Makroekonomija i financijska tržišta

List of standard symbols

Volumes

Y output (income)

C private consumption (or consumption function)

I private real investment (or investment function)

G government consumption and real investment

X net exports (or net export function)

T net taxes and transfers

W financial wealth

N employment

K stock of real capital

Financial assets, nominal values

M money (domestic currency)

B bonds (interest bearing assets in domestic currency)

F foreign currency (interest bearing assets in foreign currency)

Prices, interest rates

P price

W wage rate

E exchange rate, domestic currency per unit of foreign currency

ς real wage

Π real price (price divided by wage rate)

R real exchange rate, relative price of foreign in terms of domestically produced goods

i nominal interest rate

ρ real interest rate

Functions

m (real) money demand function

f (real) demand function for foreign currency

b (real) demand function for domestic bonds

Miscellaneous

e rate of depreciation (E/E)

r risk premium on domestic relative to foreign bonds

τ tax rate

Subscripts

p private

g government

* foreign

t traded goods industry

n non-traded goods industry

e expected value

Napomena : Naslovi poglavlja i sadržaj slijede udžbenik A. Rødseth: Open economy macroeconomics, Cambridge, 2000.

FINANCIJSKA TRŽIŠTA

3. Novac

3.1 Model portfelja s novcem

Promatramo dvije imovine denominirane u svakoj valuti: jedna koja nosi pozitivnu kamatu, obveznica, te druga na koju se ne isplaćuju kamate,

novac (gotovina, kovanice i novčanice, te depoziti po viđenju). Pretpostavimo da stranci drže samo imovinu denominiranu u inozemnoj valuti, a

domaći rezidenti ne drže inozemni novac.

Oznake koje ćemo koristiti:

je količina novca

je (neto) količina obveznica u kunama.

indeks 0 označava početnu vrijednost

indeks * označava inozemstvo

indeks p označava privatni sektor

indeks g označava vladu

= neto kunska imovina sektora ( i= g, p, *)

= neto dolarska imovina sektora ( i= g, p, *)

= realno financijsko bogatstvo ( i= g, p, *)

= premija rizika

= domaća nominalna kamatna stopa

= inozemna (dolarska) nominalna kamatna stopa

Tablica 3.1 Financijska ravnoteža

Sektor

Imovina Privatni Vlada Inozemstvo Suma

Novac (HRK) 0 0

HRK obveznice 0 0

$ imovina 0

Neto imovina 0

Jednadžbe modela su:

(3.1)

(3.2)

(3.3)

(3.4)

(3.5)

, , (3.6)

(3.7)

, , (3.8)

(3.9)

Na temelju modela potrebno je odgovoriti na koji je način određena kamatna stopa , kada je ili instrument ekonomske politike i

kakva je veza između kamatne stope i deviznog tržišta.

Jednadžbe (3.1)-(3.3) su budžetsko ograničenje koje nova alokacija imovine mora zadovoljiti. Stranci su isključeni s tržišta domaće

valute, pa je zbog toga .

Jednadžbom (3.4) definirana je premija rizika, a jednadžbom (3.5) regresivna očekivanja.

Jednadžbe (3.6)-(3.8) su jednadžbe potražnje privatnog sektora za imovinom, a (3.9) je uvjet ravnoteže na deviznom tržištu.

"Kunske obveznice", odnosno obveznice u kunama, imaju fiksnu cijenu i promjenjivu kamatnu stopu kao uobičajeni bankovni depoziti.

U što će uložiti investitor? On neosporno zna koji prinos prima u kunama ako uloži u obveznice u kunama. Ako investitor uloži u 'novac'

tada ne prima kamate. Obveznice u kunama nose investitoru rizik deviznog tečaja i inflacije. Držanje novca u kunama štedi transakcijske

troškove. Ako novac i obveznice u kunama dijele isti rizik, alternativni trošak držanja novca u likvidnijem obliku je nominalna kunska

kamatna stopa. Investitor može optimizirati svoje držanje novca trgovanjem odričući se kamate uz sačuvane transakcijske troškove.

Odluka o sastavu portfelja može se sastojati od dva koraka.

Prvi korak je podjela portfelja između imovine denominirane u domaćoj i stranoj valuti.

Drugi korak je da investitor odlučuje kako podijeliti ukupnu imovinu u kunama između novca i obveznica. U prvom koraku investitor

odlučuje koliki će rizik deviznog tečaja preuzeti. Taj izbor kao što smo vidjeli u prethodnim poglavljima ovisi o premiji rizika i bogatstvu.

U drugom slučaju investitor uzima da stopa povrata na novac u kunama mora biti jednak stopi povrata na obveznice u kunama, a svoju

odluku donosi ovisno o transakcijskim potrebama i o kamatnoj stopi i. Zato funkciju potražnje za novcem možemo zapisati u obliku (3.6),

pri čemu bruto domaći proizvod mjeri obujam transakcija. Sve dok se novac drži samo za transakcijske svrhe, potražnja za novcem ne

ovisi o bogatstvu.

Jednadžbe (3.6)-(3.8) su dodane tako da zadovolje budžetsko ograničenje (3.1). Svaka od jednadžbi (3.6)-(3.8) može se izvesti iz druge

dvije.

U modelu se koristi deset varijabli i možemo ih klasificirati na slijedeći način:

endogene: , , , , , ,

egzogene: , , ,

unaprijed određene (predeterminirane): , , , ,

i su privremeno egzogene, a endogenost i je više formalna. , , , , su kandidati za instrumente politike. Monetarni

instrument može biti bilo koja od varijabli , ili . Druge dvije moraju biti endogene. U tablici 2.2 navedena su tri režima koja se vežu

za fiksni tečaj.

Tablica 3.2 Egzogene i endogene varijable u tri režima

Režim Egzogene Endogene

I fiksna kamatna stopa E,i ,M,B

II bez sterilizacije E,B ,M,i

III potpuna

sterilizacija

E,M ,B,i

U režimu I i su određeni potražnjom privatnog sektora za novcem i obveznicama. U zatvorenom gospodarstvu je bilo sporedno koja

je od varijabli, ili egzogena varijabla u politici. Naime, u zatvorenom gospodarstvu je , te kada je određeno, tada je i

određeno. U otvorenom gospodarstvu uključena je i varijabla .

Ovdje se pojavljuje pojam 'sterilizacija', pa ćemo se njime podrobnije pozabaviti.

Uzmimo jednadžbu (3.2):

Zamjenom notacije to možemo zapisati kao

Odnosno kao

(3.10)

(3.10) govori da je promjena u ponudi novca jednaka kupnji strane valute od strane središnje banke plus njezinoj kupnji domaćih obveznica. Dakle,

ta trgovina određuje ponudu novca. To je polazište za analizu monetarne politike.

Analizu ćemo, prirodno, započeti režimom II. Središnja banka može koristiti protiv promjena u ponudi novca koja slijedi iz

intervencija na deviznom tržištu ( ). To je steriliziranje priliva strane valute. Stupanj sterilizacije se definira kao

Potpunu sterilizaciju imamo u slučaju kada je , odnosno kada je , a to je režim III. Potpuna sterilizacija znači da je učinak

intervencija na deviznom tržištu na ponudu novca potpuno izjednačen s operacijama na tržištu domaćih obveznica.

3.1 Rješavanje modela portfelja s novcem

Model ima tri tržišta :

- tržište novca

- tržište obveznica

- devizno tržište,

te dvije cijene:

-

-

Primjenom Warlasovog zakona1 pokazuje se da ako su u ravnoteži dva od tri tržišta tada je i treće tržište u ravnoteži.

Raspišimo jednadžbe budžeta (3.1)-(3.3) kao:

(3.11)

Pri čemu eksponenti i označavaju potražnju i ponudu.

1 Detaljno objašnjenje na: http://www.enotes.com/econ-encyclopedia

Zbrajanjem te tri jednadžbe dobivamo:

Lijeva strana je zbroj viška potražnje na sva tri tržišta. Sve dok je jednak nuli, znači da ravnoteža na dva tržišta implicira ravnotežu na trećem

tržištu. Prvo ćemo pogledati kako naći rješenje za kamatnu stopu, a tada za devizni tečaj ili za devizne rezerve. Pogledajmo režim III i ravnotežni

uvjet na tržištu novca

(3.12)

Dok je jedina endogena varijabla u toj jednadžbi, (3.12) određuje .

M

i

i

dM

M

Slika 3.1 Određivanje kamatne stope u režimu III

Tržište novca u režimu III je dano slikom 3.1. Okomita crta, označena s , predstavlja egzogenu ponudu novca. Sa , označena je potražnja za

novcem koja je opadajuća funkcija kamatne stope. Ravnotežna kamatna stopa je na presjeku i .

Neobičan je slučaj režim II gdje je tečaj fiksan i nema sterilizacije. U tom slučaju je prikladno koristiti ravnotežni uvjet za tržište domaćih

obveznica za određivanje ravnotežne kamatne stope2. Ravnotežni uvjet dobivamo ubacivanjem (3.3), (3.4) i (3.5) u (3.7), pa dobivamo

(3.13)

Slika 3.2 prikazuje ravnotežu u režimu II. Ovdje označava ponudu domaćih obveznica određenu od strane središnje banke. Potražnja je

označena sa (desna strana u (3.13)), koja je rastuća funkcija kamatne stope. Rastom kamatne stope, javnost smanjuje držanje domaćeg novca i

stranih obveznica, a raste potražnja za domaćim obveznicama. Kamatna stopa je određena presjekom ponude, , i krivulje potražnje .

2 Mogli smo koristiti ravnotežni uvjet za tržište novca i dobiti isti rezultat, no tada bismo trebali uzeti da je ponuda novca endogena

Slika 3.2 Određivanje kamatne stope u režimu II

Kroz i kamatna stopa također ovisi o deviznom tečaju. Sterilizacija izolira domaću kamatnu stopu od poremećaja na deviznom tržištu. Sa

fiksnim deviznim tečajem i bez sterilizacije takvi poremećaji imaju direktan učinak na kamatnu stopu.

Pogledajmo sada devizno tržište i supstituirajmo jednakost (3.8) u (3.9). Na taj smo način dobili uvjet ravnoteže na deviznom tržištu:

(3.14)

i

i

dB

B B

Ova jednadžba određuje kada je devizni tečaj fiksan. Desna strana ove jednadžbe je ponuda strane valute središnjoj banci. Za danu kamatnu

stopu nagib krivulje ponude je:

, (3.15)

uz pretpostavku da je . Uz tu pretpostavku, model osigurava da su i učinak portfelja i učinak očekivanja pozitivni. Sažetak učinaka

promjena u egzogenim varijablama je dan u tablici.

Tablica 3.3 Predznaci multiplikatora u fiksnom deviznom tečaju

Režim I RežimII Režim III

- + - +

+ - - +

- - + -

0 - + - + - + - 0 - + -

+ - 0 0 + + - + + + - +

+ - 0 0 + + - + + + - +

0 + - + - + - + 0 + - +

0 - - - + - - - 0 - - -

Napomena: 1 Predznak za specijalni slučaj da je .

2 Pretpostavka da je , što implicira da .

Objasnimo zadnji redak u tablici. Dok stranci ne drže kune, je inozemni (strani) dug. To također pokazuje učinak transfera bogatstva od

domaćeg privatnog sektora prema strancima.

Monetarna politika : razlika između sterilizacije i nesterilizacije

U ovom ćemo dijelu objasniti neke bitne razlike među pojma sterilizacije i nesterilizacije.

Promotrimo režim II bez sterilizacije.

Slika 3.3 Smanjenje ponude obveznica u režimu II

Pogledajmo sliku 3.3. Smanjenjem ponude obveznica , ponuda se pomiče u lijevo i pri tome je rezultat opadanje kamatne stope. Ekspanzivna

monetarna politika znači da središnja banka kupovanjem obveznica povećava ponudu novca. Ako diferenciramo izraz (3.13) dobivamo učinak

kupnje obveznica na kamatnu stopu:

(3.16)

pri čemu mjeri učinak monetarne kontrakcije (zbog toga stavljamo znak minus za monetarnu ekspanziju). Veza između monetarne politike i

deviznog tržišta je upravo kamatna stopa. Rezultat pada kamatne stope je smanjenje deviznih rezervi. Pri tome se ponuda novca povećava, no

i

i

dB

B B

1i

konačno povećanje ponude novca se razlikuje od iznosa novca koji je središnja banka početno pustila u opticaj kupovinom dodatnih obveznica,

odnosno . Razlog je što javnost koristi višak novca za kupovinu deviza, pa se time smanjuju devizne rezerve ( ).

Deriviramo li

i uvjet ravnoteže na deviznom tržištu (3.14), obzirom na , te supstituiramo za iz (3.16) dobijemo:

(3.17)

i

(3.18)

gdje su i su manji od 1 po apsolutnoj vrijednosti. Početno povećanje novca je samo djelomično poništeno s odlivom kapitala.

Sterilizacija znači da središnja banka odgovara kupnjom još obveznica i ponovno povećava ponudu novca.

U režimu III egzogeno povećanje u pomiče ponudu novca u desno na slici 3.1.

Deriviramo li uvjet ravnoteže:

dobivamo da je učinak na kamatnu stopu:

(3.19)

Multiplikator u (3.19) je po apsolutnoj vrijednosti veći nego onaj u (3.16). Razlog zašto je smanjenje kamatne stope veće je taj što je konačno

povećanje ponude novca veće pri sterilizaciji. Početna kupnja domaćih obveznica je praćena većom kupnjom kako središnja banka sterilizira

odgovarjući odliv strane valute.

Učinci na fond obveznica i devizne rezerve na temelju (3.7) i (3.14) su:

(3.20)

(3.21)

manji od -1, znači kako u namjeri da poveća količinu novca za 1 miljun kuna, središnja banka mora kupiti domaćih obveznica za više od 1

milijun kuna.

Dodatna kupnja je potrebna da poništi kapitalne odlive dane s (3.21).

Očito je da učinci monetarne politike ovise o mobilnosti kapitala. Pogledajmo slučaj bez sterilizacije.

Prema (3.16), visoki stupanj mobilnosti kapitala znači da monetarna politika ima mali učinak na kamatnu stopu. Kada stupanj mobilnosti kapitala

ide u beskonačnost, učinak monetarne politike na kamatnu stopu ide u nulu. Na slici 3.3, visoki stupanj mobilnosti kapitala podrazumijeva

savršeno elastičnu potražnju za domaćim obveznicama. Kada stupanj mobilnosti kapitala ide u beskonačnost, tada se krivulja potražnje približava

horizontalnoj na .

Mali učinak na kamatnu stopu, znači i mali konačni učinak na količinu novca. To vidimo iz (3.17). Isto je i za devizne rezerve. Iz (3.18) vidimo

da što je veća mobilnost kapitala, veći je učinak na devizne rezerve. Odnosno, veća mobilnost kapitala znači da je više početnog smanjenja

ponude novca poništeno odgovarjućim kretanjem kapitala. Kada stupanj mobilnosti kapitala ide u beskonačnost, ide prema . To znači da

je čitavo početno smanjenje ponude novca poništeno povećanjem deviznih rezervi.

Kada središnja banka provede potpunu sterilizaciju, učinak promjene M na kamatnu stopu je neovisan o stupnju mobilnosti kapitala, kao što se

može vidjeti iz (3.19). Monetarna politika djeluje kao u zatvorenom gospodarstvu.

Iz (3.20) i (3.21) vidimo da što je veća mobilnost kapitala, jači su učinci na i . Kod velike mobilnosti kapitala, ekspanzivna monetarna

politika vodi velikom gubitku deviznih rezervi. Kada mobilnost kapitala ide u beskonačnost, tada i učinak na devizne rezerve ide u beskonačnost,

zbog promjene u ponudi novca.

Također, učinak bilo koje varijable pomiče potražnju za novcem i pri tome mijenja kamatnu stopu, što nam pokazuje da je potpuna sterilizacija

nemoguća pri savršenoj mobilnosti kapitala. Također, središnja banka malog otvorenog gospodarstva sa savršenom mobilnošću kapitala

i fiksnom kamatnom stopom, (i ne zaboravimo: fiksnim tečajom) nije u mogućnosti kontrolirati ponudu novca.

Učinci egzogenih šokova

U ovom dijelu ćemo proučiti učinke i . U režimu III veza između i je dana ravnotežnim uvjetom (3.6). Dobivamo poznat rezultat u režimu

III

.

U režimu II je veza između i je dana izrazom (3.13). Iz (3.13) nalazimo da je učinak na u režimu II

.

Povećane transakcije trebaju reducirati potražnju za domaćim obveznicima za isti iznos kao što one povećavaju potražnju za novcem. Krivulja

potražnje za obveznicama pomiče se u lijevo. Dok je konstantno, imamo višak ponude obveznica kod početne kamatne stope. Prodavači

obveznica modaju ponuditi višu kamatnu stopu, sve dok se ne uspostavi ravnoteža sa povećanom . Učinak na je u režimu II sličan kao u

režimu III. Dakle, povećanje obujma transakcija ima manji učinak na domaću kamatnu stopu u režimu III nego u režimima gdje je ponuda novca

držana konstantnom, a to je iz razloga što se nešto od povećane potražnje za novcem zadovoljeno povećanom ponudom novca, kada središnja

banka ne sterilizira.

Povećanje nema direktni učinak na devizno tržište, ali ima indirektni učinak kroz kamatnu stopu. Kada domaća kamatna stopa raste povećavaju

se devizne rezerve. Kako je učinak na kamatnu stopu manji, manji je i učinak na kad nema sterilizacije.

jedino može imati učinak na u režimu II, gdje povećanje podiže domaću kamatnu stopu. Diferencirajući uvjet ravnoteže (3.13) dobijemo

.

Povećanjem strane kamatne stope smanjuje se potražnja za domaćim obveznicama, pa domaća kamatna stopa mora rasti kako bi se uspostavila

ravnoteža, jer je ponuda domaćih obveznica konstantna. Povećanjem domaće kamatne stope potražnja se prusmjerva od potražnje za stranim

obveznicama prema potražnji za domaćim obveznicama. Ako je stupanj mobilnosti kapitala relativno velik u odnosu na kamatnu osjetljivost

potražnje za novcem, iz izraza za je vidljivo da je učinak na blizu jedan.

Sve dok je konstantno, povećanje povećava potražnju za stranom valutom i vodi ili deprecijaciji ili gubitku deviznih rezervi. Povećanje u

režimu II prigušuje gubitak deviznih rezervi u odnosu na režime I i III. No, dok je povećanje manje od povećanja , premija rizika je smanjena, a

neto učinak je gubitak deviznih rezervi.

3.2 Potražnja za novcem i valutna supstitucija

s=s (Y, m) je prinos od držanja novca (novac ne donosi kamatu ali daje prinos u visini uštede na transakcijskim troškovima), gdje je m realna

količina novca .

f je dio portfelja investiranog u strane obveznice

m/W je dio portfelja koji je investiran u domaći novac.

1-f-m/W je dio portfelja investiran u domaće obveznice.

Zato je realna stopa prinosa na čitavi portfelj

odnosno

gdje π1 i π 2 ovise o f i m.

Funkcija cilja investitora je maksimirati

odnosno ( jer je π2 nestohastički član, što znači da ne ovisi o dvije stohastičke varijable e i p)

Problem nalaženja optimalnog portfelja svodi se na :

1) pronalaženje optimalnog sastava gotovinskog portfelja (što smo već u prethodnom predavanju napravili)

2) pronaći optimalni stupanj likvidnosti maksimirajući π2 (prinos od držanja novca). Kada se diferencira π2 s obzirom na m dobije se:

što znači da domaća obveznica i novac moraju dati isti prinos.

Ta se jednadžba može riješiti za potražnju za novcem m:

Napomena: Izvod funkcije potražnje za novcem temelji se na slijedećim pretpostavkama:

1.obujam transakcija za koji je potrebna likvidnost domaćeg novca je neovisan o bogatstvu;

2.investitori mogu posuđivati od nekoga i posuđivati nekome novac po istoj kamatnoj stopi;

3.ušteđeni transakcijski troškovi su neovisni o realiziranim vrijednostima stohastičkih varijabli e i p.

Valutna supstitucijad

Za transakcijske potrebe koristi se više valuta.

Neka je količina stranog novca koju investitori drže N. Realna količina je n=EN/P

Optimalna potražnja za novcem dobije kada se maksimira

Uvjeti prvog reda za maksimum

Funkcije potražnje za dvije valute (koje su supstituti)

Potražnja za različitim vrstama obveznica:

Zadatak je pokazati kako supstitucija valuta mijenja uvjet ravnoteže na tržištu novca i tržištu deviza. Na tržištu novca to sada ovisi i o i*.

Na tržištu deviza vrijedi da je neto strani dug sada F*-N=Fo. Potražnja za stranim obveznicama mora zadovoljiti uvjet ravnoteže:

Kako se strane obveznice mogu slobodno razmijeniti za devize, potražnja za stranom valutom je uvijek zadovoljena (N=(P/E)n(i,i*,Y)) tako da

se uvjet ravnoteže na deviznom tržištu može prikazati na slijedeći način:

Zaključak : Supstitucija novca ne mijenja jednadžbu koja određuje tečaj ili inozemne devizne rezerve.

Koju valutu upotrijebiti? Ako je razina domaćih cijena stabilna, a tečaj nije fiksan, tada bi korištenju strane valute u transakcijama trebalo dodati

rizik. No, ako su domaće cijene jako volatilne, realna kupovna snaga strane valute je stabilnija te se transakcije mogu lakše odvijati u stranom

novcu.

U razvijenim privredama bankovni računi su jednako vrijedni kao i banknote. Valutna supstitucija je relevantna u zemljama sa viskom

nominalnom kamatom, neizvjesnom inflacijom i nerazvijenim financijskim tržištem. Često se radi o dolariziranim privredama. Kada nema

domaćeg tržišta obveznicama, novac i strana valuta su jednaki financijskom bogatstvu umanjenom za potražnju za novcem. Potražnja za novcem

ovisi o očekivanom prinosu na stranu valutu (pri čemu je stopa deprecijacije glavna komponenta), o tečajnom riziku i potrebnim transakcijama.

Povećanje Y ima direktan negativni efekt na privatnu potražnju za stranom valutom i pozitivni efekt na ponudu strane valute centralnoj banci.

3.3 Banke

Novac banaka služi depozitarima i rezervama banaka. Potražnja za novcem od strane banaka u vezi je sa njihovim obvezama.3

Ukupna imovina i obveze banka su obično velike u odnosu na njihov kapital. Banke nevoljno preuzimaju tečajni rizik, a njihova se otvorena

pozicija na deviznom tržištu često ograničava prudencijalnom regulacijom.

Različite su kamatne stope na depozite i obveznice, pri čemu su depoziti likvidniji od obveznica. Ako depoziti premaše zajmove i rezerve,

ostatak banke investiraju u obveznice (i obratno)

3 Ako je bankovna imovina (ili obveze) alternativa imovini strane valute tada potražnja za bankovnim rezervama može indirektno ovisiti o očekivanom prinosu na takvu

imovinu. Tako nastaje nova veza od tržišta deviza prema potražnji za novcem.

Ako su banke zajmodavci na tržištu obveznica njihova potražnja za novcem je

gdje su D ukupne obveze, ξ je stopa obvezne rezerve.

Ako su banke zajmoprimci na tržištu obveznica (Bb<0), njihove uluone obveze su D-Bb, a njihova potražnja za novcem je

Na temelju prethodne tablice bilanca banaka se može zapisati kao

D-Bb=L+Mb

Potražnja za rezervama banaka može zapisati kao

ili

što pokazuje da je stopa obvezne rezerve (ξ) na ukupne obveze (D-Bb) ekvivalentna zahtjevu prema rezervama (ξ/ (1- ξ ) na bankovna davanja

kredita (L) kada je Bb<0

Sada postoje dva tržišta, jer postoji nova imovina u modelu. Ako su tržišta bankovnih kredita i depozita konkurentna, a granični troškovi kredita

i depozita konstantni, kamatna stopa na depozite i zajmove id i il određene su arbitražom. (Kako je id manje od i obveznice dominiraju u odnosu

na depozite (kao dio bogatstva poput novaca)).

Možemo odvojiti odluke o likvidnosti i o izloženosti tečajnom riziku na isti način kao u dijelu 3.2. , što znači koristiti isti uvjet ravnoteže na

deviznom tržištu kao i dosada i funkciju potražnje za novcem središnje banke:

Potražnja za bankovnim kreditima denominirana u domaćoj valuti je:

Uvjet ravnoteže za tržište novca kada je M egzogena

Ako je fiksni tečaj i središnja banka provodi sterilizaciju, domaća kamatna stopa reagira pozitivno na povećanje inozemne kamatne stope:

Na slici 3.3. krivulja FF predstavlja ravnotežu na tržištu deviza, a krivulja MM ravnotežu na tržištu novca.

Učinak E na tržište novca (3.34) je dvojben zbog dva djelovanja suprotna učinka na potražnju za novcem: 1) ee opada, r raste, te se

zajmoprimci okreću prema zajmovima u stranoj valuti i potražnja za bankovnim rezervama opada; 2) ako zajmoprimci posude pozitivan iznos

obje valute tada udio strane valute u portfelju zajmova raste. Raste potražnja za bankovnim rezervama. Stoga učinak očekivanja i portfolio

učinak djeluju u suprotnim smjerovima. Negativni nagib krivulje pokazuje slučaj gdje dominira učinak očekivanja. Općenito se ne može reći

koja je krivulja više nagnuta.

Slika 3.3. Simultana ravnoteža na tržištu deviza i novca

Slučaj kada su banke neto zajmodavci na tržištu obveznica (Bb>0).

Potražnja za bankovnim rezervama je Mb= ξD

Potražnja za depozitima je

Uvjet ravnoteže na tržištu novca je:

i ne ovisi o E, i* i ee

3.4 Ciljane zone valutnog odbora i uloga inozemnih deviznih

Uloga međunarodnih rezervi (za diskusiju)

Valutni odbor (za diskusiju)

Ciljane zone

U razdoblju Bretton Wodds (1945-71) ciljna zona bila je 1 %.

Srsedišnja banka intervenira u slučaju kada tečaj nastoji napustiti ciljanu zonu. Krivulja D pokazuje ponašanje središnje banke.

Za neki početni tečaj E domaća kamatna stopa je ograničena na interval određen sa:

Empirijski je pokazano da kada se službeni paritet ne mijenja, tečaj pokazuje tendenciju vraćanja prema centru ciljane zone. Tada paritet

kamatne stope implicira:

gdje je α brzina konvergencije prema Ec. Za danu kamatnu stopu može se odrediti tečaj E. Središnja banka može dopustiti rast kamatne stope do

točke gdje E aprecira do Emin, a ta pad kamatne stope do Emax.

Raspon moguće kamatne stope je: