Real Option Valuation of Technology 

Application of Precision Tree 

Palisade Risk Conference 2011 

Michael Brand 

© 2011Captum Capital Limited

2 

Valuation of Real Options 

§ What are Real Options? 

§ How are they valued? 

§ Precision Tree models

3 

Amsterdam – in year 1637 

Bubble Tulips by Nancy Ethiel

4 

The Viceroy Tulip 

Source: Wikipedia

5 

Tulip prices escalated x 20 

Source: Wikipedia

6 

Future Value of a Tulip Bulb 

§  In February 1637, a Viceroy Tulip bulb was worth 3,000fl. § You are offered an option to acquire 1000 bulbs in six months time at 3,000fl per bulb § What would you pay to acquire this option? 

Futures markets flourished in Amsterdam in 1637

7 

Tulip prices crashed 

Source: Wikipedia

8 

Future Options are Risky 

Newton lost £20,000 of his own money in the South Sea Bubble of 1720

9 

Gold Mine Option 

§ You own a gold mine 

§ Geological survey estimates it contains 1 metric tonne of gold 

§ What is the value of the mine?

10 

Value of Gold Mine 

§  Its value depends on the price of gold § Risk 

§ You can start or stop mining depending on the price of gold § Flexibility in outcome 

This is a classic Real Option

11 

Historic Gold Price Trends

12 

Real Options 

§ Risk or Uncertainty in the…outcome 

§ Non­linearity: flexibility to react in different ways…so that a new set of outcomes is achieved 

Source: Michael Rees, Financial Modelling in Practice (2008)

13 

Technology Development 

R&D Project 

Fund 

Failure 

Success Commercial Development 

Fund 

Option Price 

Option Exercise Price

14 

Risk Adjusted NPV

∑ + =  t 

t t 

R C P rNPV ) 1 ( 

rNPV depends on 3 factors: 

•Probability, P 

•Cash Flow, C 

•Discount Rate, R 

Most commonly used method for valuing technology

15 

Technology Project Value 

10000 ­1000 ­100 PV 

0.5x0.9 0.5 1 P 

15735 0 ­1255 0 ­100 Cash Flow 

4 3 2 1 0 Year 

rNPV = ­100 + 0.5 x ­1000 + 0.45 x 10000 = £3,900,000 

Cash Flow in £000s 

Discount Rate R = 12%

16 

Decision Tree Value Cash Flow in £000s 

Discount Rate R = 12% 

All Cash Flows discounted to PV

17 

Real Option Valuation 

§ Key variables § Underlying Asset Value – Enterprise Value § Exercise Price § Term to Exercise § Volatility of Underlying Asset § Discount Rate

18 

RO Valuation Methods 

§ Black Scholes Option­Pricing Model* 

§ Binomial Model* 

§ Monte Carlo Simulation 

§ Decision Tree 

*  Developed for financial option valuation

19 

Black Scholes Equation 

Present Value of a Call Option: ) ( ) (  2 1  d N EXe d PN PV  t r f − − =

where: 

t t t r EX P 

d  f

σ σ  2 / ) / log( 

1

2 + + = 

t 

t t r EX P d  t

σ

σ  2 / ) / log(  2 

2 − +

=

= variance on return σ 

= price of security P 

= time to exercise t 

= exercise price EX = normal probability function N(d) 

1 ) (  2 

_

− −

= N P P 

r f  = risk free rate

20 

Binomial Model 

) exp(  t u σ = 

u d  1

=

EV 

EV u = S x u 

EV d = S x d 

t 

p 

1 ­ p 

Enterprise Value each year goes: up by a factor u, or down by a factor d 

d u d r 

p  f

−

− + = 

) 1 ( 

σ = sales volatility, between 20% and 40% for R&D projects

21 

Monte Carlo Simulation 

§ @Risk Model for rNPV § Binomial Functions model decision nodes

22 

@Risk Model

23 

@Risk Model Output

24 

Abandonment Options 

R&D Project 

­100 

rNPV = ­100 

­1000 

rNPV = ­600 

rNPV = 3900 

Mean rNPV = £635k      Max rNPV = £3900k 

£000s

25 

Strategic Decision Options 

§ Defer Investment § Default § Expand § Contract § Shut Down and Restart § Abandon 

Lenos Trigeorgis, Real Options (1996)

26 

Multiple Milestones 

FDA CT2 CT1 Scale up 

0.7 

0.4 

0.6 

0.9 

­1.5 

­ 0.1 

­ 0.5 

­0.2 

0 

­ 0.2 

4.5 

­ 0.3 

Cash Flow £m 

Medical Device Development Project

27 

Medical Device Decision Tree

28 

Clinical Trial 1

29 

Exercise Options 

1.  Invest in further R&D 

2.  Rerun test

30 

Summary 

§ Decision Trees are a viable approach to Real Option Valuation: § Simple to construct using Precision Tree § Flexible – changes of strategy § Transparent – ease of communication § Credible ­ not a “Black Box”

31 

About Captum… 

§ Formed in 2004 § Transatlantic presence § Life science sector consulting: §  Business development, valuation, partnering 

§ MasterClasses: §  Valuation Masterclass attended by over 500 executives in UK and Europe 

§  Internet virtual communities §  Sensor100

32 

Coming Events 

§ MasterClass: Company Valuation London, 25 th May 2011 

§ Workshop: Evaluating Technology LES International Conference London, 8 th June 2011

33 

Captum Growth Series 

Valuing Technology 

2 nd edition 

To be published May 2011

34 

Contact 

Michael Brand e: mjb@captum.com t: +44 (0) 115 988 6154 m: +44 (0) 7980 257 241 

Captum Capital Limited Cumberland House 35 Park Row Nottingham NG1 6EE United Kingdom 

www.captum.com