48 期學員法學研究報告 1491

重整中公司新資金取得方式與保護之研究

指導老師：劉宗榮1 撰寫學員：胡晟榮

壹、契子-從東隆五金重整案看新資金對於重整中公司的重

要性

貳、新資金取得之方式與保護

ㄧ、債權式新資金

（一）美國聯邦破產法

（二）聯合國破產與重整制度立法指南

（三）經建會「公司重整破產法草案」

二、股權式新資金

（一）減資後增資

（二）以債作股

參、重整程序的化外之民—資產管理公司

肆、總結

1 私立東吳大學法律研究所教授。

重整中公司新資金取得方式與保護之研究 1492

壹、契子-從東隆五金重整案看新資金對於重整中公司的重

要性

民國 95 年 11 月 8 日，特力公司2宣布以 21.78 億元，買下香港匯豐直接投資

公司擁有的 68%東隆五金股權，為滙豐集團私募基金投資東隆五金的重整案劃下

完美句點。走過 50 年歷史的東隆五金，充滿傳奇，從ㄧ家績優的股票掛牌公司，

變成資產掏空而終至走上重整一途的公司，其後憑藉一群熱心的重整人、專業經

理人和對公司絕對忠誠的員工，經過財務改造等重建工作，方得以從瀕臨死亡邊

緣，慢慢恢復生機。

東隆五金為國內首度重整成功的案例3，除了重整團隊的認真專業、採取「預

先包裹式重整」的成功外，其中最重要的因素不外乎新資金的及時挹注。東隆五

金原本位居國際第三大製鎖廠，在范氏兄弟掏空公司爆發財務危機之後，其自有

品牌與核心價值仍極具市場競爭力，尚具長期投資價值，不過由於范氏兄弟所掏

空之財務黑洞過於龐大4，使得許多財團、銀行均望之怯步，使得東隆五金的重

整過程蒙上陰影，幸而匯豐銀行集團大膽引入旗下子公司資金，並引領各界起而

效尤，方使東隆五金順利完成增資計畫，打下日後重整計劃成功的基石。

東隆五金雖為體質良好的重整公司，不過若無新資金的挹注亦為枉然，因此

新資金對於重整公司的重要不言而喻。如何提供新資金投入重整公司的誘因，即

成為各國重整制度的一大課題。於新資金投入重整公司的種類上，大致可區分為

股權型式的新資金以及債權型式的新資金兩種。不過，關於吸引新資金投入重整

公司的制度方面，現階段在我國尚付之闕如，司法院所提出之「債務清理法草案」

以及由經建會委託寰瀛法律事務所所研究擬定之「公司重整破產法草案」，均有

參考美國破產法以及聯合國破產法立法指南的建議，對於債權型式的新資金吸引

方面有所設計5。此外，國際間亦運用所謂資產管理公司（AMC）制度作為重整 2 特力為國內大型貿易商之ㄧ，在全球共有 7 個銷售據點及 14 個採購據點，藉此掌握市場資訊及客戶、廠商動態。特力所代理的產品超過 4 萬餘種，合作對象皆為國際知名零售業者，包括Wal-mart、Staples及Home Depot等。主要轉投資為特力屋(五金傢俱DIY量販店)以及特力和樂(傢俱及居家飾品百貨)。 3 除東隆五金外，大德昌石油化學工業股份有限公司亦為有金融機構的新資金之及時挹注而重整成功之案例。參閱羅建勛，公司如何重整，永然文化出版股份有限公司，一版，民國 83 年 12月，頁 296-297、313。 4 民國 87 年東隆五金向法院申請重整時，被掏空新台幣 88 億元，累計虧損 78 億元，負債淨值81 億元，總資產 48 億元，負淨值 32 億元。請參閱李宜萍，台灣重整成功第一例-東隆五金打開重生之鑰，管理雜誌，第 368 期，民國 94 年 2 月，頁 40。 5 以下債務清理法均司法院於民國 96 年 1 月之網上公告版本。另由於民國 96 年 2 月行政院經濟部與司法院進行會商並達成共識，將公司重整及破產法制的研修權限交由司法院，統一規定於司

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中公司籌措資金的方法，雖我國已師法國際經驗建立AMC制度，藉以挽救金融

體制中日趨惡化的不良資產，惟當與金融機構合併法第 15 條第 1 項第 5、6 款合

併觀察時，是否有利於重整程序的進行仍有待評估。

貳、新資金取得之方式與保護

進入重整程序的公司面臨的主要問題之一係：如何獲取維持營運、進行重整

程序所需資金。由於公司已陷於財務危機，公司之原債權人無不關心債款能否收

回，皆不敢貿然再提供公司新資金；公司若係向第三人爭取資金，亦多不易獲得。

在籌資不易的情形下，公司重整成功的機會顯得更為渺茫，因此如何提供新資金

投入重整的誘因，即成為重整程序中極為重要的關鍵6。

因此，關於新資金取得與保護的核心問題在於對於潛在的新資金提供者提出

具有吸引力的條件，以此鼓勵具有資力的企業或個人投入資金，而此具吸引力的

條件即在於如何使他們確信在提供新資金後將得到特殊待遇，諸如優先受償權或

者設定抵押權等等。不過，對於新資金提供特殊待遇有時將會對於重整企業的原

有無擔保債權人或有擔保債權人的權利產生影響，例如變動原抵押權或優先受償

權的順序。是以，在重整程序中尋求新資金投入的規定必須盡可能減少對於重整

企業的原有無擔保債權人或有擔保債權人的不利影響，其中對於無擔保債權人更

至關重要，因為提供新資金特殊待遇的結果可能將使無擔保債權人因此發現無其

他剩餘資產可資以清償其債權。

現行公司法的重整制度方面，並未對於新資金提供投入重整企業的誘因，對

於投入重整企業的新資金而言，僅可勉強依公司法第 312條第 1項的規定視為「重

整債務」，而優先於重整債權受清償。惟所謂「優先受償」僅指重整債務之債權

人得不受重整計畫拘束，得不依重整程序行使權利而隨時請求清償，然非謂重整

債務恆得無條件優先於擔保物權而就擔保品受償7，此一法律規定之不明確將在

適用上產生額外成本，從而降低貸與人提供新融資之意願8。因此，有學者即認

為公司法第 312 條實際上並無法視之為特別針對新資金提供者所設計的足夠保

法院所提出之「債務清理法」中，以期建立完整之債務清理制度。參見司法院網站於民國 96 年3 月 2 日所發布的「公司重整破產法與債務清理法兩案合併修正」之新聞消息，最後瀏覽日2007.6.7。 6 王文宇，從經濟觀點論我國重整制度，新金融法，元照出版公司，民國 93 年 11 月第二版，頁299。 7 參見 59 年台抗字 144 號裁定。 8 寰瀛法律事務所，「公司重整與破產單一法典之研究」期末報告第一冊，行政院經濟建設委員會 93 年度委託研究計劃，民國 94 年 5 月，頁 133。

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障措施9。

關於新資金的取得大致有兩種不同的來源，一種為債權型式新資金，另一種

為股權型式的新資金，以下分就不同型式的籌資方式討論之：

ㄧ、債權式新資金

如前所述，新融資對於公司之重整成功與否往往扮演關鍵性的角色，如何在

立法上創造誘因以鼓勵新融資的投入，並且兼顧原有擔保債權人所享之優先受償

利益，為各國重整法制上的一大課題，以下茲就美國聯邦破產法、聯合國重整及

破產制度立法指南以及經建會所提出之「公司重整破產法草案」、司法院所提出

之「債務清理法草案」分別介紹及說明：

（一）美國聯邦破產法

在美國聯邦破產法第 364 條關於「借貸取得」（亦即新融資）有

較為彈性的設計，原則上除非另有特別情形，原有擔保債權人之利益

不應受新資金引入重整程序而受影響，其依籌資困難程度共設計四種

漸進式引入新資金的方法10：

（1）在法院無異議之下，管理人得於債務人業務之一般運作中爭取

獲得無擔保貸款或招來無擔債務，所取得之無擔保貸款或無擔

債務視為第 507 條（b）款（1）項所規定之行政管理費用

（administrative express）。

（2）允許法院授權管理人於債務人業務一般運作外，取得無擔保貸

款或招來無擔保債務，且視同第 507 條（b）款（1）項之行政

管理費用。

（3）倘若管理人無法依上述兩種無擔保債權的方式取得貸款或招致

債務，第 364 條（c）以賦予各種不同優先權的方式，由法院授

權取得貸款以招致債務，包括：

（A）賦予該貸款或債權高於第 503 條（b）款以及第 507 條（b）

所列行政管理費用之優先受償權利；

（B）以未設定擔保權之財產為該貸款或債權設定擔保權益；以

及

9 鄭有為，論公司重整之新資金融資取得，法令月刊第 58 卷第 2 期，民國 96 年 2 月，頁 79。 10 請參閱鄭有為，論公司重整之新資金融資取得，法令月刊第 58 卷第 2 期，民國 96 年 2 月，頁 86-87。王文宇，從經濟觀點論我國重整制度，新金融法，元照出版公司，民國 93 年 11 月第二版，頁 301-302。

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（C）以已設定擔保權之財產為該貸款或債權設定次級之擔保權

益。

（4）若管理人仍無法依上述三種方法順利取得貸款或招致債務，在

原有擔保債權人的權益已獲得適當保護的情形下（管理人對此

負有舉證之責），法院有權賦予超級優先權（super priority），在

已設定擔保權之財產上設定同等或高於原有擔保債權之優先

權。

美國聯邦破產法典中對於超級優先權的規定是相當仔細的，第

364 條條文中將新資金取得之狀況分為不同的層次，第一層次是破產

管理人取得無擔保新融資，其次是法院授權破產管理人取得無擔保新

融資，之後，在無法取得無擔保新融資的狀況下，才有擔保優先權，

進而才有更高層次的超級優先權的行使。同時，就算是在超級優先權

的設計當中，仍有賦予同順位的設計，而不是直接賦予新資金提供者

最優先第一順位的設計，關於此點與後述經建會所提出之「公司重整

與破產法草案」的設計有所不同。

（二）聯合國破產與重整制度立法指南

而聯合國「有關破產與重整制度之立法指南」（UNCITRAL

Legislative Guide on Insolvency，以下簡稱聯合國立法指南），於第 63

至 67 條亦有如上述美國破產法第 364 條相類似的建議條文11：

（1）建議條文第 63 條（吸引和授權程序開始後之融資）

在破產管理人認為有繼續經營、有利於債務公司之存續以

及保護或增加資產價值的需要時，破產法應該促進並且提供誘

因以使破產管理人得以取得新融資。法律可要求由法院授權或

由債權人同意是否提供程序開始後的融資。

（2）建議條文第 64 條（程序開始後融資的優先權）

破產法應確定可為程序開始後融資提供的優先權，至少應

確保對程序開始後融資提供者的償付優先於普通無擔保債權

人，包括那些擁有破產管理費優先權的無擔保債權人。

（3）建議條文第 65 條（程序開始後融資的擔保）

11 聯合國破產法立法指南第 63 至 67 項關於新融資的建議深受美國立法例之影響，因此大致與上述美國破產法相同。

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破產法應規定對程序開始後融資的償還提供擔保權益，包

括在未抵押資產（含啟動後獲得的資產）上設定的擔保權益或

破產財產中以抵押資產上設定次級或較低優先的擔保權益。

（4）建議條文第 66 條

法律應規定，除非破產管理人徵得現有擔保債權人的同

意，或者遵循第 67 項建議中所載之程序，否則為獲得程序開始

後融資而以破產財產中資產提供的擔保權益並不比任何以該資

產提供的現有擔保權益優先。

（5）建議條文第 67 條（超級優先權）

破產法應規定，如果現有擔保債權人不同意，法院仍可批

准設定優先於先前存在的擔保權的擔保權益，但要滿足特定條

件，其中包括：

（A）給予現有擔保債權人向法院申訴的機會；

（B）債務人可以證明其無法以任何其他方式獲得融資；以及

（C）現有擔保債權人的利益將獲得保護。

聯合國立法指南對於倒產程序啟動後資產處理的建議中指

出，在破產或重整程序啟動後，為維持企業之繼續經營，融資

的取得實為必要，即使是在破產清算的程序中企業以經營中企

業出售，融資的獲得也相當重要。換句話說，不論是進行企業

重整或破產清算程序，為維持重整或清算程序中企業之正常運

作，融資的取得都是必需加以立法規範的12。融資取得之立法

目的，必需兼顧以下原則13：

（1）以促進獲得融資，並用於債務人企業之繼續經營或用於保

全破產財團價值為目的；

（2）必需確保對融資提供者提供適當的保護；

（3）確保原債權人或其他當事人不因新融資而影響其原有之權

益。

聯合國立法指南認為為吸引他人投入新資金，得以提供擔保與確

保優先權之方式，作為融資提供者提供適當的保護。就提供擔保而

12 請參照，聯合國破產法立法指南第 94 號建議，頁 103。 13 請參照，聯合國破產法立法指南第 97 號建議，頁 104。

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言，得以未設抵押權的資產作為擔保，或在已設定抵押權的資產上設

定較低優先之抵押權，但基於保護原債權人利益之考量，在建議條文

第 66 條亦建議在法律上應規定，在賦予新融資提供者優先受償之擔

保前，破產管理人應徵得現有擔保債權人的同意，否則新融資提供者

所被擔保之權益不應比原有擔保債權人優先。除此之外，若不是以提

供資產之方式作為償還之擔保，聯合國立法指南亦建議得以將新融資

列為管理費用而使其享有優先償還權，且為順利獲得新資金以使破產

或重整程序能夠持續進行，該指南於建議條文第 64 條亦特別針對等

級高於破產管理費優先權之「超級破產管理費優先權」（super

administrative priority）提出立法建議14。

聯合國立法指南建議條文第 67 條中所提及的超級優先權是一種

排在所有債權人，包括有擔保債權人之前的優先權。由於超級優先權

影響原有擔保債權人之權甚巨，導致原有擔保債權人無法受清償之風

險增加，因此對於超級優先權之賦予必需非常小心，因此在立法指南

中第 67 條建議條文中特別建議若干條件門檻，以確保原有擔保債權

人之權並不會因此而遭受不合理的犧牲下，法院才得以准許對於提供

新資金者給予優於原有擔保債權人之超級優先權。

（三）經建會「公司重整破產法草案」

經建會所提出之「公司重整破產法草案」，即參考前述美國聯邦

破產法的設計，同時亦參酌聯合國立法指南的建議，於草案第 55 至

58 條規範新融資取得之具體措施。

在「公司重整破產法草案」第 55 條明確新融資取得於公司重整

之適法性，亦即當法院裁定公司重整時，為維持公司之繼續經營，或

為保全重整財團之價值，重整公司得於法院許可之下，採取新融資取

得之措施，不過於許可前應予債權人陳述意見之機會。依該草案第

56 條，重整公司可以擔保之方式吸引新資金投入，包括：

（1）就公司尚未設定任何擔保權之財產，為新資金提供者設定擔保

權益；

（2）就公司已設定其他擔保權之財產，為新資金提供者設定較次順

位之擔保權益。

14 請參照，聯合國破產法立法指南第 101-102 號建議，與建議條文第 64 條，頁 105-106、108。

重整中公司新資金取得方式與保護之研究 1498

最重要的超級優先權的引進，則規定於該「公司重整破產法草案」

第57與58條之中。首先，若重整人獲得有擔保債權人之同意後，即得

給予新融資提供者較原已存在之擔保債權人較先順位之優先受償

權；若原有擔保債權人不同意，但符合下列要件時，重整人仍得聲請

法院許可，惟法院於許可前仍應先給予原有擔保債權人陳述意見之機

會15：

（1）重整人證明無法以任何其他方式獲得融資，而該項新融資為公

司順利重整所必要且是唯一的資金來源；

（2）公司已無其他財產可供設定擔保；

（3）重整人曾以同一條件尋求原已存在之有擔保債權人給予新融資

而未獲同意者；

（4）原已存在之有擔保債權人之擔保權益不因賦予新融資提供者更

先順位之優先受償權而受 有不合理之損害。其次，草案第58

條又規定新資金提供者所被賦予之超級優先權，不因為重整公

司將來若進行破產程序而影響其優先受償之權利。

（四）司法院所提出之「債務清理法草案」

另司法院所提出之「債務清理法草案」第 209 條 1、2 項亦為關

於吸引新融資的規定，其第 1 項規定：「為法人事業之更生，有除去

其財產上抵押權、質權、留置權或其他擔保物權、優先權之必要者，

管理人得聲請法院裁定除去之」；第 2 項則為關於超級優先權的規

定：「前項財產，為法人事業之更生，有設定先順位擔保物權之必要，

並有下列情形，而擔保物權人不同意時，管理人得聲請法院以裁定代

替其同意：（1）法人已無其他財產可供設定擔保；（2）擔保物權人拒

絕以同一條件給予新借款。」

（五）小結

比較前述「公司重整破產法草案」以及司法院所提「債務清理法

草案」可知，債務清理法草案對於新融資的引入上更不具彈性，並且

在於超級優先權的要件設計上亦不相同。依「公司重整破產法草案」

第57條第2項規定，於原擔保債權人不同意設定更先順位的擔保權

15 值得注意的是，美國聯邦破產法中對於超級優先權的設計，仍有可能賦予同等順位優先受償權的可能，而非如公司重整破產法草案般，直接賦予新資金提供者最優先順位的設計。

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時，除前述要件（2）及（3）外，仍應考量該新融資是否為公司順利

重整所必要且是唯一的資金來源，並且原已存在之有擔保債權人之擔

保權益不因賦予新融資提供者更先順位之優先受償權而受有不合理

之損害。然而，司法院所提「債務清理法草案」第209條第2項本文僅

謂「有設定先順位擔保物權之必要」似乎較「公司重整破產法草案」

第57條第2項第1款之要件更為寬鬆，雖賦予法院較大的裁量空間，惟

其是否易造成濫用，不無疑問。此外，雖「債務清理法草案」第209

條第4、5項規定：「法院為第一項、第二項裁定前，應使權利人有陳

述意見之機會。」；「第一項、第二項情形，於重整計畫中，應使擔保

物權人或優先權人就其權利標的物在法院裁定之時價額度內有優先

受償權。」，仍無法避免法院為求企業重整之成功，而使原有擔保債

權人之擔保權益遭受不合理損害之情形，其對於原有擔保債權人似有

保護未周之虞。

無論前述「公司重整破產法草案」或「債務清理法草案」皆提供我國重整企

業引入新融資之方向，本文仍給予高度肯定。不過「公司重整破產法草案」或「債

務清理法草案」皆將有關新資金取得的設計列入於重整章節之下16，將忽略新資

金的取得於公司破產程序中的重要性，聯合國破產法立法指南第94條建議亦指出

企業在清算程序中，以新資金的取得亦是維持企業資產價值相當重要的關鍵，蓋

取得新資金而得以繼續經營中的企業與無法取得新資金而使業務陷於停擺中的

企業相比，繼續經營中的企業，其整體價值可能會高出許多。因此，有學者建議

關於新資金取得的設計應該跨越破產清算與重整，而成為整體制度的基本通則

17。

二、股權式新資金

在實務上，股權式新資金的籌集方式常見者為「減資後增資」及「以債作股」

兩種方式。

（一）減資後增資

在公司財務狀況不佳的情形下，要直接以增資的方式取得新資金

並不容易，通常必需先實施減資，由原有股東吸收虧損後，再行增資。

減資後新股東會較有意願加入，蓋在投入相同資金的情況下，減資後

16 「公司重整破產法」草案為重整程序(第 2 章)第 5 節之下；「債務清理法」草案為重整章(第 4章)第 2 節之下。 17 鄭有為，論公司重整之新資金融資取得，法令月刊第 58 卷第 2 期，民國 96 年 2 月，頁 88-89。

重整中公司新資金取得方式與保護之研究 1500

新股東投入之資金佔公司資本的比例會較減資前為高18。

以減資的方式降低公司的債務比例，再以增資方式籌募新資金，

此種減資後再辦理增資的做法，是對於公司財務結構最直接的調整方

式，但是一旦減資，勢必對於現有股東的權益造成重大的減損，因此

如何與原有股東協調以取得諒解，是最重要的考量19。

（二）以債作股

所謂以債作股係債權人以其對於債務人之債權作為標的，抵作出

資股本的法律行為。實務上對於以債作股方式，作為重整公司籌措資

金的方式，長期以來有不同的觀點與爭議。早期實務見解採取禁止以

債作股之見解，惟民國 90 年公司法修正新增第 309 條第 7 款規定，

使得在公司重整中，如與事實確有扞格時，經重整人聲請法院，得裁

定另對於公司法第 272 條關於出資種類作適當之處理，亦即認股人關

於發行新股的出資種類得不以現金為限，而提供重整中公司以債作股

的法源依據。其立法理由認為，以債作股之方式能紓減財務負擔，增

加重整的可行性20。

此外，於民國 91 年 2 月 6 日所公布施行之企業併購法，其中第

9 條亦規定：「公司依公司法第 304 條規定訂定之重整計劃，得訂明

以債權人對公司之債權作價繳足債權人承購公司發行新股所需股

款，並經公司法第 305 條關係人會議可決及經法院裁定認可後執行

之，不受公司法第 270 條、272 條及第 296 條規定之限制。」，而延

續公司法第 156 條第 5 項及第 309 條第 7 款相同之精神，允許以債作

股，以求改善財務狀況，降低公司負債比例。

雖然我國公司法第 309條第 7款已提供重整公司以債作股的法源

依據，惟學者間對於以債作股的妥適性仍然見解不一，其主要見解如

下21：

18 朱德芳，論重整中公司之公司治理-以當事人之利害衝突與重整法治之目的為核心，兼論債權人於公司治理中之功能，東吳法律學報第 17 卷第 2 期，頁 209。 19 鄭有為，論公司重整之新資金融資取得，法令月刊第 58 卷第 2 期，民國 96 年 2 月，頁 81。 20 賴源河等合著，新修正公司法解析，元照出版社，民國 91 年 1 月初版一刷，頁 444。 21 林群弼，由比較法之觀點論我國現行公司重整之規定，台大法學論叢第 34 卷第 1 期，頁334-336；賴英照，公司法論文集，財團法人中華民國證券市場發展基金會編印，民國 79 年 3 月第 3 版，頁 251-235；鄭有為，論公司重整之新資金融資取得，法令月刊第 58 卷第 2 期，民國96 年 2 月，頁 81。

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1.否定說

否定以債作股之理由大多認為：

（1）以債作股容易導致假債權充斥，反而難以維護債務人、債權人、

股東與其他利害關係人之權益；

（2）以債作股實際上對於陷入財務危機之公司並無新資金之挹注，

無益於改善公司目前之營運困境，並且有違公司資本充實原則

之虞。

（3）公司進入重整程序以後，如准許以債作股，將使認購新股之債

權人實質上優先獲得清償，不但對其他債權人不公平，且易生

弊端。

2.肯定說

贊成以債作股之理由大多認為：

（1）重整公司可因負債之減少而立即改善公司之財務結構，除有助

於重整計畫之執行，亦較易吸引新的營運資金貸與人；

（2）再者，若債權人藉由以債作股而轉換為公司股東後，在利益衝

突趨於一致之下，自較願意支持公司進行重整，並降低因股東

與原債權人利益衝突所產生之資源配置無效率之現象，而有助

於重整程序的加速22。

（3）以債作股將使得債務人公司能消滅目前的債務，藉此，債務不

再是固定成本，因而停止妨礙公司清償其他花費；若所有尚未

獲償之債權人皆轉換為股東，債務人公司將會以一個「純權益

的資本結構」（an all-equity capital struction ）存在，相對於重

整計畫所建立的高度債務負擔，此「純權益的資本結構」會使

公司較易吸引一新的營運資金貸與人23。

然而，經建會所提「公司重整破產法」草案對於以債作股亦採取

支持的立場，其認為重整計劃勢必刪減債權人之債權金額，對於因公

司資金不足，而須遭大幅刪減其債權金額之債權人而言，若不允許其

將被刪除之債權金額全部或部分轉成為股份，以期待自公司將來獲利

22 王文宇，從經濟觀點論我國重整制度，新金融法，元照出版公司，民國 93 年 11 月第 2 版，頁 301。朱德芳，論重整中公司之公司治理-以當事人之利害衝突與重整法治之目的為核心，兼論債權人於公司治理中之功能，東吳法律學報第 17 卷第 2 期，頁 210-211。 23 See Richard A. Posner, supra note 147,at 444. Michelle J. White, supra note 156,at 228.轉引自白梅芳，從經濟觀點論公司重整法制，私立東吳大學法律學研究所 89 年碩士論文，頁 111。

重整中公司新資金取得方式與保護之研究 1502

後所發放之股息、股利中增加受償之金額，則債權人就重整計劃為可

決之可能性將大幅降低。因此，該草案第 60 條第 2 項中明定其法源

依據，並建議放寬銀行法中對於商業銀行投資非金融相關事業之限

制，以符實際需要24。另司法院所提「債務清理法草案」第 228 條第

3 款與現行公司法第 309 條第 7 款規定相同，故仍為採取較支持的態

度。

然從公司未重整成功時之債務清償順序觀察，若重整公司之債權

人選擇以債作股的方式轉換為公司股東，其清償順序將處於最後順位

而可能在重整失敗後血本無歸，除非該債權人對於其以以債作股之方

式將確定轉換為公司之大股東而得以掌握其往後的經營權，否則在重

整公司前景無可預期的情形之下，應無貿然選擇以債作股的勇氣與動

機。再者，於我國申請重整之公司乃大多陷於資金困難者，在此種情

形之下最影響重整成功與否的因素，乃在於是否有得以流通運用之新

資金，若以債作股的比例過高，無異飲鴆止渴，將無助於百廢待舉的

重整企業。因此，雖然採取以債作股的方式將可有效減輕債務人公司

對於本金、利息的負擔，而得有更充裕的資金以擺脫困境，不過若以

債作股的比例過高仍無助於企業重整的需求。在利弊互見之下，本文

認為若重整計劃中規劃以更彈性的設計而將以債作股搭配其他償債

計畫作為可選擇的償還方式之ㄧ（例如以債權的 40%以債作股，其餘

60%則以分期攤還），或許對於各債權人的接受度較高，亦不致於過

度違反資本充實之原則。

3.小結

我國現行公司法之中，目前並未有規範公司重整時股權式投資的

條文，經建會委託寰瀛法律事務所所提出之「公司破產與重整法典單

一化期末報告」則認為，以股東之方式提供新資金，其目的應是為了

取得公司經營權，而不宜給予其優先權或擔保權，以免與股東就公司

24 寰瀛法律事務所，「公司重整與破產單一法典之研究」期末報告第一冊，行政院經濟建設委員會 93 年度委託研究計劃，民國 94 年 5 月，頁 102-103、158-159。謝易宏，從「倫敦模式」探討我國企業重整之法律佈局，月旦法學雜誌第 106 期，民國 93 年 3 月，頁 71-72。銀行法第 74、74-1 及 76 條就商業銀行投資其他事業或投資或取得有價證券，均有其比例、種類等限制，例如銀行法第 74 條第 3 項第 3 款明定：「商業銀行投資非金融相關事業，對每一事業之投資金額不得超過該被投資事業實收資金總額或已發行股份種數之百分之五」，惟實務上重整公司最大債權銀

行或前幾大債權銀行對該公司的債權額，占該公司全部重整債權比例達百分之十以上者比比皆

是，若商業銀行擬以其重整債權以債作股時，前述百分之五上限的規定，恐難符實際所需。

48 期學員法學研究報告

1503

經營擔負有限責任之法制架構不符，因此於經建會所提公司重整與破

產法草案中即刻意省略對於股權型式新資金的規範25。本文雖贊同該

報告的看法，不過在企業發生財務危機時，股權式新資金的投入往往

亦是此企業是否能持續發展，渡過財務危機的重大因素，因此股權式

的新資金在我國破產及重整體系中的重要性不容忽視26，且對於新資

金的來源提供更多的誘因，將更有助於減低重整企業在尋求新資金的

成本，並有鼓勵具專業經營能力的個人或企業拯救仍有重建更生機會

的重整公司，因此若給予股權式新資金適當的鼓勵（例如，一定期間

的租稅優惠），或許亦不失為重整制度日後可以努力的方向。

參、重整程序的化外之民—資產管理公司

與重整程序具有相關配套作用的當屬資產管理公司（Asset Management

Coperation，簡稱AMC）制度27。該制度於我國之發韌，係因我國僥倖在 1997 年

（民國 86 年）亞洲金融風暴時受創較輕，但本土型金融風暴仍可能隨時引爆，

為數不少的財經研討會與學者均建議台灣應師法國際經驗建立AMC制度，藉以

挽救金融體制中日趨惡化的不良資產28。

所謂資產管理公司係指以承受銀行被認定為不良金融資產之借款債權，透過

債權讓與或設定信託的方式取代銀行債權人之地位，一則進行金融風險控制活

動，二則紓解銀行逾放壓力，健全金融系統的根本體質，三則可達事權統一，有

利法人貸款者之公司重建等體制內機制之運作29。

與我國重整有關之規定為金融機構合併法第 15 條第 1 項第 5、6 款，其分別

規定為：「法院受理金融機構不良債權之債務人破產聲請或公司重整聲請時，應

徵詢該資產管理公司之意見。如金融機構為該債務人之最大債權人者，法院並應

選任該資產管理公司為破產管理人或重整人。」（第 5 款）；「於金融機構之不良

債權之債務人受破產宣告前或重整裁定前，已受讓之債權或已開始強制執行之債

25 寰瀛法律事務所，「公司重整與破產單一法典之研究」期末報告第一冊，行政院經濟建設委員會 93 年度委託研究計劃，民國 94 年 5 月，頁 127。不同意見，請參閱鄭有為，論公司重整之新資金融資取得，法令月刊第 58 卷第 2 期，民國 96 年 2 月，頁 90。 26 鄭有為，論公司重整之新資金融資取得，法令月刊第 58 卷第 2 期，民國 96 年 2 月，頁 90。 27 AMC係以購買不良資產為主要業務，其目的在於透過專業協助金融機構處裡呆帳，而一般所稱之RTC(Resolution Trust Coperation)則以不建之銀行為標的，協助其退出市場、結束營業時之善後機構，因此AMC與RTC之政策功能與運作機能並不相同。 28 林誠二，資產管理公司(AMC)法至初探，輔仁法學第 21 期，民國 90 年 6 月，頁 56-57。 29 王文宇，資產管理公司政策與法制問題研究，新金融法，元照出版社，民國 93 年 11 月第二版，頁 175。

重整中公司新資金取得方式與保護之研究 1504

權，於該債務人破產宣告後或裁定重整後，得繼續行使債權並繼續強制執行，不

受公司法及破產法規定之限制。」（第 6 款）。

然因金融機構合併法第 15 條第 1 項第 6 款規定，於金融機構之不良債權之

債務人受破產宣告前或重整裁定前，已受讓之債權或已開始強制執行之債權，於

該債務人破產宣告後或裁定重整後，得繼續行使債權並繼續強制執行，不受公司

法及破產法規定之限制，若該資產管理公司為重整公司最大之債權人，依同條項

第 5 款之規定，法院應選任其為重整人，則該資產管理公司ㄧ方面擔任重整公司

之重整人，另ㄧ方面則可繼續其取得執行名義之訴訟或非訟程序，或賡續對重整

公司強制執行，甚或破產程序，其勢將產生嚴重利益衝突，致其為重整人之公正

性及公平性立場將受其他債權人之強烈質疑，徒增嗣後進行重整程序之障礙30。

再者，依公司法第 296 條第 1 項後段規定，法院裁定重整後，原則上重整債

權無論有無擔保權或優先權，僅能依重整程序行使權利。惟依前述金融機構合併

法第 15 條第 1 項第 6 款之規定，資產管理公司於重整裁定前，已受讓之債權或

已開始強制執行之債權，可不受重整裁定之拘束，得繼續行使債權並繼續強制執

行31，實無異賦予資產管理公司享有債權受償之特權，致使優先債權人及有擔保

債權人的權利受到嚴重影響，並造成公司重整制度之運作基礎遭受到完全之破壞

32。

此外，在目前現況上同一重整企業之多家債權銀行，出售不良債權時，多為

30 參閱寰瀛法律事務所，「公司重整與破產單一法典之研究」期末報告第一冊，行政院經濟建設委員會 93 年度委託研究計劃，民國 94 年 5 月，頁 164。最高法院 92 年度台抗字第 283 號民事裁定亦認為：「次按金融機構合併法第 15 條第 1 項第 5 款規定：法院受理金融機構不良債權之債務人破產聲請或公司重整聲請時，應徵詢該資產管理公司之意見；第 6 款規定：於金融機構之不良債權之債務人受破產宣告前或重整裁定前，已受讓之債權或已開始強制執行之債權，於該債務

人破產宣告後或裁定重整後，得繼續行使債權並繼續強制執行，不受公司法及破產法規定之限

制。再抗告人台灣金聯資產管理股份有限公司為收購金融機構不良債權為目的之資產管理公司，

依上開規定，其所受讓之債權不受公司法及破產法規定之限制，則選任該公司為重整人，將另其

處於一方面須遵守其與相對人公司協商之償債條件，另ㄧ方面須依法為相對人公司規劃重整計劃

及尋求其他債權人接受重整計劃之償債條件，而其本身卻不必受其拘束，致其為重整人之公正性

及公平性立場將受其他債權人之強烈質疑，徒增嗣後進行重整程序之障礙。原法院未踐行徵詢台

灣金聯公司意見之程序，遽行選任其為重整人，且未說明該公司如在重整過程中不依重整程序隨

時行使其債權時，本件重整仍屬可行之依據何在，亦屬可議。」 31 依民國 92 年 11 月 26 日台灣高等法院暨所屬法院 92 年法律座談會民事執行類提案第 8 號決議研討意見更認為，按金融機構合併法第 15 條第 1 項第 6 款既規定『於該債務人破產宣告後或裁定重整後，得繼續行使債權並繼續強制執行，不受公司法及破產法規定之限制』是故，債務人

已受裁定重整後，收購不良債權之資產管理公司尚得不受限制而繼續強制執行，則依舉重已明輕

之法理，在該重整裁定前，原強制執行程序更應繼續進行，不得停止執行。況受讓不良債權之金

融機構應排除公司法等相關規定，以迅速、有效完成債權清理程序，為金融機構合併法之立法規

範要點。參閱台灣高等法院暨所屬法院 92 年法律座談會彙編，民國 93 年 4 月，頁 201-203。 32 王志誠，從重整法制之目的評釋司法實務之見解，經社法制論叢第 37 期，民國 95 年 1 月，頁 93-95。

48 期學員法學研究報告

1505

個別出售，以致多家資產管理公司承購之不良債權分別佔該企業債權之比例偏

低，並無法達到前述最大債權人之門檻，而無法主導該企業重建更生之措施，相

對無法預估企業營運價值，造成銀行不良債權售價偏低，重整企業亦喪失資產管

理公司專業團隊、資金挹注重生的機會33。

肆、總結

商業週刊曾引述賴士葆教授頗引人省思的一段話：「東隆五金重整成功，給

金融界的一課在於，國內銀行界普遍都是『晴天張傘、雨天收傘』，很要不得，

應該放棄過去只靠存放款利差賺錢的心態，加強投資評估團隊；遇到亟待資金挹

注、重整的企業，應該看重整企業的經營團隊，其實有不少還是值得銀行界支持

的。」；當時帶領東隆五金走出困境的陳伯昌亦認為：「如果金融界敢再往前一步，

配合政府在法令上的修改，我相信台灣有很多人才可以把更多公司救起來，會有

更多的東隆五金!」34。因此對於重整企業來說債權人的支持，尤其是債權銀行的

態度更為關鍵，若債權銀行本持積極態度面對企業之更生，藉由事前充分的評

估、結合專業的重整團隊，再加以配合重整企業更生所需之條件，債權銀行或許

不需提列直接申請企業破產之大幅呆帳，甚至可能創造令人滿意的獲利。

除了前述東隆五金即為此一例證外，近年遠東銀行重建呆帳大戶長銘實業，

亦是債權銀行採取積極態度而獲致雙贏的個案。遠東銀行亦非長銘實業的主要債

權銀行，僅占長銘聯貸案的 10%，不過因其秉持著「不僅要保存債權，更想藉機

創造利潤」的積極態度，斥資投入 33.3 億重建原長銘實業的生產線，長銘實業

搖身一變成為遠東集團百分之百持股的「遠」（遠龍）字輩公司。由於景氣回春，

使其業績蒸蒸日上，不僅填補了之前所投入的重建資金和貸款，更開始貢獻獲利

給遠銀；反觀位居長銘第二順位的債權銀行兆豐金，因堅持拍賣其他資產滿足債

權，至此時仍高掛 5.4 億元的呆帳35。兩種截然不同的態度，產生了完全相反的

結果，也再一次證明債權銀行在著重債權是否得以順利收回之際，若積極地放遠

投資眼光，或許將獲得意想不到的收穫。

除了前述債權人應保持積極的態度面對債權外，制度面的設計亦為不可或缺

33 鄭憲成，公司重整法律現況與建議-兼論債權銀行應積極面對公司重整以提高債權回收效益，台灣經濟金融月刊第 40 卷第 12 期，民國 93 年 12 月，頁 27。 34 林孟儀，東隆五金重整成功歷經的三堂課-陳伯昌讓企業起死回生的操盤手，商業週刊第 831期，民國 92 年 10 月 27 日出刊，頁 66。 35 呂國禎，呆帳大戶長銘，六年翻身金雞母-遠銀花 33 億接手，今年挑戰兩百億銀收，商業週刊第 1013 期，民國 96 年 4 月 23 日出刊，頁 58-60。

重整中公司新資金取得方式與保護之研究 1506

的要素。在 21 世紀資本主義高度發展的全球市場經濟競爭體系之下，企業清理

機制的完善與否，將決定每一國在全球商業市場上的競爭力，目前我國公司重整

與破產制度正面臨著關鍵性的轉變，如何規劃出一套與世界接軌的破產與重整制

度，將是我國目前重整與破產法制的修訂工作中最重要的課題，雖然債務清理法

草案已有所意識，並有相關設計，不過仍稍嫌不足，例如在吸引新資金的設計方

面，債務清理法草案中雖對於此問題作ㄧ規劃，不過與前述美國破產法的立法

例，聯合國破產法立法指南以及寰瀛法律事務所所提期末報告中之立法建議相比

較下仍嫌生硬，然在考量重整企業必須有新資金的挹注方有獲得續行重建的機會

下，規劃更富有彈性以及多元的新資金吸引制度確有其必要。

直至亞洲金融風暴以後，我國的重整法制始獲政府以及各界的重視。司法院

雖經過十餘年研究後提出債務清理法草案，不過似乎仍另闢一途來解決我國企業

重整問題，而未切合國際潮流與國內研究之成果，因此是否切合重整法制之目的

與需求仍有待評估。此外，相關配套措施的同步改善，例如設置公司重整專庭、

對於相關法制之配套研修等，亦皆為未來重整法制的一大挑戰。總之，我國的重

整法制確有相當大的改善空間，而前述美國破產法的立法例、聯合國破產法立法

指南以及相關研究報告實已提供相當完整的立法方向，期望未來修法時能夠列入

參考，以期推動我國重整法制之進步。