel GROWsignifikan secara statistik mempengaruhikebijakan deviden, namun karenaarahnya bertentangan dengan yangdihipotesiskan maka hipotesis pertamaditolak. Pengujian terhadap variabel LEVdidapatkan angka t hitung sebesar 4,96dengan signifikansi 0.000. Hal ini berartivariabel LEV signifikan secara statistikmempengaruhi kebijakan deviden namunarahnya tidak sesuai dengan yangdihipotesiskan, dengan demikianhipotesis kedua ditolak. Pengujianselanjutnya dilakukan terhadap variabelLTA. Hasil yang diperoleh adalah angkat hitung sebesar -3,7 dan signifikansisebesar 0,000 dengan arah yang positif.Hasil tersebut menunjukkan bahwavariabel LTA signifikan secara statistik

mempengaruhi DPR namun arah tidaksesuai dengan yang dihipotesiskan,sehingga hipotesis ketiga ditolak.

Pengujian berikutnya dilakukan padavariabel INSD. Hasil yang diperolehadalah variabel tersebut dikeluarkan darimodel. Sehingga secara otomatis hipotesiskeempat ditolak. Pengujian selanjutnyadilakukan pada INST, hasil yang diperoleht hitung menunjukkan angka sebesar -2,76 dengan signifikansi 0,007 denganarah yang negatif. Hasil ini menunjukkanbahwa variabel INST signifikan secarastatistik dengan arah yang sesuai sehinggahipotesis kelima gagal untuk ditolak.Terakhir dilakukan pengujian padav a r i a b e l P R O F , n a m u n h a s i lmenunjukkan angka t hitung sebesar 0,93dengan signifikansi 0,356 dengan arahyang negatif. Dengan demikian karenaPROF secara statistik tidak signifikanmempengaruhi DPR, maka hipotesis yangkelima ditolak.

Sedangkan dari hasil interaksidiperoleh nilai yang signifikan antaravariabel GROW, LEV, INST, LTA yangdiinteraksikan dengan AGB, hasil inimenunjukkan bahwa ada interaksi antaravariabel-variabel independen tersebutdengan adanya afiliasi grup bisnis. Dapatsaling melemahkan dan dapat pula salingmenguatkan. Interaksi saling menguatkanterjadi pada variabel LTA dan INSTdengan adanya afiliasi grup bisnis,sedangkan pada variabel GROW dan LEVinteraksi tersebut saling melemahkan atausaling mengganggu.

E. KESIMPULAN

Kesimpulan yang dapat ditarik daripenelitian ini adalah terdapat hubunganantara variabel dependen denganseperangkat variabel independen, ataudengan kata lain terdapat hubunganantara rasio pembayaran deviden denganpertumbuhan perusahaan, risikoperusahaan, kepemilikan insider,kepemil ikan inst i tusi , besarnyaperusahaan, dan profitabilitas. Hasil ujiF konsisten dengan penelitian Manos(2002).

Sedangkan dari hasil pengujian secaraindividual ditunjukkan bahwa hampirseluruh variabel yang diuji memperoleht hitung yang signifikan, kecuali untukvariabel INSD dan LPROF. Dengandemikian hanya variabel GROW, LEV,INST, dan LTA saja yang berpengaruhsignifikan secara statistik terhadap rasiopembayaran deviden. Dari 6 hipotesisyang diajukan, hanya satu hipotesis sajayang gagal untuk ditolak, yaitu hipotesiskelima yang menyatakan bahwa terdapathubungan negat i f antara ras iopembayaran deviden dengan kepemilikaninstitusi. Banyaknya tanda yangberlawanan dengan yang dihipotesiskanmenunjukkan adanya dukungan terhadapargumen bahwa pembayaran deviden diIndonesia bukanlah suatu kebijakankarena di tentukan oleh RUPS.

Hasil penelitian ini menunjukkanbahwa terdapat efek interaksi dari adanyaafiliaasi grup bisnis dalam kebijakandeviden. Interaksi yang sal ingmelemahkan atau menggangguditunjukkan dengan nilai interaksi yangnegatif sedangkan interaksi salingmenguatkan ditunjukkan dengan tandayang positif.

F. DAFTAR PUSTAKA

Ali Irfan, 2002, Pelaporan Keuangan danAsimetri Informasi dalam HubunganAgensi, Lintasan Ekonomi, 19 (2),Juli, 83-95.

Alli K.L., A.Q. Khan, and G.G. Ramirez,1993, Determinats of CorporateDividend Policy: A Factorial Analysis,The Financial Review, 28 (4), 523-546.

Al-Malkawi, Husam Aldin Nizar, 2008,Factors Influencing CorporateDividend Decision: Evidence fromJordanian Panel Data, InternationalJournal of Business, 13 (3), 177-195.

21Purdwiastuti, Biaya Keagenan dan Kebijakan ...

Almilia, Luciana Spica, dan Meliza Silvy,2006, Analisis Kebijakan Dividen danKebijakan Leverage TerhadapPrediksi Kepemilikan ManajerialDengan Tehnik Analisis MultinomialLogit, Jurnal Akuntansi dan Bisnis,Vol. 6, No. 1, Februari.

Brigham, E.F., and L.C. Gapenski, 2000,Intermediate Financial Management,The Dryden Press, New York.

Chang S.J. and J. Hong, 2000, EconomicPerformance of Group AffiliatedCompanies in Korea: IntragroupResorce Sharing and InternalBusinessT r a n s a c t i o n s , A c a d e m y o fManagement Journal, 43 (3), 429-448.

Crutchley, C. dan R. Hansen, 1989, A Testof The Agency Theory of ManagerialOwnership, Corporate Leverage, andCorporate Dividend, FinancialManagement , Winter, 36-46.

Dempsey S.J., G. Laber, M.S. Rozeff, 1993,Dividend Policies in Practice: Is Therean Industry Effect?, QuarterlyJournal of Business and Economics,32 (4), 1-13.

Glenn, J.D., Y. Karmokolias, R.R. Millerand S. Shah, 1995, Dividend Policyand Behavior in Emerging Market:To Pay or Not To Pay, IFC Discussionp a p e r 2 6 , W a s h i n g t o n D C ,International Finance Corporation.

Hansen, R.S., R. Kumar, and D.K. Shome,1994, Dividend Policy and CorporateMonitoring: Evidence From TheRegulated Electric Utility Industry,Financial Management, 23 (1), 16-22.

Holder, M.E., F.W. Langrehr and J.L.Hexter, 1998, Dividend PolicyDeterminants: An Investigation of theInfluence of Stakeholder Theory,Financial Management, 27 (3), 73-82.

Husnan, Suad, 2001, CorporateG o v e r n a n c e d a n K e p u t u s a nPendanaan: Perbandingan KinerjaPerusahaan dengan Pemegang SahamPengendali Perusahaan Multinasionaldan Bukan Multinasional, Journal ofA c c o u n t i n g , M a n a g e m e n t ,Economics Research, 1-10.

Jauharia, Atika, 2002, Faktor-Faktor yangMempengaruhi Kebijakan Deviden:I n v e s t i g a s i P e n g a r u h T e o r iStakeholder, Jurnal Akuntansi &Auditing Indonesia, 1-22.

Jensen, G., D. Solberg, and T. Zorn, 1992,Simultaneous Determination ofInsider Ownership, Debt, andDividend Policies, Journal ofFinancial and Quantitative Analysis,27 (2), 247-263.

Jensen, M. and W.H. Mackling, 1976,Theory of The Firm: ManagerialBehavior, Agency Cost and OwnershipStructure, Journal of FinancialEconomics, 3, 305-360.

Jensen, M.C., 1986, Agency Costs of FreeCash Flow, Corporate Finance andTakeovers, American EconomicReview, 76 (2), 323-329.

Kim, Y.H., Jong C.Rhim, and D.L.Friesner, 2007, Interrelationshipsamong Capital Structure, Dividends,and Ownership: Evidence from SouthKorea, Multinational BusinessReview, 15 (3). 25-41.

Lloyd, W.P., J.S. Jahera jr., and D.E. Page,1985, Agency Costs and DividendPayout Ratios, Quarterly Journal ofBusiness and Economics, 24, 19-29.

Manos, Ronny, 2002, Dividend Policyand Agency Theory: Evidence onIndian Firms, Working Paper Series,Finance and Development ResearchProgramme, Loughbourgh University,UK.

Miller M. and F.Modigliani, 1961,Dividend Policy, Growth, and TheValuation of Shares, Journal ofBusiness, 433-43.

Moh’d, M.A., L.G. Perry, and J.N. Rimbey,1995, An Investigation of the DynamicRelationship Between Agency Theoryand Dividend Policy, The FinancialReview, 30 (2), 367-385.

Moh’d, M.A., L.G. Perry, and J.N. Rimbey,1998, The Impact of OwnershipStructure on Corporate Debt Policy:a Time-Series Cross-Section Analysis,The Financial Review, 33, 85-98.

Rozeff, M.S., 1982, Growth, Beta andAgency Cost as Determinants ofDividend Payout Ratios, Journal ofFinancial Research, 5 (3), 249-259.

Scooley, D.K. and L.D.mBarney Jr., 11994,Using Dividend Policy and ManagerialOwnership to Reduce Agency Costs,Journal of Financial Research, 17 (3),363-373.

Scott, W.R., 2006, Financial AccountingTheory, Prentice Hall Inc., FouthEdition, Toronto.

Subrahmanyan, V., R. Rangan, and S.Rosenstein, 1997, The Role of OutsideDirectors in Bank Aquititions,Financial Management, Autumn.

Weston, J.F., dan T.E. Copeland, 1997,Manajemen Keuangan, EdisiKesembilan, Jilid Kedua, Alih BahasaWasana dan Kribandoko, PenerbitBinarupa Aksara, Jakarta.

Wolk, Harry I., and Michael G. Tearney,1997, Accounting Theory: AConceptual and InstitutionalApproach, 4th Edition, Cincinnati,South Western College Publishers.